事件：松霖科技发布2025年三季度报。25Q1-3公司实现营业收入18.52亿元，同比下降15.49%；归母净利润1.59亿元，同比下降50.53%；扣非后归母净利润1.26亿元，同比下降57.31%。25Q3公司实现营业收入7.12亿元，同比下降4.33%；归母净利润0.66亿元，同比下降34.10%；扣非后归母净利润0.55亿元，同比下降38.93%。
　　关税影响致25Q3营收持续承压，越南产能加速落地
　　今年中美贸易冲突及相关政策对公司经营造成了一定干扰，公司业绩也因此受到波及。公司约25%-30%的业务收入来源于美国头部品牌客户，为有效应对关税带来的挑战，公司已完成越南生产基地的战略布局。25Q2以来公司加速推进越南生产基地的竣工进程，并于25年6月份顺利完成首单产品交付。目前该基地规划为两期工程，其中一期工程自25年6月中下旬起进入产能爬坡阶段，当前处于样品提交与客户确认的关键环节，预计在今年第四季度内可实现第一阶段的阶段性目标。越南基地可有效发挥“阻尼器”的作用，助力公司对冲中美贸易冲突带来的不确定性，进一步拓展美国市场业务。在制造层面，该基地已部署塑胶、五金、电子等核心制造环节的底层架构；产品层面则定位为全品类覆盖。
　　机器人业务首启且重点布局，将打造为第三增长极
　　从布局来看，一是ToB自品牌机器人系统，聚焦B端场景应用，尤其是后勤服务机器人系统和护理服务机器人系统的布局。目前产品矩阵中，后勤通用机器人包括巡检、安防、园区物流、总台讲解等；护理服务机器人系统则针对特殊场景和特殊人群，提供护理解决方案。二是IDM模式消费级机器人。聚焦C端场景的消费级机器人，比如近期开展的AI陪伴机器人、AI玩具、AI玩偶以及消费级外骨骼机器人等，主要面向海外品牌客户，业务形态与过去的IDM模式完全相通。公司计划在25Q4发布1.0版产品并开放展厅，26H1参加机器人展会，公开展示产品矩阵；同时，针对B端场景的后勤和护理服务机器人，公司已经与多家养老、康养机构以及部分医美机构开展了前期的场景调研和实物产品打磨工作。目前机器人业务已完成策划设计，进入开发验证和打磨阶段，后续将按计划推进展厅开放和展会展示工作。
　　25Q3盈利水平短期承压，发展机器人新业务研发费用增加
　　盈利能力方面，25Q1-3公司毛利率为33.12%，同比下降2.28pct；25Q3公司毛利率为32.48%，同比下降3.03pct。期间费用方面，25Q1-3公司期间费用率为24.94%，同比增长5.37pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.00%/12.74%/9.60%/-0.40%，同比分别+0.07/+3.31/+2.14/-0.15pct。25Q3公司期间费用率为22.78%，同比增长1.24pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.40%/11.53%/8.64%/0.21%，同比分别-0.57/+2.01/+0.99/-1.19pct。25Q1-3公司研发费用率提升主要系机器人新业务使得研发投入增加。
　　综合影响下，25Q1-3公司净利率为8.57%，同比下降6.07pct；25Q3公司净利率为9.21%，同比下降4.16pct。
　　风险提示：关税扰动风险；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅波动；下游需求不及预期风险。

　　公司发布半年报
　　25Q2营收6亿，同减25%，归母净利0.5亿，同减57%，扣非后归母净利3493万，同减66%。
　　25H1公司营收11亿，同减21%，归母净利0.9亿，同减58%，扣非后归母净利0.7亿，同减65%。
　　25H1境外营收8.8亿，同减16.78%；境内营收2.6亿，同减33.54%。
　　25H1大健康软硬件业务营收1.1亿，智能厨卫业务营收10亿。正式进军机器人领域，内生外延发展并举
　　公司以全资子公司松霖机器人科技有限公司为平台，深入洞察应用场景需求，构建具备应用价值的机器人产品体系，打造松霖科技的第三增长极。机器人业务主要包括护理服务机器人系统、后勤服务机器人系统、AI陪伴机器人、人形机器人等领域。
　　其中护理服务机器人系统关注养老、护理、医美等场景下综合系统解决方案。后勤服务机器人旨在打造包含巡检、搬运、讲解、清洁等后勤总务类机器人矩阵的系统性解决方案。护理服务机器人系统与后勤服务机器人系统均以自有品牌模式向终端市场销售。
　　公司聚焦内生动力培育，一方面加大机器人研发团队投入，增强研发与产品落地能力，另一方面有效利用多年在AI智能硬件、软件算法等方面相关技术积累，实现迁移复用。同时着眼外延式发展机会，一方面融合和发挥并购企业威迪思公司移动与底盘技术能力，并持续关注其他收并购机会；另一方面与业内杰出企业及专业团队开展深度合作。通过内生增长与外延扩张的并行发展模式，实现机器人业务快速发展。
　　松霖机器人在技术层面取得了实质性进展。运动控制方面，松霖机器人基于深度强化学习的仿真训练加ROS（机器人操作系统）框架的高效部署，实现了对各类复杂环境及任务需求的灵活适配，同时保证稳定的运动控制和超高的操作精度。场景语音交互方面，通过配备全阵列麦克风系统加离线语音引擎的轻量化和低成本方案，确保机器人能在复杂环境清晰收音执行用户指令，无网也能流畅响应。情感体验方面，基于机器人表情与语音双模态情感交互，能实时捕捉用户情绪变化，建立情感响应机制，打造有温度的“AI陪伴”新范式。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　考虑地缘政治风险扰动等影响，基于25H1公司业绩表现，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为3.5/4.1/4.7亿元（25-26年前值分别为4.6/5.3亿元），对应PE分别为39X/32X/29X。
　　风险提示：全球贸易风险；政策与法规风险；技术更新换代风险；机器人业务进展不及预期风险

　　机器人：聚焦护理与后勤，千台订单落地
　　进军机器人，聚焦护理+后勤。公司于今年2月成立全资子公司松霖机器人，3月底收购威迪思100%股权，切入机器人赛道。目前公司以松霖机器人为平台，采用自有品牌模式运营机器人系统业务。围绕B端客户实际需求，公司聚焦于护理服务机器人系统与后勤服务机器人系统两大领域，护理服务机器人系统主要服务于康养机构、医美机构及生活美容机构，满足其综合护理需求；后勤服务机器人系统则提供包括巡检、安防、总台及区域内物流等在内的综合解决方案。
　　合作伍心养老，千台订单落地。8月，子公司松霖机器人与福建伍心养老签订机器人采购合同，伍心养老预计采购养老机器人成机不少于1250台，分2026~2028三年交付。本次合作标志着公司在机器人领域的产品能力得到了市场认可。
　　IDM主业：厨卫构筑基石，大健康贡献成长
　　公司首创IDM模式，是ODM模式的升级优化。该模式下，由公司提出产品概念，完成设计开发，最终交付包含专利技术、创意设计等自主知识产权的产品模型、技术模组或成型产品。该模式已成为公司核心竞争力之一，具备较高附加值。
　　公司IDM主业涵盖两大板块：1）大健康板块定位为高增长业务，通过智能测肤仪、美容仪、冲牙器、止鼾枕、睡眠监测仪、智能瑜伽垫等硬件，构建检测-预防-治疗-康复全场景生态；2）智能厨卫板块定位基石业务，公司持续对花洒、龙头、智能马桶等品类进行升级。未来，公司IDM业务增长主要得益于现有品类业务增长（例如，睡眠健康产品与日本头部品牌达成合作、健康饮水产品与德国头部品牌达成合作），以及新品类的横向拓展。
　　布局越南全品类产能，生产能力逐步释放
　　为有效对冲贸易摩擦影响，公司布局越南生产基地。越南基地计划覆盖机器人、大健康及智能厨卫全品类产品的生产，一期工程已于今年6月实现首单出货，目前处于产能坡阶段，预计将在第四季度基本达产；二期工程已于6月启动建设，计划于明年上半年投入运营。通过这一战略布局，公司海外产能将持续扩张，进一步提升全球市场竞争力。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027年收入分别为31.66、36.31、42.75亿元，EPS分别为1.08、1.32、1.65元，当前股价对应PE分别为28.3、23.2、18.6倍，公司通过机器人业务的快速布局和IDM主业的持续优化，展现出较强的市场竞争力和发展潜力，同时越南基地建设进一步巩固了其在全球市场的战略布局，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期风险、机器人业务进展不及预期风险、竞争加剧风险、海外贸易风险、原材料价格大幅上涨风险、大盘系统性风险。

　　创新研发驱动主业大健康与智能厨卫持续升级。24年大健康业务营收实现3.59亿元，同比+18%，毛利率49.18%，同比-5.81%，销售量306万件，同比-31%；智能厨卫业务营收实现25.32亿元，同比-1.63%，毛利率33.90%，同比+0.71%，销量5355万件，同比-3%。公司持续加大研发投入，推动大健康软硬件业务融合与技术创新，将饮水健康、美容健康品类与智能健康硬件融合发展；在电子微气泡技术、电子控制淋浴技术、超节水淋浴水花技术、臭氧微气泡技术方面取得新突破，并成功应用于现有品类升级和新品类拓展。
　　依托技术储备积极布局机器人新领域。2025年2月，松霖科技成立全资子公司厦门松霖机器人科技有限公司；通过并购专精特新厦门威迪思，进一步夯实底盘与控制技术研发底蕴。公司具备AI硬件全链条能力，目前已在大健康等领域成功研发了多款搭载AI技术的创新产品；公司将厨卫、美容健康领域的十余年核心技术迁移至养老机器人研发，在技术储备上具备先发优势，在运动控制、多模态情感交互、低成本离线语音系统等领域达到行业领先水平。目前公司已涉及大健康机器人、工业类机器人、AI陪伴机器人、人形机器人等领域。近日，松霖首款自主设计人形机器人样机已亮相国际厨卫展；此外公司与伍心康养达成合作，有望成为智能养老机器人规模化落地的标杆案例。
　　持续深化IDM模式，积极践行“三三一”战略。公司践行“三三一”战略，即聚焦机器人、大健康软硬件及智能厨卫三大领域，持续深化技术、设计、制造三大底层共享能力，丰富产品品类和市场覆盖，推进产研全球化布局。继续深化IDM（InnovationDesignManufacturer）经营模式，以扩大产业化规模，深化客户资源和上下游产业整合；智能电子事业部加大专业AI算法团队的建设力度，进一步实现产品智能化；投建的越南制造基地25年已投产，有效提高公司海外产品的交付与供给能力。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营收32.12/37.32/48.54亿元，归母净利润分别为5.55/8.99/12.14亿元，EPS分别为1.28/2.08/2.80元，PE为18.75/11.58/8.58倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：技术研发不达预期，市场竞争加剧，全球宏观经济波动