Phoenix Media’s 3Q24 revenue/attributable net profit (NP) were RMB2,324/119mn (-5.99/-44.33% yoy); for 9M24, its revenue/attributable NP/recurring NP were RMB9,560/1,343/1,307mn (-0.94/-24.27/-23.05% yoy). The earnings decline was chiefly due to changes in corporate income tax rate. The company is a leading publisher in the education field, and boasts robust operations and high dividend yield. Maintain BUY.
3Q24 revenue slightly fluctuated; GPM down
The company’s revenue slid by c. 6% yoy in 3Q24, primarily due to delayed revenue recognition of some teaching materials, which we believe should be recognized in 4Q24, with limited impact on the 2024 overall revenue. The 3Q24 attributable NP fell by c. 44% yoy, mainly due to: 1) delayed revenue recognition of the high-margin teaching materials, which dragged the 3Q24 GPM by 2.93pp yoy to 32.4%; and 2) changes in corporate income tax rate. For 9M24, revenue edged down 0.9% yoy, and overall GPM fell 0.24pp yoy to 39.83%, suggesting an overall stable GPM. Sales/administrative/R&D/financial expense ratios were +12.69/+12.21/+0.18/-3.08% in 9M24 (+0.6/-0.02/-0.08/+0.27pp yoy), while attributable NP slid 24% yoy mainly on changes in corporate income tax ratio.
Rev./GPM of publishing biz. down/up; distribution rev. largely flat
Based on the company’s key operating data for 9M24, gross sales/revenue for publishing segment sank 5.39/2.92% yoy to RMB7,120/3,242mn, with segment GPM up 3.77pp yoy to 39.77%; gross sales/revenue for distribution segment changed by -1.1/+0.15% yoy to RMB10,579/7,591mn, with segment GPM down 0.35pp yoy to 30.92%
Maintain BUY on robust main business development in 2024
The company’s latest dividend yield (2023 dividends/the closing market cap on 31 October) is 5%. We maintain our 2024/2025/2026 attributable NP forecasts at RMB1,835/1,942/2,058mn. Given the company’s leadership and ongoing digital transformation, we value the stock at 17x 2025E PE, above its peers’ average of 13x on Wind consensus. Our target price is RMB12.92 (previous: RMB12.96). BUY.
Risks: slower progress in digital transformation than we expect, disappointing publishing and distribution business.

　　凤凰传媒发布三季报：Q3营收23.24亿元（yoy-5.99%），归母净利1.19亿元（yoy-44.33%）。24年Q1-Q3营收95.60亿元（yoy-0.94%），归母净利13.43亿元（yoy-24.27%），扣非净利13.07亿元（yoy-23.05%），业绩下降主因所得税率变动影响。公司为教育出版行业龙头，经营稳健，股息率高，维持“买入”评级。
　　Q3营收略有波动，毛利率下降
　　24Q3营收同降约6%，主因部分教辅结算延后，我们预计会在Q4体现，对全年无太大影响。Q3归母净利同降约44%，主因：1）部分教辅结算延后，而教辅毛利率较高，Q3毛利率同降2.93pct至32.4%；2）所得税率变动影响。Q1-Q3营收端同降0.9%，综合毛利率39.83%，同降0.24pct，总体稳定。销售/管理/研发/财务费用率分别为12.69%/12.21%/0.18%/-3.08%，同比+0.6/-0.02/-0.08/+0.27pct，总体较稳定。归母净利同降24%，主因所得税率变动影响。
　　出版业务营收略降但毛利率提升，发行业务营收基本持平
　　根据公告的24Q1-Q3主要经营数据，24Q1-Q3公司出版业务销售码洋71.2亿元，同降5.39%；营业收入32.42亿元，同降2.92%；毛利率39.77%，同比提升3.77pct；发行业务销售码洋105.79亿元，同降1.1%，营业收入75.91亿元，同增0.15%，毛利率为30.92%，同降0.35pct。
　　聚焦科技创新和资源整合，融合发展加快推进
　　公司加大创新驱动，打造出版新质生产力。围绕新一代数字教材、人工智能应用、智能阅读、智能体测等领域遴选了一批创新项目，包括凤凰智灵平台、AI小博士智慧教学助手、AI科技教育平台、国家名片中国文化遗产融合出版工程、“三体”系列漫画改编项目、智能学习硬件、数智化教师培训升级计划、职教高考智慧服务、基于大模型的智能校对系统、凤凰AI智能体测系统等。
　　全年主业稳健发展，维持“买入”评级
　　最新的股息率为5%（23年分红/10月31日收盘市值）。我们维持24-26年归母净利预测18.35/19.42/20.58亿元，25年可比公司Wind一致预期均值PE为13X，考虑公司龙头地位，且数字化转型不断推进，我们给予公司25年17XPE，给予目标价12.92（前值12.96）元，维持“买入”评级。
　　风险提示：数字化转型不及预期、出版发行业务不及预期。

　　2024H1营收增长平稳，2024Q2实际税率明显下降
　　收入端：2024H1公司实现营收72.36亿元，yoy+0.80%，毛利润30.55亿元，yoy+2.04%，毛利率42.21%，同比+0.51pct；2024Q2营收38.92亿元，yoy-1.26%，qoq+16.42%，2024Q2毛利润18.55亿元，yoy+6.20%，毛利率47.65%，同比+3.35pct。
　　利润端：2024H1公司实现归母净利润12.24亿元，yoy-21.51%，扣非归母净利润12.09亿元，yoy-19.78%；2024Q2归母净利润8.68亿元，yoy-19.38%，qoq+143.71%；2024H1所得税ETR22.59%，其中Q1所得税ETR25.97%，Q2所得税ETR21.11%，剔除所得税影响，2024H1利润总额16.05亿元，yoy+0.77%，2024Q2利润总额11.16亿元，yoy+2.62%，2024H1利润总额同比提升主要由于出版分部毛利率同比+3.8pct。
　　出版分部收入小幅下降，发行分部增长稳健
　　（1）出版业务：2024H1公司出版业务收入23.47亿元，yoy-1.75%，销售码洋50.03亿元，yoy+2.09%，毛利率39.79%，yoy+4.38pct；一般图书方面，据开卷数据显示，2024H1公司实洋占有率为3.01%，继续位居第一方阵，35种图书销售超4万册；教材教辅方面，公司积极推进凤凰版教材，9套122册新版课标教材全部通过教育部教材局审核。
　　（2）发行业务：2024H1公司发行业务收入58.92亿元，yoy+2.20%，销售码洋79.44亿元，yoy+0.02%，毛利率31.50%，yoy-0.46pct；2024H1公司开展5000余场阅读活动，第十四届江苏书展实现销售码洋2.52亿元，其中APP线上销售和直播带货0.96亿元。
　　分红稳定，近12个月股息率超4%
　　2024H1公司在手现金（货币资金+交易性金融资产+一年内到期的非流动资产+其他流动资产+其他非流动资产）181.68亿元，yoy+2.65%。公司分红稳定，2018-2023年分红率均超过40%，以9月10日收盘价计算，近12个月股息率为4.31%。
　　盈利预测和投资评级：所得税政策影响下，公司业绩增长承压，但公司出版发行主业发展稳健，毛利率逐步提升。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为138.30/145.75/154.30亿元，归母净利润分别为18.65/19.61/20.72亿元，EPS分别为0.73/0.77/0.81元，对应PE分别为15.83/15.06/14.25x，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、图书发行不及预期风险、学生人口数量增长不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。

Phoenix Media’s 1H24 revenue/attributable net profit (NP)/recurring NP were RMB7,236/1,224/1,209mn (+0.80/-21.51/-19.78% yoy). The drop in attributable NP was chiefly due to changes in income tax rate. As the 1H24 comprehensive income tax rate was lower than we expected, we adjust our 2024/2025/2026 attributable NP forecasts to RMB1,835/1,942/2,058mn (previous: RMB1,775/1,945/2,125mn). Given the company’s leadership and ongoing digital transformation, we value the stock at 18x 2024E PE, above its peers’ average of 14x on Wind consensus. Our target price is RMB12.96 (previous: RMB11.9). BUY.

　　事件：公司发布半年报。整体来看，24H1收入增长平稳，其中发行收入增长较快；利润下滑幅度好于预期（如果按照25%所得税率，收入同比持平的情况下，利润应下滑25%），主要系公司24Q2实际税率有明显下降。24Q1实际税率为26%，而Q2下降至21.1%，因此H1整体的实际税率仅22.6%。实际税率低于25%的原因，主要是凤凰传媒控股的5家子公司为高新技术企业，适用15%所得税率；控股的13家子公司为小微企业，按照应纳税所得额的25%再乘以20%缴税。
　　核心财务指标：（1）24H1营收72.4亿元，yoy+0.8%；归母净利润12.2亿元，yoy-21.5%；扣非归母净利润12.1亿元，yoy-19.8%；税前利润16.1亿元，yoy+0.8%；所得税3.6亿元，实际税率为22.6%。24H1毛利率42.2%，yoy+0.5pct；销售费用率11.4%，yoy+0.5pct；管理费用率11.6%，yoy+0.4pct；研发费用率0.2%，同比持平。（2）24Q2营收38.9亿元，yoy-1.3%；归母净利润8.7亿元，yoy-19.4%；扣非归母净利润8.6亿元，yoy-17.7%；税前利润11.2亿元，yoy+2.7%；所得税2.4亿元，实际税率为21.1%（24Q1实际税率为26.0%）。24Q2毛利率47.7%，yoy+3.4pct；销售费用率11.5%，yoy+1.4pct；管理费用率11.5%，yoy+1.0pct。
　　分业务来看：24H1公司出版分部收入22.7亿元，同比持平；发行分部收入61.4亿元，yoy+6.5%；其他分部收入2.0亿元，yoy+6.4%；分部间抵销为-16.6亿元，23H1为-15.9亿元。（1）出版业务方面，大众出版优势重塑，教育出版稳中有升。2024H1，公司开卷零售市场实洋占有率3.01%，居第一方阵，销售超4万册。公司组织义教新课标教材修订送审，9套122册新版课标教材通过审核，并积极推广凤凰版教材。（2）发行业务方面，聚焦复合营销和精益管理，发行服务能力提升。24H1发行集团开展5000余场阅读活动，包括多个子品牌活动，书展销售码洋2.5亿元。公司成立新媒体运营团队，开通多账号，构建直播业务团队。优化库存管理，降库存有成效。（3）新业务方面，公司加大创新驱动，遴选一批创新项目，创新考核机制。注重科技赋能，推进凤凰数字教材建设，加强平台建设应用，提升运营能力。整合内外资源，拓展研学业务，上半年产生收入约1800万元，职教公司和报刊公司相关研学活动受到用户欢迎。
　　盈利预测与投资评级：公司今年上半年收入持平去年同期，但实际税率好于预期，我们维持2024-2026年归母净利润预测18.8/19.8/21.5亿元，当前股价对应PE分别为14/14/13倍。我们看好公司核心主业竞争优势和新业务发展前景，维持“买入”评级。
　　风险提示：业务发展不及预期风险，税收政策变化风险。