事件：8月25日，长城证券披露2025年半年报，贴近业绩预告上限，业绩超出预期。1H25公司实现营收28.6亿元，同比+44.2%；归母净利润13.8亿元，同比+91.9%。2Q25公司营收15.8亿元，同比/环比+47.0%/+23.9%；归母净利润7.8亿元，同比/环比+111.4%/+28.8%。1H25公司的加权平均ROE为4.50%，较去年同期+2.02pct。
　　自营、经纪、长股投为公司主要收入来源，上半年累计自营业务贡献超六成。2Q25长城证券实现证券主营业务收入15.8亿元，同比/环比+46.8%/+24.1%。各条线业务收入（同比/环比增速）如下：经纪2.3亿（+21.6%/-6.4%）、投行0.6亿（-15.0%/-32.4%）、资管0.2亿（+115.2%/+62.5%）、净利息0.6亿（+3210.3%/+56.5%）、净投资收益10.3亿（+58.8%/+44.2%）、长股投1.8亿（+8.5%/+14.6%）。1H25公司收入结构（占证券主营业务收入）如下：经纪16.9%、投行4.9%、资管0.9%、净利息3.3%、净投资（剔除其他手续费及长股投）61.0%、长股投11.6%。
　　自营业务业绩连续两季度实现同比大幅增长，看好公司增持OCI权益资产对后续报表的积极影响。期末，公司金融投资资产/交易性金融资产规模分别为632/534亿元，较年初+10.4%/+6.0%；公司投资杠杆率2.03倍，较年初+0.12倍。1H25，测算公司年化自营投资收益率6.7%，较2024年提升2.61pct。债券方面，公司债券持仓结构中，列入交易性金融资产的债券持仓占比较高，业绩充分受益于利率下行。1H25末，公司债券持仓规模合计345亿元，其中列入交易性金融资产的债券规模298亿元，占比86%。权益方面，1H25公司增持OCI权益资产，有望对后续报表产生积极影响。截至报告期末，公司其他权益工具公允价值51亿元，较年初增加18亿元。其中股票/基金分别48/2亿元，较年初增长17/1亿元。1H25公司确认红利收入2.2亿元，占比2024年全年水平的89%。
　　景顺长城、长城基金规模增长稳健，景顺长城上半年ETF规模增长好于行业。1H25公司联营合营企业投资收益（由两家基金公司贡献）3.3亿元，同比+11.6%。1H25景顺长城、长城基金规模增长较稳健。期末，景顺长城非货/权益/债券基金规模分别为4,604/1,900/2,553亿元，较年初+10.0%/-2.8%/+21.3%。长城基金非货/权益/债券基金规模分别为1,393/267/1,112亿元，较年初+8.8%/+10.0%/+7.5%。1H25，景顺长城ETF规模合计577亿元，较年初增长91亿元，增幅为18.8%，好于行业（15.4%）。我们认为，公司旗下公募基金规模在行业中较为领先，预计后续有望受益于股票市场回暖，对公司利润形成催化。
　　投资分析意见：公司自营业务业绩贡献明显、资管业务特色突出，叠加股东背景较强，有望形成差异化、特色化竞争优势。我们上调25-27E预测（原预测17、19、21亿元），我们预计长城证券25-27E实现净利润21/22/24亿元，yoy+32%/+8%/+8%，维持长城证券“买入”评级。
　　风险提示：资本市场改革不及预期，对A股市场流动性提振效果不及预期，市场大幅下跌，新发基金和基金规模增长乏力。2025年4月3日，证监会广东证监局对公司出具关于对长城证券股份有限公司广州天河路证券营业部采取出具警示函措施的决定〔2025〕33号。

　　事件：4月28日，长城证券披露2024年报和2025年一季报，业绩符合预期。2024年公司实现营收40.2亿元，同比+0.7%；归母净利润15.8亿元，同比+9.8%。2024年公司的加权平均ROE为5.38%，较去年同期+0.26pct。1Q25公司营收12.8亿元，同比/环比+41.0%/+9.1%；归母净利润6.1亿元，同比/环比+71.6%/+25.7%。1Q25公司的加权平均ROE为2.00%，较去年同期+0.78pct。
　　公司加快数字化转型，持续打造“财富长城品牌”，经纪业务实现较快增长。2024年公司贯彻“以客户为中心”理念，通过精细化运营服务客户财富管理，构建大财富管理生态圈。2024年公司经纪业务收入8.8亿元，同比+10.9%。4Q24公司经纪业务收入3.5亿元，同比/环比+89.4%/+121.3%。1Q25公司经纪业务收入2.5亿元，同比/环比+34.9%/-28.3%。1Q25末，公司代理买卖证券款319.3亿元，较年初+3.0%。公司代理买卖证券款的规模1Q25维持较高水平，后续有望对经纪业务业绩形成催化。
　　公募费改影响边际减弱，旗下公募基金收入贡献连续两季度回升。2024年公司联营合营企业投资收益（包括景顺长城和长城基金）5.7亿元，同比-15.7%，利润占比为36.4%，同比下滑11.0pct。4Q24联营合营企业投资收益1.4亿元，同比+3.8%/环比+8.0%。1Q25公司联营合营企业投资收益1.5亿元，同比+15.5%/环比+6.0%。1Q25末，景顺长城非货/权益/债券基金规模分别为4291.7/2024.9/2143.8亿元，较年初+2.6%/+3.6%/+1.9%。长城基金非货/权益/债券基金规模分别为1294.3/254.8/1027.7亿元，较年初+1.1%/+5.0%/-0.7%。
　　交易性金融资产规模连续两季度下滑，股债结构再平衡有望对后续业绩形成催化。2024年公司自营投资净收益21.4亿元，同比+9.8%。4Q24公司自营投资净收益4.6亿元，同比/环比+17.9/-9.1%。1Q25公司自营投资净收益7.1亿元，同比/环比+37.6%/+53.2%。1Q25，公司金融投资资产/交易性金融资产规模分别580/494亿元，较年初+1.4%/-1.9%（vs4Q24末公司金融投资资产/交易性金融资产规模较3Q24末-6.2%/-8.9%）；1Q25末，公司投资杠杆率1.89倍，较年初-0.01倍。从年报披露情况看，截至4Q24末公司列入交易性金融资产的债券规模261亿元，较2024年初下滑13.1%。1Q25公司其他权益工具投资规模45亿元，较年初+35.8%。我们认为在债券市场利率回升背景下，公司积极调整债券仓位、加仓权益资产，推动股债再平衡，后续有望对自营业绩形成积极催化。
　　投资分析意见：维持长城证券“买入”评级。根据年报及一季报表现，我们调整公司2025-2027年盈利预测，2025-2027E归母净利润为17亿元、19亿元、21亿元（原预测2025-2026年预测为17、19亿元），同比分别+8.4%、+10.5%、+10.1%。截至2025年4月29日，公司最新收盘价对应25年动态PB为1.01x。公司持续打造轻资产业务特色，经纪、公募资管业务品牌优势较强。近两个季度公司积极推动自营股债结构再平衡，后续有望对业绩形成积极催化。我们维持公司“买入”评级。
　　风险提示：股票市场交投活跃度下滑、市场竞争加剧、投行股权承销规模修复缓慢等。

　　事件描述
　　公司发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入28.59亿元，同比增长44.24%，归母净利润13.85亿元，同比增长91.92%，加权平均ROE为4.50%，较上年同期提升2.02pct。
　　事件点评
　　财富投资顺势提升，投行业务有所改善。随着市场情绪回暖及交投活跃度改善，2025年上半年公司各项业务均实现正增长。其中，投资业务贡献最大，实现收入17.35亿元，同比增长49.18%。大财富管理顺势改善，资产管理业务实现收入0.25亿元，同比提升79.27%；财富管理实现收入4.81亿元，同比增长28.15%。投行业务有所改善，实现营业收入1.40亿元，同比提升17.07%，利息净收入扭亏，实现收入0.95亿元。
　　构造全方位财富生态体系，推动业务转型升级。公司推动全渠道获客战略，上半年客户规模突破性增长93%，实现代理买卖证券业务净收入3.54亿元，同比提升48.12%。构建长城代销“安全”招牌，以ETF代销、券结产品为战略突破，重点打造“财富长城·私募50”系列产品池，上半年实现代销金融产品业务收入0.38亿元，同比增长35.71%。升级投顾服务战略，重点布局“投顾+ETF”，打造多元化投顾产品服务体系，全面推动线上投顾服务升级。
　　调整资产配置结构，权益业务稳健布局。公司积极把握市场机会，上半年实现投资净收益16.59亿元，同比增长10.97%，公允价值变动净收益4.06亿元，同比增加4.42亿元。金融投资资产规模较年初增长10.40%达631.70亿元，其中，固定收益业务积极调整持仓结构，借助量化系统丰富利率衍生品策略，交易性金融资产中债券类资产规模较年初增长14.11%达298.08亿元。同时，加大OCI类资产布局力度，债权OCI较年初增长32.31%达47.14亿元，权益业务以红利低波为权益投资压舱石，权益OCI较年初增长53.16%至50.75亿元，较好把握上半年市场投资机遇推动业绩提升。
　　投行发力债权融资，资管公司正式展业。公司坚持区域聚焦和行业聚焦，获批非金融企业债务融资工具独立主承销商资格，扩大债券业务规模，上半年债券承销规模排名26位，同比上升2位，银行间产品承销规模排名14位，同比提升6位。子公司长城资管正式展业，发行17只私募资管计划，聚焦产融结合，重点打造具有长城特色的电力能源领域优势资产证券化业务品牌，深度参与华能集团下属公司REITS项目，上半年发行2只资产证券化产品，发行规模12.06亿元。
　　投资建议
　　公司背靠华能集团，产业资源禀赋凸显，持续加码权益布局，差异化优势显著，随着市场情绪及IPO回暖有望实现业务稳定增长。预计公司2025年-2027年分别实现营业收入53.18亿元、58.06亿元、61.25亿元。归母净利润22.80亿元、23.99亿元和24.69亿元，增长44.32%、增长5.24%和2.88%；PB分别为1.52/1.46/1.44，首次覆盖给予“增持-A”评级。
　　风险提示
　　金融市场大幅波动风险。金融市场波动率加大可能导致自营投资收入及持仓资产的公允价值减少，从而降低业绩表现。
　　业务推进不及预期风险。公司在财富管理转型、资产管理子公司展业过程中可能存在业务推进不达预期风险。
　　公司出现较大风险事件。“国九条”下，防风险强监管促高质量发展成为资本市场主线，券商经营过程中的合规疏漏可能导致业务开展停滞，从而影响业绩表现。