事件：公司公布2024年半年报。报告期内，公司实现营业收入262.69亿元，同比增长23.2%；归属于上市公司股东的净利润16.46亿元，同比下降45.1%。
　　点评：
　　半导体产业链景气回暖带动公司营收同比增长，折旧费用增加影响报告期盈利水平。据公司半年报，公司2024年上半年实现营收262.69亿元，同比增长23.23%，实现归母净利润16.46亿元，同比下降45.07%，对应24Q2营收为136.76亿元，同比增长23.10%，环比增长8.59%，对应24Q2归母净利润为11.37亿元，同比下降19.11%，环比增长123.46%。盈利能力方面，公司2024年上半年销售毛利率为13.91%，相比上年同期下降8.53个百分点，2024年上半年销售净利率为6.25%，相比上年同期下降11.00个百分点；分季度来看，公司24Q2销售毛利率为13.65%，同比-8.49pct，环比-0.54pct，公司24Q2销售净利率为8.71%，同比-7.83pct，环比+5.14pct。2024年上半年，全球半导体产业整体呈现复苏迹象，产业链回暖趋势基本确立，晶圆代工作为产业链前端的关键行业迎来一定的需求反弹，带动公司24H1营收实现同比增长，24Q2营收实现同比、环比增长。盈利能力方面，报告期内公司12英寸产能建设加速，逆势扩产导致折旧费用同比增加，叠加报告期内晶圆代工价格降低影响了企业的盈利能力，导致公司盈利能力承压。
　　受益本土化需求提升和高附加值产品占比提升，公司24Q3指引乐观。据公司此前港股发布的24Q2未经审核业绩公告，公司对24Q3收入指引为环比增长13%至15%，毛利率介于18%到20%范围内，指引较为积极。进入24Q3，受地缘政治影响，本土化需求加速提升，主要市场领域的芯片套片产能供不应求，公司12英寸产能紧俏，价格向好。产品结构方面，公司今年扩产都在12英寸，附加值相对较高，新扩充产能得到充分利用并带来收入，促进产品组合优化调整，因此公司对24Q3展望乐观。晶圆代工行业具有一定季节性，四季度通常是传统单季，公司对24Q4展望谨慎乐观，并表示行业仍具有一定不确定性。
　　国内晶圆代工龙头企业，受益下游需求复苏、国产替代和产品结构优化的多重驱动。公司是国内晶圆代工龙头企业，晶圆代工产值连续多年位列国内第一。据CounterpointResearch报告显示，公司在24Q1、24Q2市场份额均为6%，连续两个季度位列全球前三，具有一定行业话语权。展望下半年，公司有望受益于消费电子、智能手机平台的持续复苏，地缘政治影响带来的本土化需求加速，以及12英寸产能持续扩产带来的产品附加值提升，经营业绩有望实现逐步复苏，长期发展动能充沛。
　　投资建议：预计公司2024—2025年每股收益分别为0.59元和0.76元，对应PE分别为82倍和63倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：下游需求复苏不及预期的风险、晶圆代工行业竞争加剧的风险。

　　事件：公司港股公告了2024年二季报，实现营业收入19.01亿美元，同比增长21.8%，环比增长8.6%；归母净利润1.65亿美元，环比增长129.2%；毛利率13.9%，环比增长0.2pcts，整体业绩表现优于一季度指引（营收环比+5%-7%，毛利率9%-11%）。
　　投资要点：
　　Q2业绩超指引，晶圆出货量大幅提升。根据港股公告，公司二季度合计营收19.01亿美元，YoY+21.8%，QoQ+8.6%，超过一季度公告指引QoQ+5%~+7%，毛利率13.9%超过一季度公告指引区间9-11%，归母净利润1.65亿美元（YoY-59.1%，QoQ+129.2%）。在需求端，一方面随着中低端消费电子逐步恢复，从设计公司到终端厂商，备货建库存意愿更高；另一方面受地缘政治的影响，本土化需求加速提升。在供应端，上半年新增产能快速投入生产，且扩产附加值相对较高。公司24Q2整体稼动率85.2%，相较24Q1提升4.4pcts，晶圆交付量2111K，QoQ+17.7%，YoY+50.5%，平均销售单价因产品组合变动下降8%。公司折合8寸晶圆月产能从24Q1的814.5K/M继续提升至24Q2的837K/M，增加约22.5K/M（折合12寸10K/M）。
　　消费电子拉动明显，欧美客户拉货提前占比略有提升。根据港股公告，按下游占比来看，公司24Q2智能手机业务占比32%（QoQ+0.8pcts），电脑与平板占比13.3%（QoQ-4.2pcts），消费电子35.6%（QoQ+4.7pcts），互联和可穿戴11%（QoQ-2.2pcts），工业和汽车8.1%（QoQ+0.9pcts）。按区域分，公司24Q2中国区客户收入占比80.3%（QoQ-1.3pcts），美国区客户收入占比16%（QoQ+1.1pcts），欧亚区客户收入占比3.7%（QoQ+0.2pcts），部分海外客户需要建立库存，以稳定市场份额、对冲市场风险，因此进行了一定程度的拉货，将下半年的一部分货拉到上半年出。按晶圆结构来看，公司8寸晶圆销售收入占比26.4%（QoQ+2pcts），12寸晶圆收入占比为73.6%（QoQ-2pcts），我们判断公司单价下滑与ASP较低的8寸晶圆收入比例提升有关。
　　折旧摊销持续提升，资本开支维持高位。根据港股公告，24Q2折旧与摊销成本7.97亿美元，YoY+21.4%，QoQ+6.9%；24Q2资本开支22.52亿美元，24Q1为22.35亿美元。
　　三季度继续积极指引。根据港股公告，公司指引24Q3营收21.48-21.86亿美金之间，对应QoQ+13%-+15%，毛利率18-20%。预计第三季度平均单价环比提升，并拉动毛利率环比上升。在外部环境无重大变化的前提下，目标是销售收入增幅可超过可比同业的平均值，下半年销售收入可超过上半年。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级。根据公司二季度港股公告及三季度指引，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测为42.96/55.06/66.78亿（原40.42/55.18/69.56亿），对应24-26年A股股价PE为88/69/57X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，先进制程研发不及预期，产能释放不及预期

　　中芯国际发布2024年第二季度未经审核业绩公告，销售收入及毛利率均好于指引。24Q2公司实现营业收入19.0亿美元，环比增长9%，同比增长22%，主要得益于晶圆销售量的增加。24Q2公司毛利率为13.9%，环比增长0.2个百分点；经营利润为0.87亿美元，环比增长3522%；归属于本公司拥有人的应占利润为1.65亿美元，环比增长129%；息税折旧及摊销前利润为10.56亿美元，息税折旧及摊销前利润率为55.5%。三季度，公司给出的收入指引是环比增长13%~15%，毛利率介于18%到20%的范围内。
　　产能和产能利用率同步提升。公司的8英寸利用率有所回升，12英寸产能在过去几个月处于接近满载状态。今年上半年，公司新增了一定的有效产能，以8英寸晶圆约当量计，中芯国际月产能由24Q1的81.5万片增加至24Q2的83.7万片。新增产能快速投入生产，公司综合产能利用率环比增长了4个百分点，从24Q1的80.8%提升至24Q2的85.2%。预计今年公司今年年底相较于去年年底，产能总体增量6万片左右的12英寸产能。
　　手机和消费电子等下游需求增长提供动能。在晶圆应用分类方面，24Q2晶圆收入中智能手机占32%，电脑与平板占13%，消费电子占36%，互联与可穿戴占11%，工业与汽车占8%，其中智能手机和消费电子类占比同环比均有所提升。智能手机和消费电子市场逐步复苏，公司二季度的成长动能主要来自于广泛应用于消费电子和智能手机的平台。BCD平台，包括电源管理、开关稳压器、LCD驱动等，销售收入环比增长超过20%；射频CMOS平台，包括蓝牙WiFi接收器、收发器等，销售收入环比增长近30%。
　　我们预测公司24-26年归母净利润分别为44.7/54.9/69.0亿元（原24-26年预测为26.6/36.1/52.2亿元，主要调整了晶圆代工业务营收和毛利率预测，下调费用率预测），采用DCF估值法，给予60.14元目标价，维持买入评级。
　　风险提示
　　生产设备难以购买；价格竞争过于激烈；产能爬坡不及预期；客户导入不及预期；优惠税率持续性不确定性风险；政府补助、投资收益等其他收益不确定的风险。

　　事件：2Q24公司业绩亮眼。2Q24公司实现收入19.01亿美元，同比上升21.8%，环比增长8.6%，超出此前公司收入指引环比增长5%-7%的区间上限，主要系晶圆出货量环比上升18%，抵消ASP因产品组合变化环比下降8%的影响。盈利方面，2Q24公司实现毛利率13.9%，超出此前公司毛利率指引区间9%-11%的上限，环比上升0.2pct，同比下降6.4pct；归母净利润1.65亿美元，同比下降59%，环比上升129%，对应归母净利率环比上升5pct至9%。3Q24公司指引强劲、大超预期。3Q24公司指引收入环比增长13%-15%，对应21.5-21.9亿美元，中值较市场预期的18.7亿美元高逾16%，毛利率指引18%-20%，中值较市场预期的12.08%高约7pct。强劲业绩系本土化需求加速，产能利用率提升叠加ASP涨价所致。公司指引24年全年营业收入增速将超过行业平均值，下半年收入规模有望超过上半年。
　　消费电子、智能手机等下游需求复苏，晶圆代工需求上行。1）应用：2Q24受益于消费电子和智能手机需求复苏。智能手机、电脑与平板、消费电子和其他收入占比分别为32%、13%、36%和19%，其中消费电子和智能手机成为主要增长驱动力，带动BCD平台、射频/CMOS等芯片产品需求强劲。2）尺寸：2Q248寸和12寸营收占比分别为26.4%和73.6%，8寸占比同比增长1.1pct，环比增长2pct，系8英寸产能利用率回升；3）地区：受益于国产替代浪潮，中国地区收入占比80%，美国收入占比16%，欧亚区占比4%。
　　产能利用率提升，晶圆涨价叠加12寸晶圆出货比例提升，看好ASP提升带动盈利能力持续增强。3Q24指引超预期。1）出货量和产能利用率：2Q24产能利用率85%，环比增长4pct，系8寸晶圆利用率回升，且12寸产能接近满载。公司扩产计划持续推进，2Q24约当8英寸的月产能增至83.7万片，较1Q2481.5万片的月产能环比增加3%，并指引24年底12寸月产能较23年底提升6万片。出货量方面，公司指引3Q同2Q持平，4Q客户补库结束、将按需下单，或导致4Q出货量环比略降。2）ASP：ASP涨价将成为3Q24指引大超预期的主要原因，涨价趋势将至少持续至4Q24。①晶圆供不应求，各类产品ASP自2Q24出现涨价趋势；②3Q2412寸出货占比上升，产品组合改善帮助整体ASP增长。展望未来，下游需求复苏支撑产能利用率和晶圆出货，ASP涨价有望自3Q24至少延续至4Q24，驱动盈利能力稳步提升。
　　盈利预测、估值与评级：下游需求复苏，看好后续产能利用率改善、晶圆ASP涨价，但考虑到产能释放会使折旧摊销增长，我们调整中芯国际（0981.HK）24-25年归母净利润为6.79/9.11亿美元（相比上次预测调整-25%/-13%），新增26年归母净利润预测11.81亿美元，对应同比增速-25%/+34%/+30%；同理，调整中芯国际（688981.SH）24-25年归母净利润为48.10/64.58亿人民币（相比上次预测调整-26%/-14%），新增26年归母净利润预测83.67亿人民币。股价对应24-25年港股PB0.8x/0.8x，A股PB2.5x/2.4x，且受益于国产替代机遇，维持中芯国际港股/A股“买入”评级。
　　风险提示：美国管制趋严；下游需求疲软；行业竞争增强；技术不及预期。

　　事件
　　5月9日，中芯国际发布2024年一季报，2024年Q1实现营业收入125.94亿元，同比+23.36%，环比+3.63%；实现归母净利润5.09亿元，同比-68.02%，环比-55.67%；销售毛利率为14.19%，同比-8.58pcts，环比-4.64pcts。
　　3月28日，中芯国际发布2023年年报，2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%；实现归母净利润48.23亿元，同比-60.3%；实现扣非归母净利润32.69亿元，同比-67.7%；单Q4来看，2023Q4实现营业收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.45%，环比-58.16%；销售毛利率为16.4%。
　　投资要点
　　24Q1稼动率达80.8%，营收毛利率均超此前指引。2023年半导体行业处于周期底部，全球市场需求疲软，行业库存较高，去库存缓慢，且同业竞争激烈。公司2023年实现营业收入452.50亿元，同比-8.6%，其中主要业务晶圆代工营收408.75亿元，同比-9.8%，销售晶圆（8英寸晶圆约当量）586.7万片，同比-17.34%。全年稼动率75%，基本符合年初指引。2023年下半年电子设备需求回暖，市场活力恢复，行业逐步显现复苏迹象。公司业绩逐季提升，2023Q4实现营业收入121.53亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48亿元，同比+69.45%，环比-58.16%。利润端承压系半导体行业处于周期底部、公司高投入高折旧所致。世界范围内，低功耗蓝牙、IOT、MCU等消费类中低端市场在慢慢恢复。2024年Q1，全球客户备货意愿有所上升，公司实现营业收入125.94亿元，同比+23.36%，环比+3.63%，实现连续4个季度成长；销售毛利率13.7%（国际财务报告准则），同比-7.1pcts，环比-2.7pcts。24Q1营收毛利率均好于指引。Q1毛利率下降主要因产品价格和产品组合变动,及中芯京城进入折旧期。营收拆分来看，按地区，中国/北美/欧亚占比分别为81.6%/14.9%/3.5%；按尺寸，8英寸/12英寸占比分别为24.4%/75.6%。晶圆产品业务收入占总营收的93.0%，当季出货量（8英寸当量晶圆）突破179万片，环比增长7.2%。ASP环比下降2.6%，约2040美元/片（折合12英寸），主要系产品组合变动，部分产线满载，优先保证急单。当季产能环比增加至81.45万片/月（折合8英寸），产能利用率达到80.8%，环比提升4pcts。
　　24Q1智能手机与消费电子占比显著提升,均超3成。2023年Q4，在各产品平台中，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼：CIS及ISP收入环比增长超过六成，产能供不应求；DDIC及TDDI收入环比增长近三成，在40nm和55nm市场里有较强的竞争力；AMOLED技术应用也形成了较好的布局。得益于23Q3Mobile产业链更新换代，部分创新的产品公司启动急单，业务开始企稳回升。分应用领域来看，2023年公司集成电路晶圆制造代工业务中，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车营收占比分别为26.7%/26.7%/25%/12.1%/9.5%。各领域中，电脑与平板收入占比增长（yoy+9.2pcts），系部分客户新品急单较多所致。24Q1营收占比略有调整，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车分别为31.2%/17.5%/30.9%/13.2%/7.2%，智能手机与消费电子占比显著提升。24Q1公司往后推迟了电脑与平板交付时间，因标准产品通常需求较稳定，优先保证了与市场份额相关的急单即消费电子。
　　持续推进12英寸产能建设，预计2024年全年资本开支约75亿美元。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长。近年来，半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。对于全球供需，“localforlocal,ChinaforChina”是目前常见布局。今明年仍是各区域建产能的高峰年。公司计划在2024年继续推进已宣布的12英寸工厂和产能建设计划。公司2023年资本开支约为人民币528.4亿元，2024Q1资本支出22.35亿美元，预计2024年全年资本开支约75亿美元，约8成用于设备支出。高投入带来的折旧将使利润端承压。2024年，公司预计将随半导体产业链一起摆脱低迷，在客户库存逐步好转和手机与互联需求持续回升的共同作用下，实现平稳温和的成长，预计销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长。展望二季度，公司看到：1）国际消费市场部分恢复，新产品需要增加量，例如低功耗蓝牙、MCU，库存在下降，客户开始补单；2）由于今年体育年观看运动赛事的需求，机顶盒、电视相关产品的销售在增加，明显多于去年；3）最大的一块，智能手机尤其是中国智能手机厂家，为了保住份额不丢失或者是扩大份额，拿的货都比去年多，智能手机相关产品目前供不应求的。由于部分客户的提前拉货需求仍在持续，2024年Q2营业收入预计环比增长5%-7%；伴随产能规模扩大，中芯京城折旧逐季上升等，毛利率预计在9%-11%之间。
　　盈利预测
　　我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入505.93/587.84/670.71亿元，实现归母净利润46.93/56.71/62.08亿元，2024年5月14日股价对应2024-2026年PE分别为73/60/55倍，PB分别为2.12/2.05/1.98倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。