投资要点:
　　工业无人机产业领军者，多年技术积淀打造无人系统智能化、平台化、工具化产业生态。公司成立于2010年，深耕工业无人机产业，致力于实现垂直起降无人机谱系化发展，产品包括CW-007、CW-15、CW-20、CW-25/E/H、CW-30、CW-40、CW-80、CW-100等多种型号，最大起飞重量涵盖6.8-110kg，载荷0.8-25kg，航时1.5-12h，同时发展了多旋翼和大型固定翼无人机产品，下游应用广泛覆盖安防监控、应急、测绘、巡检、能源、水利、物流、人工影响天气等领域，并积极开拓海外市场。
　　公司2025年营收同比增长31%，归母净利润自2021年上市以来首次为正。2025年，公司实现营收6.2亿元，同比增长30.9%；归母净利润1068万元，这是公司自2021年上市以来归母净利润首次为正，意义较大。业绩增长主要是：随着国家及地方低空经济相关规划的密集出台，公司作为国内无人机链主领军企业，核心产品与解决方案直接受益于市场需求的规模化放量，尤其是以“无人值守系统+纵横云+AI”形成的低空AI数字化解决方案在国内多地开展应用示范，同时积极推进国内外重点项目交付验收，多措并举实现主营业务收入显著增长。公司2026年一季度延续了增长态势，2026Q1实现营收0.5亿元，同比增长34.3%；归母净利润-0.2亿元，2025年同期为-0.3亿元，发展态势向好。
　　2025年拟定增募资5.5亿元用于无人值守、大型无人机系统产业化、无人系统研制与AI技术能力提升等项目，不断拓宽成长边界。2025年，公司发布定增方案，考虑到国家低空经济发展机遇，以及无人机智能化、自主化、规模化应用的发展趋势，公司拟通过定增进一步扩充自身在无人值守系统及大型固定翼无人机系统的产品矩阵及产能布局，巩固并持续扩大市场份额，提升公司经营水平，强化在工业无人机等领域的业务优势，响应和推动国家低空经济发展战略。此外，公司聚焦政府治理与行业应用，积极拓展国内外市场。1）低空经济方面，公司基于“无人值守系统+纵横云+AI”构建的低空数据服务体系，已成为驱动城市现代化治理的关键新质生产力。通过统一规划、集中部署无人机软硬件，该体系具备数据化、智能化、规模化等特点，并成功在巴中、绍兴、彭州、梁平等地落地应用并形成标杆示范，实现降本增效，成功验证了无人机常态化巡检在智慧城市、应急响应、环境监测等场景的应用价值，在全国范围内率先跑通了低空经济的商业应用闭环，为后续规模化复制推广提供模式借鉴。2025年，公司收入同比增加1.5亿元，其中政府治理类海外业务收入同比增加1亿元，占总增加额的69%，或说明公司低空政务类业务发展效果凸显。2）海外市场拓展方面，公司持续推动谱系化无人机系统“出海”，积极对接“一带一路”沿线国家和地区的市场需求。2025年公司某军贸存量项目顺利交付，并立足开发新的应用解决方案，为后续外贸业务奠定坚实基础。
　　盈利预测和投资评级：公司当前在全国范围内率先跑通了低空经济的商业应用闭环。当前公司正积极推进低空数字经济服务政府治理向全国多地区复制推广；拓展应急安防、林草防火、智慧水利、防务等新行业的行业应用；推动谱系化无人机系统“出海”，公司未来几年发展速度或较快。基于审慎性原则，暂不考虑拟定增事项影响，我们预计，公司2026-2028年营业收入分别为8.08/10.20/12.61亿元，归母净利润分别为0.50/0.84/1.18亿元，对应2026-2028年PE分别为74.98x/44.22x/31.64x，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：1）下游需求不及预期；2）利润率波动风险；3）外贸市场竞争加剧风险；4）技术可先进性不足的风险；5）定增进展不及预期的风险等。

　　公司公告2025年年度报告：1）25年全年扭亏。2025年公司实现营业收入6.21亿元，同比增长30.94%，公司“无人值守系统+纵横云+AI”在国内多地开展应用示范，同时公司积极推进国内外重点项目交付验收，驱动营收高增，其中，政府治理类业务收入同比增加1.01亿元，占总增加额的68.70%；归母净利润为1068万元，实现扭亏为盈；扣除股权激励影响后的利润为2274万元，扣非净利润325万元。2）Q4利润新高。分季度看：2025Q1-Q4，公司分别实现营业收入0.39、0.96、1.88、2.99亿元，同比分别+42.2%、+71.22%、+53.79%、+11.04%；归母净利润-0.28、-0.08、0.17、0.3亿元，同比分别亏损收窄3.83%、亏损收窄64.95%、扭亏为盈、+72.75%；扣非后归母净利润-0.29、-0.09、0.15、0.25亿元，同比分别亏损收窄19.87%、亏损收窄61.75%、扭亏为盈、+25.23%。3）盈利能力：2025年，公司毛利率49.91%，同比提升7.71pct，系毛利率较高的无人值守系统收入占比由24年的5.81%增长到26.8%；净利率1.56%，同比提升9.31pct；期间费用率42.75%，同比下降2.6pct。4）分业务看：2025年，公司无人机系统实现营收4.33亿元，同比增长20.22%，占比69.71%；无人机服务实现营收6399万元，同比增长23.27%，占比10.31%；无人机配件实现营收6250万元，同比增长145.81%，占比10.07%；其他业务收入6156万元，同比增长67.24%，占比9.91%。
　　低空数字经济战略推进顺利，无人值守系统爆发式增长。公司向“低空+AI”应用与运营服务商转型成效显著，构建了以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心的整体解决方案，该模式已在四川巴中、浙江绍兴、重庆梁平等多地实现常态化运营示范。其中，最具里程碑意义的是中标金额达1.06亿元的“智慧巴中”项目，开创了“全市一盘棋、一张网、一平台”的低空数字化建设新模式，通过在全市范围内部署无人值守机库与云端平台，实现数据资源的统一采集与治理，为县域低空经济规模化应用树立了行业标杆。2025年全年，公司无人值守系统销量同比大幅提升，复合翼无人值守系统销售106套、多旋翼无人值守系统销售50套（2024年无人值守系统销量仅12套）。
　　大载重云龙系列实现业务从0到1的突破，海外市场稳步复苏。1）公司在大型固定翼领域布局的纵横云龙系列已扩展至多款机型，云龙-1P、云龙-3人影型无人机分别完成首飞验证及相关高海拔作业测试。2025年，纵横云龙系列在国内应急、气象、海事等特种场景成功落地，并成功签单超2000万元，完成从0到1的业务突破。2）海外市场方面，公司持续推动谱系化无人机系统“出海”，积极对接“一带一路”沿线国家和地区的市场需求，2025年某军贸存量项目顺利交付，并立足开发新的应用解决方案，为后续外贸业务奠定坚实基础。
　　投资建议：1）盈利预测：我们维持公司2026-27年0.6、1.0亿元的盈利预测，引入2028年盈利预测1.3亿元，对应2026-28年EPS分别为0.6、1.1、1.4元，对应PE分别为70、38、31倍。2）低空经济连续三年写入政府工作报告，今年升级为新兴支柱产业，我们预计2026年将进入建设提速年。公司作为国内全谱系工业无人机领军企业，我们看好其在低空+行业应用中大有可为；公司深化布局低空数字经济，巴中项目正成为可复制、可推广的样板工程；此外，积极开拓海外市场若有突破会带来新的增长点，强调“推荐”评级。
　　风险提示：行业需求和政策落地不及预期、低空飞行器安全风险、市场竞争激烈。

　　纵横股份：全谱系工业无人机领军企业。1、纵横股份是工业无人机行业先行者和领军企业，构建全谱系无人机矩阵。1）垂直起降固定翼无人机：CW系列主力平台，重点销售机型为CW-15、CW-25E、CW-40、CW-100等产品，具有稳定性高、模块化组装、全程自主飞行、自动避障等特点。其中CW-100为超长航时垂直起降油电混合固定翼无人机。2）多旋翼无人机：PH系列高效协同固定翼平台。3）大型固定翼：纵横云龙系列初露锋芒。具有挂载能力强、短距起降优异、部署灵活等技术优势，适用于物流运输、应急救援、人工影响天气等场景。云龙-1P无人机2026年1月完成首飞试验，有效任务载荷能力高达350千克，并具备在4500米高原机场起降部署的强大能力；云龙-3人影型无人机在祁连山地区成功开展了一次无人机人工增雨（雪）作业。4）纵横昆仑无人值守系统：可批量部署的低空新基建。2、财务分析：25年预计扭亏为盈，迎来业绩拐点。2025年根据业绩预告预计收入6.18亿，同比增长30.4%，归母净利润约1042万元，实现扭亏为盈。3、公司推出股权激励计划，对未来发展充满信心。激励计划对2025-2026年设置营业收入目标值分别为5.8亿元、7亿元，触发值5.5亿元、6.5亿元，同时要求净利润持续为正，并单独对无人值守系统、大载重固定翼（纵横云龙）等战略新业务设定收入目标，2025-2026年分别不低于1亿元、2亿元。
　　从产品到生态：深化布局低空数字经济。1、从软硬一体到AI应用：推动全链条解决方案能力提升。全谱系工业无人机作为硬件产品，可视为功能载具与信息采集入口；以纵横云、纵横星图等为代表的自主软件平台及多项行业管理和AI应用系统为核心的软件能力，能够提供包括低空应用、空域管理、大数据分析、AI赋能等在内的全链条解决方案。2、深度介入低空+行业应用解决方案。1）测绘与巡检：公司传统优势领域。2019-20H1，公司测绘与地理信息收入合计占比超过85%。2）应急领域：航空是重要新力量。政策鼓励加强航空应急救援力量建设；纵横股份重点推进工业无人机在森林防火、地质灾害、水旱灾害、生产安全监督、应急救援现场实时动态监测等领域的应用；2024年无人机系统收入同比大幅增长90%至3.6亿，公司解释主要系本期国内大的应急项目验收形成收入所致。我们在政府采购网等查阅公司代表产品CW-100等在应急领域内获取数个中标订单。3）智慧城市与交通：无人机+载荷，协助高效治理。4）低空+物流：全谱系无人机适用多场景。如由纵横股份PH-100、PH-20、PH-007、CW-15D等无人机组成“巫山脆李无人机运输编队”，实现从长江南岸-北岸的跨江转运，赋能物流新模式。3、深化布局，向低空数字经济整体方案提供商进军。1）公司构建以“无人值守系统+纵横云+AI”为核心的整体解决方案。2）“智慧巴中”项目为例，看城市级项目的闭环落地与可复制性。项目中标金额为1.06亿元，公司以“全市一盘棋、一张网、一平台”总体建设部署新模式，建设巴中低空数字经济场景应用示范。公司还在绍兴、彭州、滨州、梁平等多地开展应用示范。我们模拟假设全国地级行政区中有一半，在未来5年均需配备无人值守系统及配套设施，则市场总规模超过150亿，每年规模30亿以上。4、公司拟推动定增。募资不超5.48亿重点用于无人值守与大型无人机系统产业化基地项目、无人机系统研制与AI技术能力提升项目以及补充流动资金与偿还借款。
　　投资建议：1）盈利预测：我们预计公司25-27年分别实现归母净利0.1、0.6、1.0亿元，对应26-27年PE分别为93、51倍。2）公司作为国内全谱系工业无人机领军企业，我们看好其在低空+行业应用中大有可为；公司深化布局低空数字经济，巴中项目正成为可复制、可推广的样板工程；此外，积极开拓海外市场若有突破会带来新的增长点，我们首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：行业需求和政策落地不及预期、低空飞行器安全风险、技术迭代不及预期、市场竞争激烈。