事件：公司发布25年报和26一季报，2025年归母净利润34.32亿，YoY6.47%。2026Q1归母净利润1.93亿元，YoY23.16%。
　　2025业绩稳健增长，26Q1同比高增：2025年全年营收753.59亿，YoY15.84%，主要系航空产品收入增加所致；归母净利润34.32亿，YoY6.47%，利润增速不及收入增速，主因毛利率下降和25年资产处置收益基数较高所致。
　　2026Q1产品交付增加，营收59.46亿（YoY79.71%，QoQ-78.04%），环比大幅下降主因公司交付季节性变动。结合2025年全年数据，Q1单季营收占全年比重约为4.4%，虽因行业季节性因素占比较低，但同比近80%的增速表明下游需求旺盛，公司正全力推进生产交付任务；归母净利润1.93亿元，YoY23.16%，QoQ-84.46%，同比增速低于收入增速主因毛利率下降、信用减值增加以及政府补助下降共同所致。
　　毛利率承压，研发投入持续高企：公司2025年毛利率为8.46%，同比下降2.34pct，主要系航空产品毛利率下降所致。期间费用率3.29%，YoY-1.00pct，公司管控效果显著。管理费用率1.60%，同比下降0.84pct，主要原因是公司推进精细化管理，压降费用支出；研发费用率1.54%，同比下降0.63pct，主要系本期费用化研发投入减少。
　　26Q1应收账款下降，合同负债高增：2025末公司应收账款226.46亿元，较期初增长28.98%，或因产品交付增加及客户回款周期影响，26Q1应收账款167.09亿元，较25年末下降26.21%。25年末合同负债27.96亿元，较上年末下降56.63%，系预收款随产品销售在当期确认收入。26Q1合同负债60.45亿元，较25年末大幅增加116.18%，主要系预收客户货款增加，为未来收入的持续确认提供了坚实保障。
　　现金流大幅改善：2025年经营活动现金流量净额为-25.42亿元，较上年同期的-122.49亿元大幅改善，主因销售商品、提供劳务收到的现金增加。
　　关联交易因采购政策调整大幅下降。公司2025年采购商品关联交易274.5亿元，完成率90.0%。2026年关联采购预计162.8亿元，较2025实际完成同比下降34.2%，大幅下降主要原因为供应链采购政策调整，核心是公司基于提升供应链运营效率、增强经营独立性作出的主动战略调整。
　　战略聚焦“十五五”，打造多极增长。“十五五”是公司产业结构优化升级期、经营质效提速换挡期，航空装备将向领先化、高端化、体系化、智能化全面升级；在民用领域，公司积极拓展公共服务场景的无人机应用；深度参与国产大飞机产业链、深度融入民机国际供应链，国际转包规模稳步增长。在军贸领域，公司拥有歼-10CE、枭龙等明星产品，构建了覆盖重点市场的营销网络，形成了践行国家军贸意志的体系能力。在空天领域，公司前瞻布局商业空天产业，承担昊龙货运航天飞机研制任务。
　　投资建议：公司是我国航空主机厂、民机大部件重要制造商、航空维修保障基地，充分受益于军民空天发展。预计26-28年归母净利36.92/41.05/45.36亿元，EPS为1.38/1.54/1.70元，PE为49/44/40倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：需求波动的风险；客户延迟验收的风险；毛利率下降的风险。

　　事件
　　2025年12月16日公司公告，全资子公司成飞工业集团拟实施空天装备装配基地建设项目，该项目计划总投资约10亿元，主要目的是构建空天装备能力，为“昊龙”航天飞机等空天装备研制生产任务奠定基础。
　　经营分析
　　“昊龙”飞机专为商业航天空间站低成本运输系统打造：昊龙是中国自主研发的首款可重复使用货运航天飞机，由成飞所设计研制，为商业航天空间站低成本运输系统打造，意义重大。
　　“昊龙”飞机具备低成本、高效率、灵活的独特优势：“昊龙”实现了可重复使用，能再入大气层飞行、水平着陆，实现航天器航班化的回收处置和重复使用，大幅降低货运飞行器的重复使用周期和单次任务成本。其采用带翼构型，具有更多的返回机会、更好的再入返回条件，支撑货物下行能力。
　　“昊龙”飞机契合商业航天的外空使用场景：我们认为，商业航天的深远意义在于外太空的使用场景，也是“昊龙”空天飞机的意义所在——空间站的补给和科学实验支持，卫星的部署与维护等商业航天服务，市场空间广阔。
　　公司作为航空主机厂龙头，依托“昊龙”空天飞机成功开启商业航天领域的全新布局。成飞所和公司属于研发生产一体化的商业模式，成飞所负责设计，规模化商业化生产由公司完成。公司作为航空主机厂龙头，有望依托“昊龙”空天飞机成功开启商业航天领域的全新布局！
　　盈利预测、估值与评级
　　我们看好中航成飞的长期战略定位，预计2025-2027年归母净利润为37.87/47.64/57.10亿元，同比+3271.88%/+25.81%/+19.85%，对应PE为51.74/41.13/34.32倍。公司是国内稀缺的科创型主机厂，国内+军贸发展均有望提速，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产业政策风险，公司毛利率不易预测的风险，质量控制风险。

　　投资要点：
　　公司发布2025年年报及2026年一季报：营收753.59亿元，同比增长15.84%；实现归母净利润34.32亿元，同比增长6.47%；扣非后归母净利润33.05亿元，同比增长3391.33%；基本每股收益1.28元，同比增长6.46%。2026Q1，公司实现营收59.46亿元，同比增长79.71%，环比下降78.04%；实现归母净利润1.93亿元，同比增长23.16%，环比下降84.74%；扣非后归母净利润1.86亿元，同比增长43.77%，环比下降84.46%；基本每股收益0.0721元，同比增长23.04%。公司2025年经营计划中，预计实现营业收入800亿元，营业收入目标完成率为94.20%。
　　2026Q1合同负债较年初大幅增长。截至2025年末，公司合同负债27.96亿元，同比下降56.64%，较2025年三季度末下降65.24%，主要系预收款随产品销售在当期确认收入所致；公司存货243.59亿元，同比增长1.23%；应收账款222.46亿元，同比增长28.98%；应收票据3.6亿元，同比增长1.46%。截至2026年一季度末，公司合同负债60.45亿元，同比下降75.06%，较2025年初增长116.18%，主要系公司预收客户货款增加；公司存货275.01亿元，同比下降11.34%，较2025年初增长12.90%；应收账款167.09亿元，同比增长47.12%，较2025年初下降24.89%；应收票据2.35亿元，同比增长1.56%，较2025年初下降34.78%，主要系公司本期应收票据到期回款及背书转让增加所致。
　　利润率同比下滑。2025年，公司毛利率为8.46%，同比减少2.34pct；归母净利率4.55%，同比减少1.76pct；加权平均净资产收益率为26.76%，同比减少3.58pct。2026Q1，公司毛利率为9.71%，同比减少1.35pct；归母净利率3.24%，同比减少1.49pct；加权平均净资产收益率为0.90%，同比增加0.10pct。
　　分产品看，2025年，航空产品实现营业收入735.51亿元，同比增长16.39%，营收占比为97.60%，毛利率为7.65%，同比减少2.35pct。
　　2025年，公司期间费用合计24.81亿元，同比下降11.06%，期间费用率为3.29%，同比减少1.00pct。其中，销售费用1.09亿元，同比增长2.52%，销售费用率为0.15%，同比减少0.02pct；管理费用12.08亿元，同比下降23.88%，管理费用率为1.60%，同比减少0.84pct；财务费用0.06亿元，同比下降101.77%，财务费用率为0.01%，同比增加0.49pct；研发费用11.58亿元，同比下降17.82%，研发费用率为1.54%，同比减少0.63pct。2026Q1，公司期间费用合计3.80亿元，同比增长36.87%，期间费用率为6.38%，同比减少2.00pct。其中，销售费用0.27亿元，同比增长25.39%，销售费用率为0.46%，同比减少0.20pct；管理费用2.22亿元，同比下降8.35%，管理费用率为3.74%，同比减少3.59pct；财务费用0.34亿元，同比增加0.99亿元，财务费用率为0.58%，同比增加2.52pct，主要系公司存款规模减少以及存款利率下降所致；研发费用0.95亿元，同比增长23.79%，研发费用率为1.61%，同比减少0.73pct。
　　经营性现金流改善。2025年，公司经营活动现金流量净额-25.42亿元，去年同期为-122.49亿元，较去年同期增加97.07亿元，主要系本报告期内公司销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。投资活动现金流量净额-16.67亿元，去年同期为-14.67亿元，较去年同期减少2.01亿元，主要系本报告期内公司基建投资支出增加所致；筹资活动现金流量净额-10.45亿元，去年同期为12.65亿元，较去年同期减少23.10亿元，主要系本报告期内公司吸收投资收到的现金减少、分配股利所支付的现金增加所致。2026Q1，公司经营活动现金流量净额23.10亿元，去年同期为20.93亿元，较去年同期增加2.17亿元；投资活动现金流量净额-4.89亿元，去年同期为-3.42亿元，较去年同期减少1.47亿元，主要系公司本期固定资产、在建工程等项目资本性投入增加，投资活动现金流出扩大所致；筹资活动现金流量净额0.62亿元，去年同期为-2.05亿元，较去年同期增加2.67亿元，主要系公司本期筹资活动现金流入增加所致。
　　2025年公司从关联方采购商品金额274.32亿元，完成度为90%；2026年预计额为162.84亿元，较2025年预计额同比下降40.74%，较2025年实际额下降34.16%。2025年公司从关联方接受劳务金额30.39亿元，完成度为91.5%；2026年预计额为18.14亿元，较2025年预计额同比下降45.38%，较2025年实际额下降40.3%。2025年公司向关联方出售商品金额44.77亿元，完成度为81.73%；2026年预计额为45.41亿元，较2025年预计额同比增长1.42%，较2025年实际额增长24.09%。2025年公司向关联方提供劳务金额4.26亿元，完成度为12.78%；2026年预计额为1.75亿元，较2025年预计额同比下降58.95%，较2025年实际额增长221.19%。
　　预计公司2026-2028年归母净利润分别为37.72/42.64/49.43亿元，EPS分别为1.41/1.60/1.85元，对应4月30日收盘价PE为47.5/42.0/36.3倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求增长低于预期，收入确认进度低于预期，产品降价幅度超预期。

　　事件：公司公告全资子公司拟实施空天装备装配基地建设项目；公告调整2025年度日常关联交易预计额度及预计2026年度日常关联交易情况
　　全资子公司拟实施空天装备装配基地建设项目，服务于“昊龙”货运航天飞机
　　公司全资子公司成都飞机工业（集团）有限责任公司（以下简称“成飞公司”）拟实施空天装备装配基地建设项目（本项目涉及征地及新建厂房的投资概算约4.22亿元），新征机场周边工业用地200余亩（以正式挂牌面积为准），并建设空天装备装配厂房，形成空天装备装配基本条件，为“昊龙”货运航天飞机等空天装备研制生产任务的高质量完成奠定基础，助推公司高质量发展。
　　2024年10月29日，神舟十九号载人飞船专题新闻发布会宣布，中航工业成都所研发的“昊龙一号”货运航天飞机成功中标中国空间站低成本货物运输系统总体方案，将成为未来我国实现低成本空间站物资运输的重要工具。公开资料显示，该飞行器采用大翼展、高升阻比、可重复使用飞行器技术方案，通过运载火箭发射并与空间站交会对接，脱离空间站后经离轨制动、再入飞行在机场跑道水平着陆，完成检测维护后可再次执行任务。
　　公司调整25年日常关联交易预计额度，并预计26年1-4月日常关联交易
　　公司根据实际生产经营需求，对2025年度日常关联交易预计情况进行调整，其中，出售商品从原33.79亿元调整为44.77亿元，承租资产从原3576.19万元调整为3876.19万元，其余不变。此外，公司预计2026年1-4月日常关联交易情况为（定价原则为市场原则）：采购商品87.20亿元、接受劳务6.73亿元、出售商品2.40亿元、提供劳务1361.71万元、承租资产819.08万元等。
　　Q3业绩同环比显著增长，看好全年收入目标按期实现
　　2025年前三季度，公司实现营业收入482.86亿元（+6.19%），归母净利润21.69亿元（-35.21%）。单季度来看，25Q3公司的业绩同环比显著增长，其中营收为275.84亿元，同/环比+139.04%/+58.59%；归母净利润为12.56亿元，同/环比+169.53%/+66.11%。公司三季度业绩的显著增长，预示着公司产品已经在加速交付，我们看好公司全年目标的如期实现。
　　盈利能力保持稳定，积极备产备货，以期完成交付任务
　　从盈利能力看，公司前三季度的销售毛利率为8.03%（中报为8.90%），净利率为4.50%（中报为4.44%），维持平稳；期间费用率为2.74%（中报为3.58%）。分产品看，公司本期的航空产品毛利率为7.77%，同比下降3.77%，主要系产品交付结构变化影响所致。此外，本期末公司的预付款项为109.97亿元，较上年末增长121.99%，主要是公司本期支付供应商合同预付款增加所致；合同负债为80.44亿元，较上年末增长24.75%；存货为258.17亿元，较上年末增加7.29%；应付账款为612.14亿元，较上年末增加34.53%，主要是本期部分供应商货款尚未到支付节点所致。可以看出，公司积极备货备产，为完成全年的交付任务保驾护航。
　　公司具备高端航空装备全链条能力，军贸和维保或为公司未来增长极
　　公司研制生产了系列军用整机（尤其是J20、J10、枭龙等系列明星产品）和民用大飞机机头，具备高端航空装备研发、制造、销售、维修与服务保障等全链条能力。展望未来，除了满足国内新机列装需求外，公司也注重军贸市场的持续开拓，且维保后市场也可能迎来新的增长期。
　　盈利预测：公司是航空整机装备研制生产和出口的主要基地，是“链主”企业。预计公司2025年-2027年的归母净利润分别为38.37、45.64、51.98亿元，对应EPS分别为1.44、1.71、95元，对应PE分别为53.06、44.61、39.17倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：国内需求不及预期风险、军贸节奏风险、原材料价格波动风险