柏诚股份发布一季报，2026年Q1实现营收8.60亿元（yoy-17.10%、qoq+0.34%），归母净利3108.11万元（yoy-29.68%、qoq-56.96%），扣非净利2974.38万元（yoy-29.55%），收入及归母净利同比均有下降，主因一季度主要执行25年末在手订单；26Q1主要新签订单的尚处于前期准备和开工阶段，项目尚未进入密集执行期，对当期收入的贡献占比约为7%，占比贡献较低，后续我们预计随着新签订单步入执行阶段，经营业绩或逐季度走高。考虑到AI需求旺盛叠加国产替代推进加速投资落地，公司25Q1订单已迎高速增长，且境内半导体洁净室产业竞争格局有望迎来改善，维持“买入”。
　　Q1毛利率同比延续改善，费用率略有增加
　　26Q1公司综合毛利率为11.94%，同比+1.67pct、环比-3.26pct，同比提升主要系公司持续推进“提质增效”行动，改善经营效率和质量，环比下降或主因一季度为施工淡季，节假日对订单结转节奏造成影响，而部分项目执行成本相对刚性。26Q1公司期间费用同比+13.4%至0.53亿元，期间费率同比+1.66pct至6.18%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/4.8%/0.08%/0.30%，同比+0.2/+1.0/-0.1/+0.6pct，销售、管理费用提升，或主因一季度新签订单规模较大，相关费用相应增长；财务费率增加，或主因一季度汇率波动造成汇兑损失影响。
　　前4月新签订单快速增长，经营回款短周期波动
　　26Q1经营活动现金流净额-8.0亿元，同比多流出1.22亿元，收现比/付现比分别为65.4%/162.0%，经营活动回款短周期下降，导致应收账款坏账准备计提同比增加626万元。26Q1公司综合归母净利率为3.62%，同比-0.65pct、环比-4.81pct，同环比均有下降，除毛利率、期间费用、减值等因素外，公司分子级过滤耗材业务处于客户验证及订单逐步导入阶段，均暂未实现盈利，一季度合计亏损同比增加296万元。受下游半导体、新型显示等电子产业投资扩容影响，26年1-4月28日新增合同额（不含税）43.25亿元，已超2025全年新签，境内半导体及泛半导体产业订单占比80.33％。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年归母净利润为/至4.17/5.77/7.67亿元（三年复合增速为55.18%），对应EPS为0.79/1.09/1.45元。可比公司26年Wind一致预期PE均值为33x，考虑到德国、中国台湾系竞争对手阶段性战略重心转移至海外市场，公司境内市占率及盈利能力有望迎来提升，给予公司26年40倍PE估值，维持目标价为31.6元。
　　风险提示：国内半导体行业资本开支低于预期；半导体洁净室工程业务毛利率下滑超预期；公司新签订单或转化低于预期。

　　柏诚股份发布年报，2025年实现营收41.33亿元（yoy-21.19%），归母净利2.05亿元（yoy-3.34%），扣非净利1.96亿元（yoy-3.91%），25年外部环境不确定性较强，半导体及光电相关产业投资整体较为保守，新签订单及结转规模均下滑，导致收入和归母净利均低于我们此前预期（57亿元/2.4亿元）。其中Q4实现营收8.57亿元（yoy-39.08%，qoq+0.50%），归母净利7220.83万元（yoy+34.80%，qoq+45.99%）。考虑到AI需求旺盛叠加国产替代推进加速投资落地，订单迎高速增长，且境内半导体洁净室产业竞争格局有望迎来改善，维持“买入”。
　　25年下游建厂节奏延迟，但中国大陆市场竞争阶段性改善
　　25年公司半导体/新型显示/食品药品/生物科学/其他电子类收入分别为28.7/5.4/2.3/1.3/3.6亿元，同比-22.5%/-40.6%/+30.6%/-49.6%/+87.4%，外部国际局势短周期扰动下游泛半导体产业建厂节奏，订单结转节奏亦受此影响。全年公司新签订单为37.6亿元，同比-30.6%；分地区看，境内/境外分别实现营业收入37.6/3.6亿元，同比-25.45%/+101.0%。综合毛利率11.93%，同比增加1.93个百分点，我们认为毛利率同比改善或部分源于公司“提质增效”战略初具成效，此外德国系、中国台湾系竞争对手阶段性战略重心转移至海外市场，央企竞争对手业绩对赌结束后，亦回归对于“一利五率”的国资委考核导向上，均使得中国大陆行业竞争或迎来阶段性改善，25年中国大陆毛利率为11.63%，同比+1.67pct。
　　26年以来新签订单超43亿，洁净室需求高速释放
　　25年公司整体费用率同比+1.31pct至4.49%，主因期间费用绝对值相对刚性，同比+11.2%至1.85亿元，收入规模下降导致摊薄能力削弱。资产/信用减值损失分别为0.29/-0.06（冲回）亿元，减值规模收敛0.38亿元，整体对盈利扰动较小，账面应收账款净值为6.08亿元，同比-13.4%。25年度经营活动产生的现金流量净额0.77亿元，同比下降64.15%，主要系收入规模降低，相应地收到客户回款总额减少所致。截至25年底，公司在手订单24.48亿元，同比-15.4%，其中境内/海外在手订单分别为2.1/22.3亿元。但2026年以来，公司新签订单达43.2亿元，已超25全年新签订单规模，我们认为公司2026年经营业绩有望迎来有力保障。
　　盈利预测与估值
　　考虑到AI产业大趋势下，国内外芯片、存储需求旺盛，产业龙头均进入扩产周期，我们认为未来中长期洁净室建设需求旺盛，上调公司26-28年新签订单和收入预测，调整公司26-28年归母净利润至4.17/5.77/7.67亿元（较前值分别调整57.44%/104.58%/-，三年复合增速为55.18%），对应EPS为0.79/1.09/1.45元。可比公司26年Wind一致预期PE均值为35x，考虑到德国、中国台湾系竞争对手阶段性战略重心转移至海外市场，公司境内市占率有望迎来提升，给予公司26年40倍PE估值，对应目标价为31.6元（前值17.92元，对应40倍25年PE）。
　　风险提示：国内半导体行业资本开支低于预期；半导体洁净室工程业务毛利率下滑超预期；公司新签订单或转化低于预期。

　　海外营收大幅扩张，Q4业绩环比显著改善。2025全年公司实现营业总收入41亿元，同降21%；归母净利润2.1亿元，同降3%，收入下行预计主要因2025年受关税等因素影响大陆半导体企业外销及原料设备进口受阻，资本开支有所放缓，项目执行延后，业绩降幅明显窄于收入，主要得益于毛利率改善及坏账准备计提额收窄。分季度看：Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业收入10.4/13.9/8.5/8.6亿元，同比-9%/+2%/-36%/-39%；实现归母净利润0.44/0.39/0.49/0.72亿元，同比-21%/-10%/-16%/+35%，Q4业绩增长大幅提速，主要因：1）单季毛利率同增5.5pct；2）单季计提减值同比减少0.3亿元。分业务看：半导体及泛半导体/新型显示/生命科学及食品药品/其他电子（消费电子、精密电子、数据中心等）分别实现营收28.7/5.4/3.6/3.6亿元，占营收比69%/13%/9%/9%，电子相关产业合计占比已达91%。分区域看：境内/境外分别实现营收37.8/3.6亿元，同比-25%/+101%，海外收入大幅增长，占营收比由3.39%提升至8.66%。
　　毛利率提升、减值收窄带动整体净利率上行。2025全年公司综合毛利率11.9%，同增1.9pct（Q4单季毛利率15.2%，同增5.5pct），其中半导体/新型显示毛利率分别同增1.1/5.6pct，盈利能力显著改善，主要因：1）公司加强项目承接、成本预算、项目结算等环节管控；2）毛利率相对较高的海外项目贡献收入占比提升（境内/境外毛利率11.6%/15%，同增1.7/4.25pct）。全年期间费用率4.49%，同增1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.29/+0.87/-0.09/+0.24pct，销管费率提升较多预计主要因收入下滑致刚性费用占比提升。资产（含信用）减值损失0.23亿元，同比少计提0.38亿元，主要因公司持续强化项目应收款管理，多措并举推动项目款项回收。2025全年归母净利率5%，同增0.92pct（Q4单季8.4%，同增4.6pct）。全年经营现金流净流入0.8亿元，同比少流入1.4亿元，主要因本期收入规模降低致客户回款总额减少；Q4单季净流入7.64亿元，同增0.15亿元。
　　今年新签订单大幅增长，有望带动业绩增长显著提速。2025全年公司新签订单额37.6亿元，同降31%；2026年1-4月新签订单43.2亿元（其中半导体及泛半导体占比80%），已超去年全年签单总额，下游需求景气大幅提升，预计主要系算力国产替代加速带动境内龙头（长鑫、长存等）资本开支显著扩张。2025年公司持续大力拓展东南亚市场，承接富士康、力鼎光电、天马微电子、秦淮数据等业主项目，海外合计新签订单4亿元，后续公司规划进一步深化东南亚布局，同时依托模块化产品实现北美等远海区域突破，带动海外收入占比持续提升。截至2025年末，公司在手订单24.5亿元，加总1-4月签单合计达68亿元，已达2025年营收的1.6倍，预计带动今年收入大幅增长（公司项目执行周期较短，基本6-12月内陆续确认收入），叠加竞争格局优化带动毛利率改善，业绩增长有望显著提速。
　　投资建议：公司1-4月签单已超去年全年总额，且Q4毛利率明显改善，我们上调盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.16/5.40/6.37亿元，同增103%/30%/18%，对应EPS分别为0.79/1.02/1.21元/股，当前股价对应PE分别为30.4/23.5/19.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、半导体及面板行业资本开支下行、海外市场开拓不及预期等。

　　大陆本土电子洁净室龙头，全产业链布局完善。公司前身系1994年成立的无锡合众冷气工程，1997年涉足电子洁净室建设，深耕行业三十载已发展为大陆本土洁净室龙头，累计承接500余项、350万平洁净室集成项目，布局洁净室EPFC全产业链，下游覆盖半导体、新型显示、生命科学等多个领域，2024年半导体/显示面板收入占比分别达71%/17%，贡献主要营收来源，全年实现营收52.4亿元，同增32%；业绩端受境内竞争加剧影响，近年来毛利率有所承压，后续随着成本管控措施持续优化、海外业务占比提升，毛利率有望逐步改善（2025Q1-3毛利率修复至11%，同增1pct），带动业绩增长提速。
　　半导体：国产替代提振资本开支规模，境内洁净室需求持续旺盛。近年来政策多方扶植集成电路产业发展，大陆成熟制程晶圆产能持续增长，2024年全球占比已达33%，2027年预计进一步提升至45%。先进制程方面，美对华设备及芯片出口限制持续升级，倒逼国产替代提速，部分产品依托Chiplet封装已实现H100芯片60%性能，但2024年外购AI芯片占比仍达63%，国产替代缺口较大，后续随着算力需求增长，芯片国产化进程有望进一步加速，龙头资本开支预计维持高位。洁净室作为保障芯片良率及生产安全的重要基础设施（约占晶圆厂总投资15%），需求有望同步增长，公司深度参与大陆先进制程Fab洁净室建设，与中芯国际、长鑫存储、长江存储、华虹半导体等建立长期、稳定合作关系，有望受益此轮本土先进制程产能扩张。
　　显示面板：高世代OLED贡献主要增量，优质客户资源丰富。当前大陆地区LCD市占率已超70%，存量产线相对饱和，新增产能主要集中于OLED领域：随着终端对显示体验需求持续升级，OLED出货量快速增长，Omdia预计2024年智能手机渗透率达56%，中大尺寸总体渗透率仍低（平板/笔记本分别约6%/4%），提升空间较大。当前京东方、维信诺等境内龙头积极扩产高世代OLED，相关资本开支大幅增长，公司自2004年切入TFT-LCD洁净厂房建设，参与京东方B1/B3/B4等多个重点项目，在面板领域具备显著优势，已中标京东方8.6代AMOLED项目，随着相关扩产推进，面板业务规模有望维持稳定。
　　海外经营规模快速扩张，模块化助力远海市场突破。公司自2023年推动业务出海，2024年承接海外订单3.5亿（占比6%）；25H1海外收入同比大幅增长635%至2.6亿，规模显著增长。后续公司规划进一步开拓东南亚市场，同时依托模块化产品实现北美等远海区域突破：模块化采取“现场施工+工厂制造”混合交付模式，可有效缓解用工短缺问题，在生物医药洁净室领域已有较成熟方案。公司储备预制模块化、功能性模块化、模块化配套净化三大产品板块，2025H1新增合同额1420万元，今年1月公告已成立北美子公司，后续将解决重点储备团队赴美签证派遣，以实现模块化产品向北美输出。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.14/2.83/3.31亿元，同增0.8%/32.3%/17.1%，对应EPS分别为0.41/0.54/0.63元/股，当前股价对应PE分别为40/30/26倍，看好大陆先进制程扩产带动公司洁净室业务增长，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：模块化业务拓展不及预期、半导体及面板行业资本开支下行风险、行业竞争加剧风险、数据滞后性风险。