事件：2025Q1-3公司营业收入/归母净利润分别为216.28/53.22亿元（同比+6.02%/+10.54%）。25Q3公司营业收入/归母净利润分别为63.98/14.08亿元，同比+2.48%/+3.40%。
　　25Q3表现稳健，其他品类收入增速回落。25Q3收入稳增，其中公司酱油/蚝油/调味酱/其他收入32.28/11.27/6.03/10.85亿元（同比+4.98%/+1.99%/+3.50%/+6.51%）。25Q3相较于25H1公司主要品类增速放缓，但仍稳健，其他品类收入增速回落。
　　线上收入快速增长，经销商量稳质增。25Q3公司东部/南部/中部/北部/西部收入为12.81/12.72/13.26/14.03/7.61亿元（同比+9%/+10%/+3%/-2%/+5%），北部区域Q3有所下滑。25Q3线下/线上收入分别为56.40/4.03亿元（同比+3.59%/+19.76%），线上实现快速增长，收入占比提升至6.67%。25Q3末经销商同比+4家至6726家，平均经销商收入同比+4.47%至89.85万元/家，25Q3经销商量稳质增。
　　毛利率持续提升，费用率增长显著。25Q3年公司毛利率/净利率同比+3.02/+0.17pct至39.63%/22.01%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+1.85/+1.02/-0.93pct至7.43%/3.43%/-2.04%。净利率还受其他收益/公允价值变动净收益/资产减值损失（占营收比重同比-0.32/-0.31/+1.56pct）影响。
　　投资建议：展望25年，三大主力产品有望维持稳健增长，其他品类有望继续实现较快增长。同时公司在港股上市和出海动作有望为公司带来品牌提升和销量新增量。根据Q3财报，我们略调整盈利预测，预计25-27年营收分别为287/310/335亿元（前值为293/319/347亿元），增速为7%/8%/8%，归母净利润为70/78/86亿元（前值为70/78/85亿元），增速为11%/11%/10%，对应PE为32/29/26X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。

　　事件概述
　　前三季度公司实现营业收入216.3亿元，同比增加6.0%；归母净利润53.2亿元，同比增加10.5%。
　　第三季度公司实现营业收入64.0亿元，同比增长2.5%；归母净利润14.1亿元，同比增长3.4%。
　　分析判断:
　　三季度业绩稳健增长，规模持续扩张
　　公司坚持固本强基，继续通过以用户为中心的理念引导各业务优化转型，不断提升企业高质量发展水平，三季度收入同比增长2.5%至64.0亿元。
　　分产品来看，公司单三季度酱油/蚝油/调味酱/其他业务收入分别为32.3/11.3/6.0/10.9亿元，分别同比增加5.0%/2.0%/3.5%/6.5%，巩固核心单品竞争力，并不断紧扣市场需求推出新品，在功能、口味、规格、包装等方面不断创新，酱油、蚝油销量多年位居中国市场第一，调味酱、醋、料酒等亦位居市场前列。
　　分地区来看，公司单三季度在东部/南部/中部/北部/西部收入分别为12.8/12.7/13.3/14.0/7.6亿元，收入分别同比增加9.0%/10.4%/3.0%/-2.5%/4.6%，核心区域多数实现稳健增长。
　　成本红利带动盈利能力提升
　　成本端来看，单三季度公司毛利率同比提升3.0pct至39.6%，主要系公司大宗原材料的价格总体呈现回调走势，缓解成本压力。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.4%/3.4%/3.5%/-2.0%，分别同比+1.9/+1.0/-0.07/-0.9pct，我们判断销售费用率增加主要系市场推广和人工支出增加。综合来看，公司在复杂多变的环境中实现稳健增长，归母净利润同比提升3.4%至14.1亿元，相应的净利率同比提升0.2pct至22.0%。
　　逆势稳健增长，龙头优势不断强化
　　公司作为行业龙头凭借多年沉淀的竞争优势，在行业变革期不断强化竞争实力，提升经营壁垒。我们看好公司渠道端持续强化餐饮和零售端的覆盖和下沉，产品端巩固三大核心品类优势，并加快醋、料酒、调味汁等品类的发展，管理端以科技和创新赋能，实现管理水平和盈利能力的稳步提升。
　　投资建议
　　参考最新财务报告，我们下调公司25-27年292.68/317.56/342.97亿元的预测至283.26/305.92/325.81亿元；调整25-27年EPS1.19/1.31/1.45元的预测至1.19/1.31/1.42元；对应2025年11月5日37.69元/股收盘价，PE分别为32/29/27倍，维持公司“买入”评级
　　风险提示
　　原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全

　　主要观点：
　　公司发布25Q3业绩报告：
　　25Q3：营业收入63.98亿元（同比+2.48%），归母净利润14.08亿元（同比+3.4%），扣非归母净利润13.39亿元（同比+3.86%）
　　25Q1-3：营业收入216.28亿元（同比+6.02%），归母净利润53.22亿元（同比+10.54%），扣非归母净利润51.55亿元（同比+11.72%）。
　　需求疲软致25Q3收入放缓，主销区稳健增长
　　分产品：25Q3酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入分别同比+5%/+2%/+3.5%/+6.5%，各品类增速均较25Q2放缓预计主因25Q3餐饮疲软+公司主动调整。
　　分地区：25Q3东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+9.0%/+10.4%/+3.0%/-2.5%/+4.6%，东南主销区保持稳健增长。
　　分渠道：25Q3线下/线上渠道收入分别同比+3.6%/+19.8%，线上渠道高增预计主因公司加速布局新零售渠道+新品导入。
　　25Q3经销商环比25Q2增加45家，经销商网络有序扩张。
　　成本红利提振毛利率，盈利能力稳健
　　25Q3毛利率同比+3.02pct，预计主因成本红利+内部效率提升；25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.85/+1.01/-0.07/-0.93pct，销售费用率增加预计主因需求疲软致行业竞争加剧；综合看归母净利率同比+0.2pct至22.01%，盈利能力稳健。
　　产品+渠道稳步推进，稳健增长可期
　　产品端，公司持续完善产品矩阵，有望在保持酱油、蚝油、调味酱基本盘稳健增长的基础上，加快醋、料酒、复调等品类发展。
　　渠道端，公司强化竞争优势，积极拥抱新零售和食品工业业务，同时稳步推进渠道下沉，在行业需求疲软期有望逆势扩张。
　　投资建议
　　公司经营韧性较强，预计25-27年营收288/316/347亿元（25-27年前值为292/322/360亿元），同比+7%/+10%/+10%，归母净利润分别为70/78/86亿元（25-27年前值为70/78/87亿元），同比+10%/+11%/+10%，对应PE分别为32/29/26x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题，改革进展不及预期。

　　事件
　　2025年10月28日，海天味业发布2025年三季报。2025Q1-Q3总营业收入216.28亿元（同增6%），归母净利润53.22亿元（同增11%），扣非净利润51.55亿元（同增12%）。其中2025Q3总营业收入63.98亿元（同增2%），归母净利润14.08亿元（同增3%），扣非净利润13.39亿元（同增4%）。
　　投资要点
　　原材料下行利好毛利，费用投放维持稳定
　　2025Q3毛利率同增3pct至39.63%，主要系原材料价格下降叠加供应链效率优化所致，销售/管理费用率分别同增2pct/1pct至7.43%/3.43%，一方面系市场促销等投入增加，另一方面公司持续扩张海外业务，前期布局市场投入增加所致，净利率同增0.2pct至22.01%，盈利能力同比优化。
　　调味品稳健增长，渠道布局持续优化
　　产品端，2025Q3酱油营收32.28亿元（同增5%），公司通过定制化业务拓展与新品类渗透持续提升客单价；2025Q3蚝油/调味酱/其他产品营收分别为11.27/6.03/10.85亿元，分别同增2%/4%/7%，基础品类延续稳定增长，蚝油品类增速放缓主要系餐饮端需求承压所致。渠道端，2025Q3线下渠道营收56.40亿元（同增4%），截至2025Q3末，公司经销商数量共6726家，较年初净增加19家，公司优化经销团队质量，单商体量进一步提升，后续公司计划针对BC超与社区生鲜店增加资源投放，同时提高餐饮经销商支持力度；2025Q3线上渠道营收4.03亿元（同增20%），公司强化线上运营水平，网络协同能力进一步增强。
　　盈利预测
　　公司优化渠道策略，在高基数下仍实现业绩稳步提升，目前公司进一步适应渠道迭代，优化资源配置，在主品延续稳增的同时，小品类快速放量，夯实龙头领先优势。根据2025年三季报，我们调整2025-2027年EPS分别为1.20/1.33/1.46（前值为1.22/1.34/1.45）元，当前股价对应PE分别为32/29/26倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、产能建设或利用不及预期、新品推广不及预期、员工持股计划不及预期等。

　　事件：公司发布2025年三季报，25Q1-3实现营业收入216.3亿元，同比+6.0%；实现归母净利润53.2亿元，同比+10.5%；实现扣非净利润51.6亿元，同比+11.7%。单季度看，25Q3实现营业收入64.0亿元，同比+2.5%；实现归母净利润14.1亿元，同比+3.4%；实现扣非净利润13.4亿元，同比+3.9%。
　　餐饮需求走弱，Q3收入增速放缓。分产品看，25Q1-3酱油实现收入111.6亿元，同比+7.9%；蚝油36.3亿元，同比+5.9%；调味酱22.3亿元，同比+9.6%；其他调味品35.9亿元，同比+13.4%；拆分单Q3，酱油/蚝油/调味酱/其他分别实现收入32.3/6.0/11.3/10.9亿元，同比+5.0%/3.5%/2.0%/6.5%，Q3收入增速环比放缓，预计主因餐饮需求走弱扰动。分渠道看，25Q1-3线下/线上渠道分别实现收入193.6/124.4亿元，同比+7.4%/32.1%；拆分单Q3，线下/线上渠道分别实现收入56.4/4.0亿元，同比+3.6%/19.8%。分区域看，25Q1-3东部/南部/中部/北部/西部分别实现收入41.4/42.9/45.1/50.5/26.1亿元，同比+12.1%/12.7%/7.2%/4.9%/6.9%；单Q3同比分别+9.0%/10.4%/3.0%/-2.5%/4.6%。截至25Q3末，公司共6726家经销商，环比Q2末净增45家（东部/南部/中部/北部/西部分别净增18/27/3/5/-8家）。
　　毛利优化、费投增加，盈利能力稳健。25Q1-3公司毛利率为40.0%，同比+3.2pcts（Q3同比+3.0pcts），预计主因核心原料价格下行，此外公司持续进行精益管理、提升人效、技术改进等提升经营效率。费用方面，外部需求走弱下公司费投有所增加，25Q1-3四费同比+1.2pcts（Q3同比+1.9pcts），其中销售费用率6.7%，同比+0.8pcts（Q3同比+1.9pcts）；管理费用率2.5%，同比+0.5pcts（Q3同比+1.0pcts）；研发费用率2.9%，同比-0.02pcts（Q3同比-0.1pcts）；财务费用率-1.6%，同比-0.01pcts（Q3同比-0.9pcts）。25Q1-3/25Q3实现归母净利率24.6%/22.0%，同比+1.0/0.2pcts；扣非净利率23.8%/20.9%，同比+1.2/0.3pcts。
　　投资建议：外部餐饮需求相对疲软、行业竞争加剧背景下，公司作为行业龙头稳步实现营收增长、份额提升，我们预计2025-2027年营业收入分别为285.7/306.3/328.7亿元，同比+6.2%/7.2%/7.3%；归母净利润分别为70.4/75.9/83.2亿元，同比+11.0%/7.7%/9.6%，当前股价对应当前股价对P/E分别为32/30/27x，维持“推荐“评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，下游需求持续承压，食品安全风险等。

　　投资要点：
　　渠道变化：抛弃路径依赖，摒弃外因，向内求索。
　　09-17年：渠道扩张是乘势的β，产品突破是能力的α。09-13年公司渠道扩张后开始拆分下沉；14年末渠道问题初现端倪，库存开始累加；15年末单体经销商打款积极性大幅下降，16-17年通过产品侧突破及下沉力度的加大，渠道重回良性轨道。
　　20-24年：纠偏到务实，龙头并非船大难掉头。20年居民需求的大幅前置导致公司误判了市场需求，设置了背离行业较多的高增目标，大环境的不同导致渠道侧的模版操作失效（餐饮与调味品联动减弱、大B端韧性强于小B端），24年开始公司细化餐饮端经销商及渠道服务的颗粒度（工业化、定制化等），居民侧加深品牌印象及产品丰富度，收割存量竞争下的竞对份额。
　　毛利率改善：除成本红利外，更应看到内掘效率。
　　过去常用的提价手段短期失效。复盘毛利改善的手段多为成本转嫁下的提价，但成本上涨更多只是提价诱因，提价能否成功还需看当前是否处在消费端能承载的通胀通道中。当前CPI显示弱通缩向温和通胀转移，消费者信心也存在弱恢复，企业在当前环境中尚不具备直接提价的能力，但预计消费者对于品质产品的接受度在逐步恢复，企业可通过产品结构的优化一定程度抬高均价。
　　“灯塔工厂”——供应链效率的极致优化。2025年1月14日海天入选全球的“灯塔工厂”，全球累计189座“灯塔工厂”主要集中在光伏、汽车等高科技行业，因此海天的入选更显得出类拔萃。23年开始其他业务收入（含酱油加工副产品）占比下降，酱油、调味酱的制造费用吨成本均在24年呈现下降，均说明了生产效率的更进一步。
　　H股上市开启全球化新篇章，参考龟甲万当前估值有支撑
　　知名基石参与港股上市，海外扩张存看点。公司于2025年6月完成H股发行，引入高瓴、GIC、博裕资本等顶级基石投资者，部分行使超额配股权后，合计募资净额约104.5亿元。未来将加快海外基地建设与市场开拓，目标3年内将海外收入占比提升至15%。
　　对标龟甲万，30xPE背后是海外扩张的成功与产品的多元化。24年正常年份的龟甲万静态PE为30x，07-24年PE均值为41x，估值溢价显著，分析原因，在一个平稳增长的行业里，龟甲万通过海外扩张和产品多元化获取超过行业的增长，24年海外收入占比超过70%，海外利润贡献超过90%，在美国酱油市占率则超过50%，并在其新经营规划中设定了25-27年5%的年均销售增长目标及27年10%以上的营业利润率目标，增长规划清晰。
　　盈利预测与投资建议：我们根据公司最新财报，调整了盈利预测，预计2025-2027年公司收入为286.42/311.82/340.34亿元，同比+6.5%/+8.9%/+9.1%，归母净利润70.12/78.21/87.39亿元，同比+10.5%/+11.5%/+11.7%，对应2025年11月14日收盘价，公司2025-2027年PE为32.1/28.7/25.7x，若海天海外扩张蓝图推进顺利，26年港股PE为23x，较24年正常年份龟甲万的30xPE，我们认为向下的估值支撑较为强力，向上的空间也可预期。
　　风险提示：宏观经济波动影响消费，食品安全风险，原材料成本持续上涨。

　　事件：公司公告2025年三季报，2025年1-9月公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润216.28/53.22/51.55亿元，同比+6.02%/+10.54%/+11.72%。25Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润63.98/14.08/13.39亿元，同比+2.48%/+3.40%/+3.86%，收入略低于预期。2025年1-9月基本EPS为0.94元。
　　Q3调味品收入保持稳健，经销商打款尚可。2025年1-9月收入同比+6.02%，其中调味品收入同比+8.64%。酱油/调味酱/蚝油/其他调味品收入同比+7.91%/+9.57%/+5.89%/+13.44%，其他调味品收入同比呈现较快增长，除了醋、料酒的持续推广外，预计与凉拌汁、番茄沙司等新品尝试有关。25Q3收入同比+2.48%，调味品收入同比+4.53%，酱油/调味酱/蚝油/其他调味品收入同比+4.98%/+3.50%/+1.99%/+6.51%，蚝油收入增速较慢，我们预计与餐饮侧的限制扰动有关。25Q3收现同比+4.78%，与调味品收入增速基本吻合，预收款环比+18.16%，经销商打款积极性尚可，25Q3末经销商数量6726家，环比净增45家。
　　效率提升下毛利率持续改善，对冲费用投入加大，盈利能力稳中略升。2025年1-9月归母净利率24.61%，同比+1.00pct，拆分如下：1）2025年1-9月毛利率为39.97%，同比+3.19pct，主要系成本红利、规模效应提升、生产效率提升协同所致；2）2025年1-9月总费率10.53%，同比+1.24pct，销售/管理/研发/财务费率6.69%/2.48%/2.94%/-1.58%，同比+0.82pct/+0.46pct/-0.02pct/-0.01pct，销售费率提升，主要系人工支出提升及广告投入提升，如冠名《一饭封神》，管理费率提升与人工成本提升有关。25Q3归母净利率22.01%，同比+0.20pct，扣非归母净利率20.93%，拆分如下：1）25Q3毛利率为39.63%，同比+3.02pct；2）25Q3总费率12.33%，同比+1.87pct，销售/管理/研发/财务费率7.43%/3.43%/3.50%/-2.04%，同比+1.85pct/+1.02pct/-0.07pct/-0.93pct，销售费率提升幅度较大，预计与广告赞助等投入较多、新品推广有关。
　　盈利预测与投资建议：我们根据公司最新财报，调整了盈利预测，预计2025-2027年公司收入为286.42/311.82/340.34亿元，同比+6.5%/+8.9%/+9.1%，归母净利润70.12/78.21/86.29亿元，同比+10.5%/+11.5%/+10.3%，对应2025年10月28日收盘价，公司2025-2027年PE为32.0/28.7/26.0x，维持“增持”评级。
　　风险提示：餐饮需求恢复不及预期；供给侧产能大幅提升，居民端竞争持续加剧；原材料价格进一步上涨。

　　事件：公司发布2025年三季度报告，25Q1-Q3公司营收+6.02%至216.28亿元，归母净利润+10.54%至53.22亿元，扣非归母净利润+11.72%至51.55亿元；单Q3公司营收+2.48%至63.98亿元，归母净利润+3.40%至14.08亿元，扣非归母净利润+3.86%至13.39亿元，收入利润增长低于预期。截至2025Q3末，合同负债13.60亿元，同比-19.11%，单Q3销售收现76.06亿元，同比+4.78%。
　　Q3收入环比降速，南部、东部市场表现更好。分产品看，单Q3酱油/蚝油/调味酱/其他调味品营收分别为32.3/11.3/6.0/10.9亿元，同比+5.0%/+2.0%/+3.5%/+6.5%。分地区看，单Q3北部/中部/南部/东部/西部营收分别同比-2.5%/+3.0%/+10.4%/+9.0%/+4.6%，南部、东部优势市场延续更好的表现。截止三季度末公司北部/中部/南部/东部/西部拥有1922/1417/973/1016/1398家经销商，分别净-32/-30/+79/+78/-76家，经销商数量整体稳定。从渠道看，单三季度线上/线下渠道收入4.03/56.40亿元，分别同比+19.76%/+3.59%。
　　毛利率提升，费用投放加大。单Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.8/+1.0/-0.1/-0.9pcts至7.4%/3.4%/3.5%/-2.0%，销售、管理费用投入有所加大，销售毛利率/归母净利率分别同比+3.0/+0.2pcts至39.6%/22.0%，毛利率继续受益成本红利和效率提升。
　　投资建议：三季度海天增长降速，南部、东部市场表现相对较好，公司积极打造多个小品项、寻找新的增长点，利润端数智化生产持续赋能，效率有望继续提升。我们预计25-27年公司EPS为1.19/1.33/1.45元，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、餐饮需求承压、原材料成本上涨。

　　公司公布25年三季度业绩：25Q1-3收入/归母净利润/扣非归母净利润216.3/53.2/51.6亿，同比+6.0%/+10.5%/+11.7%；对应25Q3收入/归母净利/扣非净利64.0/14.1/13.4亿，同比+2.5%/+3.4%/+3.9%。25Q3公司收入增长较25H1降速，核心在于25Q3餐饮偏弱、行业价格竞争严重，C端强化新品导入、表现优于B端；利润端，海外市场布局、国内渠道推广费用增加导致Q3销售费率同比+1.8pct，此外24年员工持股计划费用确认导致Q3管理费率同比+1.0pct，成本红利之下毛利率/归母净利率同比+3.0/+0.2pct。展望来看，国内需求偏弱且竞争激烈，公司凭借品牌/渠道的龙头地位实现份额提升，海外市场加速布局，期待形成突破，维持“增持”。
　　小品类营收出色，线上渠道焕发活力
　　产品端，25Q1-3酱油/蚝油/调味酱/其他产品营收111.6/36.3/22.3/35.9亿元，同比+7.9%/+5.9%/+9.6%/+13.4%，对应25Q3同比+5.0%/+2.0%/+3.5%/+6.5%，三大主力单品保持稳健增长，调味汁/沙司等小品类持续导入、表现优于整体；分渠道，25Q3线下/线上收入56.4/4.0亿元，同比+3.6%/+19.8%,公司在线上持续导入葱油拌面酱等新品、拉动收入快速增长；分区域，25Q3东部/南部/中部/北部/西部收入同比+9.0%/+10.4%/+3.0%/-2.5%/+4.6%，东南部基地市场依托强势的渠道与品牌效应，实现份额的持续提升。
　　成本下降对冲费用提升，Q3净利率同比改善
　　25Q1-3毛利率为40.0%，同比+3.2pct，对应25Q3毛利率为39.6%，同比+3.0pct，主要系大豆、包材等原材料采购价下降；费用端，25Q1-3销售/管理费用率分别为6.7%/2.5%，同比+0.8/+0.5pct（Q3同比+1.8/+1.0pct），Q3销售费率增加较多系国内促销活动投放以提升品牌曝光和动销率、海外布局带来人员增加；管理费率提升主因员工持股计划确认费用。此外，公司25Q1-3/25Q3有效税率同比+2.2/+6.0pct，我们判断系季度性影响，整体看，25Q1-3/25Q3公司归母净利率分别同比+1.0/+0.2pct至24.6%/22.0%。
　　盈利预测与估值
　　当前行业竞争激烈，餐饮需求复苏偏缓，导致公司渠道库存去化和下游动销偏慢，我们下调公司盈利预测，预计25-27年EPS1.17/1.31/1.41元（较前次-3%/0%/0%），参考可比公司26年PE均值27x，考虑公司龙头地位稳固，认可估值溢价，给予26年目标PE35x，目标价45.85元（前次目标价48.40元、对应25年40xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3实现营业收入216.28亿元，同比+6.02%；实现归母净利润53.22亿元，同比+10.54%。其中2025Q3实现营业收入63.98亿元，同比+2.48%；实现归母净利润14.08亿元，同比+3.40%。
　　评论：
　　外部需求较弱，加上非调味品业务拖累，25Q3营收同比+2.48%。公司Q3营收同比+2.48％，其中调味品业务同比+4.53％，非调味品业务仍在收缩。分品类看，酱油/蚝油/调味酱营收分别同比+4.98%/+1.99%/+3.50%，而其他调味品（主要是醋、料酒、鸡精鸡粉、凉拌汁等新品）营收同比+6.51%，增速环比略有回落。分渠道看，线下营收同比+3.59%，线上则在低基数下延续高增，同比+19.76%。分区域来看，东/南/中/北/西部分别同比+9.00%/+10.36%/+3.02%/-2.47%/+4.58%，公司经销商数量环比略有增加，单Q3净增加45家至6726家。
　　成本红利延续，但费投同比增加，25Q3盈利同比略微改善。25Q3公司毛利率39.6%，同比+3.0pcts，主要受益相关大豆、包材等原材料同比回落，此外生产端规模效应回升、非调味品业务收缩带来产品结构提升等亦有一定贡献。而在费用端，25Q3销售/管理/研发/财务费用率为7.4%/3.4%/3.5%/-2.0%，分别同比+1.8pct/+1.0pct/-0.1pct/-0.9pct，销售及管理费用率提升，主要是需求偏弱环境下公司费投增加，同时猜测部分与海外业务团队搭建有关，最终25Q3归母净利率录得22.0%，同比略有改善+0.2pcts。
　　25Q3逆势保持增长，25全年营收有望中高个位数增速，同时利润端表现更优。尽管外部需求偏弱，但公司一方面持续抢夺竞品份额，另一方面打造新品增长曲线，25Q3在餐饮较弱背景下，调味品业务依旧保持中个位数增长，全年来看，25全年有望中高个位数增长，而考虑成本红利延续，利润端表现预计更优。此外公司9月推出员工持股计划，考核指标为以24年归母净利润为基数，至26年年复合增长率不低于11%，继续锚定利润双位数水平增长，充分展现企业发展信心。
　　投资建议：逆势增长，保持稳健，维持“推荐”评级。短期来看，公司经营逆势稳健，向上趋势明确，有望保持平稳增长，而长期来看，调味品商业模式优秀，龙头海天强者恒强，往后份额提升具备确定性，低利率环境下值得更多确定性溢价。基于此次三季报，我们略微调整25-27年EPS预测为1.21/1.34/1.47元（前值为1.24/1.39/1.54元），对应PE为32/29/26倍，维持目标价50元，对应26年37.3倍PE，维持“推荐”评级。
　　风险提示：贸易摩擦导致大豆关税调整；市场竞争加剧；食品安全问题等