事项：
　　公司发布2026年半年度报告。26H1公司实现营业收入54.86亿元，同比+3.59%；归母净利润/扣非归母净利润5.13/4.62亿元，同比+4.37%/+0.37%。公司拟每10股派发现金红利5.0元（含税），预计分红总额2.87亿元；结合上半年1.29亿元的股份回购，合计回报股东4.17亿元，占26H1归母净利润的81.19%，延续高股东回报政策。
　　评论：
　　医疗板块：医疗业务稳健增长，高端化与全球化持续推进。26H1，面对人民币升值、海外客户去库存等挑战，公司医疗业务实现营收25.9亿元，同比+2.9%，展现经营韧性。产品结构持续优化，高附加值品类表现亮眼，其中手术室耗材实现营收8.0亿元，同比+7.7%；高端敷料实现营收4.9亿元，同比+2.8%。渠道方面，国内医院渠道稳步拓展，实现营收4.4亿元，同比+6.0%；海外业务受去年同期高基数影响，实现营收14.6亿元，同比+2.5%。
　　消费板块：消费品业务逐季提速，核心品类表现优异。26H1消费品业务实现营收28.4亿元，同比+3.6%。核心品类中，干湿棉柔巾作为第一大单品，实现营收9.0亿元，同比+10.4%，其中Q2增速高达19.3%；成人服饰/婴童服饰及用品延续良好势头，分别实现营收5.8/5.2亿元，同比+10.8%/+12.1%。卫生巾业务因25年同期高基数影响（25H1同比+68%），上半年实现营收4.8亿元，同比-10.3%，但季度间降幅已收窄。渠道方面，线上渠道实现营收17.8亿元，同比+4.1%，其中抖音渠道同比增长近20%；商超渠道表现亮眼，贡献收入2.8亿元，同比+12.2%。
　　结构优化驱动毛利率提升，汇兑损失侵蚀净利。26H1公司盈利能力在多重压力下保持稳健。得益于高毛利产品占比提升及精细化运营，医疗及消费品业务毛利率均实现提升，医疗业务/消费品业务毛利率分别同比+1.3pct/+0.2pct至38.7%/58.9%。费用端，26H1公司销售/管理费用率分别同比+0.4pct/-0.4pct至24.06%/7.82%，相对稳定。受人民币大幅升值影响，上半年公司汇兑损失同比增加0.8亿元，对归母净利润形成一定拖累。
　　投资建议：公司“医疗+消费”双轮驱动模式优势凸显，经营韧性强。医疗板块高端化、全球化战略清晰，高附加值产品与海外市场有望持续贡献增长。消费品板块品牌力强大，通过聚焦核心品类和爆品策略，在卫生巾、棉柔巾等赛道持续巩固和提升市场份额。考虑到原料涨价及汇率波动风险，我们调整26-28年归母净利润预测为9.02/10.20/11.41亿元（前值为9.82/11.38/12.85亿元），对应当前市值的PE为18/16/15倍。参考绝对估值法，给予公司26年目标价39.1元/股，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观经济表现不及预期，品牌声誉风险，渠道建设不及预期等。

　　公司发布2026半年度报告
　　2026H1公司实现营业收入54.86亿元，同比+3.6%；归母净利润5.13亿元，同比+4.4%；扣非归母净利4.6亿，同比+0.4%；分季度看，26Q2单季收入28.07亿元、同比+4.3%，归母净利润2.62亿元、同比+7.6%，Q2收入与利润增速环比Q1双双提速，利润弹性开始释放。
　　26H1整体毛利率49.0%，同比+0.7pct；Q2毛利率49.1%，同比+0.9pct，盈利质量稳中向上。
　　2026年H1利润分配方案为每10股派发现金股利5.0元（含税），拟派发现金股利2.9亿元，上半年回购股份支付现金1.3亿元，两项合计约占2026年半年度归母净利的81.2%，回购注销+中期分红强化股东回报。
　　医用耗材业务：高端化、品牌化与全球化持续推进
　　2026H1医疗板块整体实现营收25.9亿元（占比48%），同比+2.9%，实现毛利率38.7%，同比+1.3pct；医疗业务原材料价格和海运费上涨对成本控制带来较高挑战，公司通过新品迭代、降本增效等综合措施，带动医疗业务毛利率提升，但因出口业务受人民币升值等影响营业利润率下降1.5pct至7.1%。
　　品类方面，手术室耗材深入覆盖国内外终端市场；高端敷料持续推进技术深耕与拓展新客户、扩大品牌知名度。考虑去年海外出口高基数，26H1手术室耗材和高端敷料品类分别实现营业收入8.0亿元和4.9亿元，同比分别增长7.7%和2.8%。
　　渠道方面，2026H1公司坚持三线并进发展，公司国外实现营收14.6亿元（占医疗业务57%），同比+2.5%。国内医院渠道实现营收4.4亿元，同比+6.0%，占比17%。日用消费C端业务（国内药店、国内外电子商务渠道）累计实现收入4.5亿元，占比17%，其中跨境电商平台累计同比增长近双位数。
　　消费品业务：棉柔巾和线上渠道表现亮眼
　　2026H1全棉时代实现营收28.4亿元（占比52%），同比+3.6%，公司通过聚焦战略品、折扣管理、精细化运营等举措，克服原材料价格上涨的影响，毛利率与营业利润率同步提升0.2pct，分别至58.9%和14.2%。
　　品类方面，核心爆品干湿棉柔巾营收9.0亿元，同比+10.4%（其中Q2同比+19.3%），多款棉柔巾产品在大型线上平台上销量持续保持领先；卫生巾方面，“奈丝公主”实现营收4.8亿元，高基数下增速略有承压（25H1同比+68%），但季度间同比降幅收窄。成人服饰营收5.8亿元，同比+10.8%。婴童服饰及用品通过提升产品面料和设计颜值，实现营收5.2亿元，同比+12.1%。
　　渠道方面，线上渠道实现营收17.8亿元（占消费品业务比重63%），同比+4.1%，尤其Q2线上销售增速已提升至双位数水平，兴趣电商平台持续较好增长（例如抖音上半年同比增长近20%，占线上收入比重15%）。
　　截至2026H1公司存量门店508家，新开门店11家；线下门店实现营业收入7.2亿元，同比持平，占比25%。商超渠道积极发展，贡献收入2.8亿元，同比+12.2%，占比10%。截至H1期末全棉时代全域会员人数近7500万人，较去年末增长7.1%，品牌渗透持续拓圈。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　随着医疗板块加速整合与降本增效、消费板块营业利润持续爬升，看好双轮驱动下盈利质量共振。考虑短期外部环境波动对公司生产经营带来的影响，我们调整盈利预测，预计26-28年公司营收117/127/141亿（前值为125/139/154亿），归母净利9.0/10.3/11.5亿（前值9.7/11.1/12.5亿），对应PE分别为19/17/15x。
　　风险提示：下游消费需求波动；国内市场竞争加剧风险；品类及门店扩张风险；汇率波动，原料价格波动等。

For 1H26, revenue/attributable net profit (NP)/recurring NP were RMB5,486/513/ 462mn (+3.6/+4.4/+0.4% YoY). For 2Q26, revenue/attributable NP were RMB2,807/262mn (+4.3/+7.6% YoY). Costs and FX weighed on 1H26 earnings, but revenue and NP grew solidly, mainly due to the company's optimized business mix, as well as operating resilience underpinned by new product launches, sales network expansion, cost cuts, and efficiency gains. We expect the main categories in the consumer goods segment to develop steadily and potentially accelerate once the impact of the high base in the sanitary napkin business is digested. In the medical consumables segment, the company’s high-end development, branding, and globalization are progressing steadily, which could drive profitability improvement. Maintain BUY.
Dry/wet cotton tissue revenue recorded double-digit growth
For 1H26, Purcotton revenue was RMB2,840mn (+3.6% YoY), and GPM was 58.9% (+0.2pp YoY). By product, dry and wet cotton tissue/sanitary napkin/adult apparel/baby and child apparel and products revenues were RMB900/480/580/ 520mn (+10.4/-10.3/+10.8/+12.1% YoY). Dry and wet cotton tissues and major woven product categories delivered steady growth. For 2Q26, dry and wet cotton tissue revenue increased by 19.3% YoY, indicating accelerated growth. Sanitary napkins were still affected by a high base, but the YoY decline narrowed on a quarterly basis. By sales network, 1H26 online/offline store revenues were RMB1,780/720mn (+4.1/+0.1% YoY). Douyin revenue increased by nearly 20% YoY, and supermarket revenue was RMB280mn (+12.2% YoY). At end-1H26, the company had nearly 75mn omnichannel members, up by 7.1% from end-2025. It had 387 directly operated stores, flat vs end-2025, and 121 franchise stores, with three net openings in 1H26.
Medical consumables: Revenue grew despite a high base
For 1H26, medical consumables revenue was RMB2,590mn (+2.9% YoY), and GPM was 38.7% (+1.3pp YoY). We attribute the improvement in GPM to the company’s new product iteration, cost cuts, and efficiency gains despite external pressure from higher raw material prices and shipping costs. Due to RMB appreciation, operating profit margin fell by 1.5pp YoY to 7.1%. By category, operating room consumables/traditional wound care and dressing/high-end dressing revenues were RMB800/560/490mn (+7.7/-2.3/+2.8% YoY). Operating room consumables and high-end dressings delivered stable growth despite a high base from overseas exports last year. For 1H26, overseas revenue was RMB1,460mn (+2.5% YoY), and domestic revenue from distribution via hospitals was RMB440mn (+6.0% YoY). Consumer-facing private-label revenue was RMB450mn, with cross-border e-commerce revenue rising by nearly double digits YoY.
Earnings forecast and valuation
Considering weaker-than-expected demand recovery in the consumer goods and medical segments, as well as persistent cost pressure, we cut our 2026/2027/2028 revenue and GPM forecasts. We now project 2026/2027/2028 attributable NP of RMB951/1,059/1,171mn, down 10.9/12.0/13.4% from our previous forecasts of RMB1,067/1,203/1,352mn. We project 2026/2027/2028 EPS of RMB1.63/1.82/ 2.01. The company's distinctive positioning as a "pure-cotton concept + medical background + leading product quality" company is rare. We believe it confers a deep competitive moat and promising growth prospects. We maintain our valuation of 25x 2026E PE, above Winner Medical’s peer’s average of 18x 2026E PE on Wind consensus. Our target price is RMB40.75 (previous: RMB45.75, based on 25x 2026E PE and EPS of RMB1.83). Maintain BUY.
Risks: demand/sales network expansion missing our expectations and sharp fluctuations in raw material costs.

　　投资要点：
　　事件：公司发布2026年中报，26H1实现收入54.9亿元，同比+3.6%，实现归母净利5.14亿元，同比+4.4%，扣非净利4.62亿元，同比+0.4%；26Q2营收28.1亿元，同比+4.3%，归母净利2.6亿元，同比+7.6%，扣非净利2.4亿元，同比+4%。公司中期拟分红2.9亿元，分红比例56%。
　　医疗板块逆势稳进，高端化、品牌化、全球化持续推进。26H1医疗板块实现收入25.9亿元，同比+2.9%，上半年在外贸复杂环境下仍实现平稳发展。分渠道，公司医疗业务坚持“海外业务+国内严肃医疗+消费医疗”三线并进发展。H1海外营收约14.6亿元同比+2.5%，主要受去年出口高基数影响海外阶段性承压；国内医院渠道收入4.4亿元同比+6%；日用消费C端收入4.5亿元，其中跨境电商平台累计同比增近双位数。分产品，H1手术室耗材、高端敷料、健康个护分别实现收入8亿元（同比+7.7%）、4.9亿元（+2.8%）、2.3亿元（持平），手术室耗材以手术衣、手术洞巾和专业的造影、剖腹产、泌尿等各类手术组合包深入覆盖国内外终端市场；高端敷料持续推进技术深耕与拓展新客户、扩大品牌知名度。
　　消费品Q2增速环比提速，棉柔巾、服饰表现靓丽。26H1消费品板块实现营收28.4亿元，同比+3.6%，单Q2收入同比约+7%提速。分产品，H1战略品类干湿棉柔巾、成人服饰、婴童服饰均实现双位数增长、具体而言，干湿棉柔巾H1收入9亿元+10.4%且单Q2营收+19.3%提速，线上销量保持领先；卫生巾H1收入4.8亿元同比-10.3%主要为高基数承压、但单Q2增速降幅收窄，后续随着基数降低增速有望逐步修复；
　　成人服饰收入5.8亿元+10.8%，公司战略聚焦内裤及家居服等贴身品类叠加CottonTech全棉科技平台技术落地推动产品力提升；婴童服饰用品收入5.2亿元+12.1%。分渠道：H1电商收入17.8亿元同比+4.1%、单Q2增速达双位数，兴趣电商维持更快增长。线下门店收入7.2亿元同比持平，上半年新开门店11家。商超渠道收入2.8亿元+12.2%保持积极发展态势。截止上半年全棉时代全域会员人数近7,500万人较上年末增7.1%，品牌渗透持续拓圈。
　　各业务高质量发展，盈利能力持续提升，剔除汇损H1净利双位数增长。1）毛利率：H1公司毛利率49%，同比+0.7pct，单Q2毛利率同比+0.85pct，H1医疗、消费毛利率分别+1.3pct、+0.2pct，医疗毛利率在原料及海运上涨下通过新品迭代、降本增效逆势提升，消费毛利率通过聚焦战略品、折扣管理、精细化运营等举措克服原料上涨。2）期间费用：H1销售、管理、研发、财务费率分别同比+0.36pct、-0.4pct、-0.16pct、+1.4pct，其中财务费用中H1汇兑损失较上年同期增约0.8亿元，其他三费总体稳中略降。3）净利率：H1公司归母净利率9.4%同比+0.07pct，若不考虑汇兑损失同比影响则H1归母净利仍实现双位数增长。
　　盈利预测与投资建议。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为8.9亿元、9.9亿元、11.1亿元（上期预测26-28年净利9.6亿元、11.1亿元、13.0亿元，考虑原材料价格波动和汇率影响，根据中报略调低盈利预测），增速分别为15.2%、12.4%、11.8%，目前股价对应26年PE为20X。公司医疗+消费、全棉+健康的业务模式与品牌属性稀缺，积极培育多增长点，公司中期分红比例56%，H1分红+回购总额约4.2亿元占上半年净利81%，主业高质量发展&持续增强股东回报，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策及标准变化的风险、原材料价格波动的风险、市场开拓及市占率提升不及预期风险、商誉的减值风险。

　　公司发布2026年中报，业绩稳健增长。26H1收入同比增长3.6%至54.9亿元，归母净利润同比增长4.4%至5.1亿元。26Q2收入增长4.3%至28.1亿元，归母净利润同比增长7.6%至2.6亿元，相比Q1改善趋势明确，表现符合预期。公司拟派发中期股息0.5元/股，分红比例约56%；叠加上半年股份回购合计4.2亿元，占归母净利润的81.2%，强化股东回报。
　　消费品业务稳健增长，利润率小幅提升。26H1消费品收入同比增长3.6%至28.4亿元。核心产品棉柔巾收入同比增长10.4%至9.0亿元，其中Q2收入提速至19.3%。卫生巾收入同比下降10.3%至4.8亿元，预计与618产品价格策略阶段性调整有关。成人服饰收入同比增长10.8%至5.8亿元，婴童服饰同比增长12.1%至5.2亿元，均保持双位数增长。26H1消费品业务毛利率、营业利润率均同比提升0.2pct至58.9%/14.2%，主要得益于聚焦战略品、折扣管理及精细化运营。就渠道而言，线上收入同比增长4.1%至17.8亿元，占比63%，Q2增速已提升至双位数，抖音上半年年增长近20%。线下门店收入7.2亿元，同比基本持平，占比25%；商超收入同比增长12%至2.8亿元，占比10%。截至26H1末，公司门店508家，其中直营店387家、加盟店121家，上半年新开门店11家（直营6家、加盟5家）。
　　医疗业务保持平稳，毛利率提升显著。26H1医疗主营业务收入同比增长2.9%至25.9亿元，占比48%；手术室耗材、高端敷料收入分别同比增长7.7%/2.8%至8.0/4.9亿元。毛利率同比提升1.3pct至38.7%，主要得益于新品迭代及降本增效；但受人民币升值等因素影响，营业利润率同比下降1.5pct至7.1%。就渠道而言，国外销售收入同比增长2.5%至14.6亿元，占医疗业务收入的57%；国内医院收入同比增长6.0%至4.4亿元，占比17%；日用消费C端业务收入4.5亿元，占比17%，截至26H1，国内电商平台粉丝数量累计为1804万。
　　毛利率稳步提升，有效对冲汇兑损失，净利率稳中有进。26H1毛利率同比提升0.7pct至49.0%；销售费用率同比提升0.4pct至24.1%，管理费用率同比下降0.4pct至7.8%，研发费用率同比下降0.2pct至3.5%。财务费用率同比提升1.4pct至1.2%，财务费用6639万元，主要系人民币升值导致汇兑损失增加，上半年汇兑损失同比增加约8051万元（其中26Q1同比增加4100万），最终归母净利率同比小幅提升0.1pct至9.4%。
　　资产质量整体稳健，账面资金充裕。26H1存货21.3亿元，相比年初小幅增加5.5%，存货周转天数为133天，同比增加5天；应收账款周转天数同比下降2天至35天；应付账款周转天数同比上升8天至77天。经营活动产生的现金流量净额同比下降7.8%至3.1亿元，期末现金及现金等价物17.7亿元，同比增长19%，账面资金充裕。
　　公司两大业务“医疗+消费”协同发展，以高品质与持续创新的产品不断获得用户认可。考虑到当前零售环境仍有压力，汇兑等影响下半年或继续存在，我们下调盈利预测，预计26-28年归母净利润分别为9.0/10.5/11.9亿元（原为9.7/11.4/13.0亿元），对应PE为19/17/15倍。公司两大业务协同发展，消费品业务核心爆品引领高增，医疗业务高毛利率的品类高增长，带动业务结构优化，并购GRI发展海外业务，成长可期，看好未来发展，维持买入评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期；市场竞争加剧风险；存货积压风险。

　　业绩概览：稳健医疗发布2026年半年度报告。据披露，2026年上半年，公司实现营收54.86亿元，同比+3.59%；实现归母净利润5.13亿元，同比+4.37%；实现扣非归母净利润4.62亿元，同比+0.37%。2026年单Q2，公司实现营收28.07亿元，同比+4.31%；归母净利润2.62亿元，同比+7.63%；扣非归母净利润2.35亿元，同比+3.95%。
　　经营分析：1）收入端：传统伤口护理与包扎产品承压调整，手术室耗材和消费品引领增长。分品类来看，2026年上半年，公司医用耗材实现营收25.88亿元，同比+2.89%；消费品实现营收28.44亿元，同比+3.6%。分产品来看，传统伤口护理与包扎产品实现营收5.55亿元，同比-2.29%；手术室耗材产品实现营收8亿元，同比+7.7%；干湿棉柔巾实现营收8.98亿元，同比+10.42%；成人服饰实现营收5.77亿元，同比+10.83%。分地区来看，2026年上半年，公司境内实现营收38.41亿元，同比+3.15%；境外实现营收15.91亿元，同比+3.55%。2）盈利端：毛利率与净利率同步提升，盈利结构持续优化。2026年上半年，公司毛利率为49%，同比+0.66pp；净利率为9.94%，同比+0.15pp。3）费用端：销售费用率提升拖累费用结构，整体费率有所上行。2026年上半年，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为24.06%、7.82%、3.51%，同比+0.36pp、-0.41pp、-0.16pp。
　　盈利预测与投资建议：作为深耕大健康领域、定位“医疗级消费”协同发展的标杆企业，稳健医疗以医用耗材与消费品双主业并进，构建了互为支撑、周期互补的增长双引擎，两大板块产品均具备高复购与高频使用属性，有效平滑单一行业短期波动，增强跨周期经营韧性。医用耗材业务方面，手术衣、手术洞巾及造影、剖腹产、泌尿等专业手术组合包已深入覆盖国内外终端市场，叠加高端敷料持续推新，品牌知名度与临床渗透率同步提升，渠道端“海外业务+国内严肃医疗+日用消费医疗”三位一体布局稳步推进；消费品业务方面，2026年第二季度干湿棉柔巾及线上渠道均实现双位数增长，核心大单品棉柔巾增势稳健；卫生巾品牌“奈斯公主”虽受去年同期高基数影响有所承压，但单季度同比降幅已明显收窄；婴童用品板块通过面料升级与外观设计优化，驱动销售规模持续向上。展望后市，医疗端受益于国产替代与出海加速，消费端受益于品类扩张与品牌升级，叠加高频刚需产品矩阵构筑的业绩安全垫，公司长期成长路径清晰，持续看好其发展空间。2026-2028年，预计公司实现归母净利润9.49/10.73/12.04亿元，EPS分别为1.63/1.84/2.06元，当前股价对应的PE分别为18.36/16.24/14.48倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：行业政策及标准变化的风险；原材料价格波动的风险；消费品业务竞争的风险等。

　　25Q4业绩承压，26Q1在高基数上实现平稳增长。25年全年公司收入和归母净利润同比分别增长22%和10%，扣非归母净利润同比增长19%。其中25Q4收入同比增长5%，归母净利润同比下降75%。我们认为，25年公司业绩低于之前市场预计的主要原因如下（1）汇兑损失增加和利息收入减少导致财务费用同比大幅增加（2）实际所得税率同比增长3.8个百分点左右。另外包括商誉减值和存货跌价损失在内年度共计提资产减值损失2.5亿也在一定程度上拖累了公司业绩。26年一季度公司在去年同期高基数（收入和归母净利润同比均增长36%左右）实现了平稳开局，收入和归母净利润同比分别增长3%和1%，一季度汇兑损失同比明显增长是影响盈利的重要因素之一。
　　25年公司经营质量保持良好态势，提升分红比率回馈市场。25年公司经营活动净现金增长32%左右，且显著高于全年盈利水平。25年公司存货周转天数和应收账款周转天数同比分别下降4天和2天左右。25年末“货币资金+交易性金融资产“合计44亿左右，资产负债率仅为33%。基于良好的经营质量，公司年报拟10派3元，和中期合计全年派息比率达到57%，相比以往呈现明显的提升态势。
　　我们预计26年公司消费品业务收入有望维持两位数增长，医疗业务有望实现正增长。考虑到地缘动荡以及海外去年集中补库等因素，我们预计26年医疗业务出口有一定挑战，但内需仍将保持良好增长。消费品业务在持续强化大单品逻辑和社媒传播之下，预计26年收入有望实现两位数增长。另外伴随25年相关扰动因素（减值、税率等）从同比层面的逐步消除，我们预计26年开始公司盈利增速有望明显超越收入增长。
　　根据25年年报和26年一季报，结合地缘动荡等外部因素，我们调整公司26-27年盈利预测，同时新引入28年盈利预测，预计公司26-28年EPS为1.71、2.01和2.24元（原预测为26-27年分别为2.10和2.46元），参考可比公司，给予2026年20倍PE估值，对应目标价34.2元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　国内终端消费需求复苏缓慢、汇率波动、地缘政治动荡对成本端和医疗业务出口的影响等。