事件
　　拉卡拉发布2024年年度报告和2025年第一季度报告，2024年公司实现营业收入57.59亿元，同比-2.96%；归母净利润3.51亿元，同比-23.26%；扣非归母净利润5.53亿元，同比-2.82%。2025Q1公司实现营业收入12.99亿元，同比-13.01%；归母净利润1.01亿元，同比-51.71%；扣非归母净利润0.85亿元，同比-62.97%。
　　支付业务及科技服务业务的毛利率均同比提升
　　1）2024年公司的营业收入同比下降，主要受硬件销售和科技服务收入减少影响。分业务来看，对于支付业务，2024年公司支付业务收入为51.7亿元，同比-0.27%；毛利率为27.22%，同比+0.92PCT，主要得益于费率水平更高的扫码交易金额占比提升。2024年公司支付交易金额为4.22万亿元，其中扫码交易金额为1.36万亿元，占总交易金额的比重为32.2%，同比+5.6PCT。对于科技服务业务，2024年公司科技服务业务收入为2.8亿元，同比-18.43%；毛利率为90.92%，同比+19.03PCT，主因毛利率更高的外卡组织合作营销推广服务收入快速增长67.71%。2025Q1公司的营业收入同比下降，主要系支付业务有所承压。2025Q1公司的支付交易金额为0.98万亿元，同比-10.51%，主要受季节性因素、春节长假及行业整体承压等因素影响。2）2024年公司的归母净利润同比承压，主要系2023年公司减持蓝色光标股权带动投资收益基数较高、处置参股的金融机构股权形成公允价值变动损失。2025Q1公司的归母净利润显著承压，主要受营业收入显著减少影响。
　　第三方支付市场格局优化，公司作为行业龙头充分受益
　　监管持续引导第三方支付行业规范发展。2024年，国务院、央行分别发布了《非银行支付机构监督管理条例》、《非银行支付机构监督管理条例实施细则》，对支付业务的发展提出了更明确、细致的监管要求，有望推动支付行业实现高质量发展。同时根据央行数据显示，2024年内新注销10张支付牌照。截至目前，监管已累计注销100张支付牌照。随着部分中小机构逐步退出市场，未来支付市场供求和竞争态势有望走向新的平衡，公司作为行业龙头有望迎来更大的发展机遇。
　　跨境支付增长空间广阔，有望成为公司新的业务增长点
　　2025年4月，央行、金融监管总局、国家外汇局、上海市政府联合印发《上海国际金融中心进一步提升跨境金融服务便利化行动方案》，提出推动人民币跨境支付系统（CIPS）功能提升和网络覆盖扩大。当前公司在积极布局新兴市场跨境支付业务，为“走出去”企业提供更加便利的跨境资金结算等金融服务，2025Q1公司的跨境商户规模和跨境支付交易金额同比分别+76%、+85%。随着人民币国际化程度不断提升，有资质开展跨境支付结算的第三方支付机构有望迎来较大的发展机遇。
　　投资建议：维持拉卡拉“买入”评级
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.98/3.99/4.15亿，对应增速分别为+13.3%/+0.3%/+4.1%。鉴于公司第三方支付龙头地位稳固，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏不及预期、资本市场波动加剧、客户需求放缓。

　　持续推动扫码和SaaS业务，跨境支付业务高增
　　（1）2024年公司营业收入57.6亿/归母净利润3.5亿，同比分别-3.0%/-23.3%，扣非净利润5.5亿，同比-2.8%，扣非业绩略低于我们预期，支付费率和毛利率改善略低于我们此前预期。报告内公司处置参股金融机构股权形成公允价值变动损失，拖累归母净利润。年度分红预案每股0.2元，加上中期分红后全年每股0.6元，占扣非净利润86%（2）2025Q1营收/归母净利润分别13.0/1.0亿，同比-13.0%/-51.7%，低于我们预期，主要受支付交易量GPV同比下降影响。（3）考虑到GPV和费率改善低于预期，我们下调2025/2026归母净利润预测分别至6.1/7.5亿（前值10.4/12.2亿），新增2027年归母净利润预测为9.0亿，分别同比+73%/+23%/+20%，当前估值对应PE分别30.1/24.5/20.4倍。公司作为第三方支付龙头，银行卡收单和扫码交易规模保持行业领先，有望充分受益于国内消费提振，“支付+”转型持续推进，有望受益于跨境支付发展机遇，维持“买入”评级。
　　扫码GPV占比提升，毛利率有所改善，跨境支付和外卡支付增长明显
　　（1）2024年支付手续费收入51.7亿，同比-0.3%，公司全年支付交易金额4.22万亿（同比下降6.4%）。其中扫码交易金额1.36万亿，同比增长13.3%，扫码业务占比同比提升5pct至32%，交易规模和增速均行业领先。年报披露，公司中大型客户规模快速扩大，跨境支付业务发展势头良好，外卡支付建设成果显著，跨境支付和外卡受理商户规模增长显著，分别同比增长80%和200%。（2）2024年支付业务毛利14.1亿，同比+3%，结构优化、费率和毛利率提升支持毛利增长超过交易量，支付毛利率27.2%同比+0.9pct。（3）2025Q1公司支付交易金额9820亿，同比下降10.5%，整体营业收入13.0亿，同比-13.0%，整体毛利3.0亿同比下降40.4%，预计1季度支付业务费率和毛利率均有所承压。
　　内生外延并举加速推进支付+SaaS融合，加快AI融合步伐
　　（1）2024年科技服务业务毛利2.6亿，同比+3.2%。2024年公司“自主研发+投资并购+生态合作”三策并举，在餐饮、零售行业取得显著进展，全年新增零售SaaS服务门店1万家。公司跨境支付网络覆盖全球超100个国家，打通亚马逊、ebay等海外主流电商平台。（2）2025年Q1公司重点聚焦餐饮领域，加速推进支付+SaaS融合，产品新覆盖5万家品牌餐饮商户。伴随人民币国际化进程，公司积极布局新兴市场跨境支付业务，跨境商户规模和跨境支付交易金额同比分别增长了76%和85%；加快AI融合步伐，重塑新一代商户钱包APP产品。
　　风险提示：线下消费复苏回暖不及预期；公司支付费率提价节奏放缓。

　　事件：拉卡拉发布2025年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入26.5亿元，同比-11.1%；实现归母净利润2.3亿元，同比-45.3%。
　　支付交易金额下滑，业务结构优化。2025年上半年，公司数字支付业务收入23.6亿元，收入占比近90%，是公司收入的主要来源。支付总交易金额1.96万亿元，同比-9.2%，其中银行卡交易1.30万亿元，同比-12.2%，扫码交易0.66万亿元，同比-2.6%，主要系公司主动调整业务结构，小微交易占比下降所致。尽管总量收缩，但业务结构优化成果显著。公司主动放弃低毛利小微商户、聚焦中大型客户以提升毛利，在支付领域的综合收益能力龙头地位稳固。中大型客户新增数量900家，占比提至60%。此外，跨境支付交易金额371亿元，同比+73.5%，外卡受理活跃用户同比+72%，外卡交易金额同比+210%，
　　科技服务业务转型持续推进，SaaS业务稳健发展。2025H1科技业务收入1.4亿元，同比-17.5%，主要受公司主动收缩供应链金融业务所致。SaaS业务表现亮眼，截至2025H1，SaaS产品已服务超10万家用户，优质客户数量大幅增长；投资的天财商龙2025H1实现收入1.8亿元，6月开始纳入合并报表导致SaaS业务报表端贡献不足，预计下半年将为公司科技业务带来明显增量收入。公司在AI技术服务方面取得显著成果，注册用户数量近800万，月活用户150万，AI智能体应用于商户服务方面，运营效率和用户体验得到提升。
　　投资建议：公司第三方支付龙头地位稳固，积极推进“支付+SaaS”战略转型，并同步加速AI与业务融合，看好跨境业务与SaaS开启新增长曲线。预计2025-2027年公司营业收入为54.61、55.28、56.14亿元，归母净利润为4.22、4.41、4.98亿元，摊薄EPS为0.54、0.56、0.63元，对应10月14日收盘价的PE估值为45.55、43.59、38.54倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、地缘政治风险、SaaS业务推广不及预期

　　拉卡拉发布年报，2024年实现营收57.62亿元（yoy-2.98%），归母净利3.51亿元（yoy-23.26%），扣非净利5.53亿元（yoy-2.82%）。其中Q4实现营收13.70亿元（yoy-9.33%，qoq-2.74%），归母净利-1.62亿元（23Q4为-1.64亿元）。2024年公司收入/归母净利低于我们预期（62.24/8.38亿元），我们判断主因外部宏观环境波动，支付业务收入不及我们预期。我们认为，跨境支付兴起有望驱动公司25年营收增长。维持“增持”评级。
　　25Q1受季节性因素拖累，行业需求静待恢复
　　25Q1实现营收13.0亿元（yoy-13.0%），归母净利1.0亿元（yoy-51.7%），扣非净利8468.2万元（yoy-63.0%）。25Q1公司营收同比下滑，主因受春节长假及行业整体承压影响，公司支付交易金额9820亿元，同比-10.51%。我们认为，随着外部环境改善，下游行业支付需求有望逐步回暖。
　　客群持续拓宽，奠定中长期增长动能
　　2024年公司支付业务收入51.65亿元，同比-0.27%，毛利率27.22%，同比+0.92pct；科技服务业务收入2.83亿元，同比-18.43%。2024年公司活跃商户规模数量同比提升9%，中大型客户数量同比增长98%，跨境支付业务服务客户超12万家，同比增长80%。我们认为，公司客户基础持续夯实，付费用户转化有望奠定公司中长期成长动力。
　　跨境支付政策有望驱动公司25年营收增长
　　2025年4月21日，中国人民银行、金融监管总局、国家外汇局、上海市人民政府联合印发《上海国际金融中心进一步提升跨境金融服务便利化行动方案》，提出要提升人民币跨境支付系统（CIPS）功能和全球网络覆盖，提升人民币跨境结算比重。2024年公司跨境支付收入同比+80%，跨境支付交易金额492亿元，同比+14%；25Q1跨境商户规模和跨境支付交易金额同比分别增长76%和85%。我们认为，公司拥有跨境人民币全牌照，有望受益于跨境支付政策，带动25年营收增长。
　　盈利预测与估值
　　考虑行业需求复苏节奏、SaaS业务起量尚需时日，我们下调公司25-26年归母净利润（21.7%，25.1%）至8.04亿元、9.04亿元，预计27年归母净利润为9.9亿元，对应25-27年EPS分别为1.02、1.15、1.26元。可比公司平均25E20.9xPE，考虑到公司跨境支付业务24年收入同比+80%，有望迈入快速成长阶段，给予公司25E24.0xPE，上调目标价为24.48元（前值13.07元，对应24E12.4xPE）。
　　风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧风险。

　　事件：4月24日，拉卡拉发布2024年报及2025年一季报。2024年实现归母净利润3.5亿/yoy-23.3%，实现扣非净利润5.5亿元/yoy-2.8%；2024年实现营业收入57.6亿/yoy-3.0%。1Q25公司实现归母净利润1.0亿/yoy-51.7%，实现营业收入13.0亿/yoy-13.0%。
　　支付主业稳健，公允价值损益拖累四季度业绩低于预期。1）业绩拆分：2024年公司支付业务、科技服务业务、其他业务（主要为硬件销售）年收入分别为51.7、2.8、3.1亿元，分别同比-0.3%、-18.4%、-24.0%，营收占比分别为90%、5%、5%。2）4Q24业绩低于预期：公司4Q24净亏损1.6亿元，主因公司处置参股金融机构股权形成公允价值变动损失影响。3）1Q25净利润承压：1Q25公司归母净利润1.0亿/yoy-51.7%，主因支付行业承压下1Q25公司GPV下滑&成本刚性。
　　支付GPV市占率延续提升态势，收单净费率持续提升。1）GPV市占率提升：24年公司支付交易金额4.2万亿元/yoy-6.4%，其中银行卡交易、扫码交易规模为2.9、1.4万亿元，分别同比-14%、+12%，银行卡收单、扫码交易市场份额持续提升，1Q25公司GPV为0.98万亿元/yoy-11%；客户体量持续增长，24年末公司活跃商户数量同比提升9%，中大型行业客户数量较去年翻番。2）支付业务综合收益能力提升：受益于扫码交易占比提升及部分产品费率调整，24年公司支付业务毛利率为27.7%/yoy+0.92pct，测算24年公司平均收单净费率为0.122%/yoy+0.76BP。
　　科技服务业务略承压，SaaS业务进展显著。24年公司科技业务收入2.8亿元/yoy-18%，主要受信用卡营销推广服务收入同比下滑78%影响；盈利能力看，24年公司科技业务毛利率90.9%/yoy+3.16pct。SaaS业务看，公司切入餐饮、零售、汽车等专业SaaS服务领域，为商户提供一站式、多方位的数字化经营服务；全年新增零售SaaS服务门店1万家，交易金额同比增长65%。AI应用看，24年公司接入DeepSeek、豆包等大模型,加速AI与业务融合，AI客服智能体在全年800+万次客户接线中实现超70%人工替代；AI风控智能体100%覆盖商户入网审核作业，准确率达85%。
　　跨境支付业务稳步发展，跨境支付和外卡受理商户规模增长显著。公司作为五大国际卡组织收单成员，24年公司为中国品牌出海打造场景化、个性化、一体化的跨境支付解决方案，服务客户超12万家/yoy+80%，跨境GPV492亿元/yoy+14%。外卡受理方面，公司加大受理市场拓展投入，24年公司外卡交易覆盖全国285个城市/yoy+45%，新增外卡受理活跃商户同比增长2倍，外卡GPV同比增长4.4倍。
　　投资分析意见：预计拉卡拉2025E-2027E归母净利润为3.8、4.5、5.0亿元，同比+9%、+18%、+11%；当前收盘价对应2025E-2027E动态PE分别为50.8倍、43.0倍、38.8倍。
　　风险提示：线下支付修复不及预期；支付业务费率提升不及预期；行业政策变化。