事件：公司发布25年年报，公司25年全年实现营业总收入236.47亿元，同比增长32.05%；预计实现归属于母公司所有者的净利润32.76亿元，同比增长74.47%；预计实现扣非后归母净利润31.14亿元，同比增长78.96%。
　　AI算力+汽车电子双重驱动，公司PCB业务高速增长。公司PCB业务板块25年营业收入143.59亿元，同比增长36.84%，毛利率35.53%，同比增长3.91pct。得益于AI算力及汽车电子市场共同驱动；1）数据中心方面，AI服务器及相关配套产品订单同比显著增加，2）通讯方面，高速交换机、光模块需求显著增长，公司产品结构持续优化，订单规模大幅增长；3）汽车电子方面，公司把握ADAS和新能源汽车三电系统增长机会，订单保持快速增长。
　　存储产品放量，公司封装基板业务快速扩张，打造第二增长引擎。公司封装基板业务25年营业收入41.48亿元，同比增长30.80%，毛利率22.58%，同比增长4.43pct。公司存储类产品导入及量产，带动公司相关产品订单显著增长；FC-BGA类封装基板方面，产品线能力稳步提升，22层及以下产品已实现量产，24层及以上产品的技术研发及打样工作按期推进。伴随存储基板占比提升，业务结构优化，叠加广州产能爬坡顺利，驱动毛利率上行。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为315.98、402.90、501.46亿元，同比增速分别为33.62%、27.51%、24.46%；归母净利润分别为55.46、75.45、97.25亿元，同比增速分别为69.29%、36.06%、28.89%，对应25-27年PE分别为29X、21X、16X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

　　投资要点：
　　事件：深南电路发布2025年年度报告。2025年公司实现营收236.47亿元，同比增长32.05%；归母净利润32.76亿元，同比增长74.47%；毛利率28.32%，同比增加3.48个百分点；净利率13.86%，同比增加3.37个百分点。2025年第四季度，公司实现营收68.93亿元，同比增长41.89%，环比增长9.40%；归母净利润9.50亿元，同比增长143.87%，环比减少1.65%；毛利率28.59%，同比增加6.64个百分点，环比减少2.80个百分点；净利率13.78%，同比增加5.74个百分点，环比减少1.57个百分点。公司重点把握AI算力升级、存储市场需求增长、汽车电动智能化三大增长机遇，推动公司业绩实现高速增长。
　　AIPCB为公司PCB业务增长的关键动力。1）PCB业务，2025年公司PCB业务实现营收143.59亿元，同比增长36.84%，占公司营收的60.73%；毛利率35.53%，同比增加3.91个百分点。通信领域，高速交换机、光模块需求显著增长；数据中心领域，AI服务器及配套产品相关订单显著增长，为公司PCB业务增长的关键动力；汽车领域，公司把握ADAS和新能源汽车三电系统增长机会，相关订单保持快速增长。2）封装基板业务，2025年公司封装基板业务实现主营业务收入41.48亿元，同比增长30.80%，占公司营业总收入的17.54%；毛利率22.58%，同比增加4.43个百分点。公司存储类产品制造能力持续突破，推动客户高端DRAM项目的导入及量产，带动相关BT类封装基板订单显著增长；FCCSP类市场竞争力持续增强；FCBGA类产品线能力稳步提升。3）电子装联业务，公司电子装联业务实现主营业务收入30.75亿元，同比增长8.93%，占公司营业总收入的13.00%；毛利率15.00%，同比增加0.60个百分点。
　　投资建议：预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润52.30/76.94/101.87亿元，对应PE分别为32.52/22.10/16.69倍。公司深度受益于AIPCB升级与封装基板国产替代需求，维持“买入”评级。
　　风险提示：技术发展不及预期，竞争加剧，需求不及预期，产能释放不及预期等

　　深南电路2025年业绩高增，AI、通信、汽车三轮驱动PCB业务高增长。封装基板技术突破和客户导入加速。维持“买入”评级。
　　支撑评级的要点
　　2025年全年业绩高增，AI算力基建浪潮下核心受益。深南电路2025年营收236.47亿元，YoY+32%；毛利率28.3%，YoY+3.5pcts；归母净利润32.76亿元，YoY+74%。公司2025Q4营收68.93亿元，QoQ+9%，YoY+42%；毛利率28.6%，QoQ-2.8pcts，YoY+6.6pcts；归母净利润9.50亿元，QoQ-2%，YoY+144%。根据Prismark数据，2025~2030年全球PCB市场规模有望从852亿美元增长至1,233亿美元，CAGR约8%，其中18层及以上多层板、HDI板增速明显高于行业水平，主要得益于数据中心、高速网络通信等需求的高增长。我们认为公司有望充分受益于AI算力基础设施硬件相关产品的快速发展趋势。
　　AI、通信、汽车三轮驱动，产能释放支撑PCB业务高增长。2025年公司PCB业务营收143.59亿元，YoY+37%；毛利率35.5%，YoY+3.9pcts。数据中心领域，2025年全球云服务厂商资本开支持续增加，驱动AI服务器及相关配套产品需求快速增长。公司受益于AI算力基建浪潮，相关订单亦同比显著增长。通信领域，2025年前三季度全球无线网络接入市场需求保持平稳，有线网络接入市场需求在高速交换机、光模块等领域显著增长，公司订单规模亦大幅增长。新能源汽车领域，公司把握ADAS和三电系统的增长机会，相关订单亦保持快速增长。2025年公司通过技术改造打通产能瓶颈、数字化和精益管理提升产出效率，为业绩增长提供了有力支撑。泰国工厂和南通四期项目均于2025年下半年顺利投产。根据Prismark2025年第四季度报告，预计2025年公司营收规模在全球印制电路板厂商中位列第4。
　　技术突破与客户导入加速，封装基板业务实现高增长。2025年公司封装基板业务营收41.48亿元，YoY+31%；毛利率22.6%，YoY+4.4pcts。2025年公司封装基板业务技术能力快速突破，产品和客户导入进程加速，推动订单同比快速增长。BT封装基板领域，公司存储类产品制造能力持续突破，推动客户高端DRAM产品项目的导入及量产，带动公司相关产品订单显著增长；RF射频类产品陆续导入新客户新产品，目标产品完成量产。FC-BGA封装基板领域，产品线能力稳步提升，22层及以下产品已实现量产，24层及以上产品研发和打样工作按期推进。公司已成为内资最大的封装基板供应商。
　　估值
　　我们对公司财务费用进行了微调，亦同步调整公司2026/2027年EPS预估至8.54/11.27元，并预计2028年EPS为13.90元。截至2026年3月17日，公司总市值约1,733亿元，对应2026/2027/2028年PE分别为29.8/22.6/18.3倍。维持“买入”评级。
　　评级面临的主要风险
　　下游需求不及预期。新产品导入进度不及预期。产能爬坡进度不及预期。封装基板涨价幅度不及预期。

　　事件：公司公布25年业绩预告，25全年公司实现归母净利润31.54-33.42亿元，同比+68.00%-78.00%；实现归母净利润29.93-31.67亿元，同比+72.00%-82.00%。
　　25全年业绩符合预期，公司充分受益于AIPCB、存储基板高景气。1）PCB：25年公司营收增长主要系公司充分把握AI算力升级、存储市场需求增长、汽车电动智能化三大增长机遇，通过强化市场开发力度、提升市场竞争力，推动产品结构优化。2）封装基板：25Q3封装基板营业收入环比增加，各下游领域产品需求均有增长，其中存储类封装基板增长最为显著。BT载板方面，公司封装基板业务产品覆盖种类广泛多样，包括模组类封装基板、存储类封装基板、应用处理器芯片封装基板等，主要应用于移动智能终端、服务器/存储等领域。ABF载板方面，目前公司ABF载板已具备20层及以下FC-BGA封装基板产品批量生产能力，22~26层产品的技术研发及打样工作按期推进中。公司广州封装基板项目一期已于23Q4连线，主要承接BT类及部分FC-BGA产品的批量订单。近期各类订单逐步投入生产，广州封装基板项目在2025年第三季度亏损逐步缩窄。
　　公司产能利用率处于高位，PCB产能爬坡持续打开未来成长空间。1）现有产能方面，25Q3以来公司PCB业务总体产能利用率仍处于高位；封装基板业务因存储市场及应用处理器芯片类产品需求的增长，工厂产能利用率环比明显提升。2）新增产能方面，目前公司泰国工厂目前已连线试生产，南通四期也于25Q4连线；此外公司无锡新地块为PCB业务算力相关产品的储备用地，预计分期投入，未来持续打开成长空间。
　　投资建议：我们预计25-27年公司营收221.34/263.30/300.87亿元，归母净利润分别为32.73/42.78/51.54亿元。公司是全球行业领先的电子电路技术与解决方案集成商，产能扩张持续打开成长空间；我们持续看好公司发展前景，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动带来的风险、市场竞争风险、开发新产品的风险。

　　主要观点：
　　四十年专注电子互联，AI驱动业绩高增
　　公司深耕电子互联领域近四十年，从PCB起步，已构建起覆盖印制电路板、封装基板及电子装联的“3-In-One”协同业务布局。公司股权结构稳定，具备央企背景。业绩层面，充分受益于AI浪潮，公司在2023年短暂调整后于2024年创下历史新高，实现营收179.1亿元（同比+32.4%），归母净利润18.8亿元（同比+34.3%）。2025年前三季度增长势头更加强劲，营收达167.5亿元（同比+28.4%），归母净利润23.3亿元（同比+56.3%），利润率持续改善，2025Q3销售毛利率提升至28.2%。
　　PCB：AI算力与汽车业务协同并进
　　PCB市场于2024年确立复苏态势，全球规模达880亿美元（同比+12%），并在AI服务器及高速运算需求驱动下开启新一轮增长周期。
　　AI服务器是核心增长引擎，其内部加速板、UBB交换板、CPU主板等对高端PCB需求旺盛。以英伟达产品迭代为例，单GPU对应PCB价值量从DGXA100的175美元显著提升至GB200NVL72的346美元。
　　同时，通用服务器平台架构持续迭代，高速交换机向800G/1.6T升级，汽车电子随新能源车及智能化渗透而稳步放量，共同推动高多层、高性能PCB需求。公司PCB业务以通信设备为核心，深度布局数据中心与汽车电子，产能通过南通四期、泰国基地及老厂技改持续扩张，有望实现量价齐升。
　　封装基板：国产化进程加速，高端产品持续突破
　　封装基板是封装环节关键材料，具有高密度、高精度等技术壁垒。全球市场由台日韩企业主导，但国产化进程正在加速。按基材可分为BT载板、ABF载板和MIS载板，分别应用于存储/射频、CPU/GPU等高运算芯片、以及功率IC等领域。全球封装基板市场规模预计从2024年的126亿美元增长至2029年的180亿美元（CAGR7%）。深南电路的封装基板产品种类齐全，已具备包括FC-BGA在内的主流封装技术能力，相关客户认证与产能建设取得进展，正卡位半导体国产化关键环节，有望实现高端产品的持续突破与份额提升。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入223.32、287.79、350.73亿元；归母净利润分别为32.06、48.10、63.02亿元，对应EPS为4.81、7.21、9.45元，对应2025年12月30日收盘价PE分别为48.61、32.40、24.73倍。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期风险，技术迭代不及预期风险，新产品导入不及预期风险，产能建设不及预期风险。

　　事项：
　　公司公布2025年年报，2025年公司实现营收236.47亿元（32.05%YoY），归属上市公司股东净利润32.76亿元（74.47%YoY）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利24元（含税）。
　　平安观点：
　　AI算力基础设施高增，公司受益：2025年公司实现营收236.47亿元（32.05%YoY），归属上市公司股东净利润32.76亿元（74.47%YoY）。2025年整体毛利率和净利率分别是28.32%（3.49pctYoY）和13.86%（3.37pctYoY）。在市场拓展方面，公司重点把握AI算力升级、存储市场需求增长、汽车电动智能化三大增长机遇，不断强化市场开发力度、提升产品技术竞争力，推动产品结构进一步优化。在运营管理方面，公司深入推进数字化转型与智能制造升级，运营效能提升。分业务来看：1）PCB业务：实现业务收入143.59亿元，同比增长36.84%，占公司营业总收入的60.73%；毛利率35.53%，同比增加3.91个百分点；2）IC载板业务：封装基板业务实现收入41.48亿元，同比增长30.80%，占公司营业总收入的17.54%；毛利率22.58%，同比增加4.43个百分点；3）电子装联业务：电子装联业务实现业务收入30.75亿元，同比增长8.93%，占公司营业总收入的13.00%；毛利率15.00%，同比增加0.60个百分点。费用端：2025年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为1.61%（-0.09pctYoY）、4.50%（0.45pctYoY）、6.73%（-0.37pctYoY）和0.21%（-0.05pctYoY），成本控制较好。根据公司年报，Prismark2025年第四季度报告统计：2025年以美元计价的全球PCB产业产值852亿美元，同比增长15.8%，主要得益于数据中心、高速网络通信等AI算力基础设施硬件相关产品需求保持较高增长。从中长期看，PCB产业将延续高频高速、高精密度、高集成化等发展趋势，18层及以上的高多层板、HDI板、封装基板未来五年复合增速预计保持相对较高水平，分别为21.7%、9.2%、10.9%。
　　封装基板产品覆盖种类广泛多样，新客户新产品陆续导入：公司生产的封装基板产品覆盖种类广泛多样，包括模组类封装基板、存储类封装基板、应用处理器芯片封装基板等，主要应用于移动智能终端、服务器/存储等领域。根据公司年报，BT类封装基板方面，公司存储类产品制造能力持续突破，推动客户高端DRAM产品项目的导入及量产，带动公司相关产品订单显著增长；处理器芯片类产品，FC-CSP类工艺能力稳步提升，市场竞争力持续增强；RF射频类产品，新客户新产品陆续导入，目标产品完成量产。FC-BGA类封装基板方面，产品线能力稳步提升，目前22层及以下产品已实现量产，24层及以上产品的技术研发及打样工作按期推进。
　　投资建议：得益于数据中心、高速网络通信等AI算力基础设施硬件相关产品需求保持较高增长。从中长期看，PCB产业将延续高频高速、高精密度、高集成化等发展趋势。根据最新财报及公司产能建设进度，我们调升2026/2027年公司盈利预测，新增28年盈利预测。预计2026-2028年归属母公司净利润为53.41/68.97/89.09亿元（2026/2027原值为46.98/58.93亿元），对应PE为33/25/20倍。公司长期受益半导体载板国产化，结合公司当前估值，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：1）宏观经济波动风险：PCB是电子产品的关键电子互连件，如未来全球经济增速放缓甚至迟滞，市场需求将不可避免出现增速放缓甚至萎缩的情况；2）扩产进度不及预期：公司现阶段募投项目有序推进，但仍可能出现扩产进度不及预期风险；3）环保核查加剧风险：公司如因发生环境污染事件导致需承担相应责任，则有可能对生产经营造成不利影响

　　事项：
　　公司公布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收167.54亿元（28.39%YoY），归属上市公司股东净利润23.26亿元（56.30%YoY）。
　　平安观点：
　　AI带动下游需求增加，业绩高增：2025年前三季度公司实现营收167.54亿元（28.39%YoY），归属上市公司股东净利润23.26亿元（56.30%YoY）。2025年前三季度公司整体毛利率和净利率分别是28.20%（2.29pctYoY）和13.90%（2.5pctYoY）。2025年第三季度公司实现营收63.01亿元（33.25%YoY），归属上市公司股东净利润9.66亿元（92.87%YoY）。主要得益于公司把握AI算力升级、存储市场结构性增长、汽车电子智能化的需求增加的发展机遇，实现了主营业务收入的同比增长。其中，AI加速卡、交换机、光模块、服务器及相关配套产品需求持续提升，存储类封装基板产品把握结构性增长机遇，订单收入进一步增加。费用端：2025年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为1.53%（-0.14pctYoY）、4.52%（0.78pctYoY）、6.78%（-0.3pctYoY）和0.2%（-0.36pctYoY），成本控制较好。公司业务覆盖1级到3级封装产业链环节，具备提供“样品→中小批量→大批量”的综合制造能力，通过开展方案设计、制造、电子装联、微组装和测试等全价值链服务，能够为客户提供专业高效的“产品+服务”一站式综合解决方案。
　　国内IC载板领先企业，受益国产替代：公司封装基板业务产品覆盖种类广泛多样，包括模组类封装基板、存储类封装基板、应用处理器芯片封装基板等，主要应用于移动智能终端、服务器/存储等领域。BT类封装基板方面，分应用领域来看：存储类产品，公司得益于前期导入并量产了关键客户新一代高端DRAM产品项目，客户需求攀升，带动公司存储产品订单显著增长；处理器芯片类产品，FC-CSP类工艺实现了技术能力的提升，市场竞争力持续增强，助力业务规模不断拓展；RF射频类产品，稳步推进新客户新产品导入，并完成了目标产品的稳定批量生产。ABF类（FC-BGA）封装基板方面，广州新工厂投产后，产品线能力快速提升，产能爬坡稳步推进，公司已具备20层及以下产品批量生产能力，22~26层产品的技术研发及打样工作按期推进中。
　　投资建议：根据最新财报及公司产能建设进度，我们调升公司盈利预测，预计2025-2027年归属母公司净利润为32.02/46.98/58.93亿元（原值为28.56/38.15/47.62亿元），对应PE为46/31/25倍。公司长期受益半导体载板国产化，结合公司当前估值，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：1）宏观经济波动风险：PCB是电子产品的关键电子互连件，如未来全球经济增速放缓甚至迟滞，市场需求将不可避免出现增速放缓甚至萎缩的情况；2）扩产进度不及预期：公司现阶段募投项目有序推进，但仍可能出现扩产进度不及预期风险；3）环保核查加剧风险：公司如因发生环境污染事件导致需承担相应责任，则有可能对生产经营造成不利影响

　　投资要点：
　　公司发布2025三季报，前三季度实现营收167.54亿元，YoY+28.39%，实现归母净利23.26亿元，YoY+56.30%；2025Q3实现营收63.01亿元，YoY+33.25%，QoQ+11.11%，实现归母净利9.66亿元，YoY+92.87%，QoQ+11.20%。
　　算力需求持续景气，存储拉动BT载板成长。公司2025Q3收入同环比持续增长，主要因为1）AI服务器和高阶交换机等算力需求持续景气，带动PCB收入增长；2）存储需求旺盛，BT产线稼动率维持高位。
　　稼动率提升叠加价格上涨，盈利能力提升。公司2025前三季度毛利率28.20%，同比增长2.30pct；25Q3毛利率31.39%，同比提升6.00pct，环比上升3.80pct，主要因为1）BT载板方面由于原材料交期较长，下游客户有抢单情况，带动稼动率提升且维持高位，有效摊薄固定资产折旧，且因原材料涨价，公司产品价格也有相应提升；2）PCB业务中AI相关产品景气度较高，带动毛利率环比增长。
　　费用方面，2025前三季度销售、管理、研发费用率分别为1.53%、4.52%、6.78%，同比分别变化-0.13pct、+0.78pct、-0.30pct。25Q3单季度销售、管理、研发费用率分别为1.36%、4.93%、7.37%，同比分别变化-0.36pct、+1.19pct、+1.35pct。
　　AI拉动PCB需求景气，封装基板打开未来成长空间。展望未来，AI算力持续景气，有望带动AI服务器及相关配套产品的需求增长，为PCB订单提供保障。产能方面，公司积极推进泰国工厂以及南通四期项目的基础工程建设，为后续业务拓展提供支撑。封装基板方面，BT载板新产品、新客户导入稳步推进，无锡基板二期工厂已实现单月盈亏平衡；公司已具备20层及以下FC-BGA封装基板产品批量生产能力，22~26层产品的技术研发及打样工作按期推进中。广州封装基板项目产品线能力快速提升，产能爬坡稳步推进，已承接包括BT类及部分FCBGA产品的批量订单，能够满足BT载板在存储带动下的需求增长，打开未来成长空间。我们上修此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为34.22、45.28和59.68亿元，对应当前股价（2025年10月29日收盘价）PE为44.4、33.5和25.5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业需求低迷，产品价格下滑，新业务进展不及预期