投资逻辑
　　公司是国内领先的半导体IP与芯片定制服务提供商，以“芯片设计平台即服务（SiPaaS）”模式为核心，为人工智能、汽车电子、物联网、云计算等前沿领域提供从半导体IP授权到一站式芯片定制的全链条解决方案。公司在手订单屡创新高，据25年年度业绩快报，公司25年实现营收31.5亿元，同增35.8%。
　　立足半导体IP国产龙头地位，前瞻布局Chiplet与AI算力核心赛道。据公司公告，公司是中国排名第一、全球排名第八的半导体IP供应商，在GPU、NPU、VPU等核心处理器IP上具备自主可控能力，多个4nm、5nm的一站式项目正在进行中。公司深度契合产业前沿趋势，率先提出“IPasaChiplet”理念，已具备SoIC、2.5D/3D等先进封装设计能力，并向行业伙伴提供GPGPU、NPU等处理器IP，共同部署高性能AI芯片。同时，公司积极推动开放指令集架构生态建设，致力于构建“CPU+GPU+NPU”的完整算力平台，巩固其在下一代芯片架构中的关键生态位。公司2025年定向增发募资约18亿元，聚焦于AIGC及智慧出行领域Chiplet解决方案平台和面向AIGC、图形处理的新一代IP研发。
　　国产替代与AI浪潮需求明确，在手和新签订单屡创新高。AI算力爆发带来产业浪潮：公司凭借在AI处理器IP和Chiplet集成解决方案上的超前布局，已切入国内外头部客户的AI芯片及高性能计算项目供应链，有望享受AI浪潮带来的高增长红利。公司26年1月已完成对逐点半导体的收购交割，深化图像处理技术布局。据公司公告，2025年新签订单中AI算力相关订单占比超73%，数据处理领域订单占比超50%。公司在人工智能与高算力赛道的技术布局已实质性转化为商业订单落地。截至2025Q4，公司在手订单金额达到50.75亿元，较2025Q3环增54.4%，较2024Q4同增110.9%。
　　盈利预测、估值和评级
　　预计2025-2027年公司营收为31.52亿元、59.98亿元、79.00亿元，同增35.77%、90.27%、31.72%，公司净利润为-5.26亿元、2.16亿元、7.02亿元。给予26年25倍PS，目标市值1499亿元，目标价285.15元，给予公司“买入”评级。
　　风险提示
　　技术研发风险；行业竞争加剧风险；客户集中度高的风险；公司股东减持的风险。

　　25年营收稳健，研发投入占比大幅降低。公司25全年实现营收约31.53亿元，yoy+35.81%；其中下半年预计实现营收21.79亿元；预计实现扣非归母净利润-6.27亿元，同比亏损收窄0.16亿元，研发投入对利润的阶段性压制有望逐步缓解。25年公司预计期间费用合计约16.39亿元，其中约80%为研发费用，公司全年整体研发投入13.51亿元，研发投入占收入比重约43%。得益于公司新签订单大幅增长，研发资源随着订单转化逐步投入至客户项目中，研发投入占营收比重同比合理下降近11个百分点。
　　量产业务加速放量，芯片设计稳健增长。分业务情况看，25全年公司量产业务收入同比增长73.98%；芯片设计业务收入同比增长20.94%；特许权使用费收入同比增长7.57%；知识产权授权使用费业务收入同比增长6.20%；来自数据处理领域的营业收入同比增长超95%，收入占比约34%。
　　单季度新签订单屡创新高，在手订单连续九个季度保持高位。公司25Q2/Q3/Q4新签订单金额分别为11.82/15.93/27.11亿元，单季度新签订单金额三次突破历史新高，其中25Q4qoq+70.17%。25全年，公司新签订单金额59.60亿元，同比增长103.41%，其中AI算力相关订单占比超73%，数据处理领域订单占比超50%。截至25年末，公司在手订单金额达到50.75亿元，较三季度末的32.86亿元大幅提升54.45%，且已连续九个季度保持高位。公司25年末在手订单中，量产业务订单超30亿元，公司预计一年内转化的比例超80%，且近60%为数据处理应用领域订单。
　　盈利预测与投资评级：我们认为公司AIASIC重点发展方向持续向好，国内AIASIC大客户需求旺盛，公司订单强劲，继续看好公司发展前景。我们根据公司业绩预告调整预测，预计公司将在2025-2027年实现营业收入31.5/56.6/86.1亿元（原值38/53/70亿元），预计公司将在2025-2027年实现归母净利润预期为-4.49/3.15/8.05亿元（原值-0.8/2.6/5.5亿元）。公司研发及交付节奏存在阶段性错配，但中长期订单与需求趋势向好。维持“买入”评级。
　　风险提示：技术授权风险，业绩不及预期风险，研发人员流失风险，股价波动风险。

　　2025业绩预告：营收31.53亿元，yoy+35.81%；归母净利润-4.49亿元，同比收窄25%；扣非净利润-6.27亿元，同比收窄2.5%。2025年营收符合预期，归母净利润好于预期。
　　2025Q2起，芯原股份新签订单进入增长快车道。2025Q2-Q4新签订单金额分别为11.82/15.93/27.11亿元，连续三季创新高。2025年新签订单59.60亿元，同比增长103.41%，其中AI算力相关订单占比超73%，数据处理领域订单占比超50%。2025年末，在手订单50.75亿元创历史新高；预计一年内转化比例超80%，为2026年营收奠定基础。
　　研发成果转化成营收，2025年度研发投入占比下降。2025年度研发投入13.51亿元，占收入比重约43%。得益于公司新签订单爆发式增长，2025年研发投入占比同比下降近11pcts。
　　芯原位列国内第一、全球第八大设计IP厂商，2025年收购逐点半导体。芯原已拥有6大类处理器IP、智能像素处理平台、基于FLEXA的IP子系统，以及1600+数模混合IP和多种物联网连接IP；覆盖从5nmFinFet到250nmCMOS的多种工艺能力。2025年12月，芯原微联合投资人共同对外投资，以9.3亿元现金加上交易费用等收购逐点半导体97.89%股份，本次交易完成后，子公司天遂芯愿（增资后持有40%股权）将持有逐点半导体100%股份。
　　规模效应+渠道优势带来业绩弹性，量产规模效应有助于利润释放。主营一站式芯片定制服务、半导体IP授权业务（收入比7：3），后续弹性主要来自爆款芯片量产业务、特许权使用费的增长。同业智原科技、创意电子在研发投入高峰后，净利率维持在10%-20%水平。
　　IP市场格局：全球CR4占比75%，国内自给率不足10%。2024年半导体设计IP规模85亿美元，YoY+20.2%，四大厂商ARM、Synopsys、Cadence、Alphawave占比75%。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级。根据业绩预告，将2025年营收预测从33.5亿元下调至31.5亿元，归母净利润预测从-6.6亿元上调至-4.5亿元。维持2026-27年营业收入预测61.0/85.3亿元及2026-27年归母净利润预测-1.7/3.4亿元。同业可比公司（华大九天、海光信息，剔除极值寒武纪-U、翱捷科技-U）平均值2026年PS31倍，较芯原股份2026年PS18倍高76%，维持买入评级。
　　风险提示：研发失败、产品或服务无法得到客户认同的风险，技术授权风险。

　　投资要点
　　25Q4新签订单再创新高，AI算力相关订单占比超84%。2025年10月1日至2025年12月25日，公司2025年第四季度新签订单24.94亿元，较去年第四季度全期大幅增长129.94%，较今年第三季度全期进一步增长56.54%，继2025年第二、三季度单季度新签订单屡创历史新高后，再创历史单季度新高，将为公司未来营业收入增长提供有力的保障。截至2025年12月25日，公司第四季度新签订单金额中绝大部分为一站式芯片定制业务订单，AI算力相关订单占比超84%，包括云侧和端侧AI相关项目，数据处理领域订单占比近76%。
　　收购逐点半导体持续推进，强化端侧和云侧AIASIC布局。2025年12月12日，芯原股份联合华芯鼎新、国投先导等5家共同投资方，与特殊目的公司天遂芯愿签署《增资协议》《股东协议》，推进对逐点半导体的收购。天遂芯愿拟新增注册资本9.4亿元，芯原股份拟以逐点半导体2.11%股份（作价2000万元，参考其100%股权9.5亿元估值）及3.5亿元现金认缴天遂芯愿新增注册资本。本次投资完成后，天遂芯愿注册资本增至9.5亿元，芯原股份将持有其40%股权，成为单一第一大股东，并通过协议控制多数董事席位，享有对天遂芯愿的控制权。该项收购对芯原股份业务布局意义重大：一方面，公司与逐点半导体在图像前/后处理技术上形成互补，客户群体高度重合，结合后可提供完整图像处理方案，强化视觉处理领域优势，助力在AI手机、AI眼镜等多领域拓展终端AIASIC项目；另一方面，逐点半导体的AI图像增强技术与公司GPU等处理器IP深度融合，能以分布式渲染架构提升图像处理能效、降低GPU算力需求，其空间媒体技术平台还可与互联网厂商联合开发云端应用，并进一步拓展至智慧教育、智慧医疗等多场景，全面加强公司端侧和云侧AIASIC布局。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入35/46/62亿元，归母净利润分别为-2.6/0.5/2.9亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　业绩大幅下滑或亏损的风险，核心竞争力风险，经营风险，财务风险，行业风险，宏观环境风险。

　　芯原股份发布关于新签订单的自愿性披露公告。2025年10月1日至2025年12月25日，芯原股份新签订单24.94亿元，较24Q4全期大幅增长129.94%，较25Q3全期增长56.54%，继25Q2/25Q3单季度新签订单屡创历史新高后，再创历史单季度新高，将为公司未来营业收入增长提供有力的保障。截至2025年12月25日，公司25Q4新签订单金额中绝大部分为一站式芯片定制业务订单，AI算力相关订单占比超84%，数据处理领域订单占比近76%。我们认为，芯原股份新签订单逐季度放量主要系公司在IP业务中积累深厚，一站式定制化业务逐步得到客户认可，新客户新订单、老客户新订单不断，新签设计订单持续增长的同时，已完成的设计订单转化为量产订单，订单数量螺旋提升，我们看好公司作为一站式定制化&IP领军企业，充分受益于云+端AI浪潮。
　　一站式定制化业务实力强劲，IP行业地位领先。我们认为公司凭借丰富的流片经验、大客户的示范效应、领先的IP积累有望在云+端的AI浪潮中充分受益。具体来看：
　　1）一站式定制化业务：芯原拥有从先进5nmFinFET、22nmFD-SOI到传统250nmCMOS制程的设计能力，所掌握的工艺可涵盖全球主要晶圆厂的主流工艺、特殊工艺等，已拥有14nm/10nm/7nm/6nm/5nmFinFET和28nm/22nmFD-SOI工艺节点芯片的成功流片经验，英特尔、博世、恩智浦、亚马逊、谷歌、微软等均为公司客户，大客户示范效应显著。
　　2）IP业务：VPU方面，已被中国前5大互联网企业中的3家，全球前20大云平台解决方案提供商中的12家，以及2024年中国造车新势力Top8榜单中5家所采用；NPU方面，已被91家客户用于其140余款人工智能芯片中，集成了芯原NPUIP的AI类芯片已在全球范围内出货近2亿颗；GPU方面，内置芯原GPU的客户芯片已在全球范围内出货超过20亿颗，公司GPGPU可以支持大规模通用计算和AIGC相关应用，现已被客户采用部署至各类高性能AI芯片中，面向数据中心、高性能计算等应用领域。
　　盈利预测与投资建议：公司为一站式定制化&IP领军企业，预计公司在2025/2026/2027年分别实现营业收入34.45/43.23/61.50亿元，同比增长48.4%/25.5%/42.3%，由于公司仍处于高度研发投入阶段，2025年预计利润小幅亏损，27年随着量产业务的放量，利润端有望实现大幅改善，我们调整盈利预测，预计2025/2026/2027年实现归母净利润-0.85/0.57/2.68亿元，同比增长85.8%/167.3%/368.5%。研发为未来收入的前置指标，因此PS估值更具有参考价值，当前股价对应2025/2026/2027年PS分别为20/16/11X。公司正处于高速发展阶段，未来设计业务转化为量产业务将进一步带动公司业绩高速增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品进展不及预期、宏观经济风险、地缘政治风险。

　　【核心结论】我们预计2025/2026/2027年营收分别为32.67/46.61/58.71亿元，对应PS为25/18/14倍。公司为中国半导体IP第一股，目前拥有自主可控的6种处理器IP，收购芯来智融后将补齐CPUIP的短板。随着国内ASIC自研进展加快和端测AI需求增长，公司两大业务IP授权和芯片定制有望持续受益。首次覆盖，给予"增持"评级。
　　【主要逻辑】
　　芯原是一家依托自主半导体IP，为客户提供平台化、全方位、一站式芯片定制服务和半导体IP授权服务的企业。基于公司独有的SiPaaS经营模式，主营业务应用领域广泛包括消费电子、汽车电子、计算机及周边、数据处理、物联网等，客户包括芯片设计公司、互联网厂商、云服务提供商等。
　　深耕半导体IP二十载，自研/并购铸就IP护城河。公司拥有自主可控的GPUIP、NPUIP、VPUIP、DSPIP、ISPIP和显示处理器IP这六类处理器IP，以及1,600多个数模混合IP和射频IP。根据IPnest，公司IP种类在全球排名前十的IP企业中排名前二。8月底宣布筹划收购芯来智融，补齐CPUIP。IBS预计2030年中国芯片设计公司规划中的设计项目数将增长到2,435项。随设计项目数增长，IP授权需求有望持续增长，公司有望从中受益。
　　在手订单再创新高，AIASIC龙头端侧/云侧业务同步发力。云侧：云厂商出于降本和供应链安全等考虑自研芯片，博通预计2027年AIASIC市场规模可达600-900亿美元，公司有望持续受益，25Q3公司新签订单15.93亿元，同比+145.80%，为公司未来营业收入增长提供有力保障；端侧：系统厂商、互联网公司、车企等出于缩短开发周期和降低风险的目的与公司合作，公司NPUIP已被91家客户用于其140余款人工智能芯片中。
　　风险提示：新签订单不及预期；核心研发人员流失风险；在手订单转化收入延期、数据陈旧风险。