事件：8月18日，公司发布2026年半年报。2026H1公司实现营业收入555.68亿元，同比增长49.39%；归属于上市公司股东的净利润35.07亿元，同比增长29.38%，扣非归母净利33.11亿元，同比增长27.97%。单季度看，26Q2营收297.64亿元，环比增长15.35%；归母净利10.10亿元，环比下降59.55%；扣非归母净利12.40亿元，环比下降40.10%。
　　量：镍钴出货量同比下滑主要受到华飞项目检修停产影响，碳酸锂出货同比增长。2026H1，镍产品出货量约13.28万吨，同比基本持平，MHP出货量9.68万吨，同比下降约19%，主要受硫磺涨价等因素影响，华飞公司部分产线自2026年5月1日起停产检修，印尼红土镍矿湿法冶炼产能未能全面释放；钴产品出货量约1.58万吨，同比下降24%，主要系消费电子需求下滑所致；碳酸锂出货量约3.05万吨，同比增长17%；三元正极材料出货量7.63万吨，同比增长约93%，超高镍9系产品占比提升至七成以上；三元前驱体出货量8.08万吨，同比增长约94%。
　　价：镍价环比上涨，但原材料硫磺价格环比上涨拖累利润释放，锂价环比上行，钴价环比下行。2026Q2，公司主要产品价格LME铜/钴/LME镍/前躯体（8系）/三元正极材料（6系）/碳酸锂分别为13,407美元/吨、41.3万元/吨、18,296美元/吨、11.76万元/吨、19.09万元/吨、17.19万元/吨，同比分别变动+3,930美元/吨、+17.40万元/吨、+2,944美元/吨、+2.88万元/吨、+6.10万元/吨、10.67万元/吨，环比分别变动+528美元/吨、-2.41万元/吨、+733美元/吨、+0.19万元/吨、+1.59万元/吨、+1.75万元/吨。2026Q2，硫磺价格约7,541元/吨，同比增长5,161元/吨，环比增长3,301元/吨。
　　产业布局纵深推进，高质量发展势能不断积蓄。在印尼，稳步推进年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目建设，预计26年底前投产；扎实开展年产6万吨镍金属量Sorowako湿法项目前期准备工作；有序推进储备矿山资源开发；石膏制酸项目开工建设，硫铁矿制酸项目加速推进，投产后将显著提升硫资源自给能力；波马拉工业园建设稳步推进，伴随配套IPK码头正式投运，园区整体建设进度进一步加快。在津巴布韦，建成非洲首座硫酸锂项目，首批产品已运抵国内加工为电池级碳酸锂。在加纳，收购Ewoyaa锂矿控制权，项目资源量约112.7万吨碳酸锂当量，收购协议已签署，交割完成后公司锂资源自给率将进一步提升。在匈牙利，三元正极材料项目进入产线调试阶段，已与LGES、EVE签订长单合同，提前锁定项目销量，开启欧洲本土化制造新阶段。
　　投资建议：公司上游资源布局完善构建坚实护城河，下游锂电材料与国际资源和汽车巨头深度绑定，周期成长属性凸显。我们预计公司2026-2028年归母净利润为58.03、98.85、114.79亿元，以2026年8月19日收盘价为基准，PE分别为13X、8X、7X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动；套期保值风险；下游行业周期风险；技术升级迭代；募投项目产业化不达预期；流动性风险等。

　　事件：公司公告2026年半年报，实现营收555.68亿元，同比增长49.39%；归母净利润为35.07亿元，同比增长29.38%；扣非后归母净利润为33.11亿元，同比增长27.97%。
　　行业层面：受硫磺价格上涨、宏观预期波动及海外产业政策调整等多重因素影响，镍价中枢上移，维持宽幅震荡。供给端，全球镍供给高度集中于印尼，受当地镍矿开采配额收紧、硫磺价格上行等因素制约，产能释放受限。据中联金数据，2026年上半年印尼镍铁与冰镍合计产出约105万金属吨，同比持平；MHP产量约19.45万金属吨，同比下降9.5%，主要因为地缘冲突导致硫磺主产区供给中断，硫磺价格暴涨大幅推高MHP生产成本，湿法冶炼开工承压。据SMM数据，硫磺（CIF印尼）价格年初约550美元/吨，6月达1250美元/吨，单吨价格上涨约700美元，涨幅超126%。
　　公司层面：1）新能源材料产品销量大幅增长，三元正极材料出货量7.63万吨，同比增长约93%，超高镍9系产品占比提升至七成以上。三元前驱体出货量8.08万吨，同比增长约94%。碳酸锂出货量3.05万吨，同比增长约17%。镍产品出货量13.28万吨，与上年基本持平。钴产品出货量1.58万吨，同比下降约24%，主要系消费电子需求下滑所致。受硫磺涨价等因素影响，华飞公司部分产线自2026年5月1日起停产检修，上游印尼红土镍矿湿法冶炼产能未能全面释放，MHP出货量9.68万吨，同比下降约19%，运营成本大幅上升。2）业绩方面，Q2单季度实现营收297.64亿元，同比增长53.78%；归母净利润为10.10亿元，同比下降30.76%；扣非后归母净利润为12.40亿元，同比下降8.82%。3）在手项目，稳步推进年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目建设，预计年底前投产；扎实开展年产6万吨镍金属量Sorowako湿法项目前期准备工作；有序推进储备矿山资源开发等。
　　盈利预测：考虑到硫磺涨价影响，我们微调公司2026-2028年EPS分别为3.99、5.30、7.35元，PE分别为11、8、6倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球经济复苏情况、政策风险、项目进展、原材料价格扰动等。

　　投资要点
　　26Q2业绩略低于市场预期。公司26H1营收555.7亿元，同比+49.4%，归母净利35.1亿元，同比+29.4%，扣非净利33.1亿元，同比+28%，毛利率19.6%，同比+3.7pct；其中26Q2营收297.6亿元，同环比+53.8％/+15.3％，归母净利10.1亿元，同环比-30.8%/-59.6％，扣非净利12.4亿元，同环比-8.8%/-40.1％，毛利率18.6%，同环比+1.9/-2pct，公司Q2受减值及公允价值变动损益影响近8亿元，且镍业务利润受硫磺涨价影响，利润略低于市场预期。
　　镍价受硫磺涨价影响利润、钴价维持高位。公司26H1镍产品出货13.28万吨，同比持平，其中Q2湿法项目华飞5月停产，我们预计公司Q2实现MHP出货4万吨，镍铁出货2万吨+，对应权益出货我们预计2万吨湿法+1.5万吨火法，26全年镍权益出货我们预计达15万吨。盈利端，镍价Q2维持1.7-1.8万美金/吨，但考虑硫磺成本上涨，考虑钴利润后，对应公司镍单吨毛利达0.5-0.6万美金左右，合计贡献12-15亿元毛利，环比下滑10亿元左右，Q3起镍价回落至1.6-1.7万美金/吨，且硫磺成本维持高位，我们预计下半年镍产品单位利润进一步承压，公司石膏制酸项目开工建设，硫铁矿制酸项目加速推进，27年自供比例提升，我们预计显著降低成本，预计自产成本下降至200美金左右。26H1钴产品销售1.58万吨，同比-24%，其中Q2我们预计钴产品销量0.6万金吨左右，Q2均价维持40万元/吨，贡献10亿元+毛利，26年公司金属钴权益规模我们预计为1.3万吨。
　　碳酸锂Q2津巴出口恢复利润弹性释放。公司26H1碳酸锂出货3.05万吨，同增17%，其中Q2我们预计出货1.7-1.8万吨，成本预计8万元/吨+，贡献毛利10亿元左右。展望26年，碳酸锂价格中枢15万元/吨，公司津巴5万吨硫酸镍项目已建成，津巴出口逐步恢复，碳酸锂全年出货目标7万吨+，全成本我们预计8万元+/吨，26年可贡献30亿元+毛利，27年出货我们预计10-12万吨，同增50%+。
　　正极高增，铜冶炼、三元前驱体相对稳健。铜产品26Q2销量稳定，预计贡献5亿元+毛利，26年出货我们预计6-8万吨，预计贡献7-8亿元利润。26H1公司正极出货7.63万吨，同增93%，其中Q2出货接近4万吨，环比基本持平，单吨毛利1.5-2万元，前驱体26H1出货8.08万吨，同增94%，其中Q2出货4.7万吨，环增35%+，单吨毛利0.5万元+，全年看正极出货我们预计13-15万吨，前驱体出货15万吨+，我们预计贡献3-5亿元利润。
　　存货增加应对涨价趋势、资本开支大增。公司26H1期间费用40.8亿元，同比+72.2%，费用率7.3%，同比+1pct，其中Q2期间费用20.7亿元，同环比+64.7%/+3%，费用率7%，同环比+0.5/-0.8pct；26H1经营性净现金流21.5亿元，同比+32.8%，其中Q2经营性现金流9.7亿元，同环比+62%/-17%；26H1资本开支99.2亿元，同比+121.6%，其中Q2资本开支52.7亿元，同环比+165.2%/+111.9%；26Q2末存货322.2亿元，较年初+25.7%。Q2公允价值变动-2.56亿元，主要系衍生金融工具波动影响。
　　盈利预测与投资评级：由于硫磺价格上涨，我们下调公司26-28年归母净利润预期至54/80/104亿元（原预期104/125/146亿元），同比-12%/+48%/+30%，对应PE为15x/10x/8x，考虑到27年公司硫磺自供比例提升，湿法镍成本回落，当前估值低位，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期风险，产品价格波动风险，原材料涨价导致成本上涨风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入810.19亿元，同比增长32.94%；实现归母净利润/扣非归母净利润61.10/57.93亿元，同比增长47.07%/52.64%。25Q4公司实现营收/归母净利润220.78/18.94亿元，同比+43%/+67%，环比+1.53%/+25.84%。2026Q1公司实现营收/归母净利润258.04/24.97亿元，同比+44.62%/+99.45%，环比+16.87%/+31.84%，业绩超市场预期。
　　量：2025年镍/锂/正极材料产品销量增幅明显。
　　镍产品：2025年销量29.25万吨，同比增长58.72%。华越、华飞湿法项目MHP出货量23.65万吨，同比增长30%。年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目预计将于今年年底前建成；年产6万吨镍金属量Sorowako湿法项目前期工作有序开展；年产4万吨镍金属量华星火法项目开工建设。
　　钴产品：2025年销量4.65万吨，同比-0.62%，基本持平。
　　锂产品：2025年销量5.44万吨，同比增长38.58%。津巴布韦年产5万吨硫酸锂项目于2026年一季度建成试产，随着出口配额落地，二三季度销量预计环比增长。
　　铜产品/前驱体/正极材料2025年销量6.53/10.84/11.64万吨，同比-27.67%/+5.15%/77.29%。匈牙利正极材料一期2.5万吨项目完成建设并进入产线调试阶段。
　　价：主要金属价格26Q1均价同环比大幅改善。LME镍价/国内电池级碳酸锂/LME钴26Q1环比上涨16.55%/74.81%/17.86%。
　　成本：2025年镍/钴/锂单吨成本分别为7.1/6.8/5.01万元/吨，考虑到4月中旬后印尼调整镍矿基准价计算公式、硫酸涨价等因素，镍、钴产品成本预计上涨，锂产品完全成本短期受运输费用增加等因素影响或上涨至8万元/吨。
　　投资建议：考虑到公司一体化优势显著，镍钴锂价格长期看好，预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润94.28/113.32/124.34亿元，分别同比增长54.30%/20.19%/9.73%，对应EPS分别为4.97/5.97/6.56元。
　　以2026年4月27日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为13.34/11.10/10.11倍。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：
　　价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营收810.19亿元，同比增长32.94%，归母净利润61.10亿元，同比增长47.07%；扣非归母净利润57.93亿元，同比增长52.64%。2025Q4，公司实现营收220.78亿元，同比增长42.83%，环比增长1.53%，归母净利润18.94亿元，同比增长66.97%，环比增长25.84%；扣非归母净利17.81亿元，同比增长136.26%，环比增长24.95%。2026Q1，公司实现营收258亿元，同比增长44.62%，环比增长16.88%；归母净利润24.97亿元，同比增长99.45%，环比增长31.84%；扣非归母净利润20.70亿元，同比增长68.76%，环比增长16.27%。
　　量：项目持续稳产超产，2025年镍、锂、正极材料等产品出货量同比显著提升。2025年，公司镍产品出货量约29.25万金属吨，同比增长约58.72%；钴产品出货量约4.65万吨，较上年保持稳定；碳酸锂出货量5.44万吨，同比增长约38.58%；铜产品出货量6.53万吨，同比减少约27.67%；三元前驱体出货量达10.84万吨，同比增长5.15%；正极材料出货量达11.64万吨，同比增长77.29%，其中三元正极材料出货量突破10万吨，同比增长108%。
　　价：钴价显著上行贡献25年主要利润增量，镍钴锂价格出现拐点。2025年，公司主要产品价格LME铜/标准级钴/LME镍/碳酸锂/前驱体（8系）/正极材料（三元6系）分别为9971美元/吨、16.85美元/磅、15363美元/吨、7.36万元/吨、9.28万元/吨、12.59万元/吨，同比分别变动+702美元/吨、+4.67美元/磅、-1695美元/吨、-1.96万元/吨、+0.80万元/吨、+0.33万元/吨。2026Q1，公司主要产品价格LME铜/标准级钴/LME镍/碳酸锂/前驱体（8系）/正极材料（三元6系）分别为12878美元/吨、25.91美元/磅、17564美元/吨、15.71万元/吨、11.57万元/吨、17.50万元/吨，环比分别变动+1784美元/吨、+3美元/磅、+2486美元/吨、+6.72万元/吨、+0.47万元/吨、+3.85万元/吨。2025年，硫磺均价约2578元/吨，同比增长103%，2026Q1，硫磺均价约4239元/吨，环比增长23%。
　　项目进展稳步推进，未来增量可期。截至2025年报，公司通过投资、参股和包销等多种方式锁定镍资源累计超过14亿湿吨；年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目按计划稳步推进，预计将于26年年底前建成；年产6万吨镍金属量Sorowako湿法项目前期工作有序开展；年产4万吨镍金属量华星火法项目开工建设；通过补充勘探Arcadia锂矿保有资源量从150万吨碳酸锂当量增加至245万吨，品位提升至1.34%；年产5万吨硫酸锂项目于26年一季度建成试产，实现矿冶一体化资源高效利用模式落地；匈牙利正极材料一期2.5万吨项目完成建设并进入产线调试阶段，与LGES、EVE签订长单合同，锁定项目销量。
　　投资建议：公司上游资源布局完善构建坚实护城河，下游锂电材料与国际资源和汽车巨头深度绑定，周期成长属性凸显。我们预计公司2026-2028年归母净利润为92.07、123.40、146.11亿元，以2026年4月24日收盘价为基准，PE分别为13X、10X、8X，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：产品价格大幅下跌、项目进展不及预期、需求不及预期等。

　　事件：公司发布2026年半年度报告。2026H1，公司实现营业收入555.68亿元，同比增长49.39%；实现归母净利润35.07亿元，同比增长29.38%；实现扣非归母净利润33.11亿元，同比增长27.97%。
　　一体化优势持续释放，新能源材料产品大幅增长。报告期内，三元正极材料出货量7.63万吨，同比增长约93%，超高镍9系产品占比提升至七成以上。三元前驱体出货量8.08万吨，同比增长约94%。碳酸锂出货量3.05万吨，同比增长约17%。镍产品出货量13.28万吨，与上年基本持平。钴产品出货量1.58万吨，同比下降约24%，主要系消费电子需求下滑所致。受硫磺涨价等因素影响，华飞公司部分产线自2026年5月1日起停产检修，上游印尼红土镍矿湿法冶炼产能未能全面释放，MHP出货量9.68万吨，同比下降约19%，运营成本大幅上升。
　　资源端与海外材料项目持续推进，公司长期竞争壁垒与综合实力持续抬升。印尼年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目预计2026年底前投产，Sorowako年产6万吨镍金属量湿法项目前期工作持续推进；公司同步推进石膏制酸及硫铁矿制酸项目，投产后有望提升硫资源自给能力、降低湿法冶炼成本。锂资源方面，津巴布韦硫酸锂项目已经建成并实现首批产品回运，同时公司拟收购加纳Ewoyaa锂矿控制权，进一步提升锂资源保障能力。下游方面，匈牙利三元正极材料项目已进入产线调试阶段，并与LGES、EVE签订长单；与此同时，46系大圆柱配套超高镍产品完成量产导入，高镍、中镍高电压材料切入海内外主流供应链，固态正极、富锂锰基等多项新材料产品性能处于行业第一梯队。
　　投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为988.62/1118.86/1289.22亿元，同比增长22.0%/13.2%/15.2%；归母净利润为64.75/90.08/111.64亿元，同比增长6.0%/39.1%/23.9%；对应PE分别为11.76/8.45/6.82倍。新能源材料放量增长，资源端扰动不改一体化成长逻辑，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：金属价格大幅波动风险；下游需求不及预期风险；项目建设进度不及预期风险。

　　事项：
　　公司发布2026年半年报，2026年上半年实现营业总收入555.7亿元（同比+49.4%）；归母净利润35.1亿元（同比+29.4%）；扣非后归母净利润33.1亿元（同比+28.0%）。Q2实现营业收入297.6亿元（同比+53.8%，环比+15.4%），归母净利润10.1亿元（同比-30.8%，环比-59.6%）。
　　平安观点：
　　新能源材料产品销量大幅增长，MHP出货量下降。新能源材料产品销量大幅增长，三元正极材料出货量7.63万吨，同比增长约93%，超高镍9系产品占比提升至七成以上。三元前驱体出货量8.08万吨，同比增长约94%。碳酸锂出货量3.05万吨，同比增长约17%。镍产品出货量13.28万吨，与上年基本持平。钴产品出货量1.58万吨，同比下降约24%，主要系消费电子需求下滑所致。受硫磺涨价等因素影响，华飞公司部分产线自2026年5月1日起停产检修，上游印尼红土镍矿湿法冶炼产能未能全面释放，MHP出货量9.68万吨，同比下降约19%，运营成本大幅上升。
　　产业布局纵深推进，公司竞争力提升。印尼方面，公司稳步推进年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目建设，预计年底前投产；扎实开展年产6万吨镍金属量Sorowako湿法项目前期准备工作；波马拉工业园建设稳步推进，园区整体建设进度进一步加快。津巴布韦硫酸锂项目首批产品已运抵国内加工为电池级碳酸锂，锂资源综合利用率显著提升。下游方面，匈牙利三元正极材料项目进入产线调试阶段，已与LGES、EVE签订长单合同，提前锁定项目销量，开启欧洲本土化制造新阶段。
　　投资建议：公司一体化优势显著，成长性较强，锂电材料部分原料受海外地缘情况影响价格波动较大，调整公司2026-2028年归母净利润预测为72.6、94.2、111.3亿元（原预测值96.5、118.2、138.8亿元），对应PE为10.6、8.2、6.9倍，随着公司海外各在建项目逐步落地，产品出货量有望逐步提升，公司业绩有望持续增长，看好公司成长空间。维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）项目进度不及预期。若当前在建项目进展超预期缓慢，则可能会影响公司未来业绩增长节奏。（2）下游需求不及预期。若受终端影响需求出现较大程度收缩，公司产品销售或一定程度受到影响。（3）行业竞争加剧。行业竞争大幅加剧或导致公司产品销量不及预期。

　　事件：
　　公司发布2026年半年报，2026年上半年公司实现营业收入555.68亿元，同比增长49.39%；归母净利润35.07亿元，同比增长29.38%；扣非后归母净利33.11亿元，同比增长27.97%。
　　点评：
　　新能源材料销量大幅增长
　　2026年1—6月，公司产品销量同比大幅增长，三元正极材料出货量7.63万吨，同比增长约93%，超高镍9系产品占比提升至七成以上；三元前驱体出货量8.08万吨，同比增长约94%；碳酸锂出货量3.05万吨，同比增长约17%；镍产品出货量13.28万吨，与上年基本持平；钴产品出货量1.58万吨，同比下降约24%，主要系消费电子需求下滑所致；受硫磺涨价等因素影响，华飞公司部分产线自2026年5月1日起停产检修，上游印尼红土镍矿湿法冶炼产能未能全面释放，MHP出货量9.68万吨，同比下降约19%。2026年上半年新能源材料产品销量高增，支撑公司业绩增长。
　　资源布局稳步推进，产品实现多点突破
　　公司资源方面，（1）印尼：年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目建设预计年底前投产，年产6万吨镍金属量Sorowako湿法项目正在进行前期准备工作，石膏制酸项目开工建设，波马拉工业园建设稳步推进；（2）津巴布韦：非洲首座硫酸锂项目建成，锂资源综合利用率提升；（3）加纳：完成Ewoyaa锂矿收购，项目资源量约112.7万吨碳酸锂当量；（4）匈牙利：三元正极材料项目进入产线调试阶段，已与LGES、EVE签订长单合同。公司产品方面，（1）新一代电镍不锈钢永久阴极完成产线验证；（2）前驱体产品结构升级，超高镍Ni96/Ni97产品、NCMA9系产品进入国际供应链体系，超高镍Ni94和Ni95产品通过头部客户46系大圆柱电池认证并量产，Ni95单晶完成无人机PPAP认证导入；（3）4.55V四氧化三钴进入头部供应链，4.55V高电压钴酸锂实现百吨级交付并切入国际高端品牌。
　　盈利预测与评级
　　公司以镍钴锂资源保障为支撑，向锂电材料等下游环节拓展，业务形成一体化优势。在中性情景下，考虑到公司印尼红土镍矿产能未能全面释放、研发投入增加和汇率波动的影响，我们下调公司2026/2027/2028年归母净利预测分别至66.16/83.54/96.39亿元，对应EPS分别为3.49/4.41/5.09元/股；对应2026年PE为11.32X，低于可比公司的均值，维持公司的“增持”评级。
　　风险提示
　　市场风险：由于镍、钴、锂、铜金属受全球经济、供需关系、市场预期、投机炒作等众多因素影响，其价格具有高波动性。如果未来镍、钴、锂、铜金属价格出现大幅下跌，公司将面临存货跌价损失及经营业绩不及预期、大幅下滑或者亏损的风险。汇兑风险：公司目前业务布局高度国际化，主要原料的采购和产品的出口销售主要采用美元结算，因而生产经营面临较大的汇率波动风险。同时，公司境外子公司记账本位币多为美元，人民币汇率变动将给公司带来外币报表折算的风险。
　　环境保护风险：若未来国内外实施更为严格的环保标准，采取更为广泛和严格的环保管制措施，公司的环保成本和管理难度可能随之增大。
　　技术研发的不确定性风险：公司部分产品尚在开发认证过程中，存在较大不确定性，可能会导致无法完成预期目标的风险。同时，新能源锂电材料技术含量较高，技术更新升级较快，公司能否实现研发、生产、销售的率先突破存在一定的不确定性。
　　管理风险：公司业务具有跨国跨地区、产品品种多、产业链条长的特点，增加了公司的管理难度。如果公司经营管理体系、投资管控能力及人力资源统筹能力不能随着公司业务的国际化扩张而相应提升，未来公司业务的发展将受到影响，投资项目面临不达预期的风险。
　　跨国经营风险：公司经营布局高度国际化，受制于投资地所在国以及终端市场所在国的产业政策、政治、经济、监管、法律等不确定性因素，未来如果公司无法有效应对并化解上述风险，则有可能导致公司面临相关诉讼以及发展不达预期的风险。
　　产能过剩风险：随着新能源汽车增速放缓以及全产业链各环节产能的逐步释放，动力电池、锂电材料供求关系发生逆转，出现阶段性、结构性叠加的产能过剩，竞争加剧。如未来行业产能持续过剩，需求增长缓慢，则有可能导致公司面临产能利用率维持低位、发展不及预期的风险。

　　华友钴业2026年上半年实现营业总收入555.7亿元，同比增长49.4%；归母净利润35.1亿元，同比增长29.4%；扣非归母净利润33.1亿元，同比增长28.0%。我们认为业绩增长的主要动力是镍、锂等能源金属产量增长，同时钴价上升、锂电材料出货量增加和产业链一体化降本也提供了助力。
　　公司二季度归母净利润10.1亿元，较Q1的25.0亿元环比下降约60%。我们认为公司业绩承压，主要是受到印尼华飞镍钴项目自5月起减产、二季度钴价环比回落以及受霍尔木兹海峡封锁导致硫磺价格居高不下的影响。我们认为随着海湾和平进程的推进和公司自有硫磺产线的建设，公司的盈利能力将会回升。
　　公司通过“上控资源”战略，在刚果（金）铜钴矿、印尼红土镍矿、津巴布韦、加纳锂矿四大区域构建了镍钴锂铜资源矩阵。
　　公司在印尼，扩大镍钴冶炼产能布局，稳步推进年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目建设，预计年底前投产；扎实开展年产6万吨镍金属量Sorowako湿法项目前期准备工作；有序推进储备矿山资源开发；石膏制酸项目开工建设，硫铁矿制酸项目加速推进，投产后将显著提升硫资源自给能力；波马拉工业园建设稳步推进，伴随配套IPK码头正式投运，物流关键通道全面贯通，园区整体建设进度进一步加快。
　　在津巴布韦，建成非洲首座硫酸锂项目，首批产品已运抵国内加工为电池级碳酸锂，实现矿冶一体化贯通，锂资源综合利用率显著提升，成本优势持续巩固。
　　在加纳，收购Ewoyaa锂矿控制权，项目资源量约112.7万吨碳酸锂当量，收购协议已签署，交割完成后公司锂资源自给率将进一步提升。
　　公司冶炼加工横跨“镍钴金属盐—前驱体—正极材料”全链条，并形成印尼镍湿法、刚果（金）铜钴湿法、国内锂电材料三大冶炼集群。
　　2026年上半年，公司三元正极材料出货量7.63万吨，同比增长约93%，超高镍9系产品占比提升至七成以上。三元前驱体出货量8.08万吨，同比增长约94%。碳酸锂出货量3.05万吨，同比增长约17%。
　　镍产品出货量13.28万吨，与上年基本持平。钴产品出货量1.58万吨，同比下降约24%，主要系消费电子需求下滑所致。受硫磺涨价等因素影响，华飞公司部分产线自2026年5月1日起停产检修，上游印尼红土镍矿湿法冶炼产能未能全面释放，MHP出货量9.68万吨，同比下降约19%。
　　大笔回购维护公司价值。2026年7月，公司公告拟以集中竞价方式回购公司股份，金额不低于6亿元、不超过10亿元，回购价格上限50元/股，期限3个月，回购股份用于维护公司价值及股东权益。我们认为在公司盈利能力受到阶段性挑战的情况下，公司启动大笔回购，有助于增强市场信心。
　　盈利预测与评级。公司以镍、钴、锂、铜等金属产品支撑起资源业务，考虑公司后续产能增长以及公司硫磺成本的下行趋势，我们预计公司2026-2028年可实现归母净利85.17/112.01/123.22亿元，同比增长39.39%/31.50%/10.01%，EPS分别为4.50/5.92/6.51元/股，对应PE分别为9X/7X/6X，给予“推荐”评级。
　　风险提示。津巴布韦、印尼、刚果（金）矿业政策风险。新建产能建设进度不及预期。主要产品价格下跌风险。

　　公司镍钴锂一体化布局盈利跃升，高分红共享成长。华友钴业拥有从镍钴锂资源开发、绿色冶炼加工、三元前驱体和正极材料制造到资源循环回收利用的一体化产业链，业务布局全球。受益于镍钴锂量价齐升，公司一体化优势持续释放，经营业绩再创历史新高，25年实现归母净利润61.1亿元，同比+47%。公司高比例分红共享成长，2025年拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），预计分红金额9.48亿元，近三年累计现金分红占年均净利润比例为76.30%。
　　镍价底部明确，公司印尼持续扩张，湿法镍规模有望翻倍。1）行业看，印尼新镍矿HPM基准价及硫磺涨价重塑成本曲线，叠加印尼RKAB政策收紧，镍价底部或明确；2）公司通过投资、参股和包销等方式锁定镍资源累计超过14亿湿吨，镍钴资源储备进一步夯实，目前具备24.5万吨（金属量）镍中间品生产能力，其中华飞、华越湿法产能18万吨并稳定超产，MHP出货量23.65万吨，同比+30%；当前公司12万吨镍金属量Pomalaa项目预计26年底前建成，6万吨镍金属量Sorowako湿法项目准备工作有序推进，年产4万吨镍金属量华星火法项目开工建设，建成后将进一步巩固公司镍冶炼优势，公司远期湿法镍产能有望翻倍至36万吨/年，成长明确。
　　刚果金钴配额管控重塑全球供需格局，钴价或高位运行，公司核心受益。1）行业看，2025年刚果金钴出口配额管控造成全球有效供给锐减，预计26-27年全球钴缺口明显，叠加近期配额出口持续延期及刚果金对战略资源管控，钴价格有望维持高位；2）公司核心钴产品为印尼湿法镍的副产品，印尼华飞、华越湿法副产钴产能1.8万吨/年，25年公司钴产品出货量4.65万吨，同比稳定，伴随Pomalaa、Sorowako项目投产，公司印尼MHP伴生钴产能有望翻倍；此外，公司已拿到刚果金政府分配26-27年钴配额1080金属吨，钴利润弹性大。
　　锂受供需双催化，价格上行通道，公司扩产降本利润弹性大。1）行业看，因津巴布韦禁矿、澳矿减产危机及国内锂云母停产换证预期等，供应扰动频发，全球供给弹性不足，而储能需求前景广阔，供需或维持偏紧状态，锂价步入上行通道；2）公司硫酸锂产线投产，扩产降本同步推进，公司津巴布韦Arcadia锂矿项目运营有序，25年碳酸锂出货量5.44万吨，同比+38.58%。公司新增年产5万吨硫酸锂项目于26年Q1建成试生产，项目建成后将实现锂精矿到锂盐矿冶一体化，带动锂盐规模提升及成本下行，公司有望受益量价齐升。
　　投资建议：我们认为公司一体化筑壁垒，核心优势显著，镍钴锂供给扰动频繁，价格底部反转，公司成长属性明确。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润为101.80亿元、125.7亿元、143.03亿元，分别同比增长66.6%、23.5%、13.8%。我们选取腾远钴业、盛屯矿业、格林美为可比公司，参考可比公司估值，我们给予公司2026年15倍市盈率，目标价80.5元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：金属价格波动风险；海外项目运营风；项目进度不及预期；下游需求不及预期。