手续费业务承压，自营拖累Q3业绩转亏
　　2023年前3季度公司营收/净利润分别为88.6/15.8亿元，分别同比+22.6%/-11.2%，年化ROE4.0%，同比-1.5pct，期末杠杆率（扣客户保证金）3.85倍，较年初+16%，业绩低于我们预期。Q3单季营收/净利润分别19.2/-2.2亿元，分别同比-15.7%/转亏，环比-30.7%/转亏。考虑3季度股市整体偏弱，我们下调2023-2025年归母净利润预测至23.0/41.6/48.4亿元（调前37.0/45.8/56.4亿元），分别同比-13%/+81%/+16%，对应EPS分别为0.27/0.48/0.56元，ROE分别为4.4%/7.6%/8.4%。公司“财富管理+机构业务”双轮联动与数智化建设战略推进，当前股价对应PB分别为1.0/1.0/0.9倍，维持“买入”评级。
　　三季度经纪与投行业务收入受市场影响同比下降，IPO规模市占率保持提升
　　（1）前3季度公司经纪业务净收入17.7亿元，同比-18.3%，Q3单季实现5.4元亿元，同比-27.1%，环比-13.1%，前3季市场日均股基成交额10060万亿元，同比-3.5%。（2）前3季度公司投行业务净收入为7.8亿元，同比+4.7%，Q3单季实现1.9亿元，同比-26.2%，环比-11.3%。前三季IPO收入4.0亿，同比+58.4%，承销规模/单数分别52.7亿元/6单，分别同比+41.2%/+20.0%。前三季IPO承销规模市占率1.63%，较2022年同期+0.86pct。（3）2023前三季公司实现受托资管业务净收入分别为1.1亿元，同比+0.6%。Q3单季实现0.4亿元，同比+4.7%，环比+8.9%。
　　三季度利息净收入同比明显下降，自营业务受股市波动拖累
　　（1）2023前三季利息净收入14.3亿元，同比+3.7%，Q3单季实现4.3亿元，同比-27.2%，环比-13.4%。第三季度末公司融出资金余额295亿元，两融市占率1.95%，较年初-0.02pct。（2）2023前三季自营投资收益8.2亿元（2022前三季亏损7.0亿元），自营年化投资收益率2.89%（2022前三季为-1.34%）。3季度沪深300下跌3.98%，Q3单季自营投资收益亏损4.2亿元，预计受股市走弱影响。2023前三季末自营金融资产规模862亿元，较年初+31%。（3）2023前三季公司管理费用48.3亿元，同比+32.7%，Q3单季管理费用17.0亿元，同比+28.6%，环比+73.1%，预计主因公司信息技术和人力成本投入增加。
　　风险提示：股市波动对盈利带来不确定性；财富管理业务增长不及预期。

　　短期业绩波动，维持高分红
　　2023年营业收入106.27亿元，同比-0.3%；归母净利润19.64亿元，同比-26%。拟每10股派送现金红利1元，分红率43.96%。24Q1营业收入23.77亿元，同比-43%，环比+34%，归母净利润3.28亿元，同比-60%，环比-14%。分业务看，Q1资管业绩同比增长，其余业务有所承压。考虑投行股权融资和利息支出短期仍有承压，适当下调投行、利息净收入等假设，预计2024-2025年EPS为0.15/0.19（前值0.39/0.43元），2026年EPS为0.23元，2024年BPS为6.61元，可比公司2024年PBWind一致预期为0.92倍，考虑公司资管特色显著、分红率保持较高水平，给予2024年1.0倍PB，对应目标价6.61元（前值7.55元），维持增持评级。
　　24Q1投资规模回调，投资收入环比扭亏
　　2023年公司金融投资规模明显提升，期末为1271亿元，较年初+34%；测算固收类/权益类投资规模分别为836/153亿元，分别较年初+43%/+108%；衍生品名义本金为1185亿元，较年初+43%，其中权益类衍生品名义本金为943亿元，较年初+60%。全年投资净收入6.01亿元，同比+57%。24Q1金融投资规模回调，期末为1237亿元，主要系交易性金融资产较年初下滑6%。Q1投资业绩同比有所下滑，但环比修复，实现投资类收入3.29亿元，同比-68%，环比扭亏（23Q4投资净收入为-2.18亿元）。
　　经纪净收入同比下滑，利息支出端显著承压
　　公司聚焦客户的综合化需求，拓展财富管理业务价值链，2023年股票基金交易额6.69万亿元，市占率1.39%。全年经纪净收入22.53亿元，同比-18%。24Q1经纪净收入4.67亿元，同比-23%。23年两融业务规模小幅提升，期末两融业务余额281亿元，市占率1.70%；股票质押自有资金融出规模13.57亿元，较年初-29%。全年利息净收入18.21亿元，同比-5%。24Q1利息净收入2.78亿元，同比-44%，主要系债券利息支出及卖出回购金融资产利息支出同比增加。
　　23年资管规模稳步提升，Q1投行业务有所下滑
　　23年全资子公司兴证资管获批公募基金管理业务资格，期末受托资产管理资金总额844亿元，较年初+13%。全年资管净收入1.48亿元，同比-8%。24Q1资管净收入为0.36亿元，同比+10%。投行业务方面，23年IPO、再融资、债券承销规模分别59、41、1331亿元，同比分别+9%、-82%、+20%。全年投行净收入10.44亿元，同比+9%。24Q1投行业务有所承压，净收入为1.16亿元，同比-69%。
　　风险提示：政策风险，市场波动风险。

　　【事件】2023年前三季度业绩：2023年前三季度公司实现营业收入88.6亿元，同比+22.6%；归母净利润15.8亿元，同比-11.2%；对应EPS0.18元，ROE3.0%。第三季度实现营业收入19.2亿元，同比-15.7%；归母净亏损2.1亿元，同比由盈转亏。
　　三季度费用上升影响公司整体业绩。第三季度出现亏损的主要原因是投资业务产生亏损以及管理费用的增加，第三季度公司管理费用17.0亿元，同比增加28.6%，环比增加73.1%，费用率为88.82%，同比上升30.60pct，环比上升53.28pct。
　　公司经纪业务持续承压，坚定加强全财富链条协同机制的步伐。2023年前三季度公司实现经纪业务收入17.7亿元，同比-18.3%，占营业收入比重20.0%。第三季度经纪业务收入5.4亿元，同比-27.1%。前三季度全市场日均股基交易额9739亿元，同比-5.2%，全市场两融余额15909亿元，较年初+3.3%。公司深化“5+27”业务推动服务体系，积极推动业务创新以推动公司两融业务稳定增长。2023年上半年公司两融余额281亿元，同比+4.2%。
　　债券承销规模大幅上升，实现业务规模逆势增长。2023年前三季度公司投行业务收入7.8亿元，同比+4.7%，第三季度投行业务收入1.9亿元，同比-26.2%。股权业务承销规模同比-68.2%，债券业务承销规模同比+42.5%。股权主承销规模82.7亿元，排名第14；其中IPO6家，募资规模53亿元；再融资7家，承销规模30亿元。债券主承销规模1378亿元，排名第18；其中公司债、金融债、ABS承销规模分别为476亿元、440亿元、260亿元。IPO储备项目5家，排名第20，其中两市主板1家，北交所1家，创业板3家。
　　公司继续探索资管公募转型发展之路。公司2023年前三季度资管业务收入1.1亿元，同比+0.5%。第三季度资管业务收入0.4亿元，同比+4.7%。兴业资管在不断加强同业合作金融生态圈和内外部销售渠道建设，聚焦市场机会和客户需求，立足“双轮联动”策略，不断丰富完善公司产品线，同时发挥自身投研能力和渠道优势，形成优势产品的系列化发行。
　　上半年自营业务同比扭亏为盈。投资收益（含公允价值）8.2亿元，去年同期亏损7亿元；第三季度投资亏损（含公允价值）4.2亿元，去年同期亏损5亿元。
　　【投资建议】预计公司2023-2025E每股净利润分别为0.29、0.45、0.49元，每股净资产分别为6.25、6.62、6.98元。参考可比公司估值水平，我们给予其2023E1.3xP/B，对应目标价8.13元/股，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。