索通发展是全球最大的商用预焙阳极供应商，“预焙阳极+负极”双轮驱动。历经二十余年发展，公司已初步形成以风光储氢一体化绿色能源供应为基础，以预焙阳极+负极产业为支柱，全球贸易、产业技术服务、电子元器件、新型产业孵化等产业协同发展的中高端碳材料产品供应和服务体系。截至2025年7月，公司预焙阳极在产产能346万吨，计划2025年末预焙阳极签约产能达到约500万吨，负极产能8万吨，煅后焦130万吨，薄膜电容器超20亿只生产规模。公司将持续以科技创新与绿色智造助力铝行业节能减碳高质量发展。
　　预焙阳极降本成效显著，2025年上半年成本较同行低816元/吨。据公司2024年年报披露，原料成本占比高达81.2%。公司研发并成功应用“石油焦智能集采与混配系统”，实现了原料的精准分配与动态低价采购，显著降低了原料成本并有效管控了产品质量。部分生产基地独立配置了石油焦快速煅烧检测设备，建立独立的数据管理体系，进一步增强了数据的应用价值。近些年公司预焙阳极成本管控成效显著，2025年上半年预焙阳极单吨成本为3573元，较行业平均成本低816元。
　　公司聚焦锂资源，率先实现“提锂技术”对铝工业固废的产业化应用。公司响应国家未来产业的长期战略规划，以固态电池为核心切入点，构建起索通未来产业的科技材料预研体系。在固态电池领域，已形成“固态电解质+先进负极”的固态电池关键材料体系布局。一方面，布局“硫化物固态电解质—硫化锂—碳酸锂—铝固废提锂”全链条材料体系；另一方面打造“CVD硅碳负极—多孔碳—低值碳质前驱体”特色技术路径。“铝用固废低碳提锂”项目已建成一条年处置铝用固废1000吨的示范线。
　　国内受限于电解铝“产能天花板”限制，预焙阳极产量增速放缓，海外布局或加速推进，预焙阳极市场空间广阔。近些年随着市场需求释放，我国电解铝产量呈现整体上升态势，但产能受限于4500万吨红线，预焙阳极产量增幅较小。然中资企业海外投资热情高涨，海外电解铝产能逐步扩大，对预焙阳极的需求增加，据我们统计，2025-2027年海外新增电解铝产能131/156/100万吨，2025年及远期规划新增电解铝总产能高达1272万吨，对预焙阳极需求量增加572万吨，预焙阳极出海布局或逐步加速。索通发展与EGA合作项目预计2025年年底前达成投资协议，该项目作为公司出海第一步，将具有示范效应。
　　投资建议：公司是全球最大的商用预焙阳极生产商，阳极+锂电负极协同发展，目前公司阳极业务规模优势显著，海外预焙阳极市场或成为未来布局重点，锂电材料未来增长空间可期。我们假设2025-2027年预焙阳极价格为4895/5000/5100元/吨；负极价格均为2.08万元/吨，预计2025-2027年公司实现归母净利11/12/16亿元，对应PE11.4/9.8/7.5X。
　　风险提示：预焙阳极产品价格波动风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险、贸易关税风险。

　　事件：2025第三季度，公司实现营业收入44.56亿元，同比增长29.38%,归母净利润1.31亿元，同比下降29.47%。扣非后归母净利润1.2亿元，同比增长419.16%。2025年前三季度，公司实现营业收入127.62亿元，同比增长28.66%，净利润6.64亿元，同比增长201.81%，扣非后归母净利润6.42亿元,同比增长373.83%。
　　点评：
　　预焙阳极价格小幅波动，公司盈利能力持续改善。公司坚定执行预焙阳极+原料石油焦协同发展战略，预培阳极产品以单定产的经营模式，生产基地坐落在大型铝产业基地，与客户保持友好合作模式。第三季度预焙阳极价格小幅波动，在进入四季度后价格小幅回升。根据百川盈孚数据，2025年1~9月，国内石油焦产量2,253万吨，同比下降7%，且收缩趋势有望延续。国内电解铝产能置换已进入尾声，整体新增空间收窄，仍有部分区域因能耗指标优化、产业集群升级，另外，国内阳极产能更新迭代的关键窗口期，头部企业可通过优化产能布局、替代中小落后产能，实现市场份额的提升，国内市场具有结构性机会。同时，公司积极推进出海战略，与吉利百矿合资的广西60万吨项目不仅可以覆盖西南地区，也可以借助广西沿海港口优势出口海外市场；与华峰集团合资的江苏索通32万吨预焙阳极项目筹建工作稳步推进，该项目有利于进一步满足东南亚市场需求，增加出口市场份额，同时也是公司完善产能布局的重要举措；公司与EGA签署《联合开发协议》，合资的首个海外预焙阳极项目正在稳步推进中。到2025年底，公司预焙阳极产能预计达到500万吨。
　　锂电负极规模快速增长，积极布局新型锂电材料。公司具备石油焦资源优势，锂电负极价格底部区域，公司具备成本优势，发展锂电负极是公司的重要战略。2025前三季度，中国新能源车产量1124.3万辆，同比增长35.2%。根据欧洲汽车制造商协会数据，2025H1，欧洲新能源乘用车销量为178.2万辆，同比增长23.6%，渗透率达26.1%，全球动力电池装机容量811.7GWh，同比增长34.7%。同时，全球锂电储能市场需求持续爆发，2025前三季度，428Gwh，同比增长90.7%。2025年9月全球负极材料产量27.43万吨，同比增长41.1%。1-9月累计产量208.4吨，同比增长36.59%。公司积极布局新型锂电材料，在硅负极方面，早在2022年就与北京理工大学合作开发硅碳、硅氧等复合负极材料，申请了发明专利，形成了技术储备。同时，积极开拓固态电解质材料，2025年8月，公司与北京理工大学签署《技术开发合同》，就硫化物固态电解质及其与硅基负极界面匹配技术开发项目开展合作。形成“固态电解质+先进负极”的固态电池关键材料体系布局。
　　投资建议：公司是全球预焙阳极龙头，纵向坚定执行预焙阳极+原料石油焦协同战略，横向开拓锂电负极，积极布局硅负极和固态电解质。我们预测2025-2027年公司归母净利润分别为10.69亿元,12.44亿元和13.81亿元，对应的PE分别为12倍，11倍和10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：公司产品与电解铝需求高度相关，电解铝景气度波动将显著影响公司业绩；全球贸易关系对行业有较大影响；新能源汽车和储能的发展影响负极需求；其他风险。

　　主要观点：
　　索通发展发布2025年三季报
　　公司2025年前三季度实现营收127.62亿元，同比+28.66%；实现归母净利润6.54亿元，同比+201.81%。单Q3公司营收44.56亿元，同比+29.38%；归母净利润1.31亿元，同比-29.47%。
　　预焙阳极价格维持高位，公司业绩持续改善
　　价格方面，25Q3预焙阳极均价为5186元/吨，较上年同期+38.3%，产量方面，25年H1公司预焙阳极在产产能346万吨，实现预焙阳极产量176.05万吨，同比+12.23%；销售预焙阳极169.01万吨，同比+9.82%，其中出口销售44.56万吨，同比+13.18%，国内销售124.45万吨，同比+8.66%。锂电负极产品产量4.29万吨，同比+84.91%，销售锂电负极产品4.40万吨，同比+120.00%；电容器产品产量7.75亿支，同比+3.52%，销售电容器产品7.88亿支，同比+8.47%。
　　产能扩张稳步推进，增长空间明确
　　公司与吉利百矿合资的广西60万吨预焙阳极项目建设目前工厂土建主体建设工作已基本完成，该项目覆盖西南地区，亦可借助广西沿海港口优势出口海外市场；公司与华峰集团合资的江苏索通32万吨预焙阳极项目正在筹建，该项目有利于进一步满足东南亚市场需求，增加出口市场份额，同时也是公司完善产能布局的重要举措；公司与EGA签署《联合开发协议》，合资的首个海外预焙阳极项目正在稳步推进中。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.2/12.4/15.5亿元（前值为9.3/11.5/14.7亿元），对应PE分别为12/10/8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　项目建设不及预期；原材料成本大幅波动；海外经营风险等

　　事件：1）公司公告2025年三季报，前三季度实现营收127.62亿元，同比增长28.66%；归母净利润为6.54亿元，同比增长201.81%；扣非后归母净利润为6.42亿元，同比增长373.83%。2）公司公告，拟与华阳集团设立合资公司，在山西省阳泉市盂县建设200kt/a高电流密度节能型炭材料及余热发电项目。
　　Q3业绩表现亮眼，与华阳集团合作强强联手。1）根据公司三季报内容，Q3单季度实现营收44.56亿元，同比增长29.38%；归母净利润为1.31亿元，同比下降29.47%；扣非后归母净利润为1.20亿元，同比增长419.16%；收入和扣非归母净利润的增长来自于预焙阳极产品销量、市场价格同比增长，盈利能力大幅改善；非经损益的影响主要是2024年存在因业绩承诺方提前退回对应股份，确认相应公允价值变动收益。截至2025Q3末，公司经营性净现金流为3.24亿元，同比增长1241.51%，主要是因为公司预焙阳极产品价格同比上涨且销量增加，销售回款良好，因而经营性活动产生的现金流量净额大幅增加，总体来看，公司Q3业绩延续了上半年以来的良好态势。2）公司公告，拟与华阳集团设立合资公司山西索通华阳（暂定名），在山西省阳泉市盂县建设200kt/a高电流密度节能型炭材料及余热发电项目，暂估项目总投资不超过9亿元、公司持股比例为85%。根据公告内容，华阳集团是由阳煤集团整体更名而来的高科技新材料产业集团，是山西省属重要国有企业，已构建“煤-电-铝”和“铝土矿-氧化铝-电解铝-铝加工”两条完整产业链，并拟在山西省阳泉市盂县新建39.4万吨/年电解铝项目（一期29.4万吨/年）。本次投资旨在充分整合双方资源，发挥产业集群的综合效应，增强产业链粘性，有利于进一步完善公司在全国的预焙阳极产能布局，增强对中部及北部市场的辐射效应，巩固市场竞争优势。
　　盈利预测：我们预计2025-2027年公司EPS分别为1.92、2.58、3.21元，PE分别为13、10、8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等。

　　事件：根据年报和半年报内容，2023、2024、2025H1公司薄膜电容器业务分别实现收入1.18、1.51、0.82亿元（其中2024、2025H1收入增速分别为28.02%、7.86%），毛利率分别为19.12%、17.54%、20.30%。
　　薄膜电容器市场空间大、行业增速快，下游应用场景广泛。薄膜电容器是以塑料薄膜作为电介质的电容器，由于其出色的耐电压性、高频稳定性及长使用寿命，被广泛应用于家电、通讯、电网、工业控制、照明和新能源（光伏、储能、风电、新能源汽车）等多个行业，是目前不可取代的基础电子元件。根据海伟电子的招股说明书内容：1）全球市场，2019-2024年，薄膜电容器市场规模从131亿元增长至242亿元，CAGR为13.1%；预计到2029年，市场规模达到485亿元，2025-2029年CAGR为14.4%。2）中国市场，2019-2024年，薄膜电容器市场规模从45亿元增长至132亿元，CAGR为24.2%；预计到2029年，市场规模达到277亿元，2025-2029年CAGR为15.4%，市场空间广阔。从应用场景看，随着国家产业政策规划的推进，薄膜电容器下游应用领域将不断拓展，特别是新能源、智能电网等产业快速发展将持续带动薄膜电容器增长；另外，随着低空经济产业逐步落地，eVTOL、地面能源补给基础设施等场景亦有望带动薄膜电容器市场持续增长。
　　顺应产业发展趋势，打造第二成长曲线。公司基于佛山欣源的技术及工艺积累，重点开发新能源领域的应用，并将前瞻布局eVTOL等未来产业应用场景。新能源应用主要以逆变器、变流器、电源模块用薄膜电容器系列为切入点，逐渐扩展新能源汽车相关薄膜电容器产品。未来应用领域，将聚焦高成长潜力的新兴应用场景，方向包括柔直输电（第三代直流输电技术）、eVTOL、电动飞行器等领域。公司研发团队正在配合下游电驱模块厂商，根据某eVTOL主机厂的需求开发电驱模块用薄膜电容器，目前处于方案设计阶段。
　　盈利预测：我们预计2025-2027年公司EPS分别为1.92、2.58、3.21元，PE分别为14、11、8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等。

　　投资要点：
　　业绩概要：公司发布2025年半年度报告，2025年上半年公司实现营业收入83.06亿元，同比增长28.3％；实现归母净利润5.23亿元，同比增长1568.5%，对应基本每股收益1.05元。
　　预焙阳极价格上行，推动公司业绩大幅上涨。2025年上半年公司业绩实现大幅增长，主要由于预焙阳极产品价格上行，带动行业盈利水平回升，同时公司预焙阳极产品销量同比实现增长。（1）产销量：2025年上半年，公司预焙阳极在产产能346万吨，实现预焙阳极产量176.05万吨，同比+12.2%，销量169.01万吨，同比+9.8%，其中出口销售44.56万吨，同比+13.2%，国内销售124.45万吨，同比+8.7%；锂电负极产品产量4.29万吨，同比+84.9%，销量4.40万吨，同比+120.0%；电容器产品产量7.75亿支，同比+3.5%，销量7.88亿支，同比+8.5%。（2）价格、成本及利润：2025年上半年预焙阳极均价为5490元/吨，同比+19.8%，石油焦均价为2926元/吨，同比+52.2%。2025年上半年预焙阳极和石油焦价格重回上行通道，因此价格上行带来的利润改善以及原材料成本库存收益对公司业绩产生正向影响，推动公司业绩同比实现大幅增长。
　　Q2归母净利润环比增长。公司25Q1/Q2归母净利润分别为2.44/2.79亿元，Q2业绩环比小幅增长。从价格来看，25Q1/Q2预焙阳极全国平均价分别为5153/5811元/吨，25Q2环比+12.8%，成本端石油焦全国平均价分别为2782/3077元/吨，25Q2环比+10.6%，因此整体来看，公司业绩符合行业波动。
　　新建项目顺利推进，公司阳极产销量有望稳步扩张。（1）公司与吉利百矿合资的广西60万吨预焙阳极项目建设稳步推进，目前工厂土建主体建设工作已基本完成，力争2025年底焙烧工序建成投产、全部工序2026年上半年建成投产该项目不仅可以覆盖西南地区，也可以借助广西沿海港口优势出口海外市场；（2）公司与华峰集团合资的江苏索通32万吨预焙阳极项目筹建工作稳步推进，力争2025年底前具备开工条件该项目有利于进一步满足东南亚市场需求，增加出口市场份额，同时也是公司完善产能布局的重要举措；（3）公司与EGA签署《联合开发协议》，合资的首个海外预焙阳极项目正在稳步推进中。公司目前预焙阳极运行产能达346万吨产能，计划2025年末签约产能达到约500万吨。
　　推动数智转型进程，深化成本优势。公司预焙阳极产能规模领先，在成本端具有规模优势以及集中采购优势。同时公司深化数智转型进程，数智平台集成、数智工厂建设与自动化设备升级齐头并进，公司研发并成功应用“石油焦智能集采与混配系统”，实现了原料的精准分配与动态低价采购，显著降低了原料成本并有效管控了产品质量，构建起高效协同的发展格局，实现算法赋能降本。
　　电解铝节能降碳诉求或将提升高质量阳极需求。作为铝用电解槽减碳降耗的重要组成部分，公司高端预焙阳极具备均质性好、导电性好、抗热冲击性能好、杂质含量低、含硫量低、掉渣少、使用寿命长等特性，可以降低净耗，并延长换极时间，减少耗电量和碳排放，助力下游电解铝行业实现减碳降耗目标。2024年5月发布的《2024—2025年节能降碳行动方案》指出，到2025年底，电解铝行业能效标杆水平以上产能占比达到30%，或将提升铝企对高质量阳极的需求。
　　盈利预测及投资建议：随着新建项目的稳步推进，未来公司预焙阳极产销量将不断爬升，同时预焙阳极价格上行推动公司预焙阳极盈利能力改善。根据公司年报指引，公司2025年阳极产销量目标分别为340/350万吨，负极材料产销量目标为8/8万吨。我们预计2025-2027公司归母净利润分别为11.09、13.22、15.92亿元，EPS分别为2.23、2.65、3.20元，8月26日收盘价对应PE分别为11.2、9.4、7.8倍，给予“增持”评级。
　　风险提示：下游需求大幅下滑、原材料与能源成本大幅波动、项目投产不及预期等