Q1收入/利润稳健增长，指引Q2营收环比持平
　　环旭电子1Q24营收134.9亿元（YoY：3.8%），归母净利润3.3亿元（YoY：20.6%）。同比增长主因：1）2023年底大客户供应链库存水平较低，Q1补库需求驱动通讯类产品收入提升；2）云端及存储、汽车电子类收入同比高增41.3%/37.7%。公司指引2Q24营收环比持平，由于合并报表营运成本增加，公司预计第二季度营业利润率相对第一季度有小幅下降。我们看到2023年消费电子供应链库存去化效果显著，2024年景气度或逐步回升，看好公司全年业绩修复。预测公司24/25/26年EPS为1.01/1.24/1.48元（24/25年前值1.09/1.34）。考虑车电业务领先布局，给予公司24年17.3xPE（可比公司均值15.8x），对应目标价17.5元，维持买入评级。
　　云端及存储/汽车电子/医疗保持增长，消费电子类小幅下滑
　　分业务来看，Q1通讯/消费电子/工业/云端及存储/汽车电子/医疗电子收入同比+1.5%/-2.2%/-22.0%/+41.3%/+37.7%/+51.3%。从结构来看，汽车电子/云端及存储类占比增加3pct/4pct至12%/12%，营收结构进一步优化。公司1Q24毛利率9.55%（YoY:0.5pct,QoQ:0.2pct），净利率2.45%（YoY:0.3pct,QoQ:-0.7pct），盈利能力同比提升，主因为高毛利率的云端存储及汽车电子收入占比提升。费用方面，1Q24公司期间费用率同比+0.55pct至6.9%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比0.2/0.4/0.1/-0.1pct至0.8%/2.4%/3.2%/0.5%，销售费用同比提升主因为海外营运成本增加及新增加营运主体的相关费用，管理费用同比增加主因为人事成本增加及新增加营运主体的相关费用。
　　看好云端及存储业务受益于AI算力建设，汽车电子新品有望增厚收入
　　展望Q2，消费电子终端处于淡季，公司认为终端市场压力仍存，指引2Q24营收环比持平，营业利润率存在下滑压力。展望全年，我们看到，1）云端及存储业务：公司看到服务器业务增速加快，高速交换机收入受益于重要客户需求成长，在Q1快速增长，看好公司云端及存储业务受益于AI算力建设；2）汽车电子：公司Powertrain、PowerModule业务、智能座舱业务收入占比逐步提升，2024年开始合并赫思曼汽车天线业务，汽车电子新产品占比或将持续提升；3）消费电子：公司看好AI与消费电子硬件结合带来的机会，看好2025年产业环境，并认为硬件升级和AI结合有望刺激需求。
　　维持目标价17.5元，维持“买入”评级
　　我们看好环旭汽车电子/云端及存储业务布局驱动长期稳健成长，但考虑到消费电子市场总需求仍平淡，预计24-26年归母净利润为22.3/27.3/32.7亿元（24/25前值：24.1/29.6亿元）。考虑车电业务布局有望提升估值，给予24年17.3xPE（可比公司均值15.8x），对应目标价17.5元，维持买入评级。
　　风险提示：中美贸易摩擦升级、3C需求不及预期的风险。

　　2023年全球终端市场需求偏弱致业绩同比承压，指引Q1营收同比持平
　　环旭电子发布业绩快报，预计营收607.9亿元（YoY：-11.3%），归母净利润19.5亿元（YoY：-36.3%）。同比下滑主因：1）通讯类及消费电子类产品需求不振；2）云端及存储类产品因产品需求结构性调整同比降幅较大；3）材料成本率增加、汇兑相关收益减少，营业利润和净利润下降幅度超过营业收入降幅。公司指引1Q24营收同比持平，由于持续投资境外业务，折旧和人工成本相对较高，营业利润率同比下降。我们看到2023年消费电子供应链库存去化效果显著，2024年景气度或逐步回升，看好公司全年业绩修复。预测公司23/24/25年EPS为0.88/1.09/1.34元(前值0.96/1.12/1.44)。考虑车电业务领先布局，给予公司24年16xPE(可比公司均值14.8x)，对应目标价17.5元，维持买入评级。
　　通讯消费类/工控/云端及存储下滑，材料成本/汇兑/销售费用影响利润率
　　分业务看，2023年通讯/消费电子/工控/云端及存储/汽车电子/医疗电子收入同比-14.93%/-11.39%/-5.68%/-23.07%/+10.18%/+85.98%。受需求不足影响，通讯及消费类主要客户订单出现同比下降。云端及存储类同比降幅较大，但其中交换机业务实现成长。汽车电子受益于新客户拓展及客户需求增加，同比增长。2023年毛利率同比-0.9pct至9.6%，净利率同比-1.3pct至3.2%，主要受材料成本率增加、汇兑相关收益减少影响。费用方面，2023年期间费用率同比+0.39pct至5.93%，主因：1）全球销售布局致销售费用同比+13.6%；2）外币汇兑净收益减少，外币借款成本增加，财务费用同比增加1.93亿。
　　全球化布局构筑长期竞争壁垒，看好2024年AI/汽车电子相关业务增长
　　展望未来，1）全球化。公司在全球拥有30个生产据点，并在墨西哥、波兰、中国台湾、越南继续进行产能扩张。我们看到，本地化制造服务逐渐成为客户选择合作伙伴基本的门槛要求，公司在本地化生产效率方面的优势有利于提高客户端份额；2）AI+：公司看好消费性电子“AI+”和智能化带动产品加快升级换代，云端产品需求在人工智能趋势下持续稳健成长，我们认为公司交换机/AI服务器主板2024年收入有望保持增长；3）汽车电子：公司2023年收购泰科电子，深化车联网产品布局，看好车电业务继续成长。
　　给予目标价17.5元，维持“买入”评级
　　环旭作为电子制造服务和SiP技术龙头，汽车电子/云端及存储业务布局驱动长期稳健成长。预计公司23-25年归母净利润为19.5/24.1/29.6亿元（前值：21.2/24.7/31.7亿元）。考虑车电业务布局有望带来估值提升，给予公司24年16xPE(可比公司均值14.8x)，对应目标价17.5元，维持买入评级。
　　风险提示：中美贸易摩擦升级、3C需求不及预期的风险。

　　核心观点
　　公司三季度营收162亿元，同比下降21%，环比提升17%，归母净利润6.25亿元，同比下降42%，环比提升28%。前三季度营收和归母净利润分别为431亿元和13.9亿元，同比分别下降13%和36%。二季度以来，公司毛利率和净利率保持小幅回升态势，三季度分别达到10.3%和3.9%。
　　SiP模组未来增长空间明确。公司是SiP模组领域领先厂商，模组化产品目前占环旭约60%的营收份额。公司积极拓展新的应用领域，面对Wifi7、UWB、毫米波等新一代通讯技术、消费电子的智能化、汽车电子及创新智能应用等应用场景对SiP封装需求的提升，公司进行重点布局，并取得了一定进展。今年，公司和多家车用SoC方案厂商合作开发了车用运算模块，将采用SiP/SoM模组为客户提供智能座舱解决方案；公司与华硕合作开发了业界首创的CPUSiP模组，可实现笔记本电脑核心模块化和微小化，减少38%主板面积。
　　加强全球化布局，注重研发提高产品附加值。公司大力推动全球化布局，过去几年内环旭收购法国飞旭，增加墨西哥工厂和越南工厂的产能；今年3月，公司宣布收购汽车天线厂商赫思曼，并开工建设波兰工厂的第二厂房，全球化规模不断提升。公司注重研发和产品，未来会发展更多JDM业务模式，从前期产品设计、打样、新产品导入到量产服务，增加客户黏性。此外，公司着力产品延伸，努力提高产品和服务的盈利水平，进而将盈利投资于研发，取得长期可持续的竞争优势。
　　重视汽车电子领域，积极调整产品策略。公司的汽车电子业务布局从模组延伸到系统解决方案，积极调整产品策略，23年前三季度，飞旭车电业务在公司车电业务营收占比为25%，较去年提升5pct，车身控制业务比重则从去年的近40%下降到不足30%，智能座舱和域控制器营收占比25%，车电业务结构进一步优化，积极应对市场竞争。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司23-25年每股收益分别为0.96、1.32、1.69元（原23-24年预测为1.61/1.93元，主要下调了公司的营业收入和消费电子等业务的毛利率），根据可比公司23年18倍PE估值，对应目标价为17.28元，维持买入评级。
　　风险提示
　　下游市场复苏不及预期；SiP技术应用推广不及预期。

　　通讯/消费类营收下滑致业绩同比承压，指引Q4营收环比两位数增长
　　公司Q3营收161.91亿元(YoY:-21.4%；QoQ:16.8%)，归母净利润6.25亿元(YoY:-42.4%；QoQ:27.7%)。营收略低于公司指引，前三季度营业利润率3.6%（1H:3.2%），符合公司预期。业绩同比下滑主因：1)去年同期需求强劲，业绩基数高；2)受需求不足影响，通讯及消费类模组产品Q3同比承压；2)云端及存储类产品因产品结构调整，同比降幅较大。公司指引1)Q4营收环比两位数增长；2)全年营业收入同比降幅略超过10%，营业利润率与前三季度相近。我们看好随着消费电子景气度逐步回升，公司明年盈利能力修复，预测公司23/24/25年EPS为0.96/1.12/1.44元(前值1.21/1.56/1.95)。考虑车电业务布局有望带来估值提升，给予公司24年18xPE(可比公司均值17.4x)，对应目标价20.2元，维持买入评级。
　　通讯消费类/云端及存储同比下滑，客户降成本叠加汇兑因素致利润率承压
　　分业务来看，3Q23通讯/消费电子/工控/云端及存储/汽车电子/医疗电子收入同比-28.0%/-18.8%/-17.7%/-33.1%/+8.3%/+266.6%。通讯及消费类，受需求不足影响，手机相关模组产品Q3同比承压，公司预期Q4通讯相关模组产品降幅收窄。云端及存储类产品，虽然服务器、工作站主板等降幅大，但交换机增速高。此外，汽车电子和医疗电子业务仍同比健康成长。Q3毛利率同比-0.5pct/环比+0.6pct至10.3%，净利率同比-1.4pct/环比+0.3pct至3.9%，利润率同比下滑原因：1)汽车电子等下游客户降成本压力传导；2)人民币贬值影响。营收同比下降但公司期间费用率仍控制在6%以内，展现良好的费用管控能力。
　　汽车电子/云端及存储奠定长期增长基础，海外布局/智能制造驱动效率提升
　　展望未来，1)汽车电子：今年进行策略调整，针对毛利率受影响比较大的产品主动做出调整，公司预期车电业务全年会保持增长；2）云端及存储：公司预计明年在交换机方面取得不错成长，期望恢复到2022年较高水平。3）通讯及消费电子：公司在通讯类/手表模组保持主要供应商地位，看好未来在安卓手机等潜在增量市场业务拓展机会。海外产能方面，公司越南厂产品良率接近上海厂，鉴于劳动力成本优势，公司预计未来东南亚表现超过国内厂区。此外，公司加速提升智能制造能力，上海张江厂自动化率高于80%，2016-2022六年内营收增加113%以上，操作工人数减少53%以上。
　　给予目标价20.2元，维持“买入”评级
　　环旭作为电子制造服务和SiP技术龙头，汽车电子/云端及存储业务布局驱动长期稳健成长。预计公司23-25年归母净利润为21.2/24.7/31.7亿元。考虑车电业务布局有望带来估值提升，给予公司24年18xPE(可比公司均值17.4x)，对应目标价20.2元，维持买入评级。
　　风险提示：中美贸易摩擦升级、3C需求不及预期的风险。