核心观点
　　事件：公司公告《2025年年度报告》和《2026年一季度报告》。
　　2025年公司营收实现稳健增长，2026Q1公司毛利率大幅提升。2025年公司实现营业收入19.48亿元，同比+11.11%；归属于上市公司股东的净利润0.72亿元，同比-64.64%，受公司人员扩张、政府补助减少和计提资产减值等原因，2025年公司净利润有所下滑。2026Q1公司实现营收3.31亿元，同比+20.08%；实现归母净利润0.04亿元，同比-24.70%，主要系公司规模扩大导致成本费用增加，同时政府补助减少带来其他收益减少。2026Q1公司新签订单同比实现较高增长，夯实未来业绩增长。盈利能力方面，2026Q1公司实现毛利率46.69%，同比+12.40pct。
　　北方华创入主后协同效应显著，新产品有望实现快速突破。2025年6月北方华创成为公司控股股东后，对公司实施全面赋能，公司内部精细化管理水平显著改善。依托股东平台资源协同优势，公司集中核心资源攻坚前道track设备，力争短期实现关键赛道跨越式突破；同时加速高端前道化学清洗设备客户端批量导入，并持续夯实自身在后道先进封装设备中的行业地位。
　　卡位重要的涂胶显影设备，有望把握国产替代机遇。前道涂胶显影设备是晶圆制造核心设备，唯一配套光刻机联机工艺，全球市场长期由海外垄断，目前国产化率仍然较低。供应链自主可控需求下，国内晶圆厂加速国产设备导入。公司作为国内少有的可提供量产型前道涂胶显影机的厂商，2025年持续斩获头部晶圆厂订单，多款设备客户端量产验证表现优异，客户认可度持续提升，替代放量可期。
　　盈利预测：公司卡位前道涂胶显影设备，有望借助集团资源实现快速导入。在下游需求的快速扩张下，公司化学清洗、键合等设备需求亦有望提升，共同拉动公司未来成长。综合来看，2025年公司净利润受资产减值、政府补助减少、前期大额研发人力投入三重因素压制，基数走低，2026年公司新签订单有望转化为收入，营收规模上行有望摊薄固定成本。同时，2026Q1公司毛利率大幅上行，产品盈利中枢明显上移。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为2.23/3.88/6.77亿元，对应当前股价PE分别为281/161/93倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：下游扩产进度不及预期、产品研发不及预期。

　　投资要点
　　立足涂胶显影赛道做优做强，快速提升国内市占率。2025年，公司前道涂胶显影机产品持续获得国内头部逻辑、存储、功率客户订单，客户认可度不断提升；后道涂胶显影机及单片式湿法设备持续巩固国内领先优势，继续获得封装龙头客户批量重复性订单。光刻技术持续向高产能、高精度方向演进，对与之配套工作的涂胶显影设备产能提升提出较高要求。目前，公司高端前道涂胶显影机在复杂光刻工艺下已实现和全球主流光刻机联机量产工作。随着光刻机产能的不断提升，公司已布局新一代涂胶显影机架构进行匹配，机台应用更高工艺精度的超薄成膜、超细线宽均一性、精细缺陷控制等技术，目前该机台研发进展顺利，将尽快推动工艺验证及产业化销售。未来，公司将继续锚定全球主流光刻技术发展进程，持续提升涂胶显影设备各项核心指标，加速高端涂胶显影设备的国产化替代进程。
　　实现化学清洗赛道跨越式发展，打开第二增长曲线。2025年度，公司实现营收19.48亿，同比增长11%，从收入构成来看，化学清洗首次贡献收入，后续随着持续签单及交验节奏加快，预计化学清洗在收入中的占比也将持续提升。从签单结构来看，2025年签单中化学清洗和后道先进封装相关产品占比较高，其中化学清洗占比快速提升。
　　公司战略性新产品前道化学清洗机适用于多种SPM工艺，同时可应用于沉积前清洗、蚀刻后清洗、离子注入后清洗、CMP后清洗等多种前段工艺和后段工艺清洗进程，整体工艺覆盖率达90%以上；机台搭载独立开发的新一代高清洗效率低损伤射流喷嘴，洁净度已达到先进制程所需水平。公司前道高端化学清洗机台经过客户端数月的量产跑片监控，在三大核心指标上可对标海外龙头。该机台已成功通过客户工艺验证，获得国内客户高度认可。目前公司化学清洗机已获得国内多家大客户重复性订单，新签订单实现较快增长。
　　围绕先进封装稳步布局，持续拓宽产品矩阵。目前，国内高精度临时键合设备市场长期被海外厂商高度垄断，针对Chiplet技术解决方案，公司提前布局自主研发的全自动临时键合及解键合机，可应用于InFO、CoWoS、HBM等2.5D、3D技术路线产品，兼容国内外主流胶材工艺，能够适配60微米及以上超大膜厚涂胶需求，可实现高对准精度、高真空度环境、高温高压力键合工艺，键合后产品TTV及翘曲度表现优异。自2021年起，公司即获得国内头部客户支持，和客户紧密合作，前瞻性研发临时键合、解键合设备，是国内较早进入该领域的设备厂商。目前公司临时键合机、解键合机整体技术已达到国际先进水平。2025年，该系列设备继续获得国内多家客户订单，顺利通过多家客户工艺验证并全面量产。此外，公司在2.5D/3D先进封装领域布局的新产品Frame清洗设备，也已成功通过客户验证，进入逐步放量阶段。
　　投资建议
　　我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入25/34/46亿元，归母净利润分别为2/4/6.7亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　业绩大幅下滑或亏损的风险，下游客户扩产不及预期或产能过剩的风险，研发投入可能大幅增长的风险，供应商供货不稳定或成本提升风险，应收账款回收风险，市场竞争加剧的风险。

　　投资要点:
　　营收同比稳健增长，扣非同比减亏。2026Q1，公司实现营收3.3亿元，同比+20.1%，环比-65.5%；归母净利润0.04亿元，同比-24.7%，环比-95.7%；扣非归母净利-0.08亿元，同比减亏，环比-110.0%；毛利率为46.7%，同环比分别+12.4/+10.4pct，净利率为3.1%，同环比分别+3.9/-7.0pct。
　　期间费用率同比较平稳，毛利率提升带动盈利改善。2026年第一季度，公司销售、管理、研发和财务费用率分别为13.1%/21.9%/18.7%/2.9%，同比分别+6.4/+1.9/-4.5/-1.8pct，环比分别+6.4/+10.1/+11.7/+2.6pct。
　　涂胶显影新机验证进展顺利，化学清洗机持续放量。1）公司前道track（涂胶显影机）目前正处于成熟过程中，新一代机型整体推进较为顺利，公司将加快推进机台验证，持续提升在客户端的认可度和市占率；2）前道化学清洗机方面，目前高端产品陆续实现卡位并已经开始放量，订单增速很快，公司将借助北方华创集团赋能，与集团产品协同配合，不断提升在客户端的市占率，提高产品订单及收入规模。
　　后道封装高景气，公司产品有望持续受益。后道下游市场景气度2026年预计将有所提升，公司也在持续推出一系列新产品，前几年推出的临时键合、解键合以及frame清洗都有非常好的表现，随着客户在CoWoS、HBM以及3DIC等领域的深化布局，公司后道产品也将持续受益。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028年营收分别为24亿元、33亿元、45亿元，同比增速分别为23%、39%、35%，归母净利润分别为2.21亿元、4.72亿元、8.26亿元，同比增速分别为208%、113%、75%，对应当前市值2027-2028年的PE分别为99倍、57倍。公司是国产涂胶显影设备龙头，我们维持“买入”评级。
　　风险提示：下游扩产不及预期，技术升级迭代及产品研发失败风险，产品商业化推广不及预期，政府补助政策风险，市场竞争加剧，股价波动风险。

　　26Q1公司实现营收3.31亿元，同比增长20.08%；归母净利润350.89万元，扣非归母净利润-756.76万元，其中政府补助1519.55万元（25Q1为5263.05万元）；毛利率46.69%，同比提升12.4个百分点，环比提升10.4个百分点。
　　2025年公司实现营收19.48亿元，同比增长11.11%；归母净利润7171万元；毛利率35.39%。从收入构成来看，化学清洗首次贡献收入，后续随着持续签单及交验节奏加快，预计化学清洗收入占比也将持续提升；后道及小尺寸收入占比基本持平，其中键合品类收入规模及占比大幅提升；前道Track收入规模有所增长，随着新机型陆续推出并推进验证，将持续巩固国产细分龙头地位。签单方面，全年新签订单保持较快增长；化学清洗机已全面导入国内多家头部晶圆厂，并获得了部分客户的批量重复性订单，客户采买意愿强烈，预计化学清洗未来几年将保持不错增长。
　　涂显：公司目前已成功推出包括offline、I-line、KrF及ArF浸没式在内的多种型号产品，产品持续获得国内头部逻辑、存储、功率客户订单，offline、I-line、KrF等机台在多家客户端量产跑片数据良好，客户认可度不断提升。新一代涂胶显影机架构研发进展顺利，正加快推进工艺验证和产业化销售。
　　清洗：公司化学清洗机整体工艺覆盖率达90%以上，并已成功突破难度最高的前道前中段部分工序。公司将通过高带低的方式，用高端机台带动中低端机台销售，并借助北方华创集团赋能，与集团产品协同配合，不断提升在客户端的市占率，提高产品订单及收入规模。公司高端机台已经获得了客户充分的认可。前道高端化学清洗机台经过客户端数月的量产跑片监控，在三大核心指标上可对标海外龙头，已成功通过客户工艺验证。战略性新产品前道化学清洗机签单表现优秀，高端SPM机台已通过国内头部客户工艺验证，获得国内客户高度认可，目前化学清洗机已获得国内多家大客户重复性订单；前道物理清洗机成功获得国内头部客户批量订单。
　　后道：后道涂胶显影机及单片式湿法设备持续巩固国内领先优势，继续获得封装龙头客户批量重复性订单。临时键合机、解键合机、Frame清洗机等已顺利通过多家客户验证，开始进入逐步放量阶段，2025年收入占比大幅提升。随着客户在CoWoS、HBM以及3DIC等领域的深化布局，公司后道产品也将持续受益。
　　投资建议：芯源微立足涂显赛道，高端化学清洗加速放量，高端封装产品稳步布局，业绩增长动力强劲。我们预计公司2026-2028年营收分别为25.10/33.21/44.52亿元，归母净利润分别为2.10/4.48/6.80亿元。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，系统性风险等。

　　事件概述
　　公司发布2026年三季报。
　　新品化学清洗机加速放量，26Q3营收增长继续提速
　　2026Q1-3公司实现收入13.34亿元，同比+34.73%；其中Q3收入4.37亿元，同比+55.56%，环比继续提速，我们推测前道业务收入占比持续提升，尤其新品化学清洗机加速放量，成为营收增长的核心驱动力。截至26Q3末，公司存货/合同负债为34.01/9.18亿元，同比+34.61%/+14.35%，我们推测公司新品前道化学清洗机签单表现优秀，同时叠加后道封装持续高景气，26Q1-3公司新签订单同比大幅提升，当前公司产品验收有序推进，后续营收端增长有望提速。
　　产品结构变化压制利润表现，费用端规模效应持续显著
　　2026Q3公司归母净利润/扣非归母净利润-6306/-7540万元，亏损同比扩大142.78%/70.79%；销售净利率/扣非净利率为-16.87%/-17.24%，同比-3.88/-1.54pct。具体来看：1）毛利端：2026Q3公司毛利率22.38%，同比-7.74pct，短期承压，我们推测系新品开始放量影响，随着后续成本持续优化以及产品不断成熟，毛利率有望回到正常区间。2）费用端：2026Q3公司期间费用率为44.56%，同比-13.09pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-1.88/-2.88/-8.98/+0.65pct，规模效应显著释放。
　　前道track新机型加速验证，化学清洗/后道封装等新品快速放量
　　1）前道track：持续获得国内头部逻辑、存储、功率客户订单，26年系新机型的验证大年，后续有望进入放量阶段；2）前道清洗设备：战略性新产品前道化学清洗机已获得国内多家大客户重复性订单，新签订单较快增长，高端SPM机台已通过国内头部客户工艺验证；前道物理清洗机获得国内头部客户批量订单，进一步夯实龙头地位；3）先进封装设备：后道涂胶显影机及单片式湿法设备继续获得封装龙头客户批量重复性订单；新产品临时键合机、解键合机、Frame清洗机等已顺利通过多家客户验证，开始进入逐步放量阶段。4）化合物等小尺寸设备：已作为主流机型批量应用于国内各主流小尺寸厂商，成为客户端的主力量产设备。
　　投资建议
　　考虑公司新品加速放量，我们调整2026-2028年公司营收预测为26.22、39.47、54.56亿元（原值为25.00、32.30、43.25亿元），分别同比+34.6%、+50.5%、+38.2%；归母净利润预测为1.21、4.48、7.38亿元（原值为2.12、4.51、6.42亿元），分别同比+68.8%、+269.8%、+64.7%；对应EPS为0.60、2.22、3.65元（原值为1.05、2.23、3.18元）。2026/10/30股价187元对应2026-2028年PE分别为358、97、59倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　半导体行业景气下滑、新品拓展不及预期等。

　　2Q26毛利率低于我们和市场预期，主要系产品验收节奏影响。
　　但是我们仍然看好公司2027-28年收入成长轨迹。
　　维持“买入”评级，目标价上调至402元。
　　根据芯源微2026年半年报，1H26公司实现收入8.97亿元，同比+26%；归母净利润806.22万元，同比-49%。2Q26单季实现收入5.66亿元，同比+30%。
　　2Q26收入增长提速，化学清洗机快速放量。根据公司2026年半年报，2Q26收入主要受益于前道业务收入占比持续提升，尤其新品前道化学清洗机进入较快放量阶段，成为收入增长的核心驱动力。公司已形成前道涂胶显影、前道清洗、后道先进封装、化合物等小尺寸设备四大业务板块。存货与合同负债高增，在手订单饱满支撑后续增长。截至2026年6月末，公司存货达29.39亿元，同比+33%；合同负债达6.78亿元，同比+34%。考虑到下游存储扩产持续加速，以及全球半导体设备市场景气向上，我们看好公司在2026-28年收入增长潜力。
　　2Q26毛利率短期承压。根据公司2026年半年报，2Q26单季毛利率为28.0%，环比下跌幅度较大。毛利率承压主要系产品验收节奏影响，以及针对部分战略客户在后道设备销售时进行适当让利所致。我们认为随着新产品验证周期结束和批量导入，以及收入体量持续提升，预计整体利润率将逐步改善。考虑到短期毛利率压力，我们下修2026年每股盈利10%。考虑到当前订单增长潜力和2027-28年经营效率提升，我们上修2027-28年每股盈利6-13%。
　　维持“买入”评级，目标价402元。根据Wind，公司从2021年9月到2026年8月的P/E交易在80至170倍区间。考虑到国产设备渗透率提升之趋势和下游客户需求以及我们预测公司2025-28年每股盈利复合增速在133%，我们给予公司170x2027EP/E（从150x2027EP/E）。风险提示：下游需求不及预期，美国对中国半导体行业进一步限制，半导体设备竞争加剧。

　　投资要点
　　营收实现稳步增长，利润端承压：2026年上半年营业总收入8.97亿元，同比+26.47%，主要系公司验收工作稳步推进；归母净利润0.08亿元，同比-49.37%，主要系公司经营规模扩大，员工人数呈现增长态势，导致薪酬、差旅费等费用同比增加，以及2026H1计入其他收益的政府补助减少；扣非归母净利润-0.45亿元，同比亏损收窄。26Q2单季营业总收入5.66亿元，同比+30.53%，环比+71.28%；归母净利润0.05亿元，同比-59.58%，环比+29.76%；扣非归母净利润-0.38亿元，同环比亏损扩大。
　　盈利能力整体承压，费用率结构分化：2026H1毛利率为34.93%，同比-1.33pct；销售净利率为0.97%，同比-0.48pct。期间费用率为45.40%，同比-1.69pct，其中销售费用率为10.31%，同比+2.96pct；管理费用率为17.58%，同比-0.55pct；研发费用率为15.35%，同比-3.27pct；财务费用率为2.14%，同比-0.83pct。研发投入合计1.53亿元，同比+16.22%，研发投入占营业收入比例为17.11%，同比-1.51pct。26Q2单季毛利率为28.07%，同比-9.44pct，环比-18.62pct；销售净利率为-0.26%，同比-3.15pct，环比-3.35pct。
　　经营性现金流净流出增加，存货规模持续增长：截至2026年6月末公司合同负债为6.78亿元，较年初-1.37%；存货为29.39亿元，较年初+24.21%。2026H1公司经营性现金流净额为-4.51亿元，同比净流出增加，主要系：随着在手订单增加以及子公司业务逐渐步入正轨，致使采购业务付款增加；人员增加导致职工薪酬、差旅费等支出增加。26Q2单季经营性现金流净额为-1.07亿元，同比净流出增加，环比净流出大幅收窄。
　　前道涂胶显影、清洗及先进封装新品协同放量：公司已形成前道涂胶显影、前道清洗、后道先进封装、化合物等小尺寸设备四大业务板块。（1）前道涂胶显影设备：公司系国内少有的量产型前道涂胶显影设备供应商，已覆盖Offline、I-line、KrF及ArF浸没式等多种工艺，2026H1持续获得国内头部逻辑、存储及功率客户订单，Offline、I-line、KrF机台量产表现良好，新一代高产能涂胶显影机架构取得积极进展。（2）前道清洗设备：高端SPM化学清洗机已通过国内头部客户验证，核心指标可对标海外头部厂商，并获得多家大客户重复订单、新签订单较快增长；前道物理清洗机获得国内头部客户批量订单，高产能机型通过存储客户验证并获重复订单。（3）后道先进封装设备：涂胶显影及单片湿法设备持续获得国内客户批量重复订单，并获多家海外客户认可；临时键合、解键合设备已通过多家客户验证并全面量产，Frame清洗设备亦进入放量阶段。
　　盈利预测与投资评级：考虑到订单收入确认节奏，我们维持公司2026-2028年归母净利润预测为2.0/4.0/6.5亿元，当前市值对应2026-2028年PE分别为371/189/116X，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求波动风险、市场竞争加剧风险、研发不及预期。

　　事件概述
　　公司发布2026年中报。
　　化学清洗机收入快速兑现，26Q2营收增长提速
　　2026H1公司实现收入8.97亿元，同比26.47%；其中Q2收入5.66亿元，同比+30.53%，环比提速，我们推测前道业务收入占比持续提升，尤其新品化学清洗机进入较快放量阶段，成为营收增长的驱动力。截至26Q2末，公司存货/合同负债为29.39/6.78亿元，同比+33.10%/+34.41%，公司战略性新产品前道化学清洗机签单表现优秀，同时叠加后道封装行业高景气度，我们推测26H1公司新签订单同比大幅提升，当前公司产品验收有序推进，后续营收端增长有望提速。
　　产品确收影响26Q2毛利率，盈利水平短期承压
　　2026H1公司归母净利润806万元，同比-49.37%，扣非后归母净利润为-4514万元，亏损同比缩小8.87%；26Q2归母净利润455万元，同比-59.58%，扣非后归母净利润为-3757万元，亏损同比扩大297.04%。26H1销售净利率/扣非净利率为0.97%/-5.03%，同比-0.48/+1.95pct。具体来看：1）毛利端：2026H1公司毛利率34.93%，同比-1.33pct，其中Q2毛利率28.07%，同比-9.44pct，单季度下降幅度较大推测系产品确收节奏影响。2）费用端：2026H1公司期间费用率为45.40%，同比-1.69pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+2.96/-0.55/-3.27/-0.83pct；Q2期间费用率同比-3.47pct，系25年以来首次下降，反映规模效应开始显现。3）2026H1公司非经损益5320万元，同比减少1226万元，主要系政府补助减少，一定程度压制利润表现。
　　化学清洗/后道封装等新品快速放量，前道track国产替代有望加速
　　公司是国内前道Track、清洗龙头企业，新品前道化学清洗快速放量，后道先进封装等产品线不断丰富，且北方华创入主全面赋能，成长弹性可观。1）前道track：持续获得国内头部逻辑、存储、功率客户订单，客户认可度不断提升，国产替代有望加速；2）前道清洗设备：战略性新产品前道化学清洗机已获得国内多家大客户重复性订单，新签订单较快增长，高端SPM机台已通过国内头部客户工艺验证；前道物理清洗机获得国内头部客户批量订单，进一步夯实龙头地位；3）先进封装设备：后道涂胶显影机及单片式湿法设备继续获得封装龙头客户批量重复性订单；新产品临时键合机、解键合机、Frame清洗机等已顺利通过多家客户验证，开始进入逐步放量阶段。4）化合物等小尺寸设备：已作为主流机型批量应用于国内各主流小尺寸厂商，成为客户端的主力量产设备。
　　投资建议
　　我们维持2026-2028年公司营收预测为25.00、32.30、43.25亿元，分别同比+28.3%、+29.2%、+33.9%；归母净利润预测为2.12、4.51、6.42亿元，分别同比+196.1%、+112.2%、+42.4%；对应EPS为1.05、2.23、3.18元。2026/8/25日股价355.65元对应2026-2028年PE分别为338、161、113倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　半导体行业景气下滑、新品拓展不及预期等。

　　公司1Q26营收为3.31亿元，同比+20.08%，主要系新签订单增长与交货验收顺利推进，环比-65.60%；归母净利润为0.04亿元，同比-24.70%，主要系政府补助减少，环比-95.71%。扣非归母净利润为-0.08亿元，同比减亏，主要系营收规模及毛利率增长，环比转负。
　　北方华创赋能下前道化学清洗与先进封装键合设备步入放量期。根据芯源微2025年报，北方华创已完成对芯源微的控股，双方在技术、供应链及客户层面深度协同，国产替代竞争力持续增强。根据公司1Q26季度报告，在前道涂胶显影方面，KrF、I-line、offline等机台客户端量产数据优异，ArFi浸没式机型验证有望在北方华创资源加持下提速。在前道清洗方面，芯源微的物理清洗设备稳居国内龙头，并获得存储客户重复订单，同时公司化学清洗通过多家客户工艺验证，1Q26期间公司新签订单实现较快增长，SPM高端机型加速突破。在先进封装方面，根据公司1Q26报告，公司后道涂胶显影及单片湿法设备持续获国内客户批量复购，临时键合以及解键合技术达国际先进水平，已通过多家客户验证，开始逐步放量。
　　上调评级至“买入”，目标价315元。我们认为短期由于下游客户出货节奏问题，芯源微2026年收入或下修19.4%。同时叠加研发费用投入，我们下修2026-27年每股盈利33.1%-57.5%。但在北方华创渠道加持下，我们看好公司在核心涂胶显影设备、前道清洗和后道先进封装设备方向在客户端的2027-28年销售和订单情况，因此，我们预测公司2027-28年收入至36.8/47.9亿元，其中我们上修2027收入约1%，同时预测2028年收入同比增长30%。2027-28年净利至2.1/4.3亿元。根据FactSet，公司从2021年5月到2026年4月的P/E交易在80至160倍区间。考虑到国产设备渗透率提升之趋势和下游客户需求以及我们预测公司2025-28年每股盈利复合增速在129%，我们给与公司150x2027EP/E。风险提示：下游需求不及预期，美国对中国半导体行业进一步限制，半导体设备竞争加剧。