事件：
　　公司于2023年4月27日收盘后发布《2022年年度报告》、《2023年第一季度报告》。
　　点评：
　　2022年部分收入确认有所调整，利润实现高速增长
　　2022年，公司实现营业收入402.69亿元，同比增长8.16%，公司将部分自营交易额调整为净额法确认收入，其中按总额法确认收入396.92亿元，按净额法确认收入5.77亿元，全年实现自营总交易额合计739.64亿元，其中按总额法对应自营交易额为396.92亿元，按净额法对应自营交易额为342.72亿元。
　　2022年，公司实现归母净利润11.26亿元，同比增长94.63%；
　　经营活动产生的现金流量净额为13.71亿元，同比增长405.54%。2023年第一季度，公司实现营业收入131.56亿元，同比增长8.39%；实现归母净利润2.56亿元，同比增长65.02%。
　　多策略提升交易规模和行业影响力，助力多多平台持续成长
　　公司积极推进多多平台的交易规模和行业影响力，一是积极实施上游核心供应商、深度供应链、云工厂等策略和下游集合采购、拼单团购、一站式采购、预售竞拍、工业品直播、次终端联盟等策略；二是继续深入钛、溶剂、树脂、原纸、浆板、棉花、纯碱、原片、化肥、农药、粮油等垂直领域，进一步扩大单品竞争优势和市场占有率，努力扩大新用户规模，保持客户复购率并积极提升新老客户的单客户ARPU值；三是基于产业链延伸策略和客户复购策略，不断有序扩张新品类市场，通过产业链的不断完整覆盖提升公司的产业影响力；四是以数字工厂为抓手，积极推进所涉及企业和产业的数字化改造服务，增强平台合作粘性和竞争壁垒的同时，构建新盈利增长点。
　　优化国联资源网会员服务体系，数字化赋能产业链
　　2022年，公司继续针对国联资源网进行结构优化调整，提升国联资源网的综合服务能力，增强会员粘性。针对复杂采购业务，构建标信信息的大数据清洗模型及结构化处理系统，构建标信信息大数据服务体系。目前公司自研大数据算法和系统在数据颗粒、数据清洗与提出率、数据及时性、数据覆盖面均远超竞争对手等方面处于领先地位。公司积极推进国联云数字科技技术服务体系和大数据服务体系的研发和建设，重点推动集团内部数字化管理体系的持续完善和优化、面向企业和产业的工业互联网解决方案开发、以及以垂直产业大数据为基础的大数据服务体系开发。
　　盈利预测与投资建议
　　公司定位于B2B电商和产业互联网平台，在中国数十万亿级别的B2B市场持续发力。预测公司2023-2025年的营业收入为652.49、1030.90、1573.80亿元，归母净利润为18.11、28.14、42.63亿元，EPS为3.63、5.64、8.55元/股，对应PE为15.18、9.77、6.45倍。考虑到行业成长空间和公司目前的估值水平，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济周期引致的风险；商业模式升级过程引致的风险；电商运营系统安全性的风险；网上商品交易业务的商品价格波动可能引起的盈利波动风险。

　　部分收入确认方式调整，利润符合预告继续保持高增，维持“买入”评级
　　国联股份22年实现营收402.69亿元，同增8.16%，主要因公司将部分交易调整为净额法确认收入，若以原口径计算约744亿元，同增约97%；归母净利11.26亿元，同增94.63%；扣非净利10.54亿元，同增98.49%。
　　23Q1公司分别实现归母净利/扣非净利2.56/2.53亿元，同增65.02%/74.66%。利润端基本符合业绩预告。考虑23Q1保持较快增长。我们略上调23/24并新增25年预测，预计归母净利17.36/26.44/38.50亿元。考虑可比公司业务发展重心不同，估值存在较大差异，我们基于公司自身历史估值水平和未来盈利增长预期切换至PE估值，给予公司23年PE20X，公司历史三年PE均值减1.8标准差，估值折价主因考虑公司盈利高基数，增速较历史有所放缓，对应目标价69.60元，维持“买入”。
　　出于严格、谨慎原则，将336.95亿元交易以净额法确认收入5.77亿元
　　公司22年营收402.69亿元，与前期披露的22年业绩预告（预计22年实现营业收入726.5~734亿元）存在较大差异。主要因22年审计报告将公司部分收入由全额法转为净额法确认，涉及交易金额为336.95亿元，对应净额法确认营业收入5.77亿元。22年及23Q1公司归母净利分别同增94.63%/65.02%，业绩较快增长仍主要系网上商品交易业务驱动。具体来看，收入确认方式调整后，22年公司涂料化工/卫生用品/玻璃/造纸/化肥/粮油行业收入分别占比49.91%/23.82%/5.37%/1.31%/5.24%/13.17%。
　　贯彻“平台、科技、数据”产业互联网发展战略，挖掘产业数据价值
　　公司基于“平台服务、科技驱动、数据支撑”的战略体系，持续推进平台多元化服务体系构建，三年百家云工厂战略不断落地，并以此为基础进一步推进数字工厂建设深化。据年报，后续公司在积极推进多多平台及国联资源网的综合服务能力之外，也将重点推进国联云的数字科技业务并不断构建完善大数据服务体系。据北数所官网，23年3月国联股份正式加入北京国际大数据交易所，并成为其联盟单位。公司在历史业务发展中在交易端、供应链端、生产端沉淀了大量数据，有望依托北数所加速大数据业务落地。
　　22年每10股派发现金2.27元并转增4.5股，维持“买入”
　　公司立足数字生态建设，贯彻产业互联网战略，数据服务等有望加速落地，服务多元化可期。据年报披露，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.27元，共计派发现金红利1.13亿元；拟每10股转增4.5股。我们预计23-25年实现归母净利17.36/26.44/38.50亿元，给予公司23年PE20X，对应目标价69.60元（前值157.74元，基于1.2X22EPEG），维持“买入”。
　　风险提示：垂直平台拓展不及预期、客户转化不及预期、疫情相关风险等。

　　投资要点
　　事件：国联股份发布2023年第一季度业绩预增公告，预计23Q1实现归母净利润为2.64-2.66亿元，同比增加70%-71.5%；扣非净利润2.61-2.64亿元，同比增长80%-82.1%。
　　“平台+科技+数据”战略深化，产业互联生态建设持续推进。公司以平台、科技、数据构建垂直产业互联网生态，以交易数字化工具、供应链数字化工具、生产经营数字化工具构建平台运营的科技驱动体系，运用科技驱动对供应链和生产经营各环节数字化改造，在交易、供应链和生产端均积累大量数据，构筑数据基础，形成“平台+科技+数据”体系，打通多个产业环节，后续或将提升各项业务核心价值。
　　AI领域应用多元化，降本增效成果值得期待。公司在AI领域进行大量研究和应用，主要体现于电商平台的智能推荐、销售预测、采购预测及机器视觉等领域。1）智能推荐方面：采用深度学习算法，以用户历史行为数据为基础，更准确预测用户需求，提供更个性化的推荐服务，提高用户购买转化率；2）销售预测和采购预测层面：数据为模型训练提供更多维的分析优势，并以此预测未来1~3月市场供需情况，提供更精准和高效的交易预测；3）数字云工厂/云仓安全识别：提升安全监测和控制精准度，有望助力企业生产管理智能化，提升工厂生产的安全和稳定性。AI应用于产业端占比仍较低，后续公司有望通过自身平台主力产业AI使用难度，赋能实体企业提质增效。
　　“数字工厂+PTDCloud工业互联网”驱动产业数字化转型。在多多平台规模化交易、深度供应链和云工厂基础上，公司通过国联云构建“数字工厂+PTDCloud工业互联网”。根据公司信息披露显示，2023年预计累计扩展100家云工厂及50家数字工厂。深入合作后，在交易和供应链端预计平均每个云工厂每年有望贡献5-10亿收入。同一产业链、供应链和价值链上的数字工厂或将逐步实现信息流、订单流、资金流、物流上的闭环运营，新技术和传统制造产业加速融合，数字化成效可期。
　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为11.3亿元、19.8亿元和32亿元，对应PE分别为33倍、19倍、12倍。公司业绩保持快速增长，新多多平台推出有望提供增量，同时考虑到工业品电商市场规模较大，各单品赛道渗透率仍有较大的提升空间，AI技术赋能有望持续增效。综上，维持“买入”评级，建议关注。
　　风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧的风险，客户转化不及预期的风险，战略推进不及预期的风险。

　　看好公司长期发展，维持“买入”评级
　　随着渗透率提升+品类拓展，公司成长逻辑持续验证。考虑公司业绩持续超预期，我们上调公司2022-2024年归母净利润预测为11.25、19.28、32.59亿元（原预测为10.49、17.88、29.94亿元），EPS为2.26、3.87、6.53元/股，当前股价对应2022-2024年PE为42.5、24.8、14.7倍，维持“买入”评级。
　　业绩符合预期，多多平台交易量持续高增长
　　公司发布业绩预告，预计2022年营业收入为726.5-734亿元，同比增长95.14%-97.15%；预计归母净利润为11.2-11.35亿元，同比增长93.63%-96.23%；预计扣非归母净利润为10.38-10.53亿元，同比增长95.40%-98.23%。其中Q4单季度预计营业收入为263.64-271.14亿元，同比增长91.7%-97.1%；预计归母净利润为4.37-4.52亿元，同比增长82.1%-88.3%；预计扣非归母净利润为4.17-4.32亿元，同比增长85.3%-92.0%，整体符合预期。业绩高速增长主要得益于平台交易量增长较快，推动收入和毛利的快速增长。
　　公司大手笔回购及公司高管积极增持，彰显发展信心
　　2022年11月28日，公司发布增持公告，公司控股股东、实际控制人刘泉、钱晓钧，及董事兼财务总监田涛，董事兼董事会秘书潘勇，董事兼涂多多CEO刘俊宅、董事兼卫（粮油）多多联合创始人王挺，董事兼副总经理刘源，监事会主席刘锐，技术总监张梅甫，卫（纸）多多CEO黄莎莎，肥多多CEO尹海凤，粮油多多CEO纪静静，玻多多联合创始人赵金恒、管理人员魏红霞拟增持公司股份，增持金额5,020-10,040万元。12月20日，公司发布回购公告，回购资金总额2-4亿元（含），拟用于员工持股计划或股权激励。高管积极增持及公司大手笔回购，均彰显对未来发展的信心。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；新品类拓展不及预期风险；经济环境恶化风险。

　　公司发布公告，预计2022年收入将达到726.5-734亿元，同比增加95.1%-97.2%,归母净利润将达到11.2-11.35亿元，同比增加93.6%-96.2%，扣非净利为10.38-10.53亿元，同比增长95.4%-98.2%。据此计算，公司Q4单季收入、归母净利、扣非净利增速区间分别为91.7%-97.1%、82.4%-88.7%和85.3%-92.0%。
　　四季度业绩依然体现较强韧性，全年业绩略超预期。公司2022年全年业绩超11亿，高于我们此前10.95亿预测，也超出市场一致预期。4季度，在疫情放开对各地生产活动产生较大影响的背景下，公司依然实现了较高的增长，单季收入增速中位数达到了94.4%，而归母净利和扣非净利增速中位数也分别达到了85.5%和88.7%，维持较强的增长动能并体现出较好的发展韧性。从净利率角度，Q4单季净利率中位数为1.66%，虽略低于去年同期水平但仍处于正常区间。
　　产业链“战疫行动”帮助下游稳产，目前渗透率仍低未来具备较大扩展空间。公司作为产业互联网平台，在今年疫情期间，通过战疫行动帮助上下游企业稳产复产、物流保畅，从而使得上下游客户更好参与平台电商、体验平台价值，通过平台更好地自身生产与经营，这些效果的实现，也帮助了公司新客户的扩展和收入规模的迅速扩张。我们认为，按照2021年年报披露，公司在下游品类中的渗透率仅为1%左右，未来仍有着较大的扩展空间。
　　平台战略不断推进，科技与数据战略逐步展开。“平台、科技、数据”是公司的核心发展战略，在平台战略方面，公司沿着横向品类扩张和纵向产业链延伸两个维度持续扩展，收入持续保持高速增长；科技方面，公司正在推进三年百家云工厂计划，帮助上下游工厂实现生产、管理、供应链领域的数字化，一方面有助于加深与平台交易层面的合作，同时也有助于公司数据战略的落地与实现。
　　我们上调公司2022-2024年归母净利预测为11.2亿、19.1亿、31.9亿（原预测为11.0亿、18.6亿、31.1亿），采用DCF估值，上调目标价至147.12元，维持买入评级。
　　风险提示
　　GDR发行不及预期风险；媒体报道带来股价波动风险；宏观经济波动风险

　　平安观点：
　　国内B2B电子商务龙头，打造一体两翼协同发展的业务格局。公司成立于2002年，以商业信息服务为起点，切入电子商务与产业数字化，经过二十多年的发展，基于多多电商、国联资源网、国联云三大平台形成了一体两翼的业务格局，并逐步跃升为国内B2B电子商务龙头企业。公司在“2021中国产业互联网百强榜”中排名第四，在《2021年度中国电子商务“百强榜”》之产业电商中，市值排名第二。公司的网上商品交易（多多电商）、商业信息服务（国联资源网），以及数字技术服务（国联云）三大业务相互协同，深度绑定产业链上下游，积累了大量客户资源。未来，公司将继续深入贯彻以“平台、科技、数据”为核心的产业互联网发展战略，发挥平台价值，帮助产业链上下游企业降本增效，打造中国领先的产业互联网平台。我们预计，公司未来将持续紧跟产业数字化发展趋势，将持续保持高速增长。
　　数字经济蓬勃发展，产业互联网迎来发展机遇。当前，我国数字经济蓬勃发展，产业数字化对数字经济增长的主引擎作用更加凸显，产业互联网迎来新的战略机遇。B2B电商属于产业互联网的范畴，未来发展潜力巨大。近年来，中国工业品电商市场保持快速增长，2021年市场规模达8600亿元，同比增长12.41%，但渗透率仍然较低。当前，产业数字化政策导向不断强化，云计算、大数据、人工智能等新技术不断发展，产业链下游对线上采购的偏好提升，多因素合力推动产业互联网发展，公司作为国内B2B电商龙头将深度受益。
　　多多平台成长空间巨大，数字技术服务业务将成为公司新的增长引擎。公司通过B2B信息服务平台——国联资源网，为各行业会员提供线上供求商机信息和营销推广服务。国联资源网的发展已经进入成熟期，未来将继续发挥资源池作用，持续为多多平台导流，其转化价值将被持续深入挖掘。基于多多电商的商品交易业务是公司的核心业务和收入支柱，公司目前已推出涂多多、卫多多、玻多多、肥多多、纸多多、粮油多多六个成熟的多多平台。现有多多平台的深耕和新的多多平台的孵化，将打开公司成长空间。公司的数字技术服务平台——国联云，基于深度结合行业特点的技术积累和平台系统研发能力，为产业链上下游企业提供数字化服务，助力企业降本增效，同时实现与产业链上下游的深度绑定，进一步增强客户粘性。根据我们的估算，数字技术服务业务未来有望为公司带来19.75亿元至30.50亿元的净利润，将显著增厚公司业绩，成为公司未来新的增长引擎。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年的EPS分别为2.25元、3.55元、5.41元，对应4月21日收盘价的PE分别约为28.7、18.2、12.0倍。公司是国内B2B电子商务龙头企业，打造了多多电商、国联资源网、国联云一体两翼协同发展的业务格局。以多多电商平台为依托的网上商品交易业务是公司的支柱业务，现有多多平台的深耕和新的多多平台的孵化将为公司带来巨大发展空间。另外，公司积极布局数字技术服务业务，数字技术服务业务将成为公司未来新的增长引擎。我们看好公司的未来发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：（1）多多平台的发展不达预期。以多多电商平台为依托的商品交易业务是公司的支柱业务，如果现有多多平台的纵向和横向拓展或新多多平台的孵化不及预期，则公司多多平台的发展将存在不达预期的风险。（2）数字技术服务业务发展不达预期。公司积极推进国联云数字技术服务体系建设，向行业上下游客户积极提供云ERP、数字工厂、工业互联网平台等服务，但如果客户接受度低于预期，则公司数字技术服务业务将存在发展不达预期的风险。（3）行业竞争加剧。产业互联网是大势所趋，近些年在不同赛道不同行业领域，已出现了多个产业电商平台企业，未来很可能出现更多竞争对手。市场竞争的加剧可能会压缩公司的发展空间。

　　事件1：公司发布2023年第一季度业绩预告。预计23Q1实现归母净利润2.64-2.66亿元，同增70.0%-71.5%；扣非净利润2.61-2.64亿元，同增80.0%-82.1%。行业景气底部实现利润高增，公司业务模式持续验证。根据国家统计局统计，1-2月份中国规模以上工业增加值同比2.4%（预期3.0%），整体工业复苏不及预期，主系工厂生产流程基于前期订单排产，疫后产能复苏较需求端具有一定时滞。一季度行业景气底部公司利润再次实现高增，充分验证公司业务模式韧性。未来伴随宏观修复&公司产业链话语权持续提升，盈利能力或将持续加强。
　　事件2：2023年4月9日，公司于官方公众号发表文章《AI赋能产业互联网，打开产业数字化新篇章》。根据文章所述，公司目前已在多个领域实现了智能化应用的研究及落地：1）智能推荐：通过分析用户行为、偏好，依托机器学习提供定向产品推荐；2）采销预测：通过整合多维数据分析，可预测未来1-3月垂直行业的需求/供应走势；3）云工厂/云仓生产监控：基于视觉技术，通过传感器等对云工厂生产环节实时监控。我们认为，后续伴随元企推进及其他类GPT模型（文心一言等）接入，公司数智赋能体系将更为多元、完善，护城河效应有望进一步增强巩固。
　　产业“智能化”方向明晰，价值可验证性较C端更高。1）消费互联网下游高度分散、需求偏好差异大。数智赋能难以顾及单点需求，较易产生预测失真、赋能错位等问题，技术应用的实际价值难以衡量；2）产业互联网下游单体采销额大、产品具有高标准化特点。智能化方向应用主要侧重于解决上下游生产周期匹配及产品供应稳定等问题，在现有需求下实现产品结构的供需动态优化即能较大程度实现降本增效，应用价值较C端确定性更高。此外，B端客户需求与行业整体趋同，反向定制等产品适配性更高。预测失真、赋能错位等风险较C端也更低。
　　公司具备稀缺数据储备优势，云工厂或推动公司实现业务外延。基于开源共享，当前智能大模型技术壁垒已逐步降低。实际发展瓶颈在于模型所需数据分散、获取难度大，质量、总量均难以支撑模型的训练及迭代。而公司同时拥有交易数据（多多平台）及生产运营数据（数字云工厂/国联云）储备，具备业内稀缺的全链数据整合能力，已形成数据卡位优势。目前公司已加入北京国际大数据交易所联盟，未来依托既有平台数据&云工厂相关生产运营数据的深入积累，或将帮助公司实现数据业务外延，打造新成长曲线。
　　盈利预测：公司业务稳定发展，供应链关系粘性持续加强，行业龙头地位稳固。叠加智能化应用落地催化估值修复，预计2022-2024年公司营收724.4/1,243.7/2,012.9亿元，同增94.6%/71.7%/61.9%；归母净利润分别为11.3/19.8/32.3亿元，同增95.5%/75.2%/63.2%；当前对应PE为31/18/11X，维持增持评级。
　　风险提示：工业品价格大幅波动；融资进程不及预期；云工厂投入使用不及预期

　　事件：公司公布业绩预告，预计2022年营收726.5-734.0亿元，同增95.1%-97.2%；归母净利润11.2-11.35亿元，同增93.6%-96.2%；扣非净利润10.38-10.53亿元，同增95.4%-98.2%。
　　收入端：业绩如期高增，平台价值凸显。公司单Q4实现营收263.64-271.14亿元，同比增长91.7%-97.1%，预计主要受益于：
　　1）第七届多多“双十节”GMV达172.3亿元，同比+90.2%，为Q4业绩提供了有效支撑；2）公司持续深化“平台、科技、数据”战略，依托数字化能力持续为上下游降本增效，有效推动了交易规模增长；3）“横向复制+纵向做深”战略拓宽交易品类覆盖，成长空间持续扩展。公司当前6大主力平台涉及产业规模已超4万亿元，“双十节”芯多多、医械多多落地，未来产业平台持续横向复制仍具广阔成长空间。
　　利润端：Q4增速回落，主要系平台定位产业链链主的作用发挥，持续让利上下游。公司单Q4归母净利润4.37-4.52亿元，同比增长82.4%-88.7%；
　　扣非净利润4.17-4.32亿元，同比增长85.3%-92.0%，归母净利率为1.61%-1.72%，较21Q4的1.74%有所回落。公司利润来源为数字化赋能产业链、形成价值拓展的服务费用，而非仅依托规模订单形成价差的交易费用；因此经济下行阶段，公司为保障上下游产销稳定，发挥产业链链主地位，使利润增速短期不及营收。未来经济回暖推动下游需求修复，预计盈利能力将持续优化。
　　云工厂推进顺利，多措并举助推产业链持续优化。
　　“百家云工厂”计划稳步推进，当前落地53家云工厂已实现覆盖10条产业链，公司第二增长曲线已逐步兑现；叠加多式联运系统、数字云仓、智慧物流、数字园区等业务有序推进，公司数字链通能力持续补强，客户粘性及行业地位将持续提升。
　　盈利预测：公司业务稳定发展，供应链关系粘性持续加强，行业龙头地位稳固，市场预期有望持续修复。预计2022-2024年公司营收724.4/1,243.7/2,012.9亿元，同增94.6%/71.7%/61.9%；归母净利润分别为11.3/19.8/32.3亿元，同增95.5%/75.2%/63.2%；当前对应PE为42/24/15X，维持增持评级。
　　风险提示：工业品价格大幅波动；融资进程不及预期；云工厂投入使用不及预期

　　事件1：非实控人董监高连续两日增持，已达本次增持计划下限。公司12月21日公告，田涛、刘俊宅等5名董监高成员合计增持1.84万股，总计144.3万元，占流通股本0.0037%。截止12月21日，公司实控人刘泉、钱晓钧已累计共增持41.6万股，总计3,994.6万元，占流通股本0.08%；
　　董监高共计增持5,023.5万元，占流通股本0.11%，此次董监高全面增持彰显对公司未来发展信心及长期投资价值认可。
　　事件2：加大员工激励计划投入，实现长效发展目标匹配。公司12月20日公告拟使用2~4亿元自有资金回购公司股份用于后期实施员工持股计划或股权激励计划。伴随本次计划实施落地，公司有望完善、健全激励机制，充分调动员工积极性，进一步加强公司各层级利益协同。
　　交易因素边际改善，市场信心修复在望。
　　1）公司12月20日交易额15.85亿，再创历史新高，套现抛压持续消化；2）公司股价已回落至年初水平，时间周期导致的成本差异持续收窄，新旧主力交接或现；3）陆股通累计持股市值21.2亿元，持股比例5.4%，较11月29日低位已实现增长1.64pct。
　　优质资金加码推动交易结构边际改善，叠加未来公司增持回购有序推进，估值修复值得期待。
　　GDR进程顺利，多元化融资渠道为长期业绩高增提供坚实支撑。公司GDR获证监会批复，目前有序推进。多元化融资渠道进一步释放运营资金，叠加公司战略布局和稳定经营能力，未来高增态势有望延续。公司参与行业制标获批，深化领军地位，政策驱动加速。公司参与四项数字化政策已正式获批，标准将推动工业互联网落地、巩固公司龙头地位；叠加数字经济支持政策出台及内需回暖，多多平台市占率有望持续提升。
　　盈利预测：公司业务稳定，供应链关系粘性较强，行业龙头地位不改，静待市场信心恢复。预计2022-2024年公司营收724.4/1,243.7/2,012.9亿元，同增94.6%/71.7%/61.9%；归母净利润分别为11.3/19.8/32.3亿元，同增95.5%/75.2%/63.2%；当前对应PE为37/21/13X，维持增持评级。
　　风险提示：工业品价格大幅波动；融资进程不及预期；云工厂投产不及预期。