全球六氟磷酸锂&电解液龙头，有望充分受益于六氟磷酸锂涨价
　　公司是全球六氟磷酸锂&电解液龙头。根据灼识咨询数据，2024年公司电解液全球出货量50.3万吨，全球市场份额35.7%，连续9年全球第一。2024年公司六氟磷酸锂出货量6.4万吨，全球市场份额37.6%，排名第一。供需关系驱动下，近期六氟磷酸锂价格大幅上涨。六氟磷酸锂经历几年的下行周期后，全行业已达成一定共识，将保持审慎有序扩产，2026年新增产能释放有限，在下游储能等需求带动下，预计紧平衡状态仍将持续。六氟磷酸锂价格有望持续上行，公司有望充分受益。此外，公司卡位固态电池核心材料。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.96、54.02、73.87亿元，EPS分别为0.54、2.66、3.63元/股，当前股价对应PE分别为73.7、14.9、10.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　六氟磷酸锂周期反转，紧平衡状态下价格有望持续上行
　　自7月中旬以来六氟磷酸锂价格持续上涨，截至12月初涨幅约248%。本轮涨价主要由供需带动。2024年六氟磷酸锂行业产能利用率约43.3%。除行业头部几家以外，整体处于开工率较低的状态。且由于持续的低盈利水平，中小企业缺乏扩产的信心和能力。大量2023-2024年规划的产能处于停滞状态，行业供给释放低于预期。8月起下游储能等需求释放，一二线六氟磷酸锂企业8月之后产能基本打满；小厂开工率也提升至50-60%，但对应增量贡献仅约2000-3000吨，在需求旺盛的背景下仍有较大缺口，六氟磷酸锂供应呈现紧平衡状态。2026年头部3家企业新增产能释放有限，预计紧平衡状态仍将持续。
　　卡位固态电池核心材料，硫化物电解质已进入中试阶段
　　公司硫化物电解质采用液相反应法作为核心技术路线，在水分控制、循环效率等指标性能优势明显，目前处于中试阶段，主要交付公斤级样品，配合下游电池客户做材料技术验证。同时，公司持续推进硫化物电解质的百吨级中试产线建设，计划在2026年中建成。
　　风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、新技术进展不及预期。

　　主要观点：
　　公司发布2025年三季度报告，业绩环比显著改善
　　公司2025年前三季度实现营收108.43亿元，同比增长22.34%；实现归母净利润4.21亿元，同比增长24.33%；实现扣非后归母净利润3.73亿元，同比增长30.13%。其中，2025年Q3单季度实现营收38.14亿元，同比增长11.75%，环比增长7.73%；实现归母净利润1.53亿元，同比增长51.53%，环比大幅增长29.11%，业绩环比改善显著，符合市场预期。
　　电解液销量持续提升，一体化优势凸显盈利能力
　　电解液量价齐升，盈利拐点确立公司核心电解液业务迎来量价齐升的向上周期。价格方面，核心原材料六氟磷酸锂（6F）自2025年10月以来价格快速上涨，市场散单价已突破13.5万元/吨，行业供需格局由过剩转为紧平衡。公司电解液定价与6F市场价挂钩，虽Q3业绩体现尚不充分，但公司已与大客户滚动调整价格，预计12月及明年价格有望进一步走高，随着成本的顺利传导，公司Q4电解液单吨盈利将迎来显著弹性，公司后续盈利有望持续改善。
　　新型锂盐渗透率持续提升。随着市场对动力快充配方以及储能需求的持续增加，三季度LiFSI的添加比例已提升到2.2%，随着公司工艺技术的改进及产品性能提升，有望进一步提升其添加比例。
　　正极材料业务大幅减亏，有望成为新增长极
　　正极材料业务有望迎来重要拐点。当前公司已完成三代半及四代磷酸铁锂产品的开发工作，相关产品正处于产线量产调试的阶段。公司的磷酸铁锂生产技术在能耗方面具有显著的优势，随着下半年铁锂产线开工率的逐步提升，磷酸铁锂加工费上涨，2026年该业务有望实现全年盈利，成为新的利润增长点。
　　全球化布局加速落地，新兴材料打开成长天花板
　　固态电池电解质研发进展领先。公司硫化物路线的固态电解质处于中试阶段目前主要交付公斤级样品，配合下游电池客户做材料技术验证，同时持续推进硫化物电解质的百吨级中试产线建设，计划在明年中建成。
　　公司持续推进全球化产能建设，美国德州年产20万吨电解液项目已开始打桩，计划于2025年四季度正式开工建设；摩洛哥锂电池材料一体化项目土地整理工作已结束，计划于2025年Q4至2026年Q1投入施工。
　　投资建议
　　考虑锂电景气周期，6F价格上涨，我们预计公司2025/2026/2027归母净利分别为12.35/33.92/48.45亿元（前值为11.16/16.19/22.42），当前价格对应PE77/28/20倍。
　　风险提示
　　产业政策变化风险；原材料波动及存货风险；汇率变动风险。

　　公司发布三季报，25Q3收入38.14亿元，同/环比+11.8%/+7.7%，归母净利1.53亿元，同/环比+51.5%/+29.1%，扣非净利1.39亿元，同/环比+37.8%/+38.1%，单吨盈利基本环比持平，主要系Q3六氟磷酸锂（简称6F）及电解液价格下滑影响利润释放。25年8月以来6F呈现上升态势，我们看好供需收紧下6F有望维持高价，公司电解液业务有望实现量利齐升，维持“买入”评级。
　　25Q3电解液出货环比增长，盈利能力环比持平
　　我们推测公司Q325Q3电解液出货19万吨，环比+15.9%，外销6F超2000吨，推测单吨盈利接近800元，环比基本维持稳定，6F季度均价从25Q2的5.52万元下降到25Q3的5.35万元，公司通过费用管控等稳定盈利。我们推测Q3磷酸铁出货3.2万吨，亏损6kw，环比减亏，主要系此前改造产线逐步爬坡，日化盈利超0.6亿，资源循环套保亏损超0.1亿。
　　6F涨价周期已至，看好公司业绩弹性
　　截至10月30日，鑫椤6F报价已上涨至10.75万元/吨，较Q3的价格已基本实现翻倍，公司目前6F订单主要为逐月滚动定价，价格围绕上个月SMM价格根据客户关系有所上下浮动，我们推测公司11月订单对应6F价格约8-8.5万元，12月价格或超10万元。根据公司业绩会，公司预计明年6F维持紧平衡状态，明年需求增量7-7.5万吨，头部三家供给增量6万吨，尾部厂家增量1-1.5万吨，我们看好明年6F维持较高价位，为产业链公司带来较大利润弹性。
　　布局LIFSI，打开新增长曲线
　　根据公司业绩会，公司预计11月公布LIFSI相关专利，后续加速LIFSI添加比例的提升，目标从2%提升到3%-4%，远期甚至做到和6F相当的添加比例。我们看好公司LIFSI的布局，为公司打开新增长曲线，同时助力公司在电解液溶质上获得更多市场份额。
　　签订电解液大单，复合固态电解质性能优异
　　9月公司公告签订到2030年瑞浦兰钧向公司采购电解液产品不少于80万吨的合作协议，双方将在电池材料等相关领域开展合作，有望为公司贡献业绩增量。固态方面，公司研发的复合固态电解质，离子电导率达到1.2×10？3S/cm，超过行业量产要求，且成本比纯硫化物电解质低20%，已经满足量产基础，25Q3公司已向宁德时代小批量供应复合固态电解质，预计26Q1可实现规模化量产，产能将达到1万吨/年，看好公司复合固态电解质路线布局。
　　维持“买入”评级
　　考虑到公司磷酸铁业务存在产线改造，我们略微下修25年公司磷酸铁业务出货量及盈利假设，考虑到下游需求向好，6F在8月起供需收紧出现较大幅度的涨价，我们上修26-27年公司电解液业务出货量、价格和毛利率假设，预计公司25-27年归母净利润10.61/51.79/65.22亿元（前值10.82/15.51/20.69亿元，调整-2%/+234%/+215%）。参考可比公司26年Wind一致预期下平均PE25倍，我们给予公司26年PE25倍（前值25年39倍），对应目标价67.75元（前值22.23元），维持“买入”评级。
　　风险提示：电解液需求不及预期；六氟磷酸锂价格低于预期；LiFSI应用程度及盈利能力不及预期。

　　事件：2025年8月19日，天赐材料发布2025年半年度报告，公司2025年上半年营业收入为70.29亿，同比上涨28.97%；归母净利润2.68亿元，同比上涨12.79%；扣非净利润2.35亿元，同比上涨26.01%。
　　点评：2025年上半年公司净利率有所承压，但整体营收和归母净利同比均上涨。2025年上半年公司总体销售毛利率为18.69%，较2024年同期下跌0.16pcts。2025年上半年公司财务费用同比上涨9.43%；销售费用同比上涨24.01%，主要原因系业务费等日常经营费用增加；研发投入同比上涨43.56%，主要原因系新型锂电池相关材料的研发投入增加。2025年上半年公司销售净利率为3.77%，较上年同期下跌0.61pcts。我们认为，虽然公司2025上半年净利率水平仍有所承压，但受益于锂离子电池材料销量的增长，整体营收及归母净利同比回升。
　　1H25公司经营活动净现金流同比上涨。2025年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为4.09亿元，同比上涨12.26%；投资性活动产生的现金流量净额为-8.29亿元，同比-2.19%；筹资活动产生的现金流量净额为1.25亿元，同比-130.27%，主要系2025年上半年公司分配股利减少导致。期末现金及现金等价物余额为13.03亿元，同比-4.21%。应收账款51.03亿元，同比上升23.08%，应收账款周转率上升，从2024年同期1.29次变为1.41次。存货周转率上升，从2024年同期3.70次变为4.37次。
　　1H25锂离子电池材料持续放量，支撑公司业绩增长。根据公司2025半年报，1H25公司锂离子电池材料板块营业收入为63.02亿元，同比上涨33.18%，占公司总营业收入的89.66%。近几年来公司战略布局了锂离子电池材料循环再生业务，旨在通过开展电池回收、电池材料循环业务，增加低碳、低能耗、低成本原材料的供给，同时培育新的利润增长点，增强公司的盈利能力和市场竞争力。
　　同时，公司特种化学品产品正负极粘结剂及锂电池用胶类产品业务正在快速起量中，截至2025上半年，公司的电池用胶类产品已形成一定市场规模。此外，对于新技术方向，公司也同步做了拓展和新技术及产品开发，包括钠离子电池材料、固态电池电解质及轻量化材料等。我们认为，锂离子电池材料的持续放量为公司奠定增长基础，多元业务拓展与技术布局有望助力公司巩固优势、挖掘成长潜力。
　　公司持续推进一体化布局，打造竞争优势。根据公司2025半年报，1H25公司持续加大在新型锂电池材料和技术方向的研发投入，包括硫化物固态电池电解质、新型锂电池电解液材料等新技术上，均完成了技术储备和专利落地；2025年上半年，公司持续优化原材料一体化布局，建设了高纯级碳酸锂提纯产线及规划精矿冶炼端产能，同时为对冲锂产品价格周期性波动风险，公司系统性开展碳酸锂期货套期保值业务，有效平抑市场价格下行对产业链盈利水平的冲击，进一步提升产品成本竞争力。我们认为，公司以创新为引擎，不断推动产业协同发展，有望不断增强核心竞争力。
　　投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入分别为169.77/214.58/257.08亿元，实现归母净利润分别为8.11/13.76/19.33亿元，对应EPS分别为0.42/0.72/1.01元，当前股价对应的PE倍数分别为49.2X、29.0X、20.7X。我们基于以下几个方面：1）锂离子电池材料持续放量，钠离子电池材料、固态电池电解质及轻量化材料等新产品研发不断推进，利好公司业绩提升；2）公司通过研发创新，优化原材料一体化布局和开展期货套期保值业务应对锂产品价格波动风险，持续增强核心竞争力。我们看好公司新产品未来前景，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品价格及原材料价格波动风险；安全生产风险等；锂离子电池材料行业风险；海外项目建设及地缘政治风险；环保及安全生产风险等。

　　主要观点：
　　公司发布2025年半年度报告，业绩实现稳健增长
　　公司2025年上半年实现营收70.29亿元，同比增长28.97%；实现归母净利润2.68亿元，同比增长12.79%；实现扣非后归母净利润2.35亿元，同比增长26.01%。其中，2025年Q2实现归母净利润1.18亿元，环比有所下滑，业绩基本符合市场预期。
　　电解液销量持续提升，一体化优势凸显盈利韧性
　　公司核心产品电解液业务保持强劲增长势头，2025年上半年实现营收63.02亿元，同比增长33.18%。尽管产品价格面临压力，但得益于产能利用率提升带来的成本下降，以及公司通过布局关键原材料和开展碳酸锂期货套期保值业务有效对冲成本波动，单吨盈利能力保持稳定。
　　正极材料业务调整升级，资源循环与胶粘剂贡献新动能
　　2025年上半年，目前公司已完成三代半及四代磷酸铁锂产品的开发工作，相关产品正处于产线量产调试的阶段。公司的磷酸铁锂生产技术在能耗方面具有显著的优势，随着下半年铁锂产线开工率的逐步提升，有望提高正极材料业务的盈利水平。
　　同时公司战略布局锂离子电池材料循环再生业务，通过开展电池回收、电池材料循环业务，增加低碳、低能耗、低成本原材料的供给，增强公司的盈利能力和市场竞争力。
　　公司特种化学品产品正负极粘结剂及锂电池用胶类产品业务正在快速起量中，目前已形成一定市场规模。
　　全球化布局加速落地，新兴材料打开成长天花板
　　公司持续推进全球化产能建设，美国德州年产20万吨电解液项目及摩洛哥锂电池材料一体化项目正按计划推进。同时，公司前瞻性布局新兴材料，在硫化物固态电解质领域已规划中试产线，预计2026年中落地。PEEK材料已与机器人公司合作送样，有望在机器人及航空航天等领域实现应用。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027归母净利分别为11.16/16.19/22.42亿元（前值为11.16/16.23/22.45），当前价格对应PE37/25/18倍。
　　风险提示
　　产业政策变化风险；原材料波动及存货风险；汇率变动风险。

　　天赐材料为电解液龙头企业。公司成立于2000年6月，主营业务为锂离子电池材料、日化材料和特种化学品两大板块。2014年天赐材料在深圳中小板上市，2021年2月合并主板上市；2021年天赐材料市值首破千亿，一体化布局引领市占率快速提升。天赐材料锂离子电池电解液销售量自2015年以来全球领先，行业龙头地位进一步稳固，市占率由2021年的28.8%提升到2023年的36.4%，2023年产量超39万吨。2021年锂离子电池电解液产品荣获全国制造业单项冠军产品。截至2025年11月，公司最大股东为徐金富，持股比例为36.5%。
　　天赐材料现国内布局15个生产基地，江西省九江天赐是天赐材料最大的生产基地，也是全球最大的液体六氟磷酸锂制造基地。国内生产基地沿长江布局，辐射全国。2020年天赐材料逐步在美国、德国、摩洛哥、新加坡设立子公司，韩国设立实验室，加速推动全球化布局和国际化进程。

　　最新动态
　　与瑞浦兰钧签订合作协议。2025年9月22日，公司全资子公司九江天赐与瑞浦兰钧签订了《合作协议》。协议约定，在本协议有效期内（自本协议生效之日起至2030年12月31日止），瑞浦兰钧（含瑞浦兰钧温州基地及下属各关联公司/基地）向九江天赐采购总量不少于80万吨的电解液产品，且九江天赐能满足瑞浦兰钧月度最高需求时不低于2万吨供应量。电解液产品之核心原材料六氟磷酸锂的价格由双方另行协商确定。本协议如果充分履行，将对公司2026年至2030年度经营业绩产生积极影响。
　　固态电池材料预计2026年完成中试产线建设。公司在固态电池材料布局主要包括硫化物及氧化物固态电解质路线，目前硫化物路线的固态电解质处于中试阶段，主要配合下游电池客户做材料技术验证，同时中试产线建设也在持续的推动，公司计划在2026年完成中试产线建设，并具备中试量产的能力。
　　逐步提升回收碳酸锂的使用比例。公司目前自供的碳酸锂原材料主要来源于锂矿资源加工和废旧电池回收业务。在锂矿资源布局方面，公司会综合考虑成本及相关风险因素，采取谨慎投资的策略。在回收业务上，公司将持续完善和开拓废旧电池的来源渠道，确保回收材料供应充足，并逐步提升回收碳酸锂的使用比例，以满足客户及欧洲电池法案等相关法规对回收材料使用比例的要求。
　　动向解读
　　电解液及六氟磷酸锂的价格预计将趋于良性恢复。公司预计未来电解液及六氟磷酸锂的产品价格将逐步趋向于良性的恢复，一方面是受核心原材料碳酸锂的价格波动影响，另一方面是随着下游需求的持续提升，行业的产能利用率水平也稳步提高，在供需格局好转的背景下，产品价格及盈利水平也会稳步回升到合理水平。公司认为，目前六氟磷酸锂三家头部供应商的开工率已经处于相对较高水平，其他不具备成本优势的产能，实际的生产负荷低或没有实际开车，综合来看，目前六氟磷酸锂的市场供需处于相对平衡阶段。公司在现有生产的产线上存在技改提升产能的空间，但目前暂未考虑投放生产，公司会维持相对平衡的产能利用率水平，新增产能的投放节奏会结合市场的需求变化情况综合考虑。
　　策略建议
　　盈利预测。我们给予公司2025-2027年归母净利润分别为11.40/16.25/22.51亿元。参考可比公司，考虑到公司固态电池材料建设和新增产能，给予公司一定估值溢价，给予公司2026年45倍PE，首次覆盖给予公司目标价38.25元，给予收集评级。
　　风险提示
　　技术迭代风险、原材料价格波动的风险、海外扩张风险、知识产权的风险。

　　事件：公司发布2025年半年报，2025年H1公司实现营收70.29亿元，同比增长28.97%，实现归母净利润2.68亿元，同比增长12.79%，实现扣非归母净利润2.35亿元，同比增长26.01%，其中2025年Q2公司实现营收35.40亿元，同比增长18.52%，实现归母净利润1.18亿元，同比下降3.94%，实现扣非归母净利润1.00亿元，同比增长17.37%。
　　我们预计电解液盈利下半年迎来拐点。二季度受碳酸锂价格下跌的影响，电解液及六氟磷酸锂价格出现同步下滑，对公司盈利能力产生一定影响，三季度以来碳酸锂价格修复，同时行业进入生产旺季，公司产能利用率提升进一步摊薄成本，公司电解液相关产品盈利能力预计修复。7月公司子公司九江天赐与楚能新能源签订采购合作协议，约定自协议生效至2030年12月31日止，九江天赐向楚能新能源供应电解液不少于55万吨，本次协议再度提升了未来需求确定性。展望后市，当前六氟磷酸锂头部企业产能利用率已修复至较高水平，六氟磷酸锂及电解液价格有望企稳，建议关注后续行业需求持续增长背景下，盈利能力潜在的修复趋势。在固态电池材料上，公司硫化物路线电解质已经处于中试阶段，预计明年完成中试产线建设。通过和现有客户积极合作，以及前瞻的研发布局，公司有望在固态领域保持优势。
　　产线调整和产品结构提升阶段性扰动正极盈利。公司产线在二季度调整影响了正极产品产能利用率。展望下半年，公司三代半及四代磷酸铁锂产品已经处于量产调试阶段，随着新产品需求释放，公司正极产品产能利用率有望改善，正极环节盈利能力有望逐步得到修复。
　　公司全球化布局不断加速。7月公司发布公告，计划在港交所发行H股；6月公司发布公告，公司及项目公司与摩洛哥王国签署投资协议，计划投资2.8亿美元，在摩洛哥建设年产15万吨电解液产品及其关键原材料综合基地。摩洛哥产能布局的完成将助力公司更好地就近服务欧洲客户，加速海外市场拓展。
　　投资建议：预计2025-2027年公司归母净利润为7.99/14.32/19.06亿元，以9月12日收盘价计算市盈率为67.2/37.5/28.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；行业供给出清不及预期；海外政策变化超预期；产能建设不及预期。

　　公司发布25年半年报，2025年H1实现营业收入70.29亿元，同比增长28.97%；归母净利润2.68亿元，同比增长12.79%；扣非净利润2.35亿元，同比增长26.01%。分业务看，锂电池板块营业收入63.02亿元，同比增长33.18%，毛利率17.05%，减少0.06pct；日化材料及特种化妆品板块业务营业收入6.14亿元，同比增长12.93%，毛利率30.27%，减少0.51pct。
　　一体化布局巩固成本优势，打造电解液领先地位。公司加码核心原材料产能建设，自产六氟磷酸锂、LiFSI等关键锂盐，建设了高纯级碳酸锂提纯产线及规划精矿冶炼端产能，提升产品的成本竞争力；系统性开展碳酸锂期货套期保值，并在尼日利亚、津巴布韦布局锂矿资源，从源头保障供应链稳定；通过尾料排放的循环使用，构建循环产业链体系，获取持续的成本竞争优势。
　　研发固态电解质，应对未来技术迭代发展。全固态电池具备能量密度更高、安全性更好等诸多优势。公司通过利用现有的液态锂盐生产平台，开发出了硫化锂路线的固态电解质，并成功完成实验室公斤级生产，形成部分专利与初代产品。由此形成了“液态＋固态”的双轮驱动业务格局，获得领先优势。
　　多业务协同构建竞争优势。天赐材料横向拓展正极材料、电池回收、电池用胶等业务。1）公司拥有行业内领先的液体六氟磷酸锂工艺技术，成本低于行业平均水平，获得了国际各大客户的高度认可；2）在磷酸铁锂电池回收方面，公司完成渠道网络规模化拓展，与多家战略伙伴与头部企业协同合作，实现“资源-材料-回收”的闭环生态；3）特种化学品产品正负极粘结剂及锂电池用胶类产品业务快速起量，完成体系闭环。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收分别为162.2/208.3/250.3亿元，归母净利润分别为8.3/13.2/19.8亿元，EPS分别为0.44/0.69/1.03元，PE为50/32/21倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险，下游需求不及预期，技术路线替代。

　　事件：公司发布2025年半年度报告。25H1公司实现营收70.29亿元，同比+28.97%;实现归母净利润2.68亿元，同比+12.79%，实现扣非归母净利润2.35亿元，同比+26.01%；实现销售毛利率18.69%，同比-0.16pct，销售净利率3.77%，同比-0.61pct。分季度看，25Q2公司实现营收35.40亿元，同环比+18.52%/+1.47%，实现归母净利润1.18亿元，同环比-3.94%/-20.94%，实现扣非归母净利润1.00亿元，同环比+17.37%/-25.23%。业绩符合市场预期。
　　公司出货保持快速增长，25H2价格有望回升。我们预计公司25H1电解液出货31万吨+，同比增长超过50%，预计全年出货量70万吨+。25H1公司锂离子电池材料毛利率17.05%，同比-0.06pct。根据鑫椤锂电数据，截至8月15日，六氟磷酸锂（国产）价格5.5万元/吨，相对7月价格低点上涨11.56%。随着部分锂矿停产，碳酸锂价格回升，原材料上涨有望向下游传导，H2锂电需求逐步进入旺季，六氟及电解液价格有望进一步回升，公司吨盈利或迎来改善。
　　持续围绕创新研发、产业协同打造竞争优势。公司持续加大在新型锂电池材料和技术方向的研发投入，包括硫化物固态电池电解质、新型锂电池电解液材料等新技术上，均完成了技术储备和专利落地。此外，公司围绕主营业务一方面自产主要产品的核心关键原材料，包括电解质、添加剂、正极材料前驱体等，优化工艺生产打造成本优势；另一方面通过参股上游核心原材料供应商、搭建下游材料循环产业、横向协同产业链其他材料提供商，成功进入正极材料、电池用胶类产品等市场，巩固和扩大公司在行业的地位和影响力。
　　投资建议：我们预计公司25-27年实现归母净利润8.16/13.14/19.89亿元，同比+68.5%/+61.1%/+51.5%，对应EPS为0.43/0.69/1.04元，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动；价格上涨不及预期；下游需求不及预期。