经营复盘，公司系中国调味品行业的领军品牌。公司是我国历史悠久的调味品龙头企业，致力于提供优质产品以满足BC端客户的调味需求；在我国庞大且相对分散的调味品市场，公司收入规模领先，产品矩阵高度完整，全国市场覆盖度广，品牌影响力更是家喻户晓。截至2025年末，公司实现营收/归母净利润约289/70亿元，2014-2025年复合增速分别为10%/12%。
　　全球调味品市场空间广阔，国内市场呈结构性增长。根据弗若斯特沙利文，截至2024年全球调味品总市场规模达2.14万亿元，2019-2024年CAGR为3.2%；其中，中国是全球调味品市场中第三大的国家/地区，市场规模达4981亿元，2019-2024年CAGR约4.1%。分品类看，国内以酱油为代表的基础调味品市场占比较高，2019-2024年需求CAGR放缓至2.9%，而复合调味品景气度相对更高，复合市场增速达高个位数。
　　行业集中度提升空间大，龙头有望强者恒强。国内调味品行业整体呈现品类多元，市场相对分散的特征；以酱油品类为例，2024年国内行业CR5约25.1%，其中海天市占率达13.2%，显著领先于其他竞争对手，但对比日本等成熟市场（行业CR5达44.1%），市场集中度仍有较大提升空间。海天在调味品行业综合竞争力强，包括B端渠道壁垒高、经销商粘性强，C端品牌影响力广，显著领先的规模优势以及横跨多品类的市场领先地位等。
　　国内多元增长提份额，海外打开空间；公司高盈利、高分红有望延续。针对国内市场，公司积极拥抱健康化、便捷化、场景化、定制化等趋势，同时加快拓展复调赛道，未来有望稳步提升市场份额；自港股上市以来，公司加快海外市场布局，打开未来成长空间。另外，公司有望凭借强产业定价权与对规模效率的极致挖潜，保持较高利润率；同时，公司逐步加大分红率，价值逻辑有望进一步凸显。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年公司归母净利润分别为78.5/86.9/95.1亿元，同比增速分别为+11.5%/+10.7%/+9.5%，当前股价对应的PE分别为26/24/22倍。我们选取的可比公司中炬高新、千禾味业、天味食品26年平均PE值23倍，鉴于公司经营稳健，保持较高利润率水平同时逐步提升分红率，价值逻辑有望不断凸显，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示。食品安全风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险

　　事件：2026Q1公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为90.3/24.4/23.5亿元，分别同比+8.6%/+11.0%/+9.3%。26Q1公司销售收现72.2亿元，同比+16.0%，期末合同负债12.8亿，同比-7.4%。
　　酱油稳健增长，其他品类保持较快增速。分品类看，26Q1公司酱油/蚝油/调味酱/其他产品分别实现收入47.5/14.2/9.2/15.5亿元，分别同比+7.5%/+4.6%/+1.1%/+20.3%，核心品类酱油稳健增长，其他产品保持较快增速。分区域看，26Q1公司东部/南部/中部/北部/西部区域收入分别同比+6.6%/+8.4%/+9.4%/+8.1%/+9.7%，各区域之间增长较为均衡，截至26Q1末，公司经销商数量6690家，相比期初净减少12家。
　　毛利率继续提升，财务费用有所拖累。26Q1公司毛利率42.0%，同比提升2.0pcts，继续受益供应链效率优化。26Q1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.8%/2.2%/0.2%，分别同比-0.2/+0.3/+1.4pcts，公司最终实现归母净利率27.1%，同比+0.6pct。
　　投资建议：海天26Q1顺利开局，核心品类酱油增长稳健，其他产品保持较快增速，利润端毛利率、净利率延续提升趋势。全年展望，行业需求恢复，叠加内部效率优化，看好海天全年稳健增长，预计26-28年公司EPS为1.35/1.49/1.63元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、餐饮需求承压、原材料成本上涨。

　　事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现收入90.3亿元，同比+8.6%，归母净利润为24.4亿元，同比+11%；扣非归母净利润为23.5亿元，同比+9.3%。
　　26Q1主业增速稳健，线上渠道延续高增。分产品看，26Q1公司酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入增速分别为+7.5%/+4.6%/+1.1%/+20.3%；酱油及蚝油稳健增长主要受益于公司健康化新品发力以及场景渗透持续；调味酱增速放缓主要系去年同期高基数，其他产品高增主要系公司食醋、料酒等品类多元化发展。分渠道看，26Q1线下/线上收入增速分别为+7.7%/+19.6%，随着公司对线上新兴渠道布局持续完善，积极布局平台定制化单品，线上收入维持高增。分区域看，26Q1东/南/中/北/西部收入分别为+6.6%/+8.4%/+9.4%/+8.1%/+9.7%，各大区域均维持较快增速。
　　成本下行+规模效应，Q1盈利能力稳步提升。26Q1公司毛利率为42%，同比+2pp；毛利率提升主要得益于1）大豆、包材等主要原材料价格下行；2）公司积极推进智慧工厂建设，生产端与供应链效率持续提升。费用率方面，26Q1销售费用率为5.8%，同比-0.1pp；管理费用率保持稳定，同比+0.3pp至2.2%。综合来看，受益于成本下行及规模效应提升，26Q1公司净利率同比+0.5pp至27.1%。
　　调味品龙头动能充沛，中长期业绩持续向好。产品方面，公司构筑金字塔型的立体产品矩阵，以酱油、蚝油及酱类三大核心业务构筑金字塔基座；同时坚持打造趋势类新品，构筑塔尖品类增长结构。渠道方面，针对传统流通渠道，通过数字化营销工具与服务模式创新，公司将批发市场、农贸市场、零售店等传统渠道运营网络持续向下沉市场渗透，在提升消费者触达效率的同时，借助精细化终端管理激活存量网点潜力；此外公司积极拥抱线上、即时零售等新兴渠道建设，通过捕捉差异化需求，针对性推出线上定制化产品。展望未来，公司调味品龙头地位稳固，中长期业绩有望持续向好。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为1.33元、1.48元、1.61元，对应动态PE分别为29倍、26倍、24倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：餐饮渠道回暖不及预期风险，市场竞争加剧风险。

　　主要观点：
　　公司发布2026年一季报，业绩符合预期
　　2026Q1公司实现营业收入90.29亿元（同比+8.6%），归母净利润24.44亿元（同比+11%），扣非归母净利润23.47亿元（同比+9.3%）。
　　2026Q1业绩符合预期。
　　核心品类稳健增长，其他品类增长亮眼
　　26Q1酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入分别同比+7.5%/+4.6%/+1.1%/+20.3%，酱油等核心品类持续稳健增长，其他品类增长较快预计主因料酒、凉拌汁等品类表现较好。
　　26Q1线下/线上收入同比+7.7%/+19.6%，线上渠道延续高增态势。
　　26Q1东部/南部/中部/北部/西部地区收入分别同比+6.6%/+8.4%/+9.4%/+8.1%/+9.7%，各地区均稳健增长。
　　成本红利+内部效率优化，毛利率、净利率双增
　　26Q1毛利率同比+2.0pct，预计主因成本红利+内部效率提升；
　　26Q1销售/管理/财务费用率分别同比-0.2/+0.3/+1.4pct，销售费用率基本平稳，财务费用率提升较多预计主因汇兑损失增加。
　　综合看26Q1归母净利率同比+0.6pct，盈利能力强化。
　　投资建议
　　公司经营稳健，预计26-28年收入分别为312/340/373亿元（维持前值），同比+8%/+9%/+10%，归母净利润分别为78.7/87.6/97.1亿元（维持前值），同比+12%/+11%/+11%，对应A股PE分别为29/26/24x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费力不及预期、食品安全问题。

　　事项：
　　公司发布2026年一季报，2026Q1年公司实现营业收入90.29亿元，同比+8.57%，实现归母净利润24.44亿元，同比+10.97%。
　　评论：
　　26Q1稳健开局、符合预期，新品表现亮眼。分产品来看，2026Q1公司酱油/蚝油/调味酱/特色调味品收入分别同比+7.5%/+4.6%/+1.1%/+20.3%，新品在去年同期高基数下延续较快增长；分区域看，东部/南部/中部/北部/西部营收分别同比+6.6%/+8.4%/+9.4%/+8.1%/+9.7%，各地区增长相对均匀；分渠道看，线下/线上渠道收入分别同比+7.7%/+19.6%；从经销商数量看，2026Q1公司经销商数量净减少12家至6690家。若合并25Q4+26Q1来看，公司营收同比+9.8％左右。
　　成本红利及规模效应下，毛利率继续改善，而财务费率因汇兑影响增加，26Q1归母净利率小幅提升。2026Q1年公司毛利率为42.0%，同比+2.0pcts，预计主要受益原材料采购成本下降、供应链效率优化等等。费用方面，2026Q1年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.2/+0.3/基本持平/+1.4pcts，其中财务费率提升较多，预计主要是汇兑损益影响（26Q1人民币升值较多），最终公司归母净利率录得27.1％，同比+0.6pcts，盈利延续提升节奏。
　　26Q1稳健开门红，经营向上趋势进一步强化，全年有望延续平稳增长。26年公司一方面继续夯实核心三大品类，不断固本强基、提升份额，另一方面持续突破新渠道、新品类，打造趋势类新品，完善线上及工业渠道，26Q1公司收入保持平稳增长，利润端维持双位数增速，经营向上趋势明确，全年公司有望实现高个位数左右增长，而利润端尽管近期原料价格略有波动，但公司持续优化效率、且新品规模效应不断爬坡，预计利润有望实现双位数左右增长。我们此前深度指出，经过上轮调整，公司已明确进入至少3-5年维度经营向上周期，当前公司内外势能向好，与竞争对手差距愈发拉大，若后续宏观需求改善或海外取得突破，公司存在进一步提速可能。
　　投资建议：亮眼开局，优势强化，维持“强推”评级。公司报表平稳兑现，向上趋势明确，能力不断进阶，中长期来看，调味品商业模式优秀，海天强者恒强，份额提升具备确定性，且公司制定未来三年分红规划，当前低利率时代下，属于稀缺优质的消费类债性资产，未来宏观需求改善及海外业务进展提供一定向上期权。我们维持26-28年EPS预测为1.34/1.47/1.59元，对应PE为30/27/25倍，维持目标价50元，维持“强推”评级。
　　风险提示：成本超预期上行；市场竞争加剧；食品安全问题等

　　26Q1收入/归母净利/扣非净利90.3/24.4/23.5亿，同比+8.6%/+11.0%/+9.3%。Q1春节旺季餐饮动销提速拉动经销商补库，叠加C端持续拉动复调等产品导入，收入实现较快增长；利润端，26年以来PET/大豆等大宗材料价格有所上涨，但考虑公司对主要成本有一定库存储备，Q1成本仍有红利，拉动Q1毛利率/归母净利率同比+2.0/+0.6pct，经过25年战略性费投增加后，26年公司更加注重费效比，Q1销售费率同比-0.2pct。展望来看，Q1在春节动销拉动下公司实现收入与库存的平衡，表现亮眼，25Q2餐饮需求受八项规定影响短期基数较低，26Q2公司有望依托餐饮动销的低基数修复进一步拉动收入增长，中长期看好公司份额提升、龙头地位夯实，“增持”。
　　新品类与线上新渠道实现亮眼增长
　　分产品看，26Q1酱油/蚝油/酱类/其他产品收入47.5/14.2/9.2/15.5亿元，同比+7.5%/+4.6%/+1.1%/+20.3%，沙司/凉拌汁等新品持续导入、形成合力，酱油受益春节期间餐饮需求改善实现亮眼增长。分渠道，26Q1线下/线上收入81.5/5.0亿元，同比+7.7%/+19.6%，线下依托新品拓张、终端数量增加实现稳步增长，线上积极布局O2O等新渠道、实现亮眼增长。分区域，26Q1北部/东部/南部/西部/中部区域分别实现收入21.4/17.5/17.0/11.3/19.3亿元，同比+8.1%/+6.6%/+8.4%/+9.7%/+9.4%，截至26Q1末公司共6690家经销商，环比25年末净减少12家，经销商队伍动态优化、整体平稳。
　　成本优化与战略投入并行，利润率稳中向好
　　26Q1公司实现毛利率42.0%，同比+2.0pcts，系公司仍使用储存的低价原材料带来成本红利。费用方面，26Q1销售费用率5.8%，同比-0.2pcts，系25年公司战略增加费投、提升份额后费效比持续提升；26Q1管理/研发/财务费用率分别为2.2%/2.3%/0.2%，同比+0.3/+0.0/+1.4pcts，财务费率同比提升主因汇兑损益增加。26Q1公司实现归母净利率27.1%，同比+0.6pcts。展望来看，26年大宗材料价格有所上涨，但考虑公司库存储备以及酿造周期，叠加公司积极进行内部效率挖潜，我们判断对公司影响整体可控。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司成本上涨影响低于我们预期，我们上调盈利预测，预计26-28年公司EPS1.35/1.47/1.58元（较前次上调5%/8%/8%），参考可比公司26年平均PE31x，考虑公司龙头地位持续稳固，应享有估值溢价，给予公司26年34x，目标价45.90元，参考公司H股上市以来H/A折价均值20%，港股估值偏低、分红提升带来的股息率提振更加显著，HA折价有望收敛，给予H股15%折价，对应26年29x目标PE，目标价44.72港币（前次A/H目标价43.86元/42.34港币，分别对应26年34/29x目标PE），维持“增持”。
　　风险提示：行业竞争加剧，成本波动，食品安全。

　　事项：
　　公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入90.29亿元，同比增长8.57%；归母净利润24.44亿元，同比增长10.97%。
　　平安观点：
　　盈利能力提升，费用投放平稳。公司2026年一季度毛利率为42.00%，较上年同期提升1.96个百分点。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别为5.76%/2.22%/2.28%，较上年同期分别变动-0.15/+0.33/+0.03个百分点，整体费用投放保持平稳。综合影响下，公司净利率为27.06%，同比提升0.52个百分点，盈利能力有所提升。
　　核心品类增长稳健，其他品类正在培育。分产品看，26Q1酱油业务实现收入47.51亿元，同比增长7.48%；蚝油业务实现收入14.22亿元，同比增长4.60%；调味酱业务实现收入9.23亿元，同比增长1.12%；其他业务实现收入15.51亿元，同比增长20.32%，整体呈现主品类稳健增长，其他业务快速放量的态势。
　　渠道网络稳固，积极变革适应市场。分渠道看，26Q1线下渠道实现收入81.48亿元，同比增长7.72%；线上渠道实现收入4.99亿元，同比增长19.62%，线上渠道增速显著，成为渠道端的重要增长亮点。公司通过数字化营销工具与服务模式创新，将传统渠道运营网络持续向下沉市场渗透；同时积极拥抱线上、即时零售等新兴渠道建设，针对性地推出海天甄酿、浓香鲜蚝油等线上定制化产品，逐步构建线上与线下协同互促的健康发展模式。
　　财务预测与估值：公司凭借极致供应链、立体渠道触达、国民产品及矩阵、行业技术壁垒和优秀企业文化等方面多维的核心竞争优势，构筑了企业的综合竞争实力，我们看好公司长期发展，维持对公司的盈利预测。预计公司2026-2028年的归母净利润分别为78.33亿元、86.34亿元、94.59亿元，EPS分别为1.34元、1.48元和1.62元，对应4月27日收盘价的PE分别为29.8、27.0、24.7倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；2、原料价格上涨风险：产品主要原料大豆和白糖的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。3、餐饮业复苏不及预期：餐饮行业复苏仍面临较多挑战，复苏节奏存在不确定性。

　　投资要点：
　　事件：公司公告26Q1季报，26Q1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润90.29/24.44/23.47亿元，同比+8.57%/+10.97%/+9.34%，业绩符合预期。
　　餐饮修复β持续，收现表现略好于收入。26Q1收入同比+8.57%，酱油/调味酱/蚝油/其他调味品收入同比+7.48%/+1.12%/+4.60%/+20.32%，酱油维持平稳增长，蚝油使用场景多在餐饮，结合25Q4蚝油收入同比+4.31%表现来看，预计餐饮平稳修复β持续，其他品类维持高增，除了醋和料酒的贡献外，与酱汁、番茄沙司、鸡精等多品类全面发展息息相关，26Q1经销商数量共6690家，同比25Q1净增加22家，环比净减少12家。剔除春节错期影响，25Q4+26Q1收入同比+9.80%，酱油/调味酱/蚝油/其他调味品收入同比+8.79%/+4.11%/+4.46%/+19.51%，酱油在餐饮恢复下销量恢复、价格端竞争减缓驱动下，收入呈现高个位数增长，调味酱、蚝油呈现平稳增长，后续场景拓展、新品推广等效果待释放。25Q4+26Q1收现同比+10.36%，略快于收入增速，经营质量高。
　　效率提升+成本红利下毛利率提升，对冲总费率提升，盈利能力维持改善。26Q1归母净利率27.07%，同比+0.59pct，扣非归母净利率26.00%，同比+0.18pct，盈利能力同比维持改善，拆分如下：1）26Q1毛利率为42.00%，同比+1.95pct，除大豆成本红利延续外，规模效应叠加供应链大幅优化的效果持续释放；2）26Q1总费率10.48%，同比+1.55pct，销售/管理/研发/财务费率5.75%/2.22%/2.28%/0.22%，同比-0.15pct/+0.33pct/+0.02pct/+1.35pct，管理费率提升预计与人工及股份支付加大有关，财务费率提升，预计与港股募集资金带来的汇兑损益变化影响有关；3）归母净利润与扣非归母净利润之间的小幅差值，预计主要来自理财相关的公允价值损益变动。25Q4+26Q1归母净利率25.56%，同比+0.39pct，扣非归母净利率24.81%，同比+0.52pct，毛利率提升对冲总费率提升，盈利能力同比改善，毛利率同比+2.58pct至41.54%，总费率10.82%，同比+1.41pct。
　　盈利预测与投资建议：我们根据公司最新财报，调整了盈利预测，预计2026-2028年公司收入为312.43/338.27/365.66亿元，同比+8.2%/+8.3%/+8.1%，归母净利润78.24/87.55/97.51亿元，同比+11.2%/+11.9%/+11.4%，对应2026年4月27日收盘价，公司2026-2028年PE为30/27/24x，2025年公司现金分红比例达112.95%，创历史新高，且承诺25-27年分红比例不低于80%，股东回报重视度提升，维持“增持”评级。
　　风险提示：餐饮需求恢复不及预期；供给侧产能大幅提升，居民端竞争持续加剧；原材料价格进一步上涨。

　　事件：公司发布一季报，26Q1实现收入90.29亿，同比增长8.57%，归母净利润24.44亿，同比增长10.97%。我们在业绩前瞻中预测收入增长8%，利润增长12%，经营符合预期。
　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测26-28年归母净利润分别为77.5、86、94.9亿，同比增长10.2%、10.9%、10.3%，最新收盘价对应26-28年PE分别为30x、27x、25x，维持增持评级。公司作为调味品头部企业，品牌和渠道优势明显，成本管控和营销能力突出，2025年尽管宏观需求和餐饮场景承压，公司仍保持了收入和利润的稳步增长，市场份额继续提升，巩固了行业头部地位。公司未来将通过渠道和产品的持续创新驱动增长，包括新零售定制模式、柔性供应链2B、海外布局等，也逐步将食醋、料酒、调味汁等产品培育为新的大单品，具备较高的成长确定性。公司已制定三年分红规划，承诺2025-2027年每年分红率不低于当年归母净利润的80%，加大股东回报。
　　酱油稳步增长，料酒等品类成长性更优。一季度酱油实现收入47.5亿，同比增长7.48%，基本盘保持稳定；蚝油收入14.2亿，同比增长4.6%，调味酱9.23亿，同比增长1.12%；其他产品收入15.5亿，同比增长20.32%，主要包括料酒、醋、调味汁等产品，公司近年来料酒和醋已具备规模，规模行业领先，调味汁系列逐步放量，具备较大的增长潜力。分渠道看，一季度线下渠道收入81.5亿，同比7.72%，线上收入4.99亿，同比增长19.62%，线上增速快于线下。
　　毛利率带动净利率小幅提升。一季度销售毛利率42%，同比提升1.96pct，预计主要受益成本下行和产品结构优化，销售费用率5.76%，同比下降0.15pct，管理费用率2.22%，同比提高0.33pct，费用率保持稳定。归母净利率27.07%，同比提升0.58pct，主要受益毛利率提升。
　　核心假设风险：行业竞争加剧、食品安全事件。

　　聚焦细分项目增长，加速市占率提升。按海天招股书所引用的2024年弗若斯特沙利文数据，海天在中国调味品行业整体市占率仅5%，酱油品类13.2%，远低于海外成熟市场，考虑近年海天对比同业的表现，预计公司进入份额加速提升阶段，主要达成路径包括但不限于：1）餐饮连锁化趋势下拓展B端定制化服务；2）食品工业化趋势下使用综合实力（生产、供应链、研发、历史服务案例背书等）深度服务头部客户；3）积极拓展线上、即时零售等细分端口渠道，2025年线上收入达16.39亿元，同比增长31.87%。同时公司推出员工持股计划，高管及核心骨干的奖励与业绩增长挂钩，若目标没有达成（以25年归母净利润为基数，25-27年归母净利润CAGR不低于11.5%（不包括收并购及资本运作影响），则无奖励。
　　体系化扩张能力竞争力显著，每次份额的获取即为能力的迭代升级。1）供应链能力的升级优化。公司精益化发展驱动生产端AI应用的降本增效，如AI发酵监测、仓网排产优化、五码合一、RPA及AI法务等数字化手段的使用，同时通过规模化优势带动采购端优化，做到“产业协同、全链最优”，协同带来整体运营效率的提升。2）品质稳定带来的产业赋能。供应链效率的提升预计将腾出利润空间推动定制化能力的迭代升级，公司最高可在同一产线生产超20种规格、超130个SKU的不同产品，且品质保持稳定，在数字化助力下，公司的极致供应链构建了“定制-规模-质价比”协同发展的新范式，叠加既有营销、市场渠道推广的积累效果及公司产业链能力的赋能（酱油、蚝油等核心品类均有成熟产业链），预计竞争力将呈现复利式提升。
　　国际化进程规划明确，股东回报重视度提升。2024年是公司的出海元年，2025年公司在美国、印度尼西亚、墨西哥、荷兰等全球多地设立子公司，海外生产基地同步落地，全球进程规划明确，稳步推进。此外，2025年公司现金分红比例达112.95%，创历史新高，且承诺25-27年分红比例不低于80%，股东回报重视度提升。
　　盈利预测与投资建议：我们维持前期的盈利预测，预计2026-2028年公司收入为312.43/338.27/365.66亿元，同比+8.2%/+8.3%/+8.1%，归母净利润78.17/87.56/97.53亿元，同比+11.1%/+12.0%/+11.4%，对应2026年4月10日收盘价，公司2026-2028年PE为31/28/25x，维持“增持”评级。
　　风险提示：餐饮需求恢复不及预期；供给侧产能大幅提升，居民端竞争持续加剧；原材料价格进一步上涨。