Huaheng Bio (Huaheng) recorded revenue/attributable NP/recurring NP of RMB1,020/150/150mn (+20/-22/-22% yoy) in 1H24. For 2Q24, revenue/attributable NP was RMB520/60mn (+15/-43% yoy, +3/-27% qoq). Due to the valine price center fell, we estimate its 2024/2025/2026 attributable net profit at RMB400/540/690mn, with EPS of RMB1.75/2.37/3.03. We value the stock at 30x 2024E PE, at par with its Wind-consensus based peers’ average. Our target price is RMB52.50 (previous RMB138.6). Maintain BUY.

　　主要观点：
　　事件描述
　　2024年8月28日，华恒生物发布2024年半年报。公司2024H1实现营收10.16亿元，同比增长19.57%；实现归母净利润1.50亿元，同比下降21.72%%；实现扣非归母净利润1.48亿元，同比下降22.14%。
　　24Q2单季度实现营收5.15亿元，同比增长14.64%，环比增长2.93%；实现归母净利润0.63亿元，同比下降42.63%，环比下降27.08%；实现扣非归母净利润0.62亿元，同比下降44.58%，环比下降28.31%。
　　24Q2业绩承压，缬氨酸产销量上升价格偏低
　　公司24Q2业绩有所下滑、利润端承压，主要系缬氨酸产品产销齐增而价格偏低，同时公司多项目处于投产初期、相关费用增长。公司24H1营业收入同比增长19.57%，营业成本同比增长40.69%，利润受到挤压；销售费用同比增长32.02%，公司重视销售团队建设，为新品放量打开市场空间。据百川盈孚及chemicalbook数据，缬氨酸/色氨酸/精氨酸/蛋氨酸当前月均价分别为13.3/60.0/68.0/21.02元/公斤，同比-29%/-11%/+0%/+20%，环比+0%/+4%/+0%/-2%，公司主要产品缬氨酸目前处于低位，但长期来看，公司仍具备生物法制备工艺的成本优势，且叠加现有氨基酸产品产销同增及新品色氨酸、精氨酸、蛋氨酸等逐步投产放量的趋势，公司业绩有望得到支持、逐步好转。
　　蛋氨酸实现技术突破，新品种氨基酸逐步放量
　　公司新产品1,3-丙二醇、丁二酸、苹果酸、色氨酸、精氨酸陆续按计划投入生产，公司产品矩阵持续丰富。24H1公司继续推进赤峰基地生物法交替年产2.5万吨缬氨酸、精氨酸及年产1000吨肌醇项目、巴彦淖尔交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产1万吨精制氨基酸项目建设，拓展业绩增长点。此外，公司24H1研发费用同比上升16.56%，重视研发创新。公司继24年3月与欧合生物签订精氨酸技术许可合同后，于8月再次签订色氨酸技术许可合同，为公司精氨酸、色氨酸产业化生产提供合成生物学技术支持；24年7月28日，华恒生物合资子公司恒裕生物的生物法L-蛋氨酸项目通过科技成果鉴定，该方法实现了L-蛋氨酸前体物的高效合成，其中O-琥珀酰L-高丝氨酸的产量和糖酸转化率达到国内外最高，整体技术水平国际领先，并已建成国内首条年产3000吨产线，将技术优势转化为业绩驱动力。
　　投资建议
　　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.18、6.29、9.69亿元（前值为6.03、8.41、11.29亿元），同比增速为-6.8%、50.4%、54.0%。对应PE分别为18、12、8倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　（1）原材料价格波动风险；
　　（2）在建项目不及预期风险；
　　（3）国际局势及汇率波动风险；
　　（4）行业竞争加剧风险。

　　事件描述
　　2024年8月28日，公司公布2024年上半年业绩，公司实现营收10.16亿元，同比+20%，环比-7%；实现归母净利润1.50亿元，同比-22%，环比-42%。其中二季度实现营收5.15亿元，同比+15%，环比+3%；实现归母净利润0.63亿元，同比-43%，环比-27%。
　　事件点评
　　缬氨酸市场供需变化，价格下跌拖累整体业绩。受前期国内企业产能释放影响，缬氨酸价格大幅下降，2024年上半年国内缬氨酸均价约为1.52万元/吨，同比下滑41.53%。2024年上半年秦皇岛、巴彦淖尔、赤峰子公司分别实现营收4.06/3.92/2.51亿元，同比+50%/+10%/无前值；实现净利润0.89/0.62/-0.01亿元，同比+17%/-42%/无前值。秦皇岛与巴彦淖尔基地为公司缬氨酸主要生产基地。
　　海外业务占比显著提升。2024年上半年海外收入为5.08亿元，占比50%，较2023年提升约9%，毛利率为38%，较国内高约5%。
　　生物法蛋氨酸中试放大顺利，有望贡献新增长点。2024年7月28日，公司生物法L-蛋氨酸项目顺利通过由中国轻工业联合会组织的科技成果鉴定，已建成国内首条3000吨/年生物法生产L-蛋氨酸生产线。蛋氨酸是人体和动物所必需的唯一含硫氨基酸，市场规模广阔，生物法蛋氨酸后续有望为公司贡献新增长点。
　　1,3PDO日化+聚氨酯+PTT领域应用有效拓展。2024年上半年公司1,3PDO市场应用有效拓展，凭借品质和减碳优势获得多项奖项，有望在个人护肤品、生物基聚氨酯、PTT纤维等领域打开市场空间。
　　投资建议
　　我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收26.82/36.09/51.95亿元，同比增长38.4%/34.6%/43.9%；实现归母净利润4.64/6.26/8.54亿元，同比增长3.3%/35.1%/36.3%，对应EPS分别为2.03/2.74/3.73元，PE为15.8/11.7/8.6倍，维持“买入-B”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动风险；行业产能过剩风险；下游需求增长不及预期风险。

　　事件：2024年8月28日，公司发布2024年半年报。2024年上半年，公司实现营收10.16亿元，同比增长19.57%；实现归母净利润1.50亿元，同比降低21.72%；实现扣非后归母净利润1.48亿元，同比降低22.14%。其中2024Q2，公司实现营收5.15亿元，同比增长14.64%；实现归母净利润0.63亿元，同比降低42.63%，环比降低27.08%；实现扣非后归母净利润0.62亿元，同比降低44.58%，环比降低28.31%。
　　缬氨酸价格下降+新品费用提升系利润下降主因。据wind引用自博亚和讯数据，缬氨酸因23年行业产能快速释放，导致其价格自23年下半年开始下滑。23年缬氨酸均价为22.82元/kg，其中23H1缬氨酸均价为25.94元/kg；24H1缬氨酸均价为15.10元/kg，同比下降41.43%；同时，公司新产品1,3-丙二醇、丁二酸、苹果酸、色氨酸、精氨酸等产品按计划投向市场，经营规模进一步扩大，相关费用益有所增加，系公司利润下降主要因素。
　　生物基产品（PDO/丁二酸）：看好长期市场空间。1,3丙二醇系PTT等高性能聚酯纤维的重要生产原料，有望受益下游PTT纤维的发展而快速增长；但PDO-PTT产业发展一度受制于国外巨头美国杜邦的技术垄断，特别是PDO的生物法合成一直未能实现有效的大规模突破。公司1,3-丙二醇生物法的研发和量产取得的成功，不仅是技术上的突破，更是有效解决了长期依赖进口原料的问题，为国内PDO-PTT产业链的独自自主提供了强有力的支撑；丁二酸作为重要的有机合成原料及有机合成中间体，可用于生产生物基PBS、BDO等产品，同时也可广泛应用于食品、医药、农业等领域，具备良好的市场前景。
　　精、色氨酸：小品种氨基酸的进一步延伸。2024年3月、8月，公司分别发布公告与关联方欧合生物签署《技术许可合同》，欧合生物将其拥有的生物法生产精氨酸/色氨酸技术授权公司使用。精氨酸是一种多功能的半必需或条件性必需的碱性氨基酸，色氨酸因对人和动物的生长发育、新陈代谢起着重要作用，被称为第二必需氨基酸，近年来产品价格高位震荡，且欧合生物突破的生物法技术克服了传统蛋白水解法的缺点，同时具备生产条件温和、产品纯度高、生产成本低等优势。我们认为，精、色氨酸的产品布局有利于丰富公司产品结构，巩固和提升公司在行业内的地位。
　　投资建议：公司是合成生物学领先企业，主业丙氨酸、缬氨酸厌氧工艺行业领先，三大新产品及新品种氨基酸产品有望贡献新的利润增量。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利4.51亿元、6.56亿元和8.84亿元，EPS分别为1.97元、2.87元和3.87元，对应8月28日收盘价的PE分别为16、11和8倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧，核心技术或核心技术人员流失。

　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，23年实现营业收入19.4亿元，同比增长36.6%；实现营业利润5.1亿元，同比增长49.4%，实现归母净利润4.5亿元，同比增长40.3%；按1.58亿股的总股本计算，实现摊薄每股收益2.9元，每股经营现金流为1.9元。23年第四季度实现营收5.7亿元，同比增长32.0%，环比增长11.6%；实现归母净利润1.3亿元，同比增长25.4%，环比基本持平。公司2024年一季度实现收入5.0亿元，同比+25.1%，环比-12.8%，实现营业利润1.0亿元，同比+4.6%，环比-32.3%，实现归母净利润0.9亿元，同比+6.6%，环比-33.0%。
　　产能释放带动产销规模增加。公司2023年业绩增长主要来源于产品产销量增加：氨基酸产品实现营收14.7亿元，占主营收入的86%，占公司总收入的75.6%，为主要营收来源；2023年氨基酸产品产量7.9万吨，同比增加1.5万吨，销量7.7万吨，同比增加1.15万吨；从价格上看，公司氨基酸产品均价同比略有下滑，2023年为1.9万元/吨，同比22年的2.0万元/吨下滑3.3%，其中根据博亚和讯，23年缬氨酸市场均价为22.7元/千克，较22年同期均价下行2.0%，24年缬氨酸价格继续下滑，24Q1均价为15.5元/千克，yoy-42.0%，qoq-16.1%。盈利能力方面，公司23年实现毛利7.9亿元，同比增加2.40亿元，yoy+43.0%；综合毛利率为40.5%，同比增加1.8个百分点；一季度综合毛利率33.58%，同比下滑5.26个百分点，环比下滑5.09个百分点
　　期间费用率保持稳定，2023年公司研发费用同比+38%。23年公司期间费用合计2.8亿元，同比增加0.7亿元，yoy+32.7%，期间费用率为14.7%，同比减少0.4个百分点。逐季度看，23Q4三项费用率分别为2.6%/5.7%/1.1%，24Q1为2.2%/6.5%/0.9%。公司高度重视技术创新与研发工作，2023年公司研发费用1.1亿元，较2022年增加0.3亿元，yoy+38.0%，研发费用率5.6%。
　　在建工程持续推进，巴彦淖尔基地再扩容。2023年，公司推进赤峰基地年产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目和年产5万吨的生物基1,3-丙二醇建设项目，秦皇岛基地建设年产5万吨生物基苹果酸建设项目。2024年，上述项目均可实现连续量产有望为公司提供重要增量。24年3月，公司拟以全资子公司为主体建设“交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和1万吨精制氨基酸项目”，基于市场需求情况，公司继续扩充三支链氨基酸、色氨酸产品产能，有助于增加产品产量，提高企业的盈利能力，同时，扩大公司业务范围，丰富产品种类，增加市场竞争力。
　　盈利预测与估值：综合考虑公司新增产品产能、主营产品产销、成本端变化情况，预计公司2024~2026年归母净利润分别为6.6、8.4、10.3亿元（25年前值为8.1亿元），维持“买入”的投资评级。
　　风险提示：产品系列较为单一风险、主要产品应用领域较为集中风险、市场需求放缓及容量有限风险、主要产品销售价格下降风险。

　　公司发布2024年中报：报告期内，公司实现营收10.16亿元（YoY+20%），实现归母净利润1.5亿元（YoY-22%），实现扣非归母净利润1.48亿元（YoY-22%）。其中，24Q2单季度实现营收5.15亿元（YoY+15%，QoQ+3%），实现归母净利润0.63亿元（YoY-43%，QoQ-27%），实现扣非归母净利润0.62亿元（YoY-45%，QoQ-28%），业绩同环比依旧承压。24Q2公司销售毛利率29.67%，同、环比分别变动-14.89pct、-3.91pct，净利率12.05%，同、环比分别变动-12.40pct、-5.10pct。费用方便，24Q2销售费用2070万元、研发费用3487万元，同环比增长对业绩造成一定拖累。
　　24Q2缬氨酸价格低位导致业绩持续承压，丙氨酸、肌醇等产品持续上量。根据博亚和讯数据，24年以来公司L-缬氨酸产品市场价格持续下滑，24Q2均价为14.9元/公斤，同比下滑41%，环比下滑4%，核心产品价格下滑导致利润率水平出现明显下滑，24Q2单季度毛利率29.67%，同、环比分别变动-14.89pct、-3.91pct，净利率12.05%，同、环比分别变动-12.40pct、-5.10pct。但值得注意的是公司另一核心产品L-丙氨酸维持高景气，贡献稳定的利润，此外肌醇等产品也持续上量。后续看，L-缬氨酸产品价格已逐步企稳，且随着豆粕减量替代趋势稳步推进，需求端仍维持较高增速，该产品盈利能力仍有望逐步修复。同时24H1公司新项目调试稳步推进，预计24H2将逐步释放业绩，我们认为公司业绩已经触底，后续将再次进入环比持续上行通道。
　　持续扩充公司产品矩阵，多元化布局打开成长空间，L-蛋氨酸有望成为下一个增长点。随着公司高质量完成赤峰基地年产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目和年产5万吨的生物基1,3-丙二醇建设项目，秦皇岛基地年产5万吨生物基苹果酸建设项目，公司产品、技术从氨基酸、维生素等扩充到生物基新材料单体，进一步打开了发展空间。同时，巴彦淖尔基地“交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产1万吨精制氨基酸项目”、赤峰基地“生物法交替年产2.5万吨缬氨酸、精氨酸及年产1000吨肌醇建设项目”有序推进，为公司带来新增量。此外，7月31日，公司公众号发布，华恒生物合资子公司恒裕生物“生物法生产L-蛋氨酸关键技术及工业应用”通过科技成果鉴定，恒裕生物已建成国内首条3000吨/年生物法生产L-蛋氨酸生产线。未来弱该产品能够成功实现商业化，百万吨的市场空间将成为公司下一个重要成长点。截至2024年中报，公司固定资产11.79亿元，在建工程17.89亿元。
　　投资分析意见：考虑缬氨酸价格持续承压，新项目仍处于调试爬坡阶段，同时后续新产品、新项目研发投入持续，下调2024-2026年归母净利润预测为4.01、6.05、9.53亿元（原值为6.02、10.71、14.44亿元），当前市值对应PE为18、12、8X，根据Wind一致预期，可比公司凯赛生物、华熙生物2024年平均PE为34X，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）核心技术泄露、技术人员流失及技术更迭风险；2）原材料和能源价格大幅波动风险；3）新项目建设进度、产品达产进度及销售不确定性的风险。

　　23年归母净利润同比+40.32%，24Q1归母净利润同比+6.62%。2023年，公司实现营业收入19.38亿元，同比+36.63%；实现归母净利润4.49亿元，同比+40.32%；实现扣非净利润4.38亿元，同比+44.28%。2023Q4，公司实现营业收入5.74亿元，同比+32%，环比+12%；实现归母净利润1.29亿元，同比+25%，环比0%；实现扣非净利润1.23亿元，同比+22%，环比-2%。公司2023年合计拟派发现金红利1.41亿元（含税），占归母净利润的比例为31.47%。2024Q1，公司实现营业收入5.01亿元，同比+25%，环比-13%；实现归母净利润8657.41万元，同比+7%，环比-33%；实现扣非净利润8591.07万元，同比+10%，环比-30%。
　　持续加强研发投入，打造高效开放式研发体系。2023年，公司持续加大研发投入，引进高端研发人才，完善公司合成生物研发平台建设，致力于打造国际领先的技术研发中心。在组织架构和研发体系的构建方面，公司通过优化研究院组织结构和建立高效的研发管理体系，确保资源的有效配置和研发项目的顺利推进，华恒合成生物研究院建立了三大核心研发及研发管理中心/平台，分别是系统与合成生物中心、发酵与酶工程中心和知识产权中心。2023年，公司新申请发明专利42项，新增申请实用新型专利9项。
　　高质量推进新产品项目建设，扩充公司产品矩阵。2023年，公司按计划推进建设赤峰基地年产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目和年产5万吨的生物基1,3-丙二醇建设项目，秦皇岛基地建设年产5万吨生物基苹果酸建设项目。2024年上述项目均可实现连续量产。公司产品技术也将从氨基酸、维生素等扩充到生物基新材料单体，进一步打开公司业务增长空间。
　　推动国际化发展战略，提升服务全球客户能力。2023年，公司持续推动国际化发展战略，继续升级原有营销组织体系，进一步提升公司整体产品规划和产品能力，优化客户区域销售管理。公司通过细化市场分析和销售策略，强化了对客户区域销售管理的掌控。公司积极招募具有当地市场经验的海外销售人才，满足不同地域市场的特定需求，提升公司对国际市场的洞察力。
　　启动卓越制造项目，建设一流生物制造能力。2023年，公司启动生产基地卓越制造（HPAM）项目，引入目前世界最先进的运营管理系统WCM（WorldClassManufacturing），自项目启动以来，公司特别组建了外部专业咨询机构与内部专家团队，积极整合资源，优化系统，快速在公司旗下的四大生产基地全面推广，目前已初步建立了华恒卓越智能制造体系。
　　盈利预测。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.23、8.50和11.45亿元。参考同行业公司，我们给予公司2024年35倍PE（原为34x），对应目标价138.25元（+2%），维持“优于大市”评级。
　　风险提示。宏观经济周期；安全生产预期；原材料价格波动。

　　公司发布2023年报，业绩符合预期：报告期内，公司实现营收19.38亿元（YoY+37%），实现归母净利润4.49亿元（YoY+40%），实现扣非归母净利润4.38亿元（YoY+44%），销售毛利率40.52%（YoY+1.86pct），净利率23.04%（YoY+0.53pct），销售、管理、财务费用率9.04%（YoY-0.52pct），同时研发费用同比增长38%至1.09亿元。其中，23Q4单季度实现营收5.74亿元（YoY+32%，QoQ+12%），实现归母净利润1.29亿元（YoY+25%，QoQ+0%），实现扣非归母净利润1.23亿元（YoY+22%，QoQ-2%），销售毛利率38.67%，同、环比分别变动-1.60pct、-1.68pct，净利率22.16%，同、环比分别变动-1.38pct、-2.78pct。2023年公司利润分配预案：拟每股派发现金红利0.90元（含税），拟以资本公积转增股本每股转增0.45股。
　　公司发布2024年一季报，业绩符合预期：报告期内，公司实现营收5.01亿元（YoY+25%，QoQ-13%），实现归母净利润0.87亿元（YoY+7%，QoQ-33%），实现扣非归母净利润0.86亿元（YoY+10%，QoQ-30%），销售毛利率33.58%，同、环比分别变动-5.26pct、-5.09pct，净利率17.15%，同、环比分别变动-3.13pct、-5.01pct，费用方面基本维持稳定。24Q1公司单季度营收及利润环比下滑，主要是因为缬氨酸价格下滑，同时新项目产线基本处于调试阶段，未贡献明显增量。
　　24Q1缬氨酸价格持续低位导致业绩短期承压，丙氨酸、肌醇等产品持续上量。据博亚和讯数据，23H2公司L-缬氨酸产品自8月份随着需求持续旺盛带动价格底部回暖，9、10月份价格最高上涨至23.25元/公斤，盈利能力持续修复。但10月份饲料旺季过后，产品需求走弱，行业新产能释放，叠加豆粕价格持续回落，L-缬氨酸市场价格随之下跌，24年2月价格一度跌破15元/公斤。根据博亚和讯数据，24Q1公司L-缬氨酸产品市场均价15.54元/公斤，同比下滑42%，环比下滑-21%，价格持续低位导致公司业绩短期承压。但考虑公司L-缬氨酸工艺的持续改进，原材料端玉米价格同步下跌，以及豆粕减量替代趋势稳步推进，叠加24Q2新项目投产爬坡带来的增量，预计公司业绩将再次进入环比持续上行通道。
　　高质量推进新产品项目建设，持续扩充公司产品矩阵，多元化布局打开成长空间。报告期内，公司高质量完成了赤峰基地年产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目和年产5万吨的生物基1,3-丙二醇建设项目，秦皇岛基地年产5万吨生物基苹果酸建设项目，公司产品、技术从氨基酸、维生素等扩充到生物基新材料单体，为2024、2025年带来业绩增量的同时，进一步打开发展空间。2024年，公司将加快推动巴彦淖尔基地“交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产1万吨精制氨基酸项目”、赤峰基地“生物法交替年产2.5万吨缬氨酸、精氨酸及年产1000吨肌醇建设项目”的落地，不断丰富产品结构，进一步提高市场竞争力和盈利能力。此外，公司有序推进高丝族氨基酸相关产品，以及多种新材料中间体产品等产业化，为未来进一步成长奠定基础。截至2024年一季报，公司固定资产11.78亿元，在建工程16.79亿元。
　　投资分析意见：考虑24H1公司多个项目仍处于调试爬坡阶段，利润贡献较少，同时后续新产品、新项目研发投入持续，下调2024-2025年归母净利润预测为6.02、10.71亿元（原值为6.68、11.88亿元），新增2026年归母净利润预测为14.44亿元，当前市值对应PE为28、16、12X，根据Wind一致预期，可比公司凯赛生物、华熙生物2024年平均PE为30X，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）核心技术泄露、技术人员流失及技术更迭风险；2）原材料和能源价格大幅波动风险；3）新项目建设进度、产品达产进度及销售不确定性的风险。