公司发布《关于海南商业航天发射场特燃特气配套项目实施进展公告（三）》公告。随着高纯液态甲烷生产装置安装完成并通过单机调试，项目（一期）工程建设基本完成。此外，为匹配火箭发射端、星箭产业园区（卫星超级工厂）特燃特气快速增长需求，公司积极推进项目（二期）扩能计划。
　　一期项目已为海南商业航天发射场多次火箭发射任务提供特燃特气保障，液氢、液氧、液氮、氦气等特燃特气产品品质顺利通过发射验证，高纯液态甲烷生产装置安装完成并通过单机调试。
　　项目（一期）实施进展情况。
　　液氢：甲醇制氢及氢液化装置，产能333吨/年，主要用于氢氧火箭发动机推进剂（燃料）；
　　液氧：空分装置（液氧），产能4.8万吨/年，主要用于液体火箭发动机推进剂（氧化剂）；
　　液氮：空分装置（液氮），产能4.8万吨/年，主要用于发射场安全置换与吹扫、低温冷却；
　　氦气：氦气存储及气化装置，产能38.4万方/年，主要用于火箭推进剂增压输送、火箭发动机精密检漏、氢氧火箭发动机贮箱气体置换；
　　高纯液态甲烷：液态甲烷纯化（低温精馏）及存储装置，主要作为推进剂（燃料），将应用于未来主流液氧甲烷火箭发射。
　　项目（二期）进展情况。为进一步保障海南商业航天发射场新增工位（三号、四号工位）和中长期航天发射规划，并匹配后续常态化、高密度发射的潜在需求，同时满足海南文昌星箭产业园（卫星超级工厂）的新增需求，公司积极实施海南商业航天发射场特燃特气配套项目扩能计划（项目二期）。公司已与文昌国际航天城管理局、文昌市人民政府签署《海南商业航天发射场特燃特气配套项目（二期）产业投资协议书》，预计总投资约3亿元。根据相关需求情况，扩能计划拟包括液氮、液氧、绿氢、氦气、氪气、氙气、轻烃、航天煤油等相关特燃特气生产及储运装置，进一步提高本项目特燃特气配套供应能力，以满足快速增长的潜在市场需求。
　　商业航天领域其他项目进展。公司特种气体业务的战略定位为航空航天特气，并锚定商业航天特燃特气需求领域。除海南商业航天发射场特燃特气配套项目外，公司积极拓展山东海阳东方航天港、甘肃酒泉卫星发射中心等其他商业航天发射基地的特燃特气合作项目，并全部进入实施阶段。
　　多次与上海航天设备制造总厂有限公司签署相关协议，双方在液态甲烷、液氧、液氮、氦气、氮气等产品方面达成合作，服务实施地为山东海阳东方航天港；
　　多次与中国航天科技集团商业火箭有限公司签署相关协议，双方在液氧、液氮、液态甲烷、氦气等产品方面达成合作，服务实施地为甘肃酒泉卫星发射中心；
　　与中国长征火箭有限公司签署相关协议，双方在液氮、氦气等产品方面达成年度供应保障合作，服务实施地为海南商业航天发射场；
　　与北京天兵科技有限公司签署相关协议，双方在液氧、液氮等产品方面达成多次合作，服务实施地为山东海阳东方航天港；公司已中标上海空间推进研究所三年期氦气、氮气等产品综合保障服务项目。
　　根据《中国商业航天产业研究报告》数据测算，2025年国内商业发射订单同比增长41%，发射成功率98.5%。其中，海南商业发射场2025年完成42次发射，占全国商业发射总量31.8%。2025年中国商业航天产业规模达到2.5-2.8万亿元，年均复合增长率20%以上，商业航天企业数量600家以上。商业航天市场空间广阔，公司液氧甲烷等燃料成本低、易复用，有望成为新一代商业火箭的主流燃料，业务有望随火箭放量而快速爆发。
　　投资建议。考虑到公司2025Q4经营展望LNG预计稳步提升、LPG业务预计环比增长；2026年-2027年我们预计LNG、LPG量价有望增长，叠加特气业务、煤制天然气业务贡献增量，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润17.5/19.8/21.4亿元，对应PE为16.6X、14.7X、13.6X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；LNG价格不及预期；公司特气业务不及预期。

　　投资要点
　　事件：2025年12月23日，九丰能源发布《关于海南商业航天发射场特燃特气配套项目的实施进展公告（三）》。
　　海南商发一期建设完成，核心产品完成多轮发射验证。公司海南商业航天发射场特燃特气配套项目一期工程已基本建成，液氢、液氧、液氮、氦气等核心特燃特气装置完成安装调试并进入试生产阶段。液氢产品已先后应用于长征八号遥六、长征八号甲及长征十二号等多型运载火箭发射任务，截至2025/12/23，一期累计服务8次商业及国家级发射，包括GW星座和G60星链，产品品质顺利通过发射验证。高纯液态甲烷装置亦已完成单机调试，后续有望随液氧甲烷火箭放量逐步进入应用阶段。一期产能包括液氢333吨/年、液氧/液氮各4.8万吨/年、氦气38.4万方/年、高纯液态甲烷9400吨/年，覆盖商业航天发射核心需求。
　　海南商发二期扩能规划明确，匹配常态化高密度发射需求。为进一步保障海南商业航天发射场新增工位（三号、四号工位）和中长期航天发射规划，并匹配后续常态化、高密度发射的潜在需求，同时满足海南文昌星箭产业园（卫星超级工厂）的新增需求，公司积极实施海南商业航天发射场特燃特气配套项目扩能计划（二期），现已与文昌国际航天城管理局、文昌市人民政府签署产业投资协议书，预计总投资约3亿元。扩产规划包括液氮、液氧、绿氢、氦气、氪气、氙气及航天煤油等，进一步提高项目特燃特气配套供应能力。
　　发射场地扩张+战略合作火箭公司，深度卡位商业航天特燃特气供应。公司海南商发示范效应凸显，作为国内首个商业航天特气配套项目，其成功运营为公司拓展其他发射基地提供模板。公司已拓展山东海阳东方航天港、甘肃酒泉卫星发射中心等其他商业航天基地的特燃特气合作。此外，公司多次与火箭公司包括上海航天设备制造总厂有限公司、中国航天科技集团商业火箭有限公司、中国长征火箭有限公司、北京天兵科技有限公司等多次签署相关特燃特气供气服务协议，我国商业低轨卫星组网任务艰巨，随着火箭可回收技术的突破与提高及高密度发射的实现，相关特燃特气需求潜力值得期待，公司聚焦商业航天特燃特气供应环节，打造九丰“航天特气”专业品牌，份额有望持续提升。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润15.6/18.0/21.3亿元，对应2025-2027年PE18.0/15.6/13.2x（2025/12/24），积极拓展上游优质气源，布局一体化，维持“买入”评级。
　　风险提示：气价修复不及预期，项目投产不及预期

　　九丰能源发布海南商业航天发射场特燃特气配套项目（二期）进展公告，拟投资约3亿元推进扩能计划，新增绿氢、氪气等多品类特燃特气生产储运装置，适配发射场新增工位及星箭产业园需求。一期项目已基本完工，液氢、液氧等产品通过8次火箭发射验证，多基地合作同步落地。二期项目将强化供应能力与品类覆盖，特气业务成长可预见性提升，维持“买入”评级。
　　二期扩能精准补位：规模品类双升，适配高增长需求
　　二期项目聚焦核心需求缺口，实现供应能力全面升级。一方面，针对海南发射场三号、四号工位扩建及中长期高密度发射规划，扩能后液氧、液氮等基础特气保障容量大幅提升，可满足常态化发射的连续供应需求；另一方面，品类拓展至绿氢、氪气、氙气、航天煤油等高端品种，既填补星箭产业园（卫星超级工厂）特气需求空白，也拓宽业务边界。3亿元投资与一期形成协同，达产后将显著提升公司航天特气市场份额与盈利弹性。公司目前正推进用地规划与选址，其他筹备工作同步开展，依托一期技术验证与政策支持，二期落地概率较高，有望快速形成产能释放。
　　一期项目筑牢根基：技术验证通过，保障能力获认可
　　一期工程基本完工，核心产品液氢、液氧、液氮、氦气等相关装置完成安装、调试或试生产，高纯液态甲烷装置通过单机调试。截至2025年12月，相关产品已成功应用于长征八号、长征十二号系列运载火箭的8次发射任务，涵盖G60星链、GW星座等卫星组网项目，产品品质顺利通过发射验证，彰显技术实力与综合保障能力。成本优势凸显，盈利基础扎实。公司特气业务具备天然成本优势，如氦气为LNG副产品，边际成本较低，叠加规模化生产与储运经验，特气产品毛利率有望维持高位。随着高纯液态甲烷后续投入应用，将进一步适配主流液氧甲烷火箭需求，打开增量空间。
　　多基地布局落地：拓宽市场边界，构建增长矩阵
　　公司锚定商业航天特气赛道，积极拓展全国布局。除海南发射场外，公司已切入山东海阳东方航天港、甘肃酒泉卫星发射中心等核心基地，与上海航天设备制造总厂、中国航天科技集团商业火箭有限公司等央企达成合作，中标上海空间推进研究所三年期保障项目，形成“一核多极”的市场格局。多基地合作或将有效分散单一项目风险，受益于商业航天发射需求增长。未来十年国内商业低轨卫星组网任务艰巨，火箭可回收技术突破将推动高密度发射常态化，液氢、液态甲烷等特气需求持续扩容。公司作为海南发射场核心特气配套商，卡位优势突出，叠加多基地覆盖，有望享受行业增长红利。
　　维持盈利预测，成长可预见性提升，上调目标价
　　我们维持公司2025-2027年归母净利预测15.53/17.90/20.51亿元（三年复合增速7%），对应EPS为2.23/2.58/2.95元。Wind一致预期下天然气分销/特种气体2026年PE均值为13.1x/33.0x。考虑到二期扩能打开成长空间、多基地合作落地提升产能利用潜力，给予公司2026年17xPE，上调目标价至43.9元（前值37.4元基于2026年14.5xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：二期项目用地获取或工程建设进展不及预期；商业航天发射频次低于预期，特气需求增长放缓；特气产品市场竞争加剧或原材料价格波动导致毛利率下降；产业政策或宏观经济变化对商业航天行业产生不利影响。

　　事项：
　　公司发布2025年第三季度报告，公司25Q1-Q3实现营收156.1亿元，同比-8.5%；归母净利12.4亿元，同比-19.1%；扣非归母净利11.5亿元，同比-4.4%。25Q3单季度实现营收51.8亿元，同比-10.4%，环比+4.8%；归母净利3.8亿元，同比-11.3%，环比+7.2%；扣非归母净利3.4亿元，同比-18.3%，环比+0.1%。
　　评论：
　　阶段性费用影响公司单季度业绩：1）偶发性船期滞后形成跨期销售+极端天气影响LPG船舶运输+新收购华凯燃气接收站过渡性储罐检修+LPG船舶计划性坞修，合计阶段性影响利润9700万元，若将以上因素调回后简单估算公司三季度利润总额约为5.3亿元（同比+6.7%）。2）部分新增常规性费用：核心项目包括新疆煤制气，LNGs工厂项目、特种气体项目推进产生相关费用；股权激励成本费用&可转债财务费用分别影响1633万和1599万，合计影响3232万。
　　展望四季度公司经营情况，三季度部分阶段性负面因素已经解除，LPG业务盈利预计稳中向好：1）华凯接收站检修9月份已完成，四季度LPG销售预期稳步提升；2）LPG船舶坞修结束，预计能源物流业务环比修复性增长；3）跨期LPG资源已于10月初进港，极端台风天气影响已结束，LPG业务盈利水平将实现环比、同比较快增长，Q3被影响的利润有望顺延；4）按照本年度LNG长约资源全年均衡配置的原则，LNG资源供应保障与下游需求匹配度较好，在四季度国内天然气价格逐步修复背景下，预计LNG业务盈利能力将稳步提升。
　　和庆华伊犁项目合作有望成为公司转型迈向新征程的重大契机。项目已获得国家发改委核准批复，环评、安评等审批手续齐全，已完成节能评估对比论证，我们看好后续项目的进展以及盈利情况。2025年第四季度，公司将加快推动新疆煤制天然气项目相关手续落地、主设备招标、工程施工等关键事项；积极完善惠州LPG仓储基地项目后期建设收尾工作，为2026年常态化运营做好准备；加快推进具有一定护城河及资源、模式优势的相关LNG工厂项目、特种气体项目落地。
　　投资建议：考虑到煤制气项目的建设及投产节奏，以及公司员工持股计划所设定的目标和2025年前三季度业绩情况，我们维持公司2025/2026/2027年归母净利润预期为15.92/17.67/20.64亿元。考虑到公司煤制气项目贡献的潜在成长性空间较大，给予2026年18xPE，目标价45.72元，维持“强推”评级。
　　风险提示：天然气价格波动，煤制气项目建设进度不及预期，政策变化。

　　事件：公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度，公司实现营业收入156.08亿元，同比-8.5%，实现归母净利润12.41亿元，同比-19.1%。其中Q3单季度实现营业收入51.80亿元，同比-10.4%，环比+4.8%；实现归母净利润3.80亿元，同比-11%，环比+7%。
　　点评：
　　LNG业务韧性凸显，LPG业务短期扰动，业绩短期承压：2025年Q3，在天然气市场呈现“供给宽松、价格承压”态势背景下，公司LNG业务保持较强发展韧性，吨毛利同比、环比（上半年）实现进一步提升，终端用户销量保持基本稳定，现货（贸易）量有所下降，推动LNG业务毛利润实现稳步增长；公司LPG业务受到多重外部扰动，受台风“桦加沙”“博罗依”等极端天气影响，LPG运输船舶期末不能顺利进港、偶发性船期滞后导致部分销售跨期确认、广州华凯接收站处于储罐检修过渡阶段，产生阶段性成本和费用。但随着广州华凯接收站储罐检修于9月份完成，公司东莞-广州LPG双库动态运营体系将在第四季度正式落地，预计将推动第四季度LPG销量稳步提升；极端台风天气影响已结束，跨期LPG资源已于10月初顺利进港，LPG业务盈利水平环比、同比均有望实现较快增长。
　　构建“海气+陆气”双资源池与全产业链格局，公司清洁能源业务高质量发展：LNG业务：海气方面，公司现有长约执行情况良好，并根据下游需求的季节分布精准匹配长约采购，确保资源高效配置；同时，公司依托自有船舶优势，科学研判国内外气价走势，提升现货资源采购量，优化海气资源池。陆气方面，公司通过布局能源作业服务项目及传统LNG液化工厂，可以自主控制的LNG产能规模达到70万吨。2025年上半年，公司与战略合作方中石油等保持良好合作关系，LNG液化工厂资源保障情况良好，LNG产量超33万吨，完成计划量的106%。LPG业务：公司依托LPG自主船运、接收站、仓储等“一体化”优势，与上游资源方签署年度长约资源采购，并形成较稳固的资源保障关系，国际资源进港采购量常年稳居华南市场第一。公司持续夯实在华南地区、港澳地区LPG市场的领先地位，并积极开拓湖南、广西、江西、湖北等周边市场，寻求在华东地区的化工原料用气市场的布局机会，并积极推动惠州LPG码头及库区仓储等配套设施建设。通过布局“海气+陆气”双资源池，逐渐形成“端到端”的一体化全产业链格局，清洁能源业务核心竞争力持续增强。
　　与新疆庆华、河南丝路合资建设新疆煤制气项目，积极寻求新增长点：2025年9月公司与新疆庆华能源集团有限公司、河南未来丝路清洁能源合伙企业（有限合伙）共同投资建设新疆庆华年产55亿立方米煤制天然气示范项目二期工程（年产40亿方煤制天然气项目），该项目建设地址位于新疆维吾尔自治区伊犁哈萨克自治州伊宁县伊东工业园区，项目建设内容为年产40亿方煤制天然气系统工程，主要包括A、B两个煤制气工程系列，A系列年产20亿方天然气，采用固定床气化工艺；B系列年产20亿方天然气，采用气流床气化工艺。据项目可行性研究报告，庆华二期投产后预计年销售收入73亿元，年利润总额14.77亿元。项目投产后，将填补公司权益气资源短板，构建“权益气+长约气+现货气”的多元化上游资源池，进一步提升与拓展公司业务格局及发展空间，推动公司由华南市场走向全国，持续打造“成为最具价值创造力的清洁能源服务商”。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司天然气销量增长略低于我们此前预期，因此我们小幅下调公司2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为15.89（下调8%）/17.84（下调10%）/20.77（下调7%）亿元，折合EPS分别为2.29、2.57、2.99元。公司一体化全产业链格局形成，清洁能源业务积极稳健发展，依托产业链优势发展能源服务与特种气体业务，同时积极往上游拓展，未来发展动能强劲，因此维持公司“买入”评级。
　　风险提示：海外天然气价格大幅波动风险、国际原油价格大幅波动风险、下游需求增长不及预期风险。

　　事件：公司发布2025年三季报，期内实现营业收入156.08亿元，同比下降8.45%；实现归母净利润12.41亿元，同比下降19.13%。
　　点评：
　　LNG、LPG产品销售价格同比下降导致公司业绩短期承压。2025三季度，公司实现营业收入156.08亿元，同比下降8.45%；公司实现归母净利润12.41亿元，同比下降19.13%。其中，第三季度单季营收51.80亿元，同比下降10.39%；归母净利润3.80亿元，同比下降11.29%。受台风天气、偶发性船期滞后及广州华凯接收站储罐检修等因素影响，合计减少税前利润约8,200万元；公司LPG船舶进行计划性坞修，减少了运力服务收入并增加了成本，影响税前利润约1,500万元。但是公司LNG业务展现出较强韧性，在三季度吨毛利同比和环比均实现提升，业务毛利润实现稳步增长，有效对冲了部分负面冲击。9月广州华凯接收站检修完成，东莞-广州LPG双库动态运营体系正式落地，叠加惠州LPG码头项目建设进入收尾阶段，公司LPG业务市占率和盈利能力有望迈上新台阶。
　　第二增长曲线多点开花。公司将煤制气项目作为获取上游低成本权益气的核心战略，项目总投资230亿元，公司持股50%，对应20亿方/年权益气量。目前项目进展迅速，永久工程施工已全面展开，关键的节能、水资源、安评、环评等手续预计11月可完成。公司作为海南商业航天发射场唯一的特燃特气外部合作方，并与航天科技集团、长征火箭等签订长期供应协议，覆盖液氧、氦气等核心资源，已在三季度为多次火箭发射提供液氢、液氧等产品配套，并已初步贡献利润。
　　投资建议：公司长期立足于清洁能源产业，持续开展天然气、LPG、特种气体等业务，预计2025-2027年EPS分别为2.36元、2.71元、3.13元。首次覆盖，暂给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格剧烈波动；需求下滑；项目进展不及预期等。

　　事件
　　公司公布2025年三季报。2025年第三季度，公司实现营业收入518,034.73万元，同比下降10.39%；实现归属于上市公司股东的净利润38,032.77万元，同比下降11.29%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润34,345.50万元，同比下降18.26%。2025年前三季度，公司实现归母净利润12.4亿元，同比降低19.13%。
　　Q3利润暂时下滑主要系LPG业务扰动因素所致：
　　LPG业务方面：
　　①2025年Q3受台风“桦加沙”“博罗依”等极端天气影响，LPG运输船舶期末不能顺利进港；
　　②偶发性LPG船期滞后形成跨期销售，进而影响销售毛利；
　　③广州华凯接收站Q3主要处于储罐检修阶段，产生了阶段性成本和费用，三者合计影响三季度税前利润约8200万元。
　　在能源物流方面，因公司对外提供运力服务的LPG船舶开展计划性坞修及结算接船费用，相应减少了阶段性运力服务收入并增加了运营成本与费用，影响三季度税前利润约1500万元。
　　在费用方面，公司确认股权激励计划及员工持股计划的股份支付成本费用1632.95万元，因发行可转换公司债券按照实际利率计提财务费用1599.24万元，合计3232.19万元，对三季度利润产生一定程度影响。
　　看好四季度经营向好以及中长期发展前景
　　天然气业务方面，公司LNG资源与下游需求匹配度较好，在四季度国内天然气价格逐步修复的背景下，公司预计LNG业务的盈利能力将稳步提升；LPG业务方面，随着广州华凯接收站储罐检修于9月份完成，公司东莞-广州LPG双库动态运营体系正式落地，公司预计将推动四季度LPG销量稳步提升；此外，极端台风天气影响已结束，跨期LPG资源已于10月初顺利进港，公司预计四季度LPG业务盈利水平将实现环比、同比增长。此外，随着第三季度LPG船舶计划性坞修结束并恢复向客户提供运力服务，公司预计四季度能源物流服务业务盈利水平环比将实现恢复性增长。
　　拟对外投资建设新疆煤制天然气项目，打造新增长极
　　公司拟累计出资不超过人民币34.55亿元，对外投资建设新疆庆华年产煤制天然气项目二期（年产40亿方煤制天然气项目）。公司预计项目实际建设期为24-36个月左右，公司将持有二期工程项目50%权益。
　　盈利预测与估值
　　由于三季度受到短期因素的扰动，调整盈利预期，预计2025-2027年公司可实现归母净利润15.5/18.1/20.8亿元（前值16.1/19.1/22.2），对应PE14.7/12.6/10.9x，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内外天然气价格超预期波动、下游市场需求疲软、下游客户开拓不及预期、煤制气项目推进不及预期等风险

　　事件：九丰能源公告2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现营收156.08亿元，同比-8.45%；实现归母净利润12.41亿元，同比-19.13%；实现扣非归母净利润11.54亿元，同比-4.44%。其中2025年第三季度，公司实现营收51.80亿元，同比-10.39%；实现归母净利润3.80亿元，同比-11.29%；实现扣非归母净利润3.43亿元，同比-18.26%。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　LNG主业保持发展韧性，阶段性费用影响当期利润。据公司三季报，LNG业务在三季度天然气市场呈现“供给宽松、价格承压”态势背景下吨毛利同比、环比（上半年）实现进一步提升，终端用户销量保持基本稳定，现货（贸易）量有所下降，推动LNG业务毛利润实现稳步增长，展现了较强的发展韧性。但公司三季度确认了部分阶段性费用影响公司利润水平，主要包括：（1）极端天气影响船舶进港叠加偶发性LPG船期滞后影响销售毛利，此外广州华凯接收站产生检修费用，三者合计影响报告期税前利润8200万元；（2）公司对外提供运力服务的LPG船舶开展计划性坞修及结算接船费用，影响报告期税前利润约1500万元；（3）推动新疆煤制气项目等开发产生相关费用；（4）确认股权激励及员工持股计划成本费用和发行可转债计提财务费用合计3232.19万元。以上项目合计影响公司报告期税前利润1.29亿元以上。
　　拟对外投资建设新疆煤制天然气项目，若成功落地将进一步增强公司气源自主掌控力。9月30日公司公告拟作为产业投资人、以自有或自筹资金累计出资不超过34.55亿元投资新疆庆华年产55亿方煤制气示范项目二期工程（二期年产40亿方），出资完成后公司将取得二期工程项目50%权益（对应年产权益气20亿方）。据公告测算，按天然气售价投产后第1-3/4-6/7年后分别为2元/1.9元/1.8元每方假设，项目年利润总额达14.77亿元（权益约7.4亿元），资本金IRR15.82%、全投资IRR（所得税后）8.20%。若项目顺利落地将进一步增强公司的上游气源自主掌控力，同时为公司业绩打开成长空间。
　　承诺25/26年现金分红总额不低于8.5亿/10亿元叠加员工持股计划考核归母净利润底线，公司价值持续凸显。公司承诺2025/2026年度固定现金分红总额为8.5亿/10亿元（对应现价股息率为3.6%/4.2%），同时若当年归母净利润增速高于18%时开展不低于2000万元的特别分红。此外公司2025年员工持股计划考核2025/2026/2027年归母净利润分别不低于15.5亿/17.8亿/20.5亿元，持续增强股东信心。
　　投资建议：维持“增持”评级。我们预测公司2025-2027年分别实现归母净利润为15.93亿元、17.96亿元、21.45亿元，分别同比-5.4%、+12.7%、+19.4%，分别对应2025年10月27日收盘价的PE估值为14.8x、13.1x、11.0x。
　　风险提示：天然气价格波动风险，下游需求不及预期风险，项目建设进度不及预期风险。

　　事件
　　公司公布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入104.3亿元，同比-7.5%；实现归母净利润8.6亿元，同比-22.2%；实现扣非归母净利润8.1亿元，同比+2.9%。
　　三大业务协同发展，扣非业绩稳步增长
　　①天然气业务：
　　资源端：公司上半年长协执行情况良好，同时积极推进新长约的合作。现货方面受到上半年国际LNG现货价格高企以及国际国内价格倒挂的影响，公司现货资源采购同比减少。陆气资源方面，上半年公司LNG产量超33万吨，完成计划量的106%。
　　市场端：公司通过高效运营现有的液化项目，精准卡位交通燃料市场；同时通过接卸服务、协议销售、联合船采等方式持续布局气电市场。
　　公司上半年营业收入和营业成本均出现一定程度的同比下降主要系LNG现货的销售量和采购量较去年同期有所减少所致。
　　②LPG业务：上半年公司通过收购的方式获得广州市南沙区的华凯石油燃气100%的股权，并于今年5月完成资产交割。公司将逐步构建东莞九丰库与广州华凯库的双库动态运营体系，构建积极健康的LPG供应服务生态。我们认为公司LPG业务未来有望进一步放量，盈利能力也有望逐步提升。
　　③特种气体业务：氦气方面，公司完成四川泸州100万方/年精氦项目的建设，公司氦气的产能规模提升至150万方/年。此外，上半年公司为海南商发三次火箭发射配套特燃特气资源供应，为海南商发的高密度、常态化发射奠定基础。
　　现金分红与回购计划
　　①分红：公司明确25/26年固定现金分红金额分别为8.5亿元、10亿元，截至2025年8月25日收盘，对应股息率4.4%/5.2%；2025年上半年计划分红2.66亿（约占全年分红计划31%）；②回购：公司计划于2025年5月9日至2026年5月8日之间进行股票回购，回购金额预计在2-3亿元之间。
　　盈利预测与估值：
　　由于国际现货天然气价格的扰动，调整盈利预期，预计2025-2027年公司可实现归母净利润16.1/19.1/22.2亿元（前值17.5/20.5/22.9），对应PE11.9/10/8.6x，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内外天然气价格超预期波动、下游市场需求疲软、下游客户开拓不及预期等风险

　　投资要点：
　　深耕清洁能源业务形成“一主两翼”业务格局，ROE处于行业内较高水平。公司由华南地区LPG业务起家，经营清洁能源业务三十余年，目前已形成LNG+LPG为主，能源服务+特种气体为两翼的业务格局。公司凭借资产的优质布局、“海气+陆气”的多气源组合、终端较为及时的顺价获取了较高的销售净利率和资产周转率，在资产负债率（截至2024年底37%）处于同行较低水平的情况下实现了较高的ROE（2024年20%），过去十年归母净利润CAGR达到25%。
　　依据资源特性匹配客户稳定LNG毛利，以交通/工业/气电为主的客户结构增长潜力较大。公司依托中游接收站与船舶资源拓展上下游“客户+资源”两端，采取不同资源匹配不同客户的业务逻辑，自2017年以来在国际天然气价格大幅波动的情况下核心资源吨毛利稳定在400-600元。从资源端来看，构建“海气+陆气”资源池，海气长约为与马石油签订的83万吨/年采购合同；陆气资源为旗下森泰能源70万吨/年与华油中蓝30万吨/年产能，2018-2024年间公司LNG销售量由133万吨增长至257万吨，CAGR为12%；从客户端来看，公司下游客户主要为交通燃料/工业/燃气电厂（2024年销量分别为69/50/29万吨），均为我国天然气消费中增速潜力较大的子领域。
　　能源服务受益于自产气&进口LNG增量，特种气体锚定航天航空需求。能源服务业务主要为自产气、进口LNG环节提供增产、回收、运输、储存等服务，根据气量获取相对稳定的服务费收益，受益于全国天然气消费量增长背景下自产气&进口LNG增量。特种气体涵盖氦气、氢气等，生产过程与LNG主业协同，终端锚定航天航空客户需求，公司海南商业航天发射场一期项目已基本完成安装调试，正在推进二期项目落地，全方位匹配火箭发射端、卫星超级工厂及星箭产业园的特燃特气综合需求。
　　分红承诺锁定红利属性，回购股份&员工持股计划持续强化市场信心。公司承诺2025/2026年度固定分红金额分别不低于8.5亿元/10亿元，对应现价（截至8月18日收盘）的股息率分别为4.23%/4.97%，相较10年期国债仍有投资性价比。此外，公司计划回购2亿-3亿元股份用于注销，并推出2025年度员工持股计划，考核2025-2027年公司归母净利润分别不低于15.5亿/17.8亿/20.5亿元，平均业绩增速15%，进一步强化公司成长预期。
　　投资建议：维持“增持”评级。公司通过分红承诺已明确2025年度/2026年度的分红金额底线，分红金额对应现价股息率具备吸引力已锁定红利属性；同时公司通过海气+陆气的资源池积极拓展经营规模、并前瞻性布局特种气体业务，仍有一定成长空间。我们预测公司2025-2027年分别实现营收227.36亿、237.74亿、264.43亿元，分别同比+3.1%、+4.6%、+11.2%；分别实现归母净利润15.99亿、18.03亿、21.71亿元，分别同比-5.1%、+12.8%、+20.4%；分别对应2025年8月18日收盘价的PE为12.6x、11.2x、9.3x
　　风险提示：价格波动风险，下游需求不及预期风险，人民币汇率波动风险，宏观环境变化风险