上声电子发布三季报，2025年Q1-Q3实现营收21.35亿元（yoy+7.06%），归母净利1.35亿元（yoy-28.83%），销售毛利率20.44%（yoy-5.77pct），主因公司合肥新工厂去年4季度投产且仍处于爬产过程中，且满产前工厂折旧成本对毛利率形成压力。三季度实现营收7.68亿元（yoy+1.67%，qoq+5.19%），归母净利5012.50万元（yoy-35.79%，qoq-12.82%），销售毛利率20.76%（yoy-8.03pct，qoq+0.81pct）。公司的营业收入和毛利率在下游核心客户的拉动下环比稳定增长，同时进一步摊薄新工厂的折旧成本。我们看好公司未来AI全景声音响系统、数字扬声器及AVAS等新产品量产放量，提升高附加值产品的占比，助力公司未来毛利率稳步修复，维持“买入”评级。
　　3Q25回顾：下游核心客户需求稳定增长，拉动新工厂产能持续爬升
　　公司营业收入和毛利率环比稳步增长，主因下游核心客户需求增长拉动，尤其是吉利、零跑等客户在3季度的拉货助力，带动订单持续放量。在客户需求的拉动下，合肥新工厂产能利用率持续爬升，有效摊薄新工厂折旧成本，对整体毛利率形成支撑。同时，公司高毛利产品如功放、AVAS等产品的占比持续提升，出货结构优化也帮助提升整体毛利率。归母净利润环比下滑主要系2Q25受欧元升值带来的汇兑收益在3季度未再体现。
　　4Q25&2026展望：强化新技术新产品布局，有望提升公司盈利能力
　　展望未来，公司将继续加大新技术与新产品布局，推动全球化生产与交付体系升级，进一步巩固在汽车声学系统领域的领先优势。一方面，公司在中国、欧洲、北美及南美生产基地的产能利用率提升持续推进，另一方面，公司加快推进AI全景声音响系统、数字扬声器及AVAS等新产品量产落地，通过720°全景声场重构、多音圈扬声器及数字功放等核心专利技术，提升智能座舱声学体验。同时，公司在声学仿真、主动降噪及多区域声重放等前沿技术上不断突破，有望显著增强产品差异化竞争力。我们认为，随着未来海外交付放量和新产品的落地，公司有望持续提升盈利能力。
　　目标价43.49元，维持“买入”评级
　　我们看好公司在汽车声学领域收入和利润的稳定增长，看好公司未来新技术新产品的落地持续提升公司的盈利能力，维持25/26/27E收入预测32.3/37.5/42.8亿元，维持25/26/27E公司归母净利润预测2.3/3.0/3.6亿元。对应给予2026E23.5XPE（取可比公司Wind一致预期均值），给予公司目标价43.49元（前值32.26元，基于22.5X2025PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游客户销量不及预期，行业竞争导致毛利率修复不及预期。

　　事件：公司发布2025年三季度报告，2025年前三季度营收21.35亿元，同比+7.06%；归母净利润1.35亿元，同比-28.83%；扣非归母净利润1.26亿元，同比-14.33%；其中2025Q3营收7.68亿元，同比+1.67%，环比+5.19%；归母净利润0.50亿元，同比-35.79%，环比-12.82%；扣非归母净利润0.48亿元，同比-19.17%，环比-13.44%。
　　营收小幅增长盈利短期承压。1）收入端：2025Q3营收7.68亿元，同比+1.67%，环比+5.19%。公司主要客户中，理想汽车2025Q3销量同比-39.01%，环比-16.08%，对公司营收增速造成一定拖累；2）利润端：2025Q3归母净利润0.50亿元，同比-35.79%，环比-12.82%；扣非归母净利润0.48亿元，同比-19.17%，环比-13.44%。2025Q3毛利率为20.76%，同比-8.03pct，环比+0.82pct，归母净利率为6.52%，同比-3.81pct，环比-1.35pct。公司盈利承压，主要系①合肥工厂尚处于运行初期，收入尚无法涵盖机器和厂房折旧以及人工成本；②汽车市场竞争加剧，部分产品价格下调，导致产品毛利下降；③本期政府补助减少；3）费用端：2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.78%/5.92%/6.15%/0.96%，同比分别-0.14/-1.02/-0.23/-0.96pct，环比分别-0.42/-0.77/+0.75/+4.01pct。财务费用率环比提升，主要系2025Q2欧元汇率上升产生大量汇兑收益所致。
　　深化纯数字音频技术链布局推进全景声场方案商业化落地。公司持续深化纯数字音频技术链布局，构建自研芯片+智能算法+车规验证的三维技术体系，持续推进智能座舱纯数字链路全景声场方案商业化落地。2025H1，公司发布AI全景声音响系统技术，特别引入钻石高音、带式高音、系列化碳纤维扬声器和阵列式头枕扬声器等创新专利产品组成的53扬声器配置，搭配4000W大功率功放，结合720°全景声场重构技术，给客户带来震撼的影院级声场体验，属业界首创，是当前车载音响系统的顶级配置，彰显公司在汽车声学产品领域的领导地位。
　　产线升级加速推进智能制造能力全面提升。为应对贸易逆全球化的风险以及跟随中国车厂加速出海的步伐，公司对捷克科技与墨西哥上声继续推进自动化生产线改造以及新产品产线建设，提升海外基地的交付能力，迎接更多海外项目在当地落地。公司合肥新工厂于2024年底投入生产，当期产能逐步爬坡；苏州本部的扬声器生产线拟进行技术改造升级，全面提升公司智能制造能力。
　　投资建议：公司作为自主车载扬声器龙头，持续受益电动智能趋势及采购体系变化。我们预计公司2025-2027年营收32.56/38.44/43.73亿元，归母净利2.06/3.39/4.34亿元，EPS为1.27/2.08/2.67元。对应2025年10月30日27.30元/股收盘价，PE分别22/13/10倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业景气度不及预期；客户拓展不及预期；原材料价格波动等。

　　2季度毛利率短期承压影响盈利表现。公司上半年营业收入13.67亿元，同比增长10.4%；归母净利润0.85亿元，同比下降24.0%；扣非归母净利润0.79亿元，同比下降11.1%。2季度营业收入7.31亿元，同比增长14.0%，环比增长14.9%；归母净利润0.57亿元，同比增长8.3%，环比增长110.4%；扣非归母净利润0.55亿元，同比增长17.6%，环比增长129.6%。2季度公司毛利率19.9%，同环比分别下降5.5/0.7个百分点，整车客户降价压力及合肥新工厂处于产能爬坡阶段综合导致毛利率短期承压，影响盈利表现。
　　三大业务稳健增长，持续强化技术优势。上半年公司扬声器/功放/AVAS产品营收分别同比增长11.6%/15.2%/2.4%，整体营收稳健增长。公司在现有声学技术平台基础上持续加大在电子产品软件和声学信号处理算法等方面的研发力度，逐步实现从硬件到软件，从扬声器、功放到算法的自研。上半年公司在上海车展对外展示应用AI的全景声音响系统技术，引入钻石高音、带式高音、系列化碳纤维扬声器和阵列式头枕扬声器等专利产品组成的53扬声器配置，搭配4000W大功率功放、720°全景声场重构技术，打造当前顶级配置车载音响系统，彰显公司在汽车声学领域的地位。在汽车声学硬件市场竞争加剧的背景下，我们认为公司在调音能力、软件算法自研、同步开发等方面具备竞争力，在新能源汽车发展、智能座舱及汽车声学系统升级趋势下公司有望抢占更多市场份额。
　　加快新产品开发，积极向全场景声场方案提供商转型。据公司公告，公司拟发行可转债募集资金建设车载数字音视频技术产业化项目，研发流媒体后视镜新型液晶显示材料、AI功放系统、数字扬声器ASIC芯片等新技术、新产品，在增强现有产品声学表现基础上实现产品线高端化、智能化升级，一方面能够提升产品单价，创造高附加值收入，另一方面将为公司形成从声学系统到视频系统的技术布局，从单一产品供应商转型为全场景声场方案提供商奠定基础。
　　调整毛利率及费用率等，预测2025-2027年EPS分别为1.55、2.01、2.50元（原为1.70、2.21、2.68元），可比公司25年PE平均估值21倍，目标价32.55元，维持买入评级。
　　风险提示
　　车载扬声器业务配套量低于预期、车载功放业务、AVAS业务配套量低于预期、原材料价格波动风险。

　　事件：公司发布2025年半年度报告，2025H1营收13.67亿元，同比+10.35%；归母净利润0.85亿元，同比-23.96%；扣非归母净利润0.79亿元，同比-11.11%；其中2025Q2营收7.31亿元，同比+14.03%，环比+14.85%；归母净利润0.57亿元，同比+8.34%，环比+110.40%；扣非归母净利润0.55亿元，同比+17.57%，环比+129.59%。
　　营收平稳增长盈利能力保持稳健。1）收入端：2025Q2营收7.31亿元，同比+14.03%，环比+14.85%。公司主要客户中，理想/蔚来/赛力斯2025Q2销量分别同比+2.30%/+25.59%/+7.96%，环比+19.61%/+71.18%/121.67%，蔚来销量同环比、赛力斯销量环比快速增长，驱动公司收入增长；2）利润端：2025Q2归母净利润0.57亿元，同比+8.34%，环比+110.40%；扣非归母净利润0.55亿元，同比+17.57%，环比+129.59%。2025Q2毛利率为19.95%，同比-4.95pct，环比-0.68pct，归母净利率为7.87%，同比-0.41pct，环比+3.57pct。国内整车市场价格竞争加剧导致上游供应链承压，叠加新建工厂投入运营处于产能爬坡期，共同导致公司毛利率承压；3）费用端：2025Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为1.20%/6.68%/5.40%/-3.05%，同比分别+0.57/-0.76/-0.30/-3.35pct，环比分别+0.38/-1.17/-1.70/-2.46pct。财务费用率同比下滑明显，主要系欧元汇率上升，产生大量汇兑收益所致。
　　深化纯数字音频技术链布局推进全景声场方案商业化落地。公司持续深化纯数字音频技术链布局，构建自研芯片+智能算法+车规验证的三维技术体系，持续推进智能座舱纯数字链路全景声场方案商业化落地。2025H1，公司发布AI全景声音响系统技术，特别引入钻石高音、带式高音、系列化碳纤维扬声器和阵列式头枕扬声器等创新专利产品组成的53扬声器配置，搭配4000W大功率功放，结合720°全景声场重构技术，给客户带来震撼的影院级声场体验，属业界首创，是当前车载音响系统的顶级配置，彰显公司在汽车声学产品领域的领导地位。
　　产线升级加速推进智能制造能力全面提升。为应对贸易逆全球化的风险以及跟随中国车厂加速出海的步伐，公司对捷克科技与墨西哥上声继续推进自动化生产线改造以及新产品产线建设，提升海外基地的交付能力，迎接更多海外项目在当地落地。公司合肥新工厂于2024年底投入生产，当期产能逐步爬坡；苏州本部的扬声器生产线拟进行技术改造升级，全面提升公司智能制造能力。
　　投资建议：公司作为自主车载扬声器龙头，持续受益电动智能趋势及采购体系变化。我们预计公司2025-2027年营收32.56/38.44/43.73亿元，归母净利2.46/3.63/4.63亿元，EPS为1.51/2.23/2.84元。对应2025年8月29日29.42元/股收盘价，PE分别19/13/10倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业景气度不及预期；客户拓展不及预期；原材料价格波动等。

　　事项：
　　公司发布2025年中报，上半年营收13.7亿元、同比+10%，归母净利0.85亿元、同比-24%，扣非归母净利0.79亿元、同比-11%。
　　评论：
　　2Q25营收同环比两位数增长，受益于蔚来起量。2Q25公司实现营收7.31亿元、同环比+14%/+15%，对应蔚来同环比+25%/+70%，理想X平台同环比+1%/+19%，大众全球同环比-1%/+5%，估计其中蔚来的增量较大。
　　2Q25业绩超预期，汇兑贡献较大。2Q25公司实现归母净利0.57亿元、同环比+8%/+110%，净利率7.6%、同环比-0.4PP/+3.5PP，扣非归母净利0.55亿元、同环比+18%/+130%，具体地：
　　1）毛利率：19.9%、同环比-5.0PP/-0.7PP，一方面是年降、另一方面合肥工厂爬坡折旧人工成本较高、捷克工厂延续亏损。上半年折摊占营收4.7%、同比+1.5PP；合肥工厂3500万营收、2800万亏损；捷克工厂1.1亿营收、3000万亏损；
　　2）费用率：期间费率10.2%、同环比-3.8PP/-4.9PP，其中，销售费率1.2%、同环比+0.6PP/+0.4PP，管理费率6.7%、同环比-0.8PP/-1.2PP，研发费率5.4%、同环比-0.3PP/-1.7PP，主要受益于规模的增长。财务费率-3.1%、同环比-3.3PP/-2.5PP。2Q人民币兑欧元中间价贬值7.8%、兑墨西哥比索中间价贬值7.4%，测算的2Q汇兑收益约3000万，占营收4.1%、同环比+3.6PP/+2.2PP。
　　3）非经：政府补助约300万、同环比-700万/-70万。
　　公司的核心投资要点在于市场扩容、ASP提升、国产替代及商业模式变革：
　　1）车载扬声器随消费升级不断增配从而推动行业扩容。上声2024年全球市场份额已超15%，国内份额第一，远期销量有望从当前9000万只进一步升至1亿只+。
　　2）高端声学系统上车，公司成为国产替代先锋、推动行业趋势。公司目前基本覆盖大部分新能源头部客户，未来客户及项目有望进一步扩大。
　　3）随产品升级，商业模式有望变化，壁垒及ROE有望提升。公司产品/业务从扬声器到声学系统，再到调音，价值量走高，商业模式从单一零件制造到系统部件制造，再到人力服务，壁垒相应变化、投资回报也有望相应变化，是当前国内汽车零部件行业少有的三段模式变化型发展企业。
　　投资建议：公司4Q24、1Q25业绩承压，2Q25业绩有所改善，但其中汇兑贡献较大，全年维度看公司增长仍有一些压力。根据2025年中报，我们将公司2025-2027年归母净利预期由2.84亿、3.55亿、4.31亿元调整为1.98亿、2.74亿、3.64亿元，对应增速-16%、+38%、+33%，对应当前PE24倍、17倍、13倍。根据公司历史估值、零部件板块当前估值，我们给予公司2026年目标PE20倍，目标价相应调整为33.6元。维持“推荐”评级。
　　风险提示：汽车产销不及预期，功放新项目获取不及预期，原材料、运费涨价、人民币升值等。