授权收入高增，研发投入加大。26H1公司实现营收0.53亿元（同比+178.2%），均来自技术授权和技术合作。归母净利润-1.37亿元（同比增亏14.8%），扣非归母净利润-1.44亿元（同比增亏11.6%）。费用端，研发费用1.85亿元（同比+60.0%），其中临床前及临床试验费用1.19亿元（同比+180.9%）；管理费用0.17亿元（同比-25.0%），主要系股权激励费用减少。期末货币资金及交易性金融资产合计13.27亿元，资金储备充足。
　　格索雷塞多项数据更新，前线及多癌种持续验证。26H1格索雷塞迎来多项临床数据更新：1）联合IN10018一线治疗KRASG12C突变NSCLC的2年随访中，33例患者ORR达90.3%、DCR达96.8%，中位PFS和DOR分别为22.14和19.38个月，中位OS尚未达到；2）经治结直肠癌随机队列中，联合方案较单药显著提升ORR（44.4%vs.16.7%）、中位PFS（8.0vs.4.0个月）和中位OS（16.4vs.7.8个月）；3）联合帕博利珠单抗及含铂化疗一线治疗NSCLC的Ib期研究ORR达59%、中位PFS为7.4个月。目前一线联合IN10018III期及后线对比多西他赛III期同步推进，格索雷塞的前线和多癌种拓展路径逐步清晰。
　　D-2570催化临近，管线推进顺利。1）D-2570银屑病关键性III期完成全部入组，头对头III期完成首例给药；UCII期完成全部入组；PsA和SLEII期完成首例入组；美国银屑病II期临床获FDA批准开展。我们推测，今年下半年到明年将有望读出UCII期和银屑病关键性III期数据；2）D-0502乳腺癌注册性III期及联合哌柏西利多中心研究进行中，联合JSKN016的Ib/II期临床已完成首例入组；3）D-0120中国IIb期及美国联合别嘌醇II期均已完成。今年8月公司与默沙东达成合作，共同推进肿瘤领域小分子药物临床开发，进一步验证公司研发平台和全球合作价值。
　　根据公司26年中报，我们下调公司技术授权与合作收入和毛利率假设，预测公司26-28年归母净利润为：-3.15/-2.74/-2.23亿元（原26-28年预测为-2.52/-2.29/-0.86亿元），采用自由现金流贴现的估值方法，预测公司合理市值为179.19亿元，对应目标价为30.92元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　创新药研发进度不及预期、产品竞争加剧导致销售不及预期、D-2570等核心产品商业化放量不及预期、公司中长期盈利能力下降对估值产生负面影响的风险等。

　　投资要点
　　事件：2026H1实现营业收入0.53亿元（+178.23%，同比，下同），归母净利润-1.37亿元，扣非归母净利润-1.44亿元。
　　管线稳步推进，研发投入持续加大。2026H1公司研发费用1.85亿元（+59.98%），主要系公司研发管线顺利推进，多个核心项目进入关键临床阶段。管理费用0.17亿元（-24.98%），主要系股权激励费用减少。截至2026H1末，公司货币资金及交易性金融资产合计13.27亿元，为公司持续推进临床管线提供充裕资金保障。
　　D-2570多点开花，TYK2抑制剂管线价值持续凸显。2026上半年，D-2570进展显著：（1）银屑病头对头III期临床试验完成首例患者入组给药；（2）银屑病关节炎II期临床完成首例患者入组；（3）系统性红斑狼疮II期临床完成首例患者入组；（4）中重度斑块状银屑病关键性III期临床试验已完成所有受试者入组；（5）中重度活动性溃疡性结肠炎II期临床已完成所有受试者入组；（6）美国FDA正式批准D-2570单药治疗银屑病II期临床试验。D-2570在银屑病II期临床中疗效显著优于安慰剂及已上市同类TYK2抑制剂，展现出“同类最佳”潜力，适应症拓展至PsA、SLE、UC等多个自身免疫疾病领域，市场空间广阔。
　　格索雷塞临床数据亮眼，联合疗法潜力巨大。2026年5月ASCO会议上，格索雷塞联合FAK抑制剂ifebemtinib的两项研究结果入选壁报：一线KRASG12C突变NSCLC患者中ORR达90.3%，DCR为96.8%，中位PFS达22.14个月；经治CRC患者中联合用药ORR达44.4%（vs单药16.7%），中位OS达16.4个月（vs单药7.8个月），联合疗法展现出显著优势。此外，格索雷塞联合帕博利珠单抗及含铂化疗一线治疗KRASG12C突变NSCLC的Ib期研究结果发表于JTO期刊，ORR为59%，中位PFS为7.4个月。格索雷塞已于2024年11月获批上市并于2025年12月纳入国家医保目录，商业化放量在即。
　　D-0502/D-0120稳步推进，临床前管线持续丰富。D-0502（口服SERD）乳腺癌注册性III期临床试验按计划推进中，2025年12月与康宁杰瑞JSKN016联合疗法获NMPA临床批准。D-0120（URAT1抑制剂）美国联合用药II期试验已于2026年3月完成。临床前管线方面，YF087（WRN抑制剂，合成致死）和YF550（KIF18A抑制剂）持续推进，2026年8月公司与默沙东研发（中国）订立合作协议，共同推进肿瘤领域小分子药物临床开发。
　　盈利预测与投资评级：我们维持2026-2028年收入预测1.09/6.03/9.51亿元，考虑公司梯度化管线有望赋能收入持续增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：临床进度不及预期，海外合作不及预期，商业化不及预期等。

　　业绩短期受技术授权合作收入不确定性干扰
　　目前，公司共有2款对外授权的上市产品，EGFR酪氨酸激酶抑制剂贝福替尼和KRASG12C抑制剂格索雷塞，并分别与贝达药业和正大天晴达成研发和商业化合作。2025年实现营收3729万元，同比减少78%；实现归母净利润-3.17亿元，主要是上年度确认的技术授权和技术合作收入主要为研发里程碑收入且基数较大所致。2026年第一季度营收同比增加419.51%至4254万元，主要源于技术授权与合作收入确认，显示公司商业化进程取得实质性突破。
　　商业化品种均进入医保，有望驱动营收持续增长
　　贝福替尼的二线及一线治疗适应症分别于2023年12月和2024年11月进入医保。格索雷塞在2025年《CSCO非小细胞肺癌诊疗指南》中被新增为KRASG12C突变晚期NSCLC后线治疗的I级推荐，并于2025年12月进入医保。两个品种在2026年均有望加速放量，助力公司在销售分成上的收入持续增长。
　　创新药管线顺利推进，TYK2抑制剂具备BIC潜力
　　公司整体研发投入持续维持较高水平，2025年研发投入3.26亿元，同比下降15%，公司创新药管线顺利推进中。其中，D-0502是中国公司中第一个在美国进入临床试验阶段的口服SERD抑制剂，目前单药在国内正在进行Ⅲ期注册临床试验，进度在国内产品中居第一梯队；与哌柏西利联合应用在中美两地均已完成Ib期临床；与康宁杰瑞自主研发的
　　JSKN016（靶向TROP2/HER3的双特异性ADC）联合疗法获得
　　NMPA临床试验批准。D-0120是中国公司中第一个在美国进入临床试验阶段的URAT1抑制剂，目前在中国完成IIb期试验，进度位居全国前列；与别嘌醇联合用药研究在美国进入II期临床。口服TYK2抑制剂D-2570治疗银屑病的III期临床试验正在顺利开展中，其II期疗效数据显示优于已上市的同类TYK2抑制剂，具备全球BIC潜力；治疗中、重度活动性溃疡性结肠炎的II期临床试验已完成首例患者给药；治疗活动性银屑病关节炎和活动性系统性红斑狼疮处于Ⅱ期临床；D-2570在美国健康人群中进行的I期临床试验的IND获得FDA批准。
　　盈利预测
　　我们预测公司2026-2028年收入分别为1.49、2.54、4.15亿元，归母净利润分别为-2.67、-2.02、-1.13亿元，EPS分别为-0.46、-0.35、-0.20元，当前股价对应PE分别为-50.5、-66.7、-119.0倍。公司已有2款创新药品种在商业化合作销售中，验证了公司技术研发能力，看好公司研发创新能力，且管线布局丰富，核心品种D-2570具备BIC潜力，有望驱动公司长期发展。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　产品销售推广不及预期；产品竞争加剧；研发进展不及预期；行业政策、集采等不确定性风险。