事件：公司公告2025年实现营业收入108.85亿元，yoy+17.69%；归母净利润7.04亿元，yoy+32.16%；扣非净利润2.02亿元，yoy-48.77%。25Q4单季度实现营收27.56亿元，yoy+11.38%，QoQ-5.99%；归母净利润1.54亿元，yoy-39.33%，QoQ-29.36%；扣非净利润亏损0.26亿元。年报业绩符合业绩快报。
　　投资要点：
　　持续优化收入结构，CIS和PMIC占比不断提升。根据财报，公司40/55/90/110/150nm占主营业务收入的比例分别为0.05%，10.71%、42.95%、27.16%、19.13%；从应用产品分类看，DDIC、CIS、PMIC、Logic、MCU占主营业务收入的比例分别为58.06%、22.64%、12.16%、3.87%、2.82%，其中CIS和PMIC营收占比不断提升。公司产品结构日益多样化，产品应用涵盖消费电子、汽车电子、工业控制、人工智能、物联网及存储等领域。2025年公司综合毛利率为25.52%，基本和去年持平；销售晶圆量约1624.68K，YoY+18.88%。
　　新产品逐步导入市场，在研项目预计总投资额近百亿。公司持续布局高端工艺平台，2025年研发费用为14.53亿元，YoY+13.2%，占营收比重13.35%。在显示领域，公司28nmOLED产品持续验证中，40nm高压OLED显示驱动芯片和110nmMicroOLED芯片均实现批量生产；CIS国产化进程加快，其中55nm全流程堆栈式CIS芯片已实现批量生产；同时，公司开展AI服务器相关电源管理芯片的研发，90nmBCD产品持续验证中；公司与逻辑芯片战略客户展开深度合作，28nm逻辑工艺平台完成开发、55nm逻辑产品已实现批量生产。此外，公司在研项目预计总投资额接近百亿，其中22nm工艺技术、28nm高效能逻辑工艺平台、28nm逻辑及OLED芯片工艺平台三大项目预计总投资规模分别计划投入18.9亿、19.65亿、29.03亿。
　　晶合四期项目启动建设，预计28年达产后新增产能55K/M。2026年1月公司宣布四期项目正式启动建设，计划将建设一条产能为55K/M的12英寸晶圆代工生产线，布局40/28nm的CIS、OLED、逻辑等工艺，尤其在逻辑工艺技术领域已联手客户完成28nm多个工艺平台开发。四期项目将在26Q4搬入设备机台实现投产，预计2028年底度达满产状态。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级。我们调整了公司代工价格及55/40/28nm产能扩充节奏，调整2026/2027年归母净利润至11.66/14.33亿元（原11.97/17.69亿元），并新增2028年归母净利润预测17.66亿元，对应26-28年PE为48/39/32X，晶圆代工作为集成电路行业典型重资产模式，PB估值法相对合理，根据Wind公司目前PB（LF）为2.59X，SW集成电路制造指数平均为3.99X，维持“买入”评级。
　　风险提示：研发进度不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险。

　　投资要点
　　产能利用率保持高位。公司积极推进国内外市场拓展和各项业务发展，订单充足，产能利用率持续处于高位水平，收入规模稳定增加；公司持续进行研发投入，根据客户和市场需求及时进行技术迭代升级和产品创新，产品种类和工艺平台不断丰富，加速新品推出并不断优化成本，经营情况持续改善，2025年前三季度实现营收81.30亿元，同比+19.99%；2025Q3，公司实现营收29.31亿元，同比+23.30%。2025Q3，公司实现归母净利润2.18亿元，同比+137.18%，主要系公司销量增加，收入规模持续扩大以及公司转让光罩相关技术，其中转让光罩相关技术收入为1.52亿元。2025Q3，公司实现扣非归母净利润0.24亿元，同比-71.68%，主要系公司持续加大研发投入以及受资产转固及股权激励影响导致管理成本增加，2025Q3公司管理费用/研发费用分别为1.08/3.84亿元，分别同比增长31.76%/20.91%。
　　产品结构持续优化。2025H1，从制程节点分类看，55nm、90nm、110nm、150nm占主营收入的比例分别为10.38%、43.14%、26.74%、19.67%，55nm营收占比继续提升，公司55nm及以下的营收占比于2022-2024年、2025H1分别为0.4%/7.8%/9.9%/10.4%。从应用产品分类看，2025H1，DDIC、CIS、PMIC、MCU、Logic占主营收入的比例分别为60.61%、20.51%、12.07%、2.14%、4.09%，产品结构继续优化。目前，公司55nm堆栈式CIS芯片已实现全流程生产；55nm逻辑芯片实现小批量生产；40nm高压OLED显示驱动芯片实现批量生产；28nm逻辑芯片持续流片。未来，基于28nm逻辑芯片平台，公司将进一步微缩芯片尺寸并提升性能，形成自研的22nm技术平台，以把握22nm技术平台的广阔市场机遇。电源管理芯片方面，公司已实现150nm及110nmPMIC的量产，并正积极推行90nmPMIC的开发。作为合肥市一体化发展战略的一部分，合肥市已建立以“芯屏汽合”倡议为核心的独特产业格局，得益于合肥市蓬勃发展的产业生态系统，公司将持续深化客户导向战略。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入111/126/143亿元，分别实现归母净利润8.2/11.4/14.3亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；研发进展不及预期；扩产进度不及预期；市场竞争加剧。

　　事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收81.30亿元，同比+19.99%；实现归母净利润5.50亿元，同比+97.24%；实现扣非净利润2.28亿元，同比+27.01%。其中单季度Q3实现营收29.31亿元，同比+23.30%，环比+11.42%；实现归母净利润2.18亿元，同比+137.18%，环比+10.87%；实现扣非净利润0.24亿元，同比-71.68%，环比-70.47%。
　　毛利稳步提升，战略投入加大：2025年前三季度，公司归母净利润同比提升，主要系公司销量增加，收入规模持续扩大以及公司转让光罩相关技术所致；公司扣非净利润同比降低，主要系公司持续加大研发投入以及受资产转固及股权激励影响导致管理成本增加所致。同时，2025年前三季度公司整体毛利率为25.90%，同比+0.64pcts；净利率为4.86%，同比+0.49pcts，盈利能力改善。费用方面，2025年前三季度公司销售、管理、研发及财务费用率分别为0.55%/3.59%/13.27%/3.89%，同比变动分别为-0.06/-0.05/-0.48/0.02pcts。
　　OLED与CIS量产突破，汽车芯片与XR微显布局深化：2025年前三季度，公司凭借充足订单与高位产能利用率实现收入稳步增长。通过持续研发投入，紧密跟进市场需求，加速产品创新与技术迭代，并优化成本结构，经营效率与效益持续改善。1）公司在OLED显示驱动芯片代工领域积极布局。目前公司40nm高压OLED显示驱动芯片已实现批量生产，28nmOLED显示驱动芯片研发进展顺利，预计2025年底可进入风险量产阶段。2）公司CIS产品制程涵盖90-55nm，其中55nmCIS产品广泛用于智能手机主摄、辅摄及前摄镜头等场景，公司55nm全流程堆栈式CIS芯片实现批量生产。3）汽车芯片制造能力建设上，公司已通过多个工艺平台的车规验证。目前，公司已有部分DDIC、CIS、PMIC及MCU产品成功应用于汽车领域，且上述产品均已实现量产。4）电源管理芯片方面，公司正在进行90-110nm的BCD电源管理芯片的研发，未来公司产品将应用于更多领域。5）公司针对XR微型显示技术，正在进行硅基OLED相关技术的开发，已与国内外头部企业展开深度合作。根据公司2025年半年报，110nmMicroOLED芯片已实现小批量生产。
　　把握OLED与CIS产业机遇，国产替代正当其时：根据Omdia数据统计，2024年OLEDDDIC出货量达8.35亿颗，2025年Q1、Q2的OLEDDDIC出货量分别为1.85亿颗和2.01亿颗。Omdia预计2030年OLEDDDIC出货量达10.84亿颗，年复合增长率约为4.5%。据Omdia数据预测，预计到2029年全球CIS市场规模将进一步增长至270亿美元，2023年至2029年复合增长率为6%。长期以来，高性能CIS主要由索尼、三星供应，但是目前国产CIS已在手机市场主流的5000万像素领域实现突破。据统计，未来单车摄像头用量有望攀升，为CIS市场带来巨大的增长潜力。因此随着智能手机、安防、工业等领域的回暖，新能源汽车领域的崛起，无人机、AR/VR、机器视觉等新兴领域快速渗透，叠加国产化替代进程加快，CIS市场将持续增长。公司在在OLED显示驱动芯片代工领域持续突破，技术梯队不断完善。同时，其CIS产品完成55nm全流程堆栈式工艺量产，覆盖智能手机多摄核心需求。公司凭借在显示驱动与图像传感两大高增长赛道的技术卡位，有望持续受益于终端应用升级趋势，进一步打开市场空间，提升细分领域代工份额。
　　维持“买入”评级：公司28nm先进制程研发如期推进，预计2025年底实现OLED驱动芯片风险量产，打开高端显示市场空间；公司CIS工艺完成55nm全流程技术突破，已切入智能手机主摄供应链，受益于多摄趋势与汽车视觉升级；同时，公司平台多元化布局（DDIC/CIS/PMIC/MCU）与物联网、汽车电子等长周期赛道高度契合，有望在国产替代浪潮中持续提升细分领域份额，构建持续增长动能。预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.50亿元、11.57亿元、13.52亿元，EPS分别为0.42元、0.58元、0.67元，PE分别为76X、56X、48X。
　　风险提示：需求复苏不及预期风险；客户集中度较高风险；汇率波动风险；行业竞争加剧风险。

　　晶合集成发布2025年三季报，公司2025Q3营收同比保持较快增长，毛利率环比回升，公司积极推进OLEDDDIC、CIS、车规级芯片、PMIC等产品的开发，同时配套制程升级。随着DRAM向4F2+CBA架构升级，未来Fab有望迎来代工外围电路的机会。维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　公司2025Q3营收同比保持较快增长，毛利率环比回升。晶合集成2025年前三季度营收81.30亿元，YoY+20%；毛利率25.9%，YoY+0.6pct；归母净利润5.50亿元，YoY+97%。晶合集成2025Q3营收29.31亿元，QoQ+11%，YoY+23%；毛利率26.1%，QoQ+1.8pcts，YoY-0.7pct；归母净利润2.18亿元，QoQ+11%，YoY+137%。根据公司披露的机构投资者调研纪要，截至2025年10月15日公司产能利用率依然处于高位，预计2025年下半年产能将投放2万片/月。
　　新产品线开拓叠加制程升级，未来增长可期。根据晶合集成2025年半年度报告，公司已经实现40nm高压OLEDDDIC批量生产、28nm逻辑芯片持续流片、55nm堆栈式CIS全流程生产、55nm逻辑芯片小批量生产、110nmMicroOLED芯片小批量生产。根据公司披露的机构投资者调研纪要，28nmOLEDDDIC将在2025年底进入风险量产阶段；在汽车芯片领域，公司车规级DDIC和CIS平台已经通过AEC-Q100的认证；在PMIC领域，公司已实现150nm和110nmPMIC的量产，并在积极推进90nmPMIC的研发。我们认为28~55nmOLEDDDIC和CIS、车规级芯片、PMIC将成为公司未来的重要增长点。
　　4F2+CBA技术有望释放Fab代工外围电路的机会。根据半导体行业观察报道，存储厂商正在推动DRAM6F2技术向4F2+CBA技术升级。4F2架构相较于6F2架构可以使DRAM芯片面积减少约30%，且无需使用更小的光刻节点。CBA架构是将外围电路和存储器阵列在不同的晶圆上加工，然后通过晶圆间混合键合堆叠在一起。我们认为4F2+CBA架构有望成为未来DRAM发展趋势之一，届时存储厂可能将外围电路外包给专业的逻辑Fab厂生产。
　　估值
　　截至2025年10月30日收盘，公司总市值约723亿元，对应2025/2026/2027年PE分别为91.1/66.9/53.8倍。维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　市场需求不及预期。行业竞争格局恶化。产品研发进度不及预期。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入108.85亿元，同比上升17.69%，归母净利润为7.04亿元，同比增长32.16%；单季度来看，Q4实现营业收入为27.56亿元，同比增长11.38%，Q4归母净利润为1.54亿元，同比下滑39.33%。
　　公司稼动率维持高位水平，收入稳健增长。公司2025年全年收入同比增长17.69%，主要原因为公司各项业务积极发展，订单充足，公司稼动率维持高位水平。公司不断丰富产品种类、优化产品结构，2025年，DDIC、CIS、PMIC、Logic、MCU占主营业务收入的比例分别为58.06%、22.64%、12.16%、3.87%、2.82%，CIS占比稳步提升，成为公司第二大产品线。
　　公司Q4毛利率受折旧影响下滑。公司2025年毛利率为25.52%，同比增长0.02pct，其中集成电路晶圆制造代工毛利率为23.56%，同比下滑1.92pct；2025Q4毛利率为24.41%，同比下滑1.76pct，环比下滑1.72pct，毛利率的波动主要是由于公司产品结构的调整以及公司产线折旧影响。
　　费用方面，2025年销售、管理、研发费用率为0.61%、4.05%、14.53%，同比去年+0.06pct、+0.64pct、+1.69pct，公司拓展产品应用领域及开发高阶工艺平台，相关研发费用不断增加。
　　持续进行产能扩充，地处合肥，产业链协同效应强。公司不断优化产品结构，28nm逻辑工艺平台完成开发，公司四期项目建设一条产能为5.5万片/月的12英寸晶圆代工生产线，布局40及28纳米CIS、OLED、逻辑等工艺，预计将在2026年Q4搬入设备，2028年底满产，在逻辑工艺技术领域，晶合集成已联手客户完成28纳米多个工艺平台开发，未来可加快国产替代步伐，满足本土市场需求。公司地处合肥，其产业链协同效应强，有望给公司带来更多本土代工机会。
　　盈利预测及投资建议：我们调整此前盈利预测，我们预计公司2026-2028年归母净利润为8.83、11.33和17.47亿元，对应当前股价（2026年3月27日收盘价）PE为63.9、49.7和32.3倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求波动风险；新产品开发不及预期。

　　主要观点：
　　晶合集成公布2025年第三季度报告
　　2025年三季报正式披露，营业总收入81.30亿元，同比去年增长19.99%，归母净利润为5.50亿元，同比去年增长97.24%，基本EPS为0.28元，平均ROE为2.60%。
　　公司积极布局OLED显示驱动芯片代工
　　OLED驱动芯片是OLED面板的核心部件，随着OLED面板需求增长，OLED显示驱动芯片出货量有望持续提升。根据Omdia数据统计，2024年OLEDDDIC出货量达8.35亿颗，2025年Q1、Q2OLEDDDIC出货量分别为1.85亿颗和2.01亿颗。Omdia预计2030年OLEDDDIC出货量达10.84亿颗，年复合增长率约为4.5%。
　　公司在OLED显示驱动芯片代工领域积极布局。目前公司40nm高压OLED显示驱动芯片已实现批量生产,28nmOLED显示驱动芯片研发进展顺利，预计2025年底可进入风险量产阶段。
　　公司与核心客户积极推进CIS产品推进
　　全球CIS销售额总体呈稳定增长态势。据Omdia数据预测，预计到2029年全球CIS市场规模将进一步增长至270亿美元，2023年至2029年复合增长率为6%。长期以来，高性能CIS主要由索尼、三星供应，但是目前国产CIS已在手机市场主流的5000万像素领域实现突破。当前国内本土头部CIS厂商具备了多方面优势，技术差距也在不断缩小，国内企业积极拥抱本土厂商的态度也比较明确，符合国家主导的科技进口替代、自主可控的大趋势。除了手机市场外，汽车市场也成为了CIS增长的新动力。随着智能网联汽车的快速发展，高级辅助驾驶系统的市场需求旺盛，推动了汽车摄像头模组和CIS的销量增长。据统计，未来单车摄像头用量有望攀升，为CIS市场带来巨大的增长潜力。因此随着智能手机、安防、工业等领域的回暖，新能源汽车领域的崛起，无人机、AR/VR、机器视觉等新兴领域快速渗透，叠加国产化替代进程加快，CIS市场将持续增长。
　　目前公司CIS产品制程涵盖90-55nm，其中55nmCIS产品广泛用于智能手机主摄、辅摄及前摄镜头等场景。公司55nm全流程堆栈式CIS芯片实现批量生产。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年营收分别为111.69亿元、127.15亿元和141.84亿元，维持前值预期；归母净利润2025-2027年分别预计为，9.9亿元、13.11亿元和15亿元，对比前值预期净利润2026-2027年12.97亿元和14.85亿元有所提升。对应2025-2027年PE分别为67.92X、51.29X、44.84X。维持“增持”评级。
　　风险提示
　　消费电子需求疲软，DDIC库存高企，市场竞争加剧，技术迭代不及预期。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季报，2025前三季度公司实现营业收入81.30亿元，同比上升19.99%，归母净利润为5.50亿元，同比增长97.24%；单季度来看，Q3实现营业收入为29.31亿元，同比增长23.30%，环比增长11.42%，归母净利润为2.18亿元，同比增长137.18%，环比增长10.87%。
　　公司稼动率维持高位水平，业绩稳健增长。公司Q3收入同比增长23.30%，主要原因为公司各项业务积极发展，订单充足，公司稼动率维持高位水平。公司产品种类不断提升，2025年上半年，DDIC、CIS、PMIC、MCU、Logic占主营业务收入的比例分别为60.61%、20.51%、12.07%、2.14%、4.09%，CIS的占比逐步提升，渐渐成为公司第二大产品线。公司下半年预计扩产两万片，随着未来公司工艺平台的不断开发和产能扩张，业绩有望保持稳健增长态势。
　　公司三费率保持稳定下降态势。公司2025前三季度毛利率为25.90%，同比增长0.64pct；2025Q3毛利率为26.13%，同比下滑0.66pct，环比提高1.82pct，毛利率的波动主要是由于公司产品结构的调整以及公司产线折旧影响。
　　费用方面，2025前三季度销售、管理、研发费用率为0.55%、3.59%、13.27%，同比去年-0.06pct、-0.05pct、-0.48pct，公司2025Q3销售、管理、研发费用率为0.56%、3.7%、13.1%，同比-0.07pct、+0.24pct、-0.26pct。
　　持续研发开拓新工艺平台，地处合肥，产业链协同效应强。公司不断推出有市场竞争力的产品，40nm高压OLED显示驱动芯片、55nm全流程堆栈式CIS芯片实现批量生产；在研发方面，也取得了显著的成果，28nm逻辑芯片持续流片，公司将继续研发22nm平台，以把握22nm技术平台的广阔市场机遇；公司地处合肥，合肥提出“芯屏汽合”产业发展战略，构建了从设计、制造、封装测试、装备材料，到公共服务平台的完整产业链生态，其产业链协同效应强，有望给公司带来更多机会。
　　盈利预测及投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润为8.21、12.25和15.43亿元，对应当前股价（2025年10月29日收盘价）PE为88.3、59.1和47.0倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：下游需求波动风险；新产品开发不及预期。