河钢资源发布三季报：Q3实现营收14.82亿元（yoy+6.19%，qoq-6.57%），归母净利2.76亿元（yoy+175.26%，qoq+102.21%），归母净利同比上涨主因铁矿石价格走强及期间费用率下降。2025年Q1-Q3实现营收43.03亿元（yoy-7.47%），归母净利5.38亿元（yoy-6.91%），扣非净利5.38亿元（yoy-8.20%）。公司铜二期项目已于2024年底投产，有望打开未来增长空间，维持“买入”评级。
　　铁矿石价格走强，助力公司25Q3利润改善
　　据Wind，25Q3中国MB铁矿石指数（62%）均价同比增1.9%，因此公司25Q3销售毛利率同比上升4.7pct至57.6%。25Q3公司期间费用率同比下降4.4pct至41.2%。25Q3毛利率提升及期间费用率下降帮助公司25Q3归母净利润同比增长175.26%。
　　铁矿石短期价格或持稳为主，中期供给压力大
　　据Wind及MySteel，截至2025年10月17日，行业247家钢企盈利率冲高后逐步回落至55%；钢材价格也呈现冲高回落走势，同时日均铁水产量维持在241万吨高位水平。我们认为，国内铁矿需求旺盛叠加美国持续降息预期，铁矿石短期或呈现供需改善格局，2025Q3普氏62铁矿价格回升至$100/t以上。针对中远期，据华泰金属《波涌回调藏富路，且将机遇入囊中》（2025.06.03），铁矿石供需格局于2024年向宽松转变，2026年西芒杜铁矿项目预期也将投产，而全球钢铁需求趋于平稳+国内市场针对反内卷减产预期仍存，我们认为铁矿石价格存下行压力。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，预期公司2025-2027年EPS分别至1.26、1.44、1.79元。可比公司2026年Wind一致预期PE均值为17.2X，给予公司2026年17.2XPE，目标价24.80元（前值23.56元，基于2025年PE18.7X），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，铁矿石及海运费价格波动。

　　河钢资源：河钢集团为控股股东，深耕矿产资源开发与运营。河钢资源始建于1950年，于1999年7月14日在深圳证券交易所上市，注册地位于河北省张家口市，为地方国有控股上市公司。公司通过四联香港间接控股PMC开展铜、铁矿石和蛭石的开采、加工、销售，形成了在南非进行开采和加工，产品销往北美、欧洲、亚洲等地的产业布局，在本地市场和国际市场上均具有较强的竞争力。公司积极践行全球产业布局，基础设施及物流完善，2025上半年在亚洲实现营业收入17.07亿，在欧洲实现营业收入8.37亿元。
　　铁矿石+铜矿+蛭石”的多元化资源体系，磁铁矿保持较高毛利率。磁铁矿业务方面，公司2025上半年产量535万吨，销售量474万吨，营业收入18.30亿元，占总营收的64.84%，毛利率81.02%，维持在较高水平。公司的磁铁矿具有生产成本低，品位高的特点，除了南非当地少量销售外，其他销往中国。截至2024年，累计在PMC厂区井上的磁铁矿堆约1.2亿吨，含铁量约为58%，在销售前经造浆、球磨和磁选加工，含铁量最高可以提升至65%。
　　铜二期项目稳步进行，优质蛭石资源丰富。铜业务方面，2025年上半年营收占比26.63%，毛利率为18.44%，公司是南非最大的铜产品生产商之一，产品在电力、建筑、家电、电子及新能源等多个领域都有广泛应用。公司的铜产品包括铜线、电解铜和铜精粉等，PMC是南非最大的全流程精铜生产商，涵盖矿石开采、破碎、研磨、浮选、冶炼、电解和轧制各个工序，铜二期达产后地下矿石开采能力可达1,100万吨；蛭石业务方面，2025年上半年营收占比6.55%，毛利率58.93%。公司旗下的PMC是世界范围内高端蛭石产品主要生产商，年产能约17万吨，作为南非主要出产蛭石的矿区，是世界前三大蛭石矿，高端蛭石产量占全球份额的1/3左右。凭借其天然、无机、无毒的特性，在建筑、农林牧渔、冶金等行业有广阔的应用空间。
　　投资建议：我们预测公司2025-2027年营业收入分别为56.44/58.55/61.37亿元，同比增速1.11%/3.74%/4.81%；归母净利润分别为6.02/6.74/7.68亿元，同比增速6.25%/12.10%/13.91%。考虑公司资源储量丰富，具备“铁矿石+铜矿+蛭石”的多元化资源体系，相较可比公司具备溢价空间。公司2025-2027年PE分别为16.78x/14.96x/13.14x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：铜产品、磁铁矿价格波动的风险；下游需求不及预期的风险；汇率波动的风险；国内外政策不确定性的风险。

　　河钢资源发布半年报，2025H1实现营收28.22亿元（yoy-13.33%），归母净利2.62亿元（yoy-45.11%），同比下降主因铁矿石价格走弱。其中Q2实现营收15.86亿元（yoy-3.54%，qoq+28.34%），归母净利1.36亿元（yoy-42.60%，qoq+8.30%）。公司铜二期项目已于2024年底投产，有望打开未来增长空间，维持“买入”评级。
　　M+2定价机制导致公司公允价值变动收益减少，预期下半年将改善
　　25H1公司金属铜产量1.13万吨，与24H1持平；磁铁矿产量535万吨，同比+12.5%；蛭石产量完成6.41万吨，同比-31.4%。据Wind，MB（62%）铁矿石月均价从25年2月$106.61/t高点逐月下跌至6月$93.27/t。公司铁矿石定价方式为CFR，通过海运采取M+2等结算方式销售，铁矿石价格下行导致公司“延迟定价公允价值变动”减少约1.41亿，对公司营业利润造成负面影响。随着美国降息预期增强，25H1铁矿石价格或逐步回暖（8月MB铁矿石价格升超$100/t），我们认为下半年公司盈利或环比显著改善。
　　25年铁矿石价格或围绕$100/t震荡，我们看好长期铜价
　　据华泰金属《钢铁供给侧优化重启的推演》（2025-3-4），2025年全球铁矿石产能预计将持续扩张，全球部分新投产铁矿项目或将为市场带来约5000万吨铁矿石供应增量，导致铁矿石承压；但考虑美国较强的降息预期，铁矿石价格或围绕$100/t震荡。针对铜价，据华泰金属《波涌回调藏富路，且将机遇入囊中》（2025-6-3），我们认为铜矿山供给扰动不断，而新能源、AI等需求持续向好；未来供需格局趋好，长期景气或向上。据公司交易所互动平台信息（2024-10-16），公司铜二期项目已于2024年年底完成建设，预计两年达产期，矿石量达1100万吨，对应铜产量7万吨，公司成长可期。
　　维持“买入”评级
　　我们维持盈利预测，预期公司2025-2027年EPS分别至1.26、1.44、1.79元。可比公司2025年Wind一致预期PE均值为18.7X，给予公司2025年18.7XPE，目标价23.56元（前值17.59元，基于2025年PE14.0X），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，铁矿石及海运费价格波动。