事项：
　　贝达药业发布2026年一季报，实现营业收入10.40亿元（+13.33%），归属于上市公司股东的净利润2.36亿元（+135.71%），归属于上市公司股东的扣非净利润2.07亿元（+26.02%）。公司经营活动产生的现金流量净额为2.64亿元（-11.40%）。公司2026年一季度研发投入0.97亿元，占营业收入9.37%。
　　评论：
　　海外重磅催化在即，国际化布局进入兑现期。与EyePoint合作开发的伏美纳眼科长效缓释制剂DURAVYU（EYP-1901）海外进展顺利，其治疗wAMD的两个III期临床分别于2025年5月及7月完成受试者入组，预计将于2026年年中读出首个顶线数据。同时，DURAVYU用于治疗糖尿病黄斑水肿（DME）的两项全球III期临床研究已于2026年3月完成首例患者给药，进一步拓展其在眼科领域的应用潜力。此外，恩沙替尼（贝美纳）在美国的商业化已正式启动，并有望于2026年在欧盟获批，出海战略稳步推进
　　前沿管线快速推进，pan-RAS抑制剂进展瞩目。公司在研的新型泛RAS非降解型分子胶抑制剂BPI-572270已于2026年1月获批临床并快速完成首例受试者入组，目前已爬坡至第四个剂量组，预计年底获得Ia数据并确定RP2D剂量。EGFR/c-Met双抗MCLA-129与恩沙替尼联合用药的I/II期临床研究于2026年2月完成首例受试者入组。
　　新品获批丰富产品矩阵，生态圈布局持续深化。公司帕妥珠单抗生物类似药（商品名：贝泽汀）于2026年2月获批上市，并于4月开出首批处方单，进一步加强了公司在乳腺癌领域的产品组合。此外，公司通过投资知兴制药，布局高端吸入制剂领域，围绕高壁垒技术持续完善创新生态圈。
　　投资建议：公司核心产品稳健增长，新品种进入放量周期，海外重磅催化剂和前沿管线进展为长期增长提供强劲动力。根据最新业绩盈利预测，我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为41.98、53.45和64.69亿元，同比增长16.3%、27.3%和21.0%；归母净利润分别为5.37、7.60和10.22亿元。根据创新药管线估值方法（基于风险调整的现金流折现法），给予公司整体估值306.01亿元，对应目标价72.7元，维持“强推”评级。
　　风险提示：销售放量不及预期；临床数据不及预期。

　　事件：公司发布2025年报及2026年一季报：2025全年，公司实现营收36.09亿元，同比增长24.81%；归母净利润3.05亿元，同比下降24.15%；扣非归母净利润3.27亿元，同比下降20.15%；研发费用5.11亿元，同比增长1.79%。2026年第一季度，公司实现营收10.40亿元，同比增长13.33%，环比增长16.57%；归母净利润2.36亿元，同比增长135.71%，环比大幅增长2133.21%；扣非归母净利润2.07亿元，同比增长26.02%，环比大幅增长2180.76%。
　　事件点评：
　　收入端延续较快增长，利润端阶段性承压，2026年一季度利润表现明显修复。2025年，公司实现营收36.09亿元，同比增长24.81%，主要受益于核心品种稳健放量及新产品商业化推进，且收入端较快增长也验证了公司在肿瘤等核心领域的商业化执行能力。同期，公司实现归母净利润3.05亿元，同比下降24.15%，扣非归母净利润3.27亿元，同比下降20.15%。利润下滑主要由于：（1）管理费用同比增长78.70%，系无形资产摊销及股份支付费用增加所致；（2）财务费用同比增长138.69%，主要因工程项目转固后利息停止资本化；（3）股权投资产生的公允价值变动损失达-0.59亿元。经营现金流方面，公司2025年经营活动产生的现金流量净额为9.11亿元，与2024年基本持平，显示核心经营现金流仍保持稳健。分季度来看，2025年各季度营收分别为9.18亿/8.14亿/9.86亿/8.92亿元，归母净利润分别为1.00亿/0.40亿/1.77亿/-0.12亿元。
　　2026年一季度，公司实现营收10.40亿元，同比增长13.33%；
　　归母净利润2.36亿元，同比增长135.71%；扣非归母净利润2.07亿元，同比增长26.02%，在核心产品持续放量、经营表现改善及非经常性等因素改善共同作用下，利润端实现较快修复。
　　投资建议：
　　我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为5.48/7.99/10.61亿元，EPS分别为1.30/1.90/2.52元，当前股价对应PE为36.99/25.36/19.10倍。目前，公司肺癌核心品种基本盘稳固，其中：凯美纳临床价值与安全性已得到长期验证；赛美纳凭借三代EGFR-TKI最长mPFS数据及医保准入优势持续放量；贝美纳作为ALK领域核心增长引擎，有望在国内放量、术后辅助适应症拓展及海外商业化推进下持续贡献增量。此外，公司多产品矩阵持续完善，康美纳、安瑞泽、贝泽汀、奥福民等新上市及合作产品陆续进入商业化阶段，有望进一步拓宽收入来源。国际化方面，贝美纳的海外价值兑现路径逐步清晰，DURAVYU全球III期临床持续推进。研发及生态圈方面，公司围绕EGFR/c-Met双抗、泛RAS抑制剂、HIF-2α抑制剂、TEAD抑制剂等前沿方向持续布局，并通过产业基金、贝达梦工场及战略合作丰富管线和产品来源。考虑公司核心产品持续放量、多产品矩阵逐步成型、国际化及创新管线打开长期成长空间，我们维持其“买入”评级。
　　风险提示：
　　药物研发或商业化进度不及预期，市场竞争加剧风险，人才流失风险，毛利率下滑风险，医保政策风险，地缘政治风险。

　　事件：公司发布2025年年度报告以及2026年第一季度报告，2025年公司实现营业收入36.09亿元，同比增长24.81%；实现归母净利润3.05亿元，同比降低24.15%；实现扣非归母净利润3.27亿元，同比降低20.15%。2026年Q1实现营业收入10.40亿元，同比增长13.33%；实现归母净利润2.36亿元，同比增长135.71%；实现扣非归母净利润2.07亿元，同比增长26.02%。
　　海外重磅超长效眼药EYP-1901预计年中迎来关键催化。公司海外布局的核心产品VEGF小分子眼药EYP-1901已进入3期临床，有望2026年中读出wAMD3期临床数据。EYP-1901为超长效制剂，可实现6个月给药一次，相对当前主流用药阿柏西普（2个月给药一次）等有望大幅提升患者依存性；EYP-1901已在wAMD、DME等2期临床中展现非劣于阿柏西普的疗效数据，3期非劣终点达到可能性较大，未来有潜力凭借长效给药优势替代阿柏西普。全球眼科药物市场空间广阔，叠加同类长效品种快速放量的行业趋势，EYP-1901未来有望成为公司海外商业化核心增量，驱动创新布局加速兑现。
　　具备海外BD潜力的panRAS分子快速推进中。公司自主研发的新型口服泛RAS（ON）抑制剂BPI-572270已进入人体I/II期临床研究，I期临床研究首例患者已于2026年1月29日入组，该研究正在快速推进中。在临床前模型中，BPI-572270展现了显著的抗肿瘤活性，在不同KRAS、NRAS和HRAS突变细胞系中表现出强效的肿瘤细胞增殖抑制活性（亚纳摩尔级IC50）；在多种KRAS突变的小鼠模型中，口服BPI-572270（0.3-3mg/kg/天）可显著抑制肿瘤生长甚至使肿瘤消退。
　　风险提示：临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险，海外BD兑现不及预期风险。

　　核心逻辑：海外存在超长效眼药EYP-1901海外3期临床数据读出催化，国内多个新品种进入放量周期。海外市场创新布局进入兑现阶段，超长效6个月给药一次潜在大品种眼药EYP-1901首个wAMD3期临床数据有望2026年中读出，恩沙替尼已开启美国销售；国内市场上植物源重组白蛋白、恩沙替尼、贝福替尼、泰贝西利、伏罗尼布等多个新品种进入放量增长新周期，另有长效八因子、MCLA-129等多个新品种蓄势待发。
　　海外潜在大品种超长效6个月给药一次眼药EYP-1901存在3期数据读出催化，海外市场创新布局开始逐步兑现。公司海外布局的核心产品VEGF小分子眼药EYP-1901已进入3期临床，有望2026年中读出wAMD3期临床数据；竞争格局方面，VEGF小分子眼药竞争格局良好，EYP-1901进度领先；差异化优势方面，EYP-1901为超长效制剂，可实现6个月给药一次，相对当前主流用药阿柏西普（2个月给药一次）等有望大幅提升患者依存性；临床数据方面，EYP-1901在wAMD、DME中展现非劣于阿柏西普的疗效数据，未来有望凭借长效给药优势替代阿柏西普；市场规模方面，2024年阿柏西普全球市场规模达95亿美元，EYP-1901替代空间大，参考4个月给药一次的法瑞西单抗的放量趋势（22年获批，24年销售额43亿美元），预计6个月给药一次的EYP-1901获批后放量潜力较大。
　　国内多个不同领域新品种进入放量周期，业绩改善可期。
　　1）血制品领域：植物源重组白蛋白已获批上市，未来销售放量有望冲击百亿白蛋白市场；长效八因子已完成3期临床，后续申报上市值得期待；
　　2）肺癌领域：恩沙替尼、贝福替尼正处于加速放量期，潜力品种EGFR/c-Met双抗蓄势待发；
　　3）其他肿瘤领域：肾癌领域伏罗尼布，乳腺癌领域泰贝西利与曲妥珠单抗，以及贝伐珠单抗等产品均在加速放量期。
　　风险提示：EYP-1901海外临床开发进度及结果不及预期的风险，创新药销售放量不及预期的风险，创新药临床数据不及预期的风险，计算假设不及预期风险。

　　投资要点：
　　事件：公司公布2025年三季报。2025年前三季度，实现营业收入27.2亿元，同比+15.9%，实现归母净利润3.2亿元，同比-23.9%，实现扣非归母净利润3.4亿元，同比-6.7%。2025年前三季度公司息税折旧摊销前利润（EBITDA）达到8.6亿元，同比+20.15%。2025年第三季度，实现营业收入9.9亿元，同比+16.8%，环比+21.1%，实现归母净利润1.8亿元，同比-7.9%，环比+344.7%，实现扣非归母净利润1.5亿元，同比+1.1%，环比+459.7%。
　　点评：2025年前三季度公司营收实现同比增长。恩沙替尼（cMet/ALK多激酶抑制剂）于2025年8月在美国开出首张处方，进入美国商业化阶段。恩沙替尼的术后辅助治疗ALK阳性NSCLC研究结果以LBA形式入选2025年ESMO大会，恩沙替尼新辅助治疗ALK阳性NSCLC结果在2025年世界肺癌大会（WCLC）展示，为恩沙替尼的辅助治疗和新辅助治疗用药提供了更多的临床证据。泰瑞西利（CDK4/6抑制剂）于2025年7月在中国获批上市用于联合氟维司群治疗内分泌治疗经治的HR+/HER2-乳腺癌，该研究的3期临床结果在国际重磅期刊JAMAOncology发表，标志着公司的乳腺癌管线布局不断成熟。公司早期产品管线布局丰富，MCLA-129（EGFR/cMet双抗，从Merus引进）、DURAVYU（伏罗尼布的植入剂）等均取得临床积极进展。公司创新生态圈企业取得阶段性成果。创新生态圈伙伴禾元生物重组人白蛋白注射液（水稻）于2025年7月在中国获批上市用于肝硬化低白蛋白血症（≤30g/L）的治疗，公司具有该产品在约定区域内独家经销的权益；公司与博锐生物达成战略合作的产品曲妥珠单抗生物类似物于2025年9月正式启动在中国的销售，合作成果有望为公司营业收入带来增量。公司2025年前三季度及第三季度销售、研发费用率同比下降，逐步展现规模效应。
　　盈利预测与评级：随着EGFR产品管线和恩沙替尼的持续放量，以及公司新产品管线的获批，公司收入端有望保持较快增速；公司创新生态圈收获成果，有望通过研发、商业化和战略合作的有机结合，不断实现公司创新生态的良性扩张。我们调整盈利预测，预计2025-2027年EPS为1.40、1.77、2.14元，对应2025年11月28日收盘价PE分别为35.0、27.7、23.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：新药研发不达预期、产品销售不达预期等。