Huaneng Hydropower reported its 9M26 revenue of RMB21.11bn(+2.25%YoY),net profit attributable to shareholders of RMB7.55bn(+0.19%YoY),and recurring net profit of RMB7.53bn(-0.28%YoY).In 3Q26,the company generated revenue of RMB7.96bn(+3.60%YoY,+7.77%QoQ),and attributable net profit of RMB3.18bn(+8.43%YoY,+12.16%QoQ),beating the upper end of our 3Q26 earnings preview range of RMB2.63bn,mainly due to asharp rise in Yunnan spot electricity prices in 3Q26,lifting the company's average settlement tariff.The company also announced aproposed cash acquisition of a100%stake in HNYL,a company under its controlling shareholder,for RMB8.701bn in cash.We remain positive on earnings upside from rising Yunnan electricity prices;the asset injection should further expand the company's asset scale,in our view.Maintain BUY.
3Q26:hydropower on-grid sales volume fell 7.48%YoY,but higher electricity prices support YoY revenue growth
In 3Q26,the company's on-grid electricity volume declined 4.91%YoY to 41.14bn kWh.Hydropower on-grid electricity sales volume fell 7.48%YoY to 38.82bn kWh,on weaker-than-normal water inflows during the flood season,while new energy on-grid sales volume increased 77.50%YoY to 2.33bn kWh on ahigher installed new-energy base.Based on 3Q26 revenue divided by on-grid salse volume,we estimate the blended on-grid tariff(tax-exclusive)at RMB0.193/kWh,up RMB0.0159/kWh YoY(+8.94%YoY),primarily reflecting the sharp rise in Yunnan spot electricity prices.In addition,on-grid sales volume from the relatively higher-tariff upstream-Lancang point-to-grid Shenzhen-dedicated units(five existing plants+TB hydropower station)rose 4.32%YoY,and accounted for 32.76%of total hydropower on-grid sales volume,up 3.71pp YoY—an improving generation mix that also supported the tariff level.
RMB8.70bn cash acquisition of HNYL:1541.4MW in operation,830MW under construction
The company plans to acquire a100%stake in HNYL held by its controlling shareholder Huaneng Group for RMB8.70bn in cash,corresponding to 2025 PB/PE of 1.06/25.68x.As of 31 May 2026,HNYL had 1,541.4MW of installed capacity in operation(hydropower/new energy:870/671.4MW)and 830MW under construction(hydropower/new energy:600/230MW).We estimate the injection,once completed,could expand the company's installed capacity in operation(37,260.5MW as of end-June 2026)by 4.14%.HNYL reported net profit of RMB339mn in 2025;we estimate consolidation could lift our 2026E net profit attributable for the company of RMB8.63bn by c.3.93%to RMB8.97bn.
Earnings forecast and valuation
In 3Q26,Yunnan water inflows were weaker than normal and the company's stored reservoir energy declined YoY,which we believe may affect power generation during the dry season this winter and next spring.We lower our 2026E-2028E power generation forecasts by 5.80%/6.45%/6.15%,while raising our blended on-grid tariff forecasts by 3.30%/4.66%/4.47%to reflect the recovery in Yunnan market-based tariffs.On balance,we trim our 2026E-2028E attributable net profit forecasts by 2.05%/0.37%/0.28%to RMB8.63bn/9.21bn/9.61bn(the acquisition of HNYL remains pending,and our forecasts do not yet consolidate HNYL),implying EPS of RMB0.46/0.49/0.52.Referencing the Wind consensus average 2027E PE of 18.2x for comparable companies(previous:2026E average PE of 17.6x),we are positive on the long-term value uplift from the company's integrated hydro-wind-solar development,assign a24.0x 2027E PE,corresponding to atarget price of RMB11.86(previous RMB11.35 based on 24.0x 2026E PE),maintain BUY.
Risks:lower-than-we-expected water inflow/market-based electricity prices;slower-than-we-expected asset injection progress;slower-than-we-expected hydro/wind/solar plant commissioning

　　事件：华能水电公告2026年第三季度报告。2026年前三季度，公司实现营收211.06亿元，同比+2.25%；实现归母净利润75.54亿元，同比+0.19%；实现扣非归母净利润75.32亿元，同比-0.28%。其中2026年第三季度，公司实现营收79.58亿元，同比+3.60%；实现归母净利润31.78亿元，同比+8.43%。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　第三季度上网电量同比-4.91%但仍实现归母净利润增长，测算单季度平均电价同比+8.95%。2026年前三季度公司共实现上网电量955.28亿千瓦时，同比+0.04%；其中第三季度上网电量411.43亿千瓦时，同比-4.91%。据公司公告，2026年前三季度澜沧江流域整体来水同比减少近一成，公司虽通过统筹优化澜沧江梯级电站发电运行，但部分电站发电量同比仍出现下降。但在Q3上网电量下滑的背景下，单季度营收及归母净利润仍出现正增长，测算公司26Q3平均电价0.19元/度（不含税），同比+8.95%，电价成为贡献Q3归母净利润增长的核心驱动。
　　公司公告拟收购华能集团持有的HNYL公司100%股权，集团内水电资产进一步整合。公司拟以现金对价87.01亿元收购控股股东华能集团持有的HNYL公司100%股权，HNYL公司主要在西南地区开发水电及风光发电资源，截至2026年5月31日已投产水电装机87万千瓦、新能源装机67.14万千瓦，在建水电装机60万千瓦、新能源装机23万千瓦。截至2026年5月31日HNYL公司净资产82.89亿元，交易对价对应PB约1.05x；2025年HNYL公司净利润3.39亿元，交易对价对应PE约25.67x。本次交易完成后华能集团上市水电资产的装机规模占比从94.56%上升至97.49%，集团内水电资产进一步集中，为公司后续资本运作和高质量发展创造有利条件。
　　经营性净现金流保持同比增长，期间费用率同比微降。公司前三季度实现经营性净现金流156.70亿元，同比+5.81%，仍能维持良好的现金流创造能力。期间费用率方面，2026年前三季度公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.23%/2.07%/9.13%，分别同比+0.03pct/-0.18pct/-0.17pct；期间费用率整体-0.32pct至11.43%。
　　投资建议：维持“买入”评级。预测公司2026-2028年分别实现归母净利润为88.02亿元、92.41亿元、97.35亿元，分别同比+3.5%、+5.0%、+5.4%，分别对应2026年10月29日收盘价的PE估值为22.7x、21.6x、20.5x。
　　风险提示：流域来水波动风险，电价风险，项目建设不及预期风险，融资成本变动风险，下游电力消纳风险。

　　核心观点
　　事件：公司发布2026年三季报。26Q1-3实现营收211.06亿元，同比+2.25%；实现归母净利润75.54亿元（扣非75.32亿元），同比+0.19%（扣非同比-0.28%）。26Q3单季度实现营收79.58亿元，同比+3.60%；实现归母净利润31.78亿元（扣非31.98亿元），同比+8.43%（扣非同比+9.22%）。
　　来水偏枯影响电量表现，但电价实现超预期上涨。26Q3，公司实现发电量414.92亿kwh，同比-5%；其中水电发电量391.35亿kwh，同比-7%；新能源发电量23.57亿kwh，同比+78%。水电电量同比下滑主要受来水偏枯影响，新能源电量同比大增主要得益于装机增长。我们以营业收入/上网电量模拟公司上网电价，26Q3为0.193元/kwh，同比+0.016元/kwh或+8.9%，扭转前两个季度的同比下滑趋势。我们认为一方面系公司电量结构变化，26Q3澜上电站电量占公司水电上网电量的比例为33%，同比+4pct；而26Q1-3为25%，同比-2pct；另一方面预计主要受益于南方区域电力现货价格的走高。
　　收购集团资产进一步打开成长空间。公司同时公告拟以现金方式收购控股股东华能集团持有的HNYL公司100%的股权，交易价格87亿元；以HNYL公司截至2026年5月末的净资产为基础测算此次交易对应的PB仅1.05x。HNYL公司主要负责开发西南地区相关流域及周边的水电、新能源发电项目，
　　截至2026年5月31日，在运装机154.14万千瓦，其中水电87万千瓦、新能源67.14万千瓦；在建装机83万千瓦，其中水电60万千瓦、有望于2028年投产，新能源23万千瓦。2025年，HNYL公司实现营收10.6亿元，净利润3.4亿元，对应净利润率约32%，略低于上市公司25A的35%，资产质量整体较为优质。此次收购有助于公司进一步拓展清洁能源业务布局，实现由现有核心流域向其他优质水电资源区域延伸，打开中长期成长空间。
　　投资建议：暂不考虑此次资产注入的影响，我们预计公司26-28年分别实现归母净利润86、88、91亿元；对应PE分别为22.34x、21.85x、21.21x；维持“推荐”评级。
　　风险提示：来水波动的风险，上网电价政策变动的风险等。

　　公司发布2026年三季报。前三季度公司实现营业收入211.06亿元，同比增长2.25%；归母净利润75.54亿元，同比增长0.19%。其中3Q26单季实现营业收入79.58亿元，同比增长3.60%；归母净利润31.78亿元，同比增长8.43%，公司业绩基本符合我们的预期。
　　水电量平价升，电价回升驱动收入改善。电量方面，前三季度公司完成发电量963.41亿千瓦时，同比增加0.08%。上网电量955.28亿千瓦时，同比增加0.04%，在澜沧江流域来水整体同比减少近一成的不利形势下基本持平。公司发挥小湾、糯扎渡“两库”调节优势，汛前释放梯级蓄能增发枯期高价值电量、汛期稳步回蓄。分电站看，糯扎渡（+1.93%）、景洪（+7.41%）、龙开口（+3.46%）发电量同比增长，硬梁包全容量投产后发电量同比增加24.07%，瑞丽江一级恢复正常运行、发电量同比高增51.26%。新能源持续高增，前三季度风电光伏等发电量68.53亿千瓦时，同比增加48.43%。上网电量67.78亿千瓦时，同比增加48.19%。电价方面，三季报明确本期电价同比增长，扭转上半年综合结算电价下行局面。汛期电价改善，我们判断与高价值电量占比提升、现货均价高于中长期等因素有关。
　　成本费用管控显效，财务费用压降与毛利率企稳共促利润修复。前三季度公司营业成本86.88亿元，同比增加7.04%，主要系新投产机组折旧增加。毛利率58.83%，同比下降1.85pct，但3Q26单季毛利率61.55%，同比仅下降0.27pct，较上半年明显企稳。费用端，前三季度利息费用同比下降4.03%，综合融资成本持续下行。管理费用同比下降7.95%，降本增效成果显著。期末资产负债率58.85%，较年初下降2.28pct，财务结构持续优化。
　　拟收购HNYL公司100%股权，集团水电资产注入再落地。公司公告拟以现金方式收购控股股东华能集团持有的HNYL公司100%股权，交易金额87.01亿元。HNYL公司已投产装机容量154.14万千瓦（其中水电87万千瓦），在建装机容量83万千瓦。以2026年5月31日为评估基准日，采用收益法评估，标的合并净资产账面值82.89亿元，股东全部权益评估值87.01亿元，增值率仅4.98%，对应PB约1.05倍，收购溢价率较低，定价公允。收购完成后，公司投产水电装机规模将由2811.58万千瓦提升至2898.58万千瓦，并实现由澜沧江核心流域向更多优质水电资源区域延伸，形成跨区域、跨流域多元化布局。本次收购为2023年华能四川公司注入后集团水电资产整合承诺的再次兑现，有助于进一步增强公司资产规模与盈利能力。
　　盈利预测与估值：暂不考虑HNYL资产注入的影响，我们维持2026-2028年归母净利润预测88.61、95.98、103.43亿元，当前股价对应2026-2028年市盈率分别为22、20和19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：来水不及预期，电价政策发生不利变动，资产收购进度及整合效果不及预期，机组投产进度不及预期。

　　业绩简评
　　2026年10月25日晚，公司披露2026年三季报，报告期实现营收211.06亿元，同比增长2.25%；实现归母净利润75.54亿元，同比增长0.19%，其中三季度实现营收79.58亿元，同比增长3.60%；实现归母净利润31.78亿元，同比增长8.43%。
　　经营分析
　　公司前三季度完成发电量963.41亿千瓦时，同比增长0.1%，其中水电发电量894.88亿千瓦时，同比下降2.4%；新能源及其他发电量68.53亿千瓦时，同比增长48.4%。三季度完成发电量414.9亿千瓦时，同比下降4.6%，其中水电发电量391.4亿千瓦时，同比下降7.2%，新能源及其他发电量23.6亿千瓦时，同比增长77.8%。前三季度澜沧江流域来水整体同比减少近一成，三季度流域来水显著偏枯；2025年8月硬梁包全容量投产，同时瑞丽江水电站恢复正常运行，对冲部分电量下行。
　　电价方面，测算2026Q3公司平均度电营收为0.1934元/千瓦时，同比增长9.0%。电价上升主要受电量结构变化影响，澜沧江上游六座高电价电站发电量同比回升，电量占公司总发电量比重提升，拉高水电综合电价。
　　公司资产整合加速，拟以87.01亿元现金收购华能集团HNYL公司100%股权。标的拥有已投产水电、新能源装机分别为87万、67.14万千瓦，在建水电、新能源装机分别为60万、23万千瓦，其中在建水电预计2027年8月并网。标的2025年实现净利润3.39亿元，交易完成后有望进一步扩大公司清洁能源资产及盈利规模。
　　展望后续，公司水电项目与新能源基地协同推进。糯扎渡片区189万千瓦水光互补基地全面开工，小湾水光互补项目投运，264万千瓦项目纳入云南省2026年第一批建设清单。公司在澜沧江上游仍有RM、BD、GS等水电项目储备，其中RM电站将提高流域调节能力，并依托流域调节能力推进水风光一体化基地，装机扩张有望带动电量中枢与资产规模继续上行。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预测，2026-2028年公司归母净利润分别为90.0/93.5/98.2亿元，同比+5.9%/+3.9%/+4.9%，对应PE为21.0/20.2/19.3倍。考虑公司未来水风光装机投产，股息与成长空间兼备，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　来水波动；上网电价调整风险；光伏建设不及预期等。