China Design Group(CDG)has reported 2025 revenue of RMB4.11bn(-7.19%YoY),an attributable net profit of RMB274mn(-28.32%YoY),and arecurring net profit of RMB246mn(-34.78%YoY).The attributable net profit came in below our previous estimate of RMB324mn,primarily due to alarger-than-we-expected gross margin contraction.We attribute this mainly to slowing investment growth and intensified competition impacting profitability in traditional businesses.For 4Q25,revenue was RMB1.57bn(-9.76%YoY,+49.45%QoQ),with an attributable net profit at RMB88.62mn(-41.15%YoY,+4.71%QoQ).We see potential recovery in traditional segments as economic stabilization and debt resolution policies take effect.Meanwhile,CDG is exploring new technologies and industries,making solid progress in low-altitude economy,vehicle-infrastructure coordination,smart transportation,and low-carbon environmental businesses.Maintain BUY as we see these emerging drivers present promising growth potential.
Gross margin contracted;emerging businesses grew rapidly
By segment,traditional business/urban renewal/low-carbon&environmental/digital&think tank operations generated revenues of RMB2.58/0.20/0.86/0.46bn in 2025(-14.0/+22.2/+26.7/+9.3%YoY).Emerging businesses saw robust growth,but slowing investment in traditional segments delayed revenue recognition.The overall gross margin stood at 33.20%(-4.02pp YoY).Segment gross margins were 36.1/29.0/26.7/29.8%for the four businesses respectively,down 1.6/13.9/6.1/11.0pp YoY.Emerging businesses,although growing rapidly,currently have limited scale and exhibit higher margin volatility.For 4Q25,gross margin came in at 31.72%(-5.6pp YoY,-1.4pp QoQ).
Earnings forecasts and valuation
Given the extended timeline required for emerging businesses to mature as asecond earnings growth engine and persistent near-term pressures in traditional segments with intensifying competition,we revise down our gross margin assumptions.We now forecast attributable net profit of RMB276/289/305mn for 2026/2027/2028(-11.15/-5.03%vs previous 2026/2027 estimates),with EPS of RMB0.40/0.42/0.45.Peers trade at a2026E PE of 19x on Wind consensus.We maintain our positive outlook on CDG’s long-term potential in emerging sectors despite traditional business headwinds,particularly given its leadership in low-altitude economy and digital initiatives.We hence assign a23x 2026E PE(vs 21x 2025E PE),deriving our target price of RMB9.2(previous:RMB9.95).

　　华设集团发布年报，2025年实现营收41.10亿元（yoy-7.19%），归母净利2.74亿元（yoy-28.32%），扣非净利2.46亿元（yoy-34.78%），归母净利低于我们此前预期（3.24亿元），主因毛利率降幅超出我们此前预期，我们推测或主因传统业务相关投资增速放缓，竞争激烈导致盈利能力有所扰动。其中Q4实现营收15.67亿元（yoy-9.76%，qoq+49.45%），归母净利8861.62万元（yoy-41.15%，qoq+4.71%）。我们认为一方面，随着稳增长、化债等政策逐步见效，公司传统业务板块有望迎来改善，另一方面，公司率先积极探索新技术、新产业，低空经济、车路协同、智慧交通、低碳环保等业务拓展顺利，新动能值得期待，维持“买入”评级。
　　25年综合毛利率下滑，新兴业务快速增长
　　分业务看，25年传统业务/城市更新/低碳环保/数智与智库业务分别实现收入25.8/2.0/8.6/4.6亿元，同比-14.0%/+22.2%/+26.7%/+9.3%，新兴业务保持快速增长，而传统业务相关投资增速放缓，扰动公司相关业务收入确收；综合毛利率33.20%，同比-4.02pct；其中传统业务/城市更新/低碳环保/数智与智库毛利率分别为36.1%/29.0%/26.7%/29.8%，同比-1.6/-13.9/-6.1/-11.0pct，新兴业务逐步起步，收入规模尚小，毛利率波动较大。其中Q4单季度毛利率31.72%，同比/环比-5.6/-1.4pct。
　　25年应收良好管控，现金流持续优化
　　25年公司期间费用同比-12.1%，期间费率同比-1.02pct至18.25%，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.8%/7.7%/4.7%/0.1%，同比-0.6/-0.5/+0.1/+0.02pct，其中管理及财务费用管控较好，主因公司平台化建设加速，建成统一AI应用开发平台及全过程数字化管理赋能中台，业财一体化融合持续深化，大幅提升管理效率。资产/信用减值损失分别为1.6/1.5亿元，同比少计提0.23亿元。应收账款规模进一步下降，同比-7.8%至35.5亿元。25年经营活动产生的现金流量净额为3.73亿元，同比增加21.74%。
　　推进数智等新兴业务转型，国际业务逐步深入
　　面对数字时代，公司坚持深耕基础设施勘察设计主业的同时，积极发力数字智慧、低碳环保和城市更新业务，构建双增长曲线发展格局。新兴业务方面，聚力推动数智化转型发展，数智及智库业务合同总额突破5.4亿元，同比+15%，其中基础设施数字化业务超1.3亿元，数字智慧业务达4.1亿元；同时公司致力于从“工程设计师”转型为“绿色基础设施系统服务商”，全年承接低碳环保业务订单达13.3亿元，同比增长104%。此外公司国际化业务逐步深入，业务覆盖香港、新加坡、马来西亚、菲律宾、印尼、蒙古、越南等10余个国家及地区，新增老挝、塞拉利昂、墨西哥等新兴市场布局，跟踪储备项目订单约10亿元人民币。
　　盈利预测与估值
　　考虑到新兴业务成长为第二曲线仍需时间，传统业务短周期压力仍在，竞争或仍激烈，我们下调毛利率假设，调整公司26-28年归母净利润为2.76/2.89/3.05亿元（较前值分别调整-11.15%/-5.03%/-），对应EPS为0.40/0.42/0.45元。可比公司26年Wind一致预期PE均值为19x，尽管传统业务承压，但低空经济、数字业务探索领先，我们仍看好公司新兴业务的长期发展潜力，给予公司26年23倍PE估值，目标价为9.2元（前值9.95元，对应21倍25年PE）。
　　风险提示：新签订单不及预期，EPC项目回款不及预期。

　　报告要点：
　　营收有所承压，26Q1有所好转
　　2025年公司实现营收41.10亿元，同比-7.19%；归母净利2.74亿元，同比-28.32%；扣非归母净利2.46亿元，同比-34.78%，利润端短期承压。2025年公司毛利率33.20%，同比-4.02pct；期间费用率为18.25%，同比-1.02pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为5.77%/7.67%/0.12%/4.68%，同比分别-0.64/-0.54/+0.02/+0.14pct。2026Q1公司实现营收6.54亿元，同比-3.15%；归母净利0.68亿元，同比+17.63%；扣非归母净利0.65亿元，同比+27.49%；毛利率32.16%，同比+1.57pct。
　　业务结构持续优化，多元业务协同发展
　　分业务看，2025年公司基础设施/低碳环保及新能源/数智及智库/城市更新及新消费业务分别实现营收25.80/8.59/4.60/2.02亿元，分别同比-13.96%/+6.27%/+9.31%/+22.22%。公司加速围绕低空经济、基础设施数字化、交能融合等领域开展技术布局，持续推进业务转型，优化业务结构。
　　深耕国内重点市场，积极拓展海外业务
　　公司报告期内在长三角、珠三角核心经营基本盘持续筑稳加固，累计获取合同总额超50亿元，其中江苏省与广东省合同总额超46亿元，同比增长0.7%；同时精准锚定国债投放重点区域，全年获取合同额26.52亿元，其中陕西、甘肃、新疆市场实现跨越式增长，同比增幅达106%。此外，公司国际化业务推进逐步深入，业务覆盖香港、新加坡、马来西亚、菲律宾、印尼、蒙古、越南等10余个国家及地区，新增老挝、塞拉利昂、墨西哥等新兴市场布局，跟踪储备项目订单约10亿元人民币。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计公司2026-2028年营收分别为41.82/43.22/44.51亿元，归母净利2.91/3.13/3.21亿元，对应EPS分别为0.35/0.38/0.39元/股，对应PE分别21/20/19倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　低空经济基础设施建设不及预期的风险；基建相关政策支持不及预期的风险；基础设施投资规模波动风险；跨行业开展工程设计业务风险；应收账款发生坏账损失风险；控制权发生变更导致正常经营活动受到影响的风险。