九华旅游发布2023年年报。聚焦23年全年表现：从营收/利润表现来看，2023年公司营业收入7.34亿元/同比+117.94%，较19年同期+34.70%；归母净利润1.75亿元/同比扭亏为盈，较19年同期+49.26%；对应ROE为13.12%/19年同期为10.17%。从各项费用率表现来看，2023年公司销售费用率5.36%/同比-1.85pcts，较19年同期+0.08pcts；管理费用率13.00%/同比-8.07pcts，较19年同期-1.17pcts；财务费用率-0.26%/23年同期为-0.23%，19年同期为-0.12%。从毛利率/净利率表现来看，2023年公司毛利率49.62%/同比+23.18pcts，较19年同期+1.49pcts；净利率24.14%/同比+28.26pcts，较19年同期+2.35pcts。聚焦24Q1表现，24Q1收入1.80亿元/同比-6.13%，较19年同期+34.69%；归母净利润0.52亿元/同比-15.80%，较19年同期+34.40%。我们认为，从23年公司业绩表现来看，1）高固定成本/低变动成本使归母净利润增速与收入增速比大于1，带来业绩高弹性；2）销售及管理费用绝对值提升，但销售费用率/管理费用率把控能力强劲，促净利率上行；3）公司23年ROE水平较高，展现强盈利能力。从24Q1公司业绩表现来看，24Q1公司收入/归母净利润较23年同期有所下滑，我们认为主要是气候因素所致，24年2月21日以来数日雨雪冰冻天气导致景区暂停开放，使24Q1可接待游客天数少于23年同期。
　　分红计划与新项目预期：分红远超19年同期水平，计划于24年12月动工建设狮子峰景区。从分红计划来看，公司23年计划每10股派发现金股利7.9元（含税）（19年为每10股2.2元），共派现金股利0.87亿元；股利占归母净利润比例为50.06%（19年为20.81%），以4月18日收盘价计算，股息率为2.04%。23年派发股利远超19年同期水平。从未来投资计划来看，公司狮子峰景区索道客运项目预计24年12月动工，26年11月交付使用，其中包括索道项目及高山游览步道项目项目；新增总投资3.26亿元，其中索道约2.95亿元，高山游览步道约0.31亿元，24年预计投资额8000万元；预计索道单向运输能力1600人/小时，游览步道实际长度约3415米，宽度控制在1.5-2米。狮子峰位处九华山周边，索道项目提上议程将为其带来中长期新逻辑。
　　投资建议：看好九华旅游后续成长，聚焦三大逻辑：1）交通优化：停车场扩建/池黄高铁开通预期/九华山机场扩建预期优化景区交通，后续客流有望增长；2）业绩弹性：酒店/索道缆车/客运业务业绩弹性大，23年归母净利润与收入增长比高于1的趋势有望延续，客流增长将促毛利率/净利率优化；3）需求旺盛：九华山高知名度叠加佛教圣地属性带来长期高热度，寺庙游属性匹配年轻群体需求，需求端有望长期旺盛。预计公司24-26年归母净利润2.30/2.44/2.61亿元，对应PE值为18X/17X/16X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：景区热点风向转移风险，交通优化项目落地时间不及预期风险.

　　九华旅游：围绕安徽省佛教圣地开展业务，两大高弹性主营业务奠定优质基本盘。九华旅游是围绕安徽省九华山景区开展旅游服务的企业，而九华山以地藏菩萨道场驰名，与五台山、峨眉山、普陀山合称中国四大佛教名山。从其主营业务架构来看，索道缆车和酒店业务为公司营收主导，两大业务均具备高毛利率特性（2019年索道业务/客运业务毛利率分别为82.8%/48.5%）。由于索道缆车和观光车项目成本均以固定资产折旧为主，日常经营带来的变动成本仅有电费、燃油费、维护费用等，此结构下客流量表现将直接决定毛利率水平，后续客流增长情况下两项业务毛利率将持续拔高，最终带来净利率优化。
　　财务表现：九华旅游在名山大川类景区中归母净利润与收入增长比相对稳定且多数时间大于1，销售费用/管理费用历年绝对值波动较小。1）归母净利润与收入增长比：将九华旅游营业收入和归母净利润增速按季度统计，通过23年与19年季度对比、19年与18年季度对比来计算归母净利润与收入增长比，并与其他名山大川类景区对比可发现，九华旅游是名山大川类景区中归母净利润与收入增长比最为稳定的标的，收入增长时归母净利润将同步增长、未出现“收入增长、归母净利润下滑”或“归母净利润下滑、收入增长”情况、且归母净利润与收入增长比多数时间大于1。2）销售费用/管理费用：销售费用/管理费用历年绝对值波动幅度较小，若此趋势维持，营收增长时归母净利率将持续提升。
　　核心逻辑：交通优化强化客流接待能力，高知名度与宏观风向适配提振需求端，国企改革促基本面优化，酒店/客运/索道缆车业务均有望受益。1）交通优化提振客流接待能力：公司停车场扩建项目于春节期间落地，游客服务中心周边停车位数量扩增至5428个，景区客流周转能力大幅提升，交通不再成为景区客流接待瓶颈，24年正月初五景区春节单日客流最高峰时段下运转游客时间反较23年同期提前近一小时；池黄高铁项目预计于24年5月开通，游客高铁便捷度提升，公司九华山周边酒店有望受益；九华山机场扩建项目预计24年7月完工，九华山现有客流以安徽本地及长三角客流为主，19年机场吞吐量已达其承载量上限，机场扩建后长线客流将增加，获客能力进一步得到优化。此外，景区内部运力充足、分流机制完善，我们认为后续景区将有效承接外部交通优化带来的客流增长，促景区全年客流拔高；2）高知名度+大环境适配+酒店改建扩充为业绩弹性奠基：长三角优势地理区位+佛教圣地高知名度+年轻群体寺庙旅游热度为景区需求端提振奠基，24年春节期间九华山旅游人次/旅游收入较19年同期+50%/+47%印证高景气；此外，文宗古村度假酒店项目/大九华宾馆改造项目均于23年完成，酒店矩阵获客能力进一步强化，匹配旺盛需求。3）国企改革：安徽省政府工作报告中明确，24年组建省文旅投资控股集团、支持国有企业做强做优主业，九华旅游作为省内老牌文旅国企，对业绩增长、估值提升上的主观能动性有望增强。
　　投资建议：看好九华旅游后续成长，聚焦三大逻辑：1）交通优化：停车场扩建/池黄高铁开通预期/九华山机场扩建预期优化景区交通，后续客流有望增长；2）业绩弹性：酒店/索道缆车/客运业务业绩弹性大，且过往归母净利润与收入增长比多数时间高于1，客流增长将促毛利率/净利率优化；3）需求旺盛：九华山高知名度叠加佛教圣地属性带来长期高热度，寺庙游属性匹配年轻群体需求，需求端有望长期旺盛。我们预计23-25年公司归母净利润1.75/2.27/2.43亿元，以3月8日收盘价为基础，对应PE值为21X/17X/15X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：景区热点风向转移风险，交通优化项目落地时间不及预期风险。

　　事件概述：
　　公司发布2023年年报及2024年一季度报告。公司2023年实现营业收入7.24亿元，同比+118%，实现归母净利润1.75亿元，扭亏为盈；2024年一季度实现营业收入1.8亿元，同比-6.13%，实现归母净利润0.52亿元，同比-16%。
　　分析判断:
　　2023年收入利润大幅超过2019年，业绩弹性十足
　　公司23年实现收入及归母净利润分别为7.24亿元和1.75亿，符合业绩预告，分别恢复至2019年的135%、149%。分拆业务来看，2023年公司索道/酒店/旅行社/客运业务收入分别为2.9/2.0/0.7/1.4亿元，分别为2019年的128%/140%/151%/133%。2023年公司综合毛利率49.62%，同比2019年提升1.5pct，索道/酒店/旅行社/客运业务毛利率分别同比2019年+3.2/+5.9/-0.3/+0.0pct。费用管控能力良好，综合费用率基本与2019年持平。2023年公司销售费用率/管理费用率分别为5.36%/13.00%，同比2019年分别+0.8pct、-1.2pct。
　　2024Q1收入和利润高基数下同比下滑，看好交通改善下Q2客流回暖
　　公司2024年Q1实现营业收入1.8亿元，同比-6.13%，同比19Q1+34%，归母净利润0.52亿元，同比-16%，同比19Q1+59%，公司24年一季度收入利润在去年高基数效应下有所回落，但仍高于疫情前水平。据高铁管家公众号报道，池黄高铁预计于2024年4月底具备开通运营条件，途径九华山站，我们预计将有效拉动客流增长，Q2客流同比增速有望改善。
　　董事会审议通过狮子峰项目，未来成长再添新动力
　　公司发布公告，董事会于2024年4月18日审议通过《关于投资九华山狮子峰景区客运索道项目的议案》，计划投资3.26亿元，建设期为24个月。可研报告预估第一年乘客量为22.4万人次，之后每年增长15%，第15年不再增长。期间年平均营业额为1.11亿元，平均利润总额0.5亿元，全投资内部收益率（税后）为9.54%，预计于运营后第四年开始盈利。公司长期成长再添新动力。
　　未来看点颇多，助力新成长
　　根据我们此前发布报告《四大佛教名山之一，基础设施改善助力新成长》，我们认为公司未来存在诸多看点，主要包括：（1）寺庙旅游持续火爆，公司有望受益。情绪消费、性价比消费持续兴起，公司资源禀赋突出，有望持续受益旅游新趋势；（2）池黄高铁24年4月具备运营条件，连接黄山核心景区，有望拓展杭武中线客流；（3）交通转换中心升级投入使用，显著提升停车承载能力（停车位翻倍以上）；（4）新项目积极拓展，未来或有望带来新增量。文宗古村项目2023年上半年开业，开辟高端休闲度假酒店产品，狮子峰项目积极申报中，素食餐饮业务成立独立子公司。新项目有望带来新成长曲线，进一步丰富公司产品线。
　　投资建议
　　我们小幅调整24-25年盈利预测，新增26年盈利预测。预计公司24-26年实现营业收入分别为791/861/926百万元，（24-25年原预测为791/861百万元），实现归母净利润204/228/245百万元，（24-25年原预测为208/229百万元），EPS分别为1.84/2.06/2.21元（24-25年原预测为1.88/2.07元），对应最新PE分别为21/19/18倍（参照2024年4月18日收盘价38.78元），维持“增持”评级。
　　风险提示
　　（1）居民可选消费不及预期；（2）池黄高铁开通带动客流增长不及预期；（3）自然灾害、公共卫生安全风险。

　　事件概述：
　　公司发布2023年业绩预告，预计2023年实现收入7.23亿元，同比+118%；实现归母净利润1.75亿元，同比+1377%，扣非归母净利润1.66亿元，同比+801%。
　　分析判断:
　　23年业绩符合预期，疫后恢复弹性十足
　　公司23年预计实现收入及归母净利润分别为7.23亿元和1.75亿元，基本符合我们此前预期，较2019年增长分别为34.6%和49.6%，收入及利润较2019年显著增长，我们判断主要系疫后居民旅游消费需求集中释放，而九华山凭借名川大山资源+丰富禅宗文化资源+较高的性价比，成为了更多年轻游客游玩目的地。
　　交通转换中心升级，预期24年春节或将成为热门名川大山景点
　　根据我们此前发布报告《四大佛教名山之一，基础设施改善助力新成长》，目前九华山交通转换中心停车位不足2000个，难以满足目前自驾游游客停车需求。2022年12月，九华山交通转换中心功能提升项目启动，总投资3.5亿元，预计2024年春节前可全面完工并投入使用，届时，九华山交通转换中心停车位将扩充至5207个（根据大皖新闻报道），将显著改善目前停车难问题，进一步提升自驾游游客体验。而根据根据腾讯位置服务相关信息，2023年春节期间，九华山名列全国5A级名川大山热度榜排名第一。我们判断，随着交通转换中心升级+寺庙旅游延续火爆，24年春节九华山或将成为热门名川大山景点，实现24年开门红。
　　未来看点颇多，助力新成长
　　根据我们此前发布报告《四大佛教名山之一，基础设施改善助力新成长》，我们认为公司未来存在诸多看点，主要包括：（1）寺庙旅游持续火爆，公司有望受益。情绪消费、性价比消费持续兴起，公司资源禀赋突出，有望持续受益旅游新趋势；（2）池黄高铁24年6月通车，连接黄山核心景区，有望拓展杭武中线客流；（3）交通转换中心升级投入使用，显著提升停车承载能力（停车位翻倍以上）；（4）新项目积极拓展，未来或有望带来新增量。文宗古村项目2023年上半年开业，开辟高端休闲度假酒店产品，狮子峰项目积极申报中，素食餐饮业务成立独立子公司。新项目有望带来新成长曲线，进一步丰富公司产品线。
　　投资建议
　　我们小幅调整23年预测，维持24-25年预测，预计公司23-25年实现营业收入分别为723/791/861百万元，实现归母净利润175/208/229百万元，EPS分别为1.58/1.88/2.07元，对应最新PE分别为19/16/15倍（参照2024年1月29日收盘价30.40元），维持“增持”评级。
　　风险提示
　　（1）居民可选消费不及预期；（2）池黄高铁开通带动客流增长不及预期；（3）自然灾害、公共卫生安全风险。

　　四大佛教名山之一，资源禀赋稀缺
　　公司主要经营九华山风景区内的索道缆车、客运、酒店及旅行社相关业务,实际控制人为池州市国资委。九华山属于我国四大佛教名山之一，以地藏菩萨道场驰名天下，享誉海内外。依托于稀缺“名川大山”资源，九华山客流量长期保持稳健增长，10-19年客流复合增长达12.2%。根据腾讯位置服务相关信息，2023年春节期间，九华山名列全国5A级名川大山热度榜排名第一。
　　业绩经营稳健，疫后迎来强势反弹
　　疫情前公司主营业务保持稳健增长，收入及归母净利润从2011年的3.53亿元和5853万元增长至2019年的5.37亿元和1.17亿元，复合增速分别为5.4%和9.0%。疫情后客流受冲击较大，2022年录得归母净利润亏损。2023Q1-Q3，公司各项业务经营迎来强势反弹，收入及归母净利润分别为5.62亿元和1.52亿元，较2019年同期增长34.8%和42.1%，主要受益于疫后寺庙旅游需求的显著增长，高性价比的“名川大山”旅游正成为旅游市场新趋势。
　　交通基础设施优化，新项目落地，助力新成长
　　我们认为公司未来存在诸多看点，主要包括：（1）寺庙旅游持续火爆，公司有望受益。情绪消费、性价比消费持续兴起，公司资源禀赋突出，有望持续受益旅游新趋势；（2）池黄高铁24年6月通车，连接黄山核心景区，有望拓展杭武中线客流；（3）交通转换中心升级投入使用，显著提升停车承载能力（停车位翻倍以上）；（4）新项目积极拓展，未来或有望带来新增量。文宗古村项目2023年上半年开业，开辟高端休闲度假酒店产品，狮子峰项目积极申报中，素食餐饮业务成立独立子公司。新项目有望带来新成长曲线，进一步丰富公司产品线。
　　投资建议
　　预计公司23-25年实现营业收入分别为702/791/861百万元，实现归母净利润178/208/229百万元，EPS分别为1.61/1.88/2.07元，对应最新PE分别为19/16/14倍（参照2024年1月24日收盘价29.82元），首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　（1）居民可选消费不及预期；（2）池黄高铁开通带动客流增长不及预期；（3）自然灾害、公共卫生安全风险。