事件：10/30，中国银河披露9M25业绩，业绩略超预期（前瞻预测9M25归母净利润107亿，实际值较预测值+2%）。公司9M25实现营收227.5亿元，同比+44.4%，归母净利润110亿元，同比+57.5%。3Q25实现营业收入90.0亿元，同比+56%，环比+45.5%；归母净利润44.8亿元，同比+74%，环比+29%。9M25加权ROE为8.77%/yoy+2.97pct。
　　受益于市场交投热度，公司经纪及利息净收入同比高增。各业务收入（同比增速）如下：经纪63.1亿（+71%）、投行4.8亿（+30%）、资管4.0亿（+13%）；净利息32.1亿（+22%）、净投资120.9亿（+42%）。收入结构如下：经纪28%、投行2%、资管2%、净利息14%、投资54%（剔除其他手续费收入及长股投）。3Q25单季业务收入（同/环比）如下：经纪26.6亿（+125%/+54%）、投行1.6亿（+59%/-4%）、资管1.3亿（+4%/-7%）；净利息12.7亿（+61%/+23%）、净投资46.9亿（+32%/+11%）。
　　客户资产增长驱动公司总资产持续扩张，经营提质增效。总资产：3Q25末公司总资产8611亿元/较2Q25末+10%，目前总资产规模位居行业第5位；客户资产：3Q25末公司客户资产规模1992亿元，较2Q25末+14%，同样位居行业第5。客户资产占比公司总资产达到23%（总资产前5的券商中占比最高）。经营效率：3Q25末公司剔除客户资产后的经营杠杆4.34倍，较2Q25末提升0.13倍。9M25公司管理费率42%，同比下降11pct，管理费率于行业前5（总资产前5）券商中降幅最明显。
　　自营投资：金融投资资产稳健扩表，股债再平衡趋势得到验证。3Q25末中国银河整体金融投资资产4188亿元（较2Q25末+2%），交易性金融资产较2Q25末+1%，债券投资较2Q25末+3%，其他债券投资较2Q25末+5%，其他权益工具投资较2Q25末+3%。3Q25末公司自营权益类证券及其衍生品/净资本为32.69%，较1H25末的29.25%走阔，反映公司在净资本走阔的同时，增配权益类资产；3Q25末公司自营非权益类证券及其衍生品/净资本为306.22%，较1H25末的327.68%有所收窄。
　　财富管理：3Q25经纪业务收入同环比高增，融资市占率稳中走阔。市场表现：3Q25市场日均股基成交额2.5万亿元，同比+210%，环比+67%。公司情况：3Q25经纪业务净收入26.6亿元，同比+125%，环比+54%。融资情况：3Q25末中国银河3Q25末融出资金1325亿元，较2Q25末+31%，测算得到公司期末融资市占率5.6%（排名行业第5）。
　　投资分析意见：上调盈利预测，维持买入评级。基于报告期公司自营业务表现亮眼，我们上调投资收益率假设，从而上调盈利预测，我们预计公司25-27年的归母净利润为155.3、176.0、196.2亿元（原预测为126.0、135.6、151.6亿元），同比分别+55%、+13%和+11%，维持买入评级。
　　风险提示：流动性大幅收紧，新发基金遇冷。

　　投资要点
　　事件：中国银河发布2025年三季报。25Q1~3公司实现营业收入227.5亿元，可比口径下同比+44.4%；归母净利润109.7亿元，同比+57.5%；对应EPS0.92元，ROE8.8%，同比+3.0pct。第三季度实现营业收入90.0亿元，可比口径下同比+55.9%，环比+45.5%；归母净利润44.8亿元，同比+73.9%，环比+29.0%。
　　受益于市场交投活跃，经纪业务收入大幅增长：1）25Q1~3公司经纪业务收入63.1亿元，同比+70.7%，占营业收入比重26.7%。其中Q3单季度经纪业务收入26.6亿元，同比+124.7%。全市场日均股基交易额18723亿元，同比+108.6%。2）公司两融余额1325亿元，较年初+31%，市场份额5.5%，较年初+0.1pct，全市场两融余额23942亿元，较年初+28.4%。
　　股权投行修复显著：25Q1~3公司投行业务收入4.8亿元，同比+29.9%。其中Q3投行业务收入1.6亿元，同比+59.2%。1）股权业务：25Q1~3公司股权主承销规模240.7亿元，排名第8，同比+1419.0%；其中IPO1家，募资规模4亿元；再融资5家，承销规模236亿元。公司IPO储备项目1家，排名第22，其中北交所1家。2）债券业务：债券主承销规模5761亿元，排名第6，同比+76.1%；其中地方政府债、金融债、公司债承销规模分别为3575亿元、1303亿元、302亿元。
　　资管业务收入维持稳定增势：25Q1~3公司资管业务收入4.0亿元，同比+12.7%。其中Q3单季度资管业务收入1.3亿元，同比+3.8%。公司资管子公司银河金汇持续构建多元化产品体系，落地科创权益、固收+、公募REITs、QDII等核心品类。
　　自营投资收益同比提升：25Q1~3投资收益（含公允价值）120.8亿元，同比+41.0%；Q3单季度调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）34.8亿元，同比-5.9%。
　　盈利预测与投资评级：结合公司2025年前三季度经营情况，我们上调此前盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为137/147/157亿元（前值分别为130/140/149亿元），分别同比+37%/+7%/+7%，对应2025-2027年PB为1.25/1.18/1.14倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持“买入”评级。
　　风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

　　业绩简评
　　2025年10月30日，中国银河发布前三季度业绩公告。25Q1-3中国银河实现营业收入227.5亿元，同比增长44.4%；归母净利润109.7亿元，同比增长57.5%；加权平均净资产收益率8.77%（未年化），同比增加2.97pct。25Q3实现归母净利润44.8亿元，同比增长73.9%，环比增长29.0%，业绩超预期。分业务条线来看，25Q1-3公司经纪、投行、资管、利息、投资净收入同比增速分别为71%/30%/13%/22%/38%，占比分别为28%/2%/2%/14%/53%。
　　经营分析
　　经纪及两融业务：25Q1-3公司经纪净收入63.1亿元，同比增长71%，25Q3同比增长125%、环比增长54%。25Q1-3市场日均股基成交额同比增长110%至1.93万亿元，25Q3单季市场日均成交额同比大增210%至2.49万亿元，高市场活跃度下中国银河证券APP7-9月的月活分别为600/632/644万，连续环比增长。25Q1-3公司利息净收入32.1亿元，同比增长13%，25Q3同比增长32%、环比增长20%，25Q3末公司融出资同比增长62%、同比增长31%。
　　投行业务：25Q1-3公司投行净收入4.8亿元，同比增长30%。根据wind数据，中国银河25Q1-3股权承销规模（上市日口径，下同）228亿元，同比增长1194%，市占率2.5%，市占率同比+1.68pct；
　　债权承销规模5,691亿元，同比增长74%，市占率4.7%，市占率同比+1.44pct。
　　投资业务：25Q1-3公司实现投资净收入（投资收益-对联营及合营企业的投资收益+公允价值变动收益）120.8亿元，同比增长38%，25Q3单季同比增长22%、环比增长10%，高基数下仍保持增不俗的增速。25Q3末，公司交易性金融资产、债权投资、其他权益工具投资、其他债权投资分别环比增长1%/3%/3%/5%。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司经纪、投资收入增速较高，投行业务股权、债权承销规模市占率大幅提升。收入预测方面，2025年收入下降主要是因为会计政策变更，2025年收入按变更后预测，而24年实际值为未追溯调整值，不考虑会计政策变更，公司收入应实现正增长。
　　预计2025-2027年归母净利润增速为45%/9%/12%，BPS为10.90/11.90/13.01元，现价对应PB为1.62/1.49/1.36倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济大幅下行；权益市场大幅下行；公司改革效果不及预期。

　　事件：中国银河发布2025年中报。2025H1公司实现营业收入137.5亿元，调整后同比+37.7%；归母净利润64.9亿元，同比+47.9%；对应EPS0.54元，ROE5.16%，同比+1.53pct。第二季度实现归母净利润34.7亿元，同比+26.0%，环比+15.1%。
　　受益于市场交投活跃，经纪业务收入大幅增长。2025H1公司经纪业务收入36.5亿元，同比+45.3%，占营业收入比重26.7%。全市场日均股基交易额15703亿元，同比+63.3%。公司两融余额1010亿元，较年初-1%，市场份额5.5%，较年初持平，全市场两融余额18505亿元，较年初-0.8%。公司依托线上数字化平台及线下分支机构网点优势，多渠道稳慎拓展新客入口，深耕存量客户，加大全旅程、全场景服务触达和互动，截至25H1公司客户总数突破1,800万户，其中ETF交易账户数保持行业前5位。
　　投行业务收入逆市提升，股权投行修复显著。2025H1公司投行业务收入3.2亿元，同比+18.9%。1）股权业务：25H1公司股权主承销规模同比+1308.2%至223.1亿元，排名第8；其中IPO1家，募资规模4亿元；再融资5家，承销规模219亿元。2）债券业务：25H1公司债券承销规模同比+82.4%至3266亿元，排名第5；其中地方政府债、金融债、中期票据承销规模分别为2129亿元、597亿元、223亿元。
　　资管业务收入维持增势，产品谱系进一步完善。25H1公司资管业务收入2.7亿元，同比+17.5%。截至2025H1资产管理规模915亿元，同比-10.0%。公司资管子公司银河金汇持续构建多元化产品体系，落地科创权益、固收+、公募REITs、QDII等核心品类。
　　自营表现出色，坚持绝对收益策略。25H1公司投资收益（含公允价值）74.0亿元，同比+50.2%；调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）75.1亿元，同比-1.0%。
　　盈利预测与投资评级：结合公司2025H1经营情况，我们上调此前盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为130/140/149亿元（前值分别为126/135/142亿元），分别同比+30%/+7%/+7%，对应2025-2027年PB为1.14/1.08/1.03倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持“买入”评级。
　　风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

　　事件：8月28日，中国银河披露2025年半年报，业绩略超预期。1H25公司实现营收137.5亿元，同比+37.7%（更改会计口径并追溯调整）；归母净利润64.9亿元，同比+47.9%。1H25公司的加权平均ROE为5.16%，较去年同期+1.53pct。
　　经纪、自营业务同比增长亮眼，自营业务收入贡献半壁江山。2Q25中国银河实现证券主营业务收入73.0亿元，同比/环比+27.5%/+16.1%。各条线业务收入（同比/环比增速）如下：经纪17.3亿（+37.6%/-10.2%）、投行1.7亿（-3.6%/+9.1%）、资管1.4亿（+15.9%/+5.4%）、净利息10.3亿（+13.5%/+13.6%）、净投资收益42.4亿（+30.1%/+34.2%）。1H25，公司收入结构如下：经纪26.8%、投行2.3%、资管2.0%、净利息14.3%、净投资（剔除其他手续费及长股投）54.4%。
　　代理买卖证券款较年初双位数增长，机构经纪规模快速提升。受市场成交额低基数影响，上半年股票市场成交水平同比增长较快（上半年沪深两市日均成交额同比+64%），1H25公司经纪业务收入36.5亿元，同比+45.3%。公司零售客户基础较强，截至1H25末，公司代理买卖证券款的规模为1,855亿元，较年初/较1Q25末分别+12.0%/+9.9%，实现快速提升。公司于2023年成立机构业务线并发布“银河天弓”机构服务平台以来，机构经纪业务规模增长明显。1H25，公司PB业务规模为3,471亿元，服务客户7,332户；股基交易量为2.25万亿元，同比增长56.3%。我们持续看好公司机构经纪业务增长潜力。
　　股权融资持续发力，债券承销优势稳固。1H25，公司IPO/再融资/债券承销规模分别为4.3/214.0/3,339.4亿元，同比净增4.3亿元/净增214.0亿元/+75.1%，市占率分别为1.1%/3.3%/4.5%，行业排名第20/8/6名。股权融资方面，二季度以来，公司股权融资落地包括华电国际、邮储银行增发项目，推动业务规模进一步增长。债券方面，公司在地方政府债、金融债等领域具备较强的竞争优势，上半年排名相对稳定。看好后续公司投行业务在低基数下的成长潜力。
　　自营规模小幅提升，股债再平衡趋势下，看好权益资产对公司报表的积极影响。1H25末，公司金融投资资产/其他权益工具投资规模分别4,076/580亿元，较年初+6.6%/+4.2%。公司投资杠杆率2.83倍，较年初+0.11倍。1H25公司在权益投资方面积极把握市场行情，布局先进技术领域相关产业链和个股、持续参与央行互换便利项目、布局高股息策略，共同催化投资收益率水平提升。我们测算公司1H25投资收益率6.2%，较2024年提升0.88pct。我们看好公司积极布局权益资产对后续报表的积极催化。
　　投资分析意见：2025年是三年战略规划的收官之年，是公司高质量发展的关键阶段。1H25公司经纪、自营业务表现亮眼，投行业务规模稳步提升，我们上调公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027E归母净利润为126、136、152亿元（原预测113、129、147亿元），同比+26%/+8%/+12%。我们维持公司“买入”评级。
　　风险提示：股票市场交投活跃度下滑、市场竞争加剧、投行股权承销规模修复缓慢等。2024年10月18日，中国证监会对公司出具《关于对中国银河证券股份有限公司采取责令改正措施的决定》。2024年11月8日，吉林证监局对公司出具《关于对中国银河证券股份有限公司长春人民大街证券营业部采取出具警示函监管措施的决定》。

　　中国银河发布三季报：Q3实现营收90.04亿元（yoy+55.94%，qoq+45.50%），归母净利44.80亿元（yoy+73.94%，qoq+29.05%）。2025年Q1-Q3实现营收227.51亿元（yoy+44.39%），归母净利109.68亿元（yoy+57.51%）。公司前三季度利润同比高增，各业务线全面增长、资产负债表扩张，受益于资本市场景气上行周期，维持A/H股增持/买入评级。
　　Q3单季度业绩优异，总资产持续扩张
　　公司25Q3末总资产8611亿元，较年初增长17%、季度环比增长10%，扩表趋势持续；季度末杠杆率4.22x，较年初提升0.15x、季度环比提升0.08x，杠杆率小幅提升。前三季度实现归母净利润110亿元，同比+58%，实现高增；25Q3单季度归母净利润45亿元，同比+74%、季度环比+29%，环比有所提升。公司各业务线呈现良好发展态势，前三季度投资、经纪收入分别同比增长38%、71%，占营收比例分别为53%、28%，是业绩增长的核心驱动力；投行、资管净收入同比分别增长30%、13%；利息净收入得益于两融规模提升，同比增长22%。
　　投资驱动业绩增长，权益杠杆小幅提升
　　前三季度投资业务收入同比高增，是业绩增长的核心驱动之一。25Q3末金融投资规模季度环比提升2%至4170亿元。其中股债资产配置有所分化，交易性金融资产季度环比提升1%至2208亿元；OCI权益工具季度环比提升3%至598亿元，有所加仓；其他债权投资季度环比+5%至997亿元，固收仓位有所增配。季度末母公司自营权益类证券及衍生品/净资本、自营非权益类证券及衍生品/净资本分别为32.69%、306.22%，季度环比+3.44pct、-21.46pct，权益杠杆率小幅提升。25Q3单季度投资类收入47亿元，同比+22%、季度环比+10%，投资业绩环比有所提升。权益类投资方面，公司着力加强在AI、量子计算、生物医药、新能源材料等先进技术领域的前瞻性研究和布局；固收投资创新业务成果丰硕、客需业务取得跨越式发展。
　　经纪、投行、资管净收入同比增长
　　前三季度经纪业务净收入63亿元，同比增长71%；25Q3单季度净收入27亿元，同比+125%、季度环比+54%，主要得益于市场景气度提升，Q3单季度A股日均交易额2.1万亿元，同比提升212%、环比提升67%。前三季度投行业务净收入5亿元，同比提升30%；Q3单季度收入1.6亿元、同比+59%，业务有所回暖，公司持续发挥投行功能性作用，加强专业能力建设和项目储备，夯实基础稳健展业。前三季度资管业务净收入4亿元，同比提升13%，资管持续构建多元化产品体系、丰富完善产品布局和多元资产配置产品线策略，依托集团全业务链加强内部协同。
　　盈利预测与估值
　　25Q3以来权益市场景气度持续上行，我们适当上调公司投资收入等假设，预计公司2025-2027年归母净利润分别为147、170、195亿元，对应EPS为1.35、1.56、1.78元（上调5%、8%、12%），预计2025年BPS为10.77元。可比公司A/H股Wind一致预期2025EPB分别为1.2/0.9倍，考虑到公司业务线全面提升、业绩有望保持高增，给予A/H股至2025年2.0/1.3xPB，目标价为21.54元/15.35港币（前值为21.46元/15.28港币，对应2025年2.0/1.3倍PB估值）。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。

　　事件：中国银河发布2025年三季报，25年前三季度公司分别实现营业收入和归母净利润227.51、109.68亿元，同比分别+44.4%、+57.5%；25Q3公司归母净利润为44.8亿元，同比+74%，环比+29%。25Q1-3加权平均ROE同比+2.97pct至8.8%；截至25Q3末剔除客户资金后经营杠杆为4.23倍,较年初+4%，今年以来每季度环比提升。成本端，公司管理费用同比+14.8%，管理费用率同比-11.2pct至42%，位于行业较低水平。
　　公司收费类业务全面改善，经纪优势稳固助推收入增长。2025年前三季度公司实现经纪、投行和资管净收入分别为63.05、4.75和3.96亿元，同比分别+70.7%、+29.9%和+12.7%。前三季度A股市场日均成交额同比+107%，公司经纪基础较好，截至2025年中客户总数突破1800万户，有望充分受益于成交活跃。公司投行净收入延续扩张，前三季度股权融资规模为16.83亿元，去年同期为0；债券承销规模同比增长75%至5768亿元，市场排名提升1名至第6。
　　自营投资收益高增，增配tpl资产。2025年前三季度公司实现利息净收入、投资业务收入分别为32.07、121.03亿元，同比分别+22.1%、+39.4%。公司利息支出大幅下降使得利息净收入同比扩张。公司自营投资收益保持稳健，三季度实现46.98亿元，同比+23.6%，环比+10.7%；截至三季度末，公司金融资产规模为4170亿元，较年初+9%，公司增配tpl，持有规模较年初增长16.3%至2567亿元；此外公司其他权益工具投资规模由年初的557亿元提升至三季度末的598亿元，公司自营权益类证券及其衍生品/净资本比率由年初27.27%提升至32.69%，权益市场向上趋势下自营有望持续表现。
　　公司财富管理优势稳固，客户数量不断提升，自营投资表现稳健，看好公司未来盈利的稳定性。成交活跃下我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为150.64、162.46和177.72亿元，同比分别+50.2%、+7.8%、+9.4%，10月31日收盘价对应PB分别1.53、1.35、1.20倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策风险、市场大幅波动、经营及业务风险。

　　中国银河发布半年报，2025年H1实现营收137.47亿元（yoy+37.71%），归母净利64.88亿元（yoy+47.86%，处于业绩预告63.62-68.01亿元区间，符合预期），扣非净利64.85亿元（yoy+47.09%）。其中Q2实现营收61.89亿元（yoy+123.56%，qoq-18.12%），归母净利34.72亿元（yoy+25.96%，qoq+15.12%）。公司拟以1.25元/10股派发中期分红。考虑到公司投资与经纪业务增长亮眼、受益于市场景气度上行，给予A/H分别增持/买入评级。
　　投资与经纪表现亮眼，驱动业绩同比增长
　　25H1投资类收入73.99亿元，同比增长50%。上半年公司股、债均进一步加仓，Q2季度末金融投资季度环比提升6%至4076亿，杠杆率较年初+0.07pct、Q2季度环比+0.05pct至4.14x；结构上，固收投资规模2607亿，较年初+7%；在FICC领域，公司开展固定收益创新业务，客需业务跨越式发展；权益投资规模786亿，较年初+3%；其他权益工具投资规模580亿，Q2季度环比增长39亿；衍生品方面，公司丰富服务矩阵。25H1经纪业务收入36.47亿元，同比+45%。公司持续优化完善多产品布局和服务矩阵，不断深化买方投顾体系建设，加强财富管理综合能力，截至25H1，金融产品保有规模为2,141亿元，较年初增长1.4%，其中普惠金融产品保有规模超1,600亿元；投资顾问人数4,111人，较年初增加313人。
　　投行、资管业务收入保持同比增长
　　25H1投行业务净收入3.16亿元，同比增长19%。公司投行业务表现出色，完成1单IPO项目、4单再融资项目、2单新三板定向发行项目。股权承销规模为206亿元，市场排名第8，重大资产重组交易规模为115亿元，市场排名第7。债券承销规模3273亿元，同比增长83%，市场排名第6。资管业务上，25H1净收入2.68亿元，同比+18%，银河金汇探索精品化道路，构建多元化产品体系，落地科创权益、固收+、公募REITs、QDII等核心品类，构建覆盖产业链、全球配置、固收增强等多维度21个权益子策略的产品矩阵储备，完成养老主题FOF系列产品布局。利息净收入19.40亿元，同比增长5%。
　　盈利预测与估值
　　考虑到7月以来市场景气度上行，我们上调全年市场成交额、公司投资类收入等假设，同时因会计口径调整下调其他业务收入假设（从毛收入调整为净收入口径，同步调降其他业务成本，实际对利润表现影响有限，且目前未披露24年追溯调整后的数据。若对24年收入进行调整后，预计25年营业收入同比增速为31%）。我们预计公司25-27年归母净利润分别为140/157/174亿元（上调23%/26%/30%），对应EPS为1.28/1.44/1.59元，2025年BPS为10.73元。可比公司A/H股Wind一致预期25EPB分别为1.3/1.0倍，考虑到公司投资与经纪业务增长亮眼、充分受益于市场景气度上行，分别给予25年2.0/1.3倍PB估值，上调目标价为21.46元/15.28港币（前值20.06元/9.10港币，分别对应1.9/0.8倍25年PB）。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。

　　事件：中国银河发布2025年中报，业绩表现亮眼。25H1公司分别实现营收和归母净利润137.47和64.88亿元，同比+37.7%和+47.9%；25Q2公司归母净利润为34.72亿元，环比+15.1%。公司25H1加权平均ROE同比+1.53pct至5.2%；截至25上半年末剔除客户资金后经营杠杆为4.14倍，杠杆相对平稳。公司管理费用同比+15.4%至61.8亿元，管理费用率同比-9.22pct至45.1%。
　　公司收费类业务全面改善。25H1公司实现经纪、投行和资管净收入分别为36.47、3.16和2.68亿元，同比分别+45.3%、+18.9%和+17.5%。25H1市场A股日均成交额同比+61.1%，推动公司经纪净收入高增，截至报告期末公司客户总数突破1800万户，金融产品保有规模较年初+1.4%。公司投行净收入延续扩张，上半年股权承销、重大资产重组规模分别排名市场第8、7，债券承销规模同比增长82.8%，市场排名第6。银河金汇资管结构持续优化，2025上半年银河金汇集合资管规模基本持平，定向/专项资管规模较年初分别-7.6%、-49.6%。
　　自营投资收益高增，增配tpl中债券和oci中股票。25H1公司实现利息净收入、投资业务收入分别为19.40、74.05亿元，同比分别+5.5%、+51.8%。公司利息支出大幅下降，截至25H1末公司两融市占率为5%，较年初基本持平。低基数下公司自营投资同比高增，主要由投资收益大幅增长贡献；截至25H1，公司金融资产规模为4076亿元，较年初+6.6%，公司增配tpl中债券，持有规模较年初增长19.2%至1648亿元；此外公司其他权益工具投资中股票由年初137.2亿元提升至上半年末的162.5亿元，和tpl股票合计占净资产比重为25.6%，权益资产占比有所提升，有望受益于权益市场稳定上行。
　　公司财富管理优势稳固，客户数量不断提升，自营投资和债券承销表现突出，看好公司未来盈利的稳健性。我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为132.63、146.93和160.54亿元，同比分别+32.2%、+10.8%、+9.3%，8月28日收盘价对应PB分别1.62、1.44、1.29倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策风险、市场大幅波动、经营及业务风险。

　　事件概述
　　中国银河披露2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业总收入354.71亿元/yoy+5.43%，归母净利润100.31亿元/yoy+27.31%，归母扣非净利润99.95亿元/yoy+26.75%；期间公司总股本109.344亿股，扣除当期永续债股息12.155亿元后，基本每股收益0.81元/股。截至2024年末，公司总资产7374.71亿元/yoy+11.2%，净资产1404.81亿元/yoy+7.68%；每股净资产10.12元/股；杠杆率5.25倍，剔除了客户资金存款和备付金的杠杆率4.15倍；摊薄ROE7.14%，较去年同期增加1.1个百分点。
　　2024年度利润分配方案：每10股派发现金股利1.96元（含税）。叠加2024年中期利润现金股利（每10股0.84元含税），中国银河2024年度拟分配和已分配的现金股利合计约2.80亿元，占2024年合并报表归母净利润的30.52%。以2025-5-8收盘价，股息率1.73%。
　　2025年第一季度，公司实现营业总收入75.58亿元/yoy+4.77%，归母净利润30.16亿元/yoy+84.86%，归母扣非净利润30.21亿元/yoy+85.06%；基本每股收益（非年化）0.25元/股。截至2025年一季度末，公司总资产7499.8亿元，较上年度末+1.7%；净资产1422.16亿元，较上年度末+1.24%；每股净资产10.28元/股；杠杆率5.27倍，剔除了客户资金存款和备付金的杠杆率4.17倍；摊薄ROE（非年化）2.12%，较去年同期增加0.89个百分点。
　　分析判断:
　　财富管理业务优势稳固，做“老百姓身边的理财顾问”
　　中国银河拥有37家分公司，461家证券营业部，其中12个省/自治区/直辖市的营业部数量不少于10家。公司财富管理条线秉持“老百姓身边的理财顾问”战略目标，形成普惠金融差异化优势。
　　2024年，中国银河实现经纪业务净收入61.89亿元，占全行业经纪净收入（1151.49亿元）的5.37%。截至2024年末，公司融资融券余额921亿元，占全市场两融余额（18,645.83亿元）4.94%;公司客户总数超过1730万户，托管证券总市值5.09万亿元；注册投资顾问4056人，较2023年末增长6.8%。
　　截至2024年末，中国银河金融产品保有规模2,111.17亿元/yoy+7.8%；据基金业协会披露，中国银河的权益基金保有规模719亿元，占权益类基金总体规模（71,864亿元）1%，排名第18，在证券公司中排名第4。
　　公司的投资顾问聚焦深化买方服务，推进体系化配置方案输出，打造人才梯队并创新推出“分布式”投顾服务，加快发展ETF和线上智能投顾；公司持续优化以资产配置服务为核心的“银河金熠”高净值客户服务品牌，满足客户资产配置和财富传承等多元需求。
　　在东南亚核心区域已形成经纪业务优势：银河海外经纪业务在马来西亚、新加坡、印度尼西亚和泰国的市场排名分别为第1、第3、第4和第6，在马来西亚和新加坡的经纪业务市场份额均超过10%。
　　自营业务稳健，投行专业化改革成效显现
　　2024年，中国银河经纪/投行/资管/信用/自营（含投资净收益和公允价值变动）/其他业务分别实现净收入61.89亿元/6.06亿元/4.85亿元/38.49亿元/114.99亿元/-2.12亿元，同比+12.49%/+10.6%/+6.12%/-7.55%/+50.21%/-166.08%；分别贡献调整后营收的27.48%/2.69%/2.15%/17.09%/51.06%/-0.94%。
　　2025年第一季度，公司的经纪/投行/资管/信用/自营/其他业务分别实现净收入19.22亿元/1.51亿元/1.31亿元/9.08亿元/31.57亿元/0.17亿元，同比+53.05%/+59.48%/+19.31%/-2.36%/+94.16%/+118.81%；分别贡献调整后营收的30.33%/2.39%/2.06%/14.33%/49.82%/0.27%。
　　公司自营业务稳健，贡献调整后营收50%左右。截至2024年末，根据中国银河分部报告，投资交易业务对应（未考虑业务之间抵销的）分部资产约3,224.41亿元/yoy+15.75%；根据母公司的净资本和风控指标报表，银河证券自营的权益/非权益占比分别为8.58%/91.42%。
　　投行专业化改革成效显现，2024年A股市场股权融资规模2,904.72亿元/yoy-73.6%，同期中国银河投行净收入实现10.6%增加。2024年，公司债券承销规模4,833.43亿元/yoy+34.65%，行业排名第7。其中，地方政府债承销规模2,863.53亿元，行业排名第5。银河海外主导泰国信贷银行IPO，募集资金达73.7亿泰铢（约2.07亿美元），是近年来泰国市场规模最大的IPO项目。
　　其他业务收入和成本的下降，主要由于子公司银河德睿大宗商品销售业务减少。
　　股东实力强大，便利资源协同、审慎合规风控
　　公司的第一大股东为中国银河金融控股有限责任公司（以下简称“银河金控”）。银河金控的股权，中央汇金持有69.07%，财政部持29.32%，全国社保基金持1.61%。中国银河在2024年报分析自身核心竞争力时表述：作为汇金公司旗下重要的证券金融平台及证券行业和资本市场的“国家队”，公司可以及时把握国家发展大政方针，享受资源协同便利。在风控合规方面，（持股100%中央汇金的）中投公司提出“1+N”风险管理要求。中国银河践行审慎稳健的风险偏好，强化集团风险集中管控和全流程管理。
　　中央汇金于2003年12月在北京成立，代表国家依法行使对国有商业银行等重点金融企业出资人的权利和义务。在2025年4月8日，中央汇金答记者问时表示：中央汇金目前是二十多家金融机构的控参股股东，是维护资本市场稳定的重要战略力量,是资本市场上的“国家队”,发挥着类“平准基金”作用。在2025年5月7日国新办介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”的新闻发布会上，证监会主席吴清明确了“中央汇金公司在前方进行强有力操作，中国人民银行作为后盾，这是全世界最有力有效模式之一”，将全力支持中央汇金公司发挥好类“平准基金”作用。
　　中央汇金公司还1）直接持有40.11%中金公司股权；2）直接（持20.05%）及间接通过全资子公司建银投资等合计持有51.39%申万宏源；3）（通过持有的71.55%中国东方资产管理等）间接持有32.2%东兴证券；4）（通过持有的58%中国信达资产管理等）间接持有45.65%信达证券；5）通过持有的73.53%中国长城资产管理股份有限公司间接持有49.27%长城国瑞证券；6）直接（持30.76%）及间接合计持有30.84%中信建投（另外，北京金融控股集团持有35.81%中信建投）。
　　中国银河董事长王晟，2002年-2022年7月期间在中金公司工作，曾任中金公司投资银行部负责人；副董事长、总裁薛军，2012年1月-2021年9月期间在申银万国证券/申万宏源证券工作。中金公司董事长、代总裁陈亮，1994年-2019年5月期间在（宏源证券前身）新疆宏源信托/宏源证券/（合并后的）申万宏源集团工作，2019年6月-2023年10月期间在中国银河工作，曾任中国银河总裁、董事长。信达证券现任党委书记和总经理祝瑞敏，2007年4月-2012年4月任职东兴证券，2012年4月-2019年4月任中国银河首席财务官。
　　战略规划成效显现，聚力打造现代一流投行
　　中国银河明确“金融报国、客户至上”的战略使命和“打造国内一流、国际优秀现代投行”的战略目标，聚力打造具有良好政治生态和优秀企业文化的现代投资银行。2023-2025年战略规划的关键举措是推进“五位一体”业务模式、“三化一同”体制机制。“五位”即：老百姓身边的理财顾问、企业家信任的投资银行专家、机构客户依赖的全链条服务商、国际市场综合的业务供应商、资本市场专业的投资交易商；“一体”即：母子公司一体化的提供综合金融服务；“三化”即：市场化、平台化、数字化；“一同”即全面协同。
　　投资建议
　　中国银河财富管理优势突出、投资交易稳健，我们看好公司践行本轮战略规划，打造现代一流投行的战略目标。我们调整盈利预测，预计公司2025/2026年营收分别为381.4/406.2亿元（原值为366.48/422.50亿元），并增加2027年营收预测432.7亿元；预计2025/2026年归母净利润分别为95.4/98.7亿元（原值为86.40/113.66亿元），并增加2027年归母净利润预测101.9亿元；预计2025/2026年EPS分别为0.76/0.80元（原值为0.79/1.04元），并增加2027年预测值0.82元。对应2025年5月8日收盘价16.20元/股，PB分别为1.61/1.60/1.58倍，维持公司“增持”评级。
　　风险提示
　　股债市场大幅波动风险；市场交易萎缩；权益市场波动股押业务风险。