2024Q1营收稳定增长，净利受成本等影响有所下降。公司发布2024年一季度报告，公司2024年第一季度实现营收3.0亿元，yoy+23.6%，主因为公司新项目运行及市场的积极开拓，资源化产品销量较去年同期增加；实现归母净利润2053.6万元，yoy-43.2%，主要系：1）催化剂行业当前竞争激烈，催化剂销售单价及废催化剂处理处置单价同比降低；2）新项目运行使得折旧费用、人工成本等费用同比大幅增加；3）停工检修使公司整体成本、费用上升。
　　毛利率有所下降、费用略升、经营活动现金流改善明显。公司2024第一季度毛利率实现23.9%（yoy-12.5pct），主要系利润减少、营收增加；公司2024第一季度销售费率实现2.3%（yoy-0.8pct）；管理费率实现7.8%（yoy+2.3pct）；财务费率实现4.8%（yoy+1.2pct），整体费用略升，主要系新项目运行，人工成本上升与项目建成费用化等；经营活动现金净额为1077.6万元（yoy+97.9%），主要系经营活动现金支出略有减少。
　　技术为王，主业切入重大危废项目。1）公司深耕技术，目前拥有64例授权专利，核心技术包括固体废催化剂资源化技术、高硫石油焦制氢POX灰渣综合利用技术、混合废塑料深度裂解制化工原料技术、工业废硫酸化学链循环利用技术、工业烟气非氨基还原除酸脱硝技术、含盐（硫酸钠）污水再利用技术等，我们期待后续多项技术产业化、释放业绩弹性。2）公司于2021年中标广东石化炼化一体化项目中石油焦制氢灰渣委托处置项目，由全资子公司广东东粤处理处置石油焦制氢灰渣16.7万吨/年，催化裂化废催化剂2200吨/年。该项目2023年全面投入生产，子公司2023年实现营收7.4亿元，实现净利1.9亿元，有望持续为公司增厚收入与利润。
　　废塑料项目稳步推进，业务高成长性值得期待。公司自主研发的混合废塑料深度裂解制化工原料技术取得了突破性进展，已在广东石揭阳市建设20万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目。该项目目前稳步推进，已于2023年12月4日取得环评批复。项目投产后，对于推动全球废塑料化学回收循环利用具有里程碑意义，有望为公司带来新的利润增长点。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收13.3/20.7/26.6亿元，归母净利润2.4/4.3/5.4亿元，对应PE为29.4/16.5/13.1x。公司深耕危废循环技术，主业签订重大危废处置项目增厚收入，且废塑料业务未来催化可期，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业需求下滑风险、市场竞争加剧风险、投产进度低于预期风险、应收账款风险。

　　2023年营收、利润高速增长。公司发布2023年年度报告，实现营收10.7亿元，yoy+194.8%；归母净利润实现1.4亿元，yoy+5499.8%。Q4单季实现营收2.9亿元，yoy+136.9%；归母净利润实现223.6万元，yoy-81.7%。业绩高增主要系：1）新建项目产能释放；2）子公司东粤环保承建的石油焦制氢灰渣综合利用项目顺利达产，处理处置服务费及资源化产品销售收入大幅增加。
　　毛利率、经营活动现金流改善明显，费用管控得当。毛利率看，综合毛利率提升10.7pct至32.2%；其中，资源化综合利用产品/危险废物处理处置服务/三废治理服务分别实现29.7%/33.9/31.8%，yoy+17.4pct/-8.4pct/-33.2pct，部分业务毛利率下降主要系报告期内炼化行业存在开工率不足或停产的情况，竞争激烈，催化剂销售单价及废催化剂处理处置单价降低，同时新项目转资折旧费用大幅增加，使得公司催化剂业务利润下滑较大。经营活动产生的现金流量净额为2.6亿元（yoy+406.1%），主要系销售商品、提供劳务收入大幅增加。2023年公司三费管控得当；其中，销售/管理/财务费率分别为2.5%/8.2%/4.8%，yoy-1.2pct/-4.1pct/+4.8pct。财务费率提升主要系项目建成利息费用化及流动资金贷款增加。
　　坚持技术创新，主业切入重大危废项目。1）公司深耕技术，目前拥有64例授权专利，我们期待后续多项技术产业化、释放业绩弹性。2）公司于2021年中标广东石化炼化一体化项目中石油焦制氢灰渣委托处置项目，由全资子公司广东东粤处理处置石油焦制氢灰渣16.7万吨/年，催化裂化废催化剂2200吨/年。该项目2023年全面投入生产，子公司2023年实现营收7.4亿元，实现净利1.9亿元，有望持续为公司增厚收入与利润。
　　废塑料项目稳步推进，业务高成长性值得期待。公司自主研发的混合废塑料深度裂解制化工原料技术取得了突破性进展，已在广东石揭阳市建设20万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目。该项目目前稳步推进，已于2023年12月4日取得环评批复。项目投产后，对于推动全球废塑料化学回收循环利用具有里程碑意义，有望为公司带来新的利润增长点。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收13.3/20.7/26.6亿元，归母净利润2.4/4.3/5.4亿元，对应PE为31.5/17.6/14.0x。公司深耕危废循环技术，主业签订重大危废处置项目增厚收入，且废塑料业务未来催化可期，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业需求下滑风险、市场竞争加剧风险、投产进度低于预期风险、应收账款风险。

　　公司专注于石化行业三废处置服务。是一家专业从事石油化工行业危险废弃物处置服务，并将危险废弃物进行有效循环再利用的高新技术企业。公司总部位于山东青岛，成立于2006年，目前业务主要包括石化废弃物资源化综合利用产品、危险废物处理处置服务、三废治理等业务。2022年公司实现营业收入36323万元，归母净利247万元，2023年前三季度实现收入78333万元，归母净利润13628万元。
　　以技术创新开创了石化行业危废处置循环经济模式。我国炼油行业每年产生约21.52万吨炼油废催化剂，其中以催化裂化FCC催化剂占大多数。催化剂使用后失去活性，被卸出的废催化剂往往含有有毒有害金属元素，处置不当容易对水体和土壤，等造成污染。目前，国内处置这类固废以填埋处理方式为主，既占用了大量的土地资源，且存在有害金属元素存在进入土壤和地下水的风险。惠城环保通过对废催化剂的精细化处理处置，可实现对有效成分的循环利用，利用固废资源再生产催化剂新剂、复活催化剂等产品，最终达到废渣、废水的达标排放，实现对废催化剂的完全资源化处置。
　　公司塑料催化裂解化学回收的产业化先驱。自1950年以来，全球累计生产塑料超过100亿吨，仅9%被回收。2022年，中国塑料制品市场消费量1.08亿吨，国内塑料产量约7772万吨，共产生废塑料6000万吨，回收1800万吨，回收率约30%，废塑料直接填埋和焚烧的比例分别为32%和31%。公司历时多年，深入研究废塑料裂解反应规律和废塑料深度裂解机理，首创了基于循环流化床的混合废塑料深度催化裂解制化工原料（CPDC）新技术，并建成100吨/年中试装置，并实现长周期稳定运行。现在广东揭阳实施20万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目，该项目是塑料化学回收领域最早进行产业化实践的项目，经济效益良好，对于彻底解决塑料回收问题意义重大。
　　投资建议：公司是石化行业危废处理处置的技术专家型企业，开创性地实现了对FCC催化剂等危废物质的资源化处置、循环利用。同时公司率先实施废塑料催化裂解回收的工业化项目，在行业内处于领先地位。我们看好公司发展前景，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.52、2.76、4.18亿元，EPS分别为1.09、1.98、2.99元，现价（2024年04月02日）对应PE分别为44x、24x、16x，我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：1）炼化行业对催化剂需求下滑；2）CPDC裂解技术成熟度不足；3）存在一定的安全生产的风险。

　　公司控股股东、实际控制人提议以不低于人民币6000万元回购公司股份。2月5日，公司发布关于公司控股股东、实际控制人提议回购公司股份的公告，为促进公司长期稳健发展，增强投资者信心，公司控股股东、实际控制人张新功先生提议公司以自有资金或自筹资金通过集中竞价交易方式回购部分股份，提议回购金额不低于人民币6000万元（含）且不超过人民币12000万元（含）。此次提议回购体现了公司对未来持续发展的信心和对公司长期价值的合理判断。
　　新建项目产能释放，2023业绩预期高增。根据公司2023年业绩预告，公司2023年实现归母净利润1.4亿元到1.6亿元，同比增长5398.1%到6206.6%；实现扣非净利润1.4到1.6亿元，同比增长1790.0%到2039.0%。净利润变动原因主要系1）4万吨/年FCC催化新材料项目（一阶段）于2023年2月份正式投产，催化剂、分子筛、助剂产能均大幅增加；2）3万吨/年FCC催化装置固体废弃物再生及利用项目于2023年4月份正式投产；3）石油焦制氢灰渣综合利用项目于2022年12月投入运行，POX装置灰渣处理处置服务费及资源化产品销售收入大幅增加。
　　FCC主业积极拓展海外市场，POX灰渣项目增厚公司收入。公司FCC主业行业竞争较为激烈，目前正积极开拓单价及利润率水平更高的海外市场，目前已经在美国、日本、阿联酋等市场开展了实质性的商业活动。公司于2021年中标广东石化炼化一体化项目中石油焦制氢灰渣委托处置项目，由全资子公司广东东粤处理处置石油焦制氢灰渣16.7万吨/年，催化裂化废催化剂2200吨/年。该项目目前已投产，子公司2023年上半年实现营收3.3亿元，实现净利1.1亿元，有望持续为公司增厚收入与利润。
　　废塑料项目具备高成长性，稳步推进有望加速业绩释放。2022年度股东大会审议投资设立废塑料项目全资子公司，并拟在揭阳市大南海石化工业区建设20万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目，计划投资总额11.99亿元。该项目目前稳步推进，有望为公司带来新的利润增长点。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收10.8/13.4/18.6亿元，归母净利润1.5/2.5/4.3亿元，对应PE为28.7/17.1/10.0x。根据公司业绩预告推算，公司第四季度业绩不及预期，业绩预测较上次报告有所下调。公司深耕危废循环技术，主业企稳并签订重大危废处置项目订单业绩拐点在即，且未来催化可期，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业需求下滑风险、市场竞争加剧风险、投产进度低于预期风险、应收账款风险。

　　事件：20万吨/年混合废塑料资源化综合利用项目环境影响报告书正式在揭阳生态环境局网站进行审批前公示，有望于近期公示后获得环评手续，正式拉开公司揭阳20万吨/年混合废塑料资源综合利用项目建设的序幕，给公司的未来发展打开新局面。给于“买入”评级。
　　20万吨/年混合废塑料资源化综合利用项目环评有望于近期落地。公司拟在揭阳市大南海石化工业区建设20万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目，计划投资总额11.99亿元。公司自主研发的混合废塑料深度裂解制化工原料技术在公司搭建的中试基地已经完成了长周期运行，经过过程模拟与优化，逐步形成了工艺包设计基础数据。20万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目的建成可大幅减少前端石化原料生产塑料及后端塑料焚烧带来的二氧化碳排放，真正实现低值资源的高值绿色循环，增强公司的核心竞争力、可持续发展能力和综合盈利能力。
　　2023年以来业绩大幅增长。根据2023年三季报，公司前三季度实现营业收入7.83亿元，同比增长223.80%；实现归母净利润1.36亿元，同比增长1503.55%。其中，第三季度公司实现营业收入2.78亿元，同比增长183.58%；实现归母净利润0.5亿元，同比增长1107.58%。2023年以来，公司业绩大幅增长的主要原因是广东东粤高硫石油焦制氢POX灰渣综合利用项目今年投产并贡献业绩，该项目是世界范围内唯一可实现对石油焦制氢灰渣全面资源化处理的先进技术。同时，公司具备灰渣提钒技术，钒沉淀物经干燥有氧煅烧回收可以得到高纯五氧化二钒，有望在未来成为公司新的业绩增长点。
　　投资建议：惠城环保凭借POX项目打下业绩的稳定基础，未来高纯钒以及废塑料资源综合利用项目的投产将为公司打开新的增长空间。预计公司2023/2024/2025年EPS分别为1.5元、2.43元、4.71元，当前市值对应PE33X、20X和10X，给于“买入”评级。
　　风险提示：产品价格下跌、需求下滑、项目推进不及预期等。