Qingdao Gaoce Technology has reported 2025 revenue of RMB3.65bn(-18.43%YoY),with the attributable net profit at-RMB40.58mn and the recurring net profit at-RMB127mn.For 4Q25,revenue reached RMB1.22bn(+16.92%YoY,+24.46%QoQ),and the attributable net profit turned positive to RMB41.05mn(+116.45%YoY,+493.46%QoQ).Although phased supply-demand imbalances in the solar sector exerted pressure on the company’s full-year performance,the sequential earnings rebound in 4Q25 reflects both industry recovery and improved cost efficiencies,in our view.With photovoltaic equipment exports and growth businesses(eg,robotics)advancing,we expect an earnings turnaround in the coming years.
Slicing OEM margin recovery drove 4Q25 margin expansion
For 2025,revenues from PV cutting equipment/consumables/slicing OEM/innovation businesses/other services(silicon material&slurry)reached RMB242/798/1,862/290/412mn,-88/+15/+44/+18/+120%YoY,with the gross margins at 4.97/0.12/-1.03/46.94/90.13%(-19.29/-3.67/+3.13/-2.08/+0.09pp YoY;-2.01/-1.43/+5.60/-1.95/-7.52pp vs 1H25).The full-year gross margin was 14.35%(-4.63pp YoY),with the level for 4Q25 at 18.07%(+12.27pp YoY,+4.49pp QoQ).We attribute the sequential margin recovery to the margin normalization in slicing OEM operations,which accounted for the largest revenue share.With 102GW of planned slicing OEM capacity(70GW already operational),we expect further gross margin stabilization as scale effects materialize.
Effective cost control shored up net margins in 2H25
For 2025,the net margin was-1.11%(-0.12pp YoY),while the 3Q/4Q25 net margins improved to 0.71/3.37%,demonstrating aquarter-by-quarter recovery.This was primarily driven by:1)expanded diamond-wire shipments,2)increased tungsten wire cold-drawn busbar capacity,and 3)higher utilization rates in wafer cutting services in 2H25,all contributing to cost reductions through scale effects.For 2025,the sales/administrative/R&D/financing expense ratios were 2.02/7.53/5.17/1.87%(-0.14/-1.75/-0.38/+0.97pp YoY),with the total operating expense ratio at 16.59%,down by 1.3pp YoY despite revenue contraction,reflecting disciplined cost control,in our view.
Earnings forecasts and valuation
We raise our 2026/2027 attributable net profit forecasts to RMB176/213mn(up by 45/12%from our prior estimates),as we raise our revenue estimates for the equipment export and OEM businesses given the potential growth in equipment export volume during 2026-2027 and steady expansion of OEM operations.Considering the company’s cost reduction measures,we lower our 2026-2027 operating expense ratio forecasts,while cautiously adjusting down our gross margin expectations due to rising raw-material costs.We introduce our new 2028 net profit forecast of RMB344mn.With peer companies trading at an average 2026E PE of 73x on Wind consensus,given Gaoce’s growth potential in PV equipment exports and progress in humanoid robotics,we assign an 85x PE for 2026E(versus our previous 90x).Our target price is RMB17.43(previous:RMB13.50,at 90x 2026E PE).
Risks:weaker capacity expansion in downstream industries for PV than we expect;slower progress in robotics business than we expect.

　　公司发布2025年年报:2025年实现营业收入36.50亿元，同比-18.43%；归母净利润-0.41亿元，亏损相较去年收窄，符合市场预期；单季度看，2025Q4公司实现营业收入12.19亿元，同比+16.92%，环比+24.46%；归母净利润0.41亿元，同比+116.45%，环比+493.46%。
　　点评：
　　2025年，光伏行业设备需求锐减，公司耗材及代工服务保持较高开工率。2025年，光伏行业阶段性供应过剩问题尚未缓解，光伏企业依然面临严峻的市场环境。公司1）光伏切割设备：实现营业收入2.42亿元，同比下降88.04%，主要系2025年光伏行业仍处于产能深度调整阶段，光伏设备订单需求锐减；2）光伏切割耗材（金刚线）：实现销量（含自用）约6700万千米，其中钨丝金刚线约5800万千米，钨丝占比约86.57%；实现营业收入7.98亿元，同比增长15.12%；3）切片代工服务：2025年公司硅片产量约60GW，已跃居行业前五，渗透率快速提升至8.82%，实现营业收入18.62亿元，同比增长43.85%；4）其他高硬脆切割设备及耗材（创新业务）：实现营业收入2.90亿元，同比增长18.22%。
　　主业毛利率短期承压，看好长期盈利能力改善。2025年，光伏行业阶段性供应过剩问题尚未缓解，开工率维持低位，公司相关业务毛利率也受到影响。根据公司年报，利润端：2025年毛利率14.35%，同比-4.63pct，其中光伏切割设备毛利率4.98%（同比-19.29pct），金刚线毛利率0.12%（同比-3.67pct），切片代工服务毛利率-1.03%（同比-3.13pct）；净利率-1.11%，同比-0.12pct。但公司季度经营情况持续改善，盈利能力快速修复，2025Q3及Q4均实现盈利。2025Q3毛利率13.58%，净利率0.71%；2025Q4毛利率18.07%，环比+4.49pct；净利率3.37%，环比+2.66pct。
　　积极开拓应用场景，人形机器人业务实现订单突破。2025年，公司快速布局人形机器人赛道，设立全资子公司高测机器人，聚焦三个方向：1）丝杠磨削设备研发顺利，目前已推出外螺纹磨床及内螺纹磨床样机；2）成功开发复合金属腱绳，获得客户高度认可，已实现小批量订单并进入头部客户试用，2025年公司复合金属腱绳突破订单金额20万元；3）配合客户积极推进人形机器人用减速器等产品研发工作，目前业务进展顺利。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到光伏行业仍存在供需失衡，我们下调2026年、并新增2027-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别1.65/3.59/5.67亿元（原2026年7.11亿元，目前硅片、金刚线价格仍处于低位，因此关于金刚线和代工的收入预测较前次大幅下调），目前股价（2026/4/13）对应2026/27/28年PE分别为65、30、19X，可比公司2027年PE均值为37X（2026年预计是公司业绩扭亏的第一年，存在低基数情况，导致2026EPE出现异常值，无法反映真实盈利能力，因此选取2027EPE作参考），公司估值水平低于可比公司。展望后续，公司金刚线及切片代工业务将稳步增长，光伏切割设备有望触底回升，伴随机器人业务持续推进，业绩有望重回快速增长通道，维持买入评级。
　　风险提示：客户集中度较高风险；光伏切割设备类订单取消风险；代工业务拓展不利风险。

　　2026年3月30日，公司发布2025年年报。
　　2025年：公司实现营收36.50亿元，同比-18.42%；归母净利润-0.41亿元；扣非归母净利润-1.27亿元，主要系：2025年光伏行业供需失衡、价格低位运行，企业普遍承压，公司业绩下滑主要受行业环境影响。公司仍处亏损区间，但亏损收窄，盈利能力边际修复。销售/管理/研发/财务费用率为2.03%/7.53%/5.18%/1.86%，同比-0.12/-1.74/-0.39/+0.97pct，公司持续推进降本增效。
　　2025Q4：公司实现营业收入12.19亿元，同比+16.99%；归母净利润0.41亿元，同比扭亏；扣非归母净利润0.09亿元，同比扭亏。单季度来看，公司已恢复盈利，期间费用率降至13.13%，同比-4.44pct，盈利能力明显改善。
　　1、分产品拆分（2025年）1）硅片代工：销量662519.43万片，同比+56.28%；实现收入18.62亿元，同比+43.85%；单片均价0.28元/片；毛利率-1.03%，同比下降3.13pct。
　　2）光伏切割耗材：销量4631.27万千米，同比+4.18%；实现收入7.98亿元，同比+15.12%；均价17.23元/公里；毛利率0.12%，同比下降3.66pct。出货规模保持增长，但受价格下行及成本压力影响，毛利率显著压缩。
　　3）光伏切割设备：销量181台，同比-93.11%；实现收入2.42亿元，同比-88.04%；毛利率4.98%，同比下降19.29pct。
　　4）其他高硬脆切割设备及耗材：实现收入2.90亿元，同比+18.22%。
　　2、专业化切割优势驱动，硅片及加工服务稳步增长公司依托“设备+工具+工艺”一体化能力，形成专业化切割成本优势，在行业整体开工率低迷背景下仍实现业务稳步增长。公司通过提升出片数、降低切割成本及优化产品质量，推动硅片及切割加工服务订单持续增加，整体开工率显著优于行业平均水平。公司依托技术创新实现降本增效，带动盈利能力逐步修复，2025年公司硅片产量约60GW，已进入行业前五，渗透率提升至8.82%（以上渗透率为按照CPIA统计数据2025年行业硅片产量680GW口径，公司自行测算结果）。
　　3、海外整厂交付落地，光伏切割设备预计2026年开始回升公司持续强化设备端技术优势，加快产品升级迭代，在全球客户中保持较高认可度。公司在国内需求阶段性承压背景下主动拓展海外市场，实现光伏切割设备海外整厂交付，并同步推进“设备+服务+代运营”综合模式，带动设备订单结构优化与全球竞争力提升。随着海外业务逐步放量及综合服务模式落地，行业需求有望逐步修复，叠加公司龙头地位稳固，我们预计光伏切割设备业务将于2026年进入回升阶段。
　　4、钨丝金刚线细线化领先，市占率快速提升公司依托冷拉钨丝母线产能快速扩张，持续强化钨丝金刚线细线化技术优势，推动产品性能与成本竞争力同步提升。根据2025年报，金刚线出货规模稳步增长，带动市场份额快速提升。在钨粉价格上涨等不利因素背景下，公司通过技术创新与降本增效对冲成本压力，实现盈利能力逐步修复。2025年公司金刚线销量（含自用）约6700万千米，其中钨丝金刚线约5800万千米，占比约86.57%。
　　5、切入人形机器人赛道，新业务快速布局并实现订单突破公司加快布局人形机器人相关业务，聚焦核心零部件及加工设备方向，并设立全资子公司统筹推进相关业务落地。根据2025年报，公司基于高精密研磨设备技术积累，完成行星滚柱丝杠磨削设备研发，已推出外螺纹及内螺纹磨床样机；同时将钨丝与钢丝材料研发能力延伸至机器人领域，成功开发用于灵巧手等部件的复合金属腱绳，产品竞争力较强，已实现小批量订单并进入头部客户试用阶段，订单金额突破20万元。
　　盈利预测：我们预计，公司2026-2028年营业收入分别为46.09、64.5、75.73亿元；归母净利润分别为1.47、3.59、4.95亿元；对应P/E分别为75.58、30.96、22.48X。硅片及加工服务稳步增长，光伏切割设备预计2026年开始回升，业绩预计保持较快增长。上调至“买入”评级。
　　风险提示：应收账款回款风险、存货跌价风险、新产品研发风险、行业景气不及预期、硅片及切割加工服务业务拓展不利风险、原材料价格波动风险。

　　事件：2026年3月30日，高测股份发布2025年年报，2025年实现收入36.5亿元，同比下降18.43%；归母净利润-0.41亿元，同比增加8.24%；扣非归母净利润-1.27亿元，同比下降16.27%。2025年期间费用率为16.59%，同比下降1.3pcts；财务/管理/研发/销售费用率分别为1.87%/7.53%/5.17%/2.02%，同比增加0.97pct/下降1.75pct/下降0.38pct/下降0.14pct。
　　单季度来看，25Q4公司收入12.19亿元，同比增加16.92%，环比增加24.46%；归母净利润0.41亿元，同比增加116.45%，环比增加493.46%；扣非归母净利润0.09亿元，同比增加103.31%，环比扭亏为盈。全年业绩承压，但单季度环比持续改善，盈利能力快速修复。
　　光伏切割设备：从单一出口迈向全球综合服务，通过战略转型巩固市场地位。2025年光伏切割设备类产品实现营业收入2.42亿元，公司凭借持续的研发创新与设备迭代，不仅保持了切割设备的技术领先性，更在海外市场实现了关键突破。2025年公司战略发力海外，成功交付光伏切割设备整厂项目，并落地技术服务及硅片切割代运营业务，构建了“设备交付+技术服务+硅片切割代运营”的综合服务模式，有效打破了单一切割环节的局限，并实现了光伏激光设备的海外订单突破。
　　钨丝金刚线：细线化持续领跑，盈利能力逐步修复。公司钨丝金刚线细线化技术持续领跑，出货规模与市占率快速提升，快速扩充冷拉钨丝母线产能，进一步拉大技术代差。尽管面临钨粉涨价压力，但通过技术创新降本增效，盈利能力已逐步修复。2025年，公司金刚线总销量约6700万千米，其中钨丝金刚线约5800万千米，占比86.57%。总体来看，光伏切割耗材业务实现营业收入7.98亿元，同比增长15.12%。
　　人形机器人业务实现订单突破。公司依托核心技术复用优势，快速布局人形机器人赛道：腱绳：利用材料研发优势开发的复合金属腱绳已获头部客户认可，实现小批量订单突破；磨床：基于高精密研磨技术积累，行星滚柱丝杠磨削设备研发顺利，已推出外螺纹及内螺纹磨床样机；减速器：配合客户积极推进定制研发工作。整体来看，公司人形机器人相关业务进展顺利，已实现从技术研发到订单落地的关键突破。
　　投资建议：公司是硅片切割、设备与耗材龙头企业，前瞻布局超薄硅片、切入机器人赛道等有望打开公司成长空间。我们预计公司26-28年营收分别为41.1、47.6、55.6亿元，归母净利润分别为1.5、2.8、5.0亿元，EPS分别为0.18、0.34、0.60，对应现价26-28年PE分别为74、39、22X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：需求不及预期，机器人技术研发及市场拓展不及预期风险等。

　　投资要点
　　2025年业绩受行业影响承压，Q4业绩拐点已现：2025公司实现营收36.50亿元，同比-18.43%，主要系受光伏行业产业链整体下行影响，其中光伏切割设备收入2.42亿元，同比-88.04%，占比6.63%；切片代工收入18.62亿元，同比+43.85%，占比51.02%；金刚线收入7.98亿元，同比+15.12%，占比21.86％；创新与其他业务收入2.90亿元，同比+18.22%，占比7.94％；2025年公司归母净利润为-0.41亿元，同比亏损幅度减小。2025Q4单季营收12.19亿元，同比+16.92%，环比+11.63%；归母净利润为0.41亿元，同比扭亏为盈，环比+493.46%。
　　全年盈利整体承压，Q4拐点已现：2025毛利率为14.35%，同比-4.63pct，销售净利率为-1.11%，同比-0.12pct；期间费用率为16.59%，同比-1.30pct，其中销售费用率为2.02%，同比-0.14pct，管理费用率为7.53%，同比-1.75pct，研发费用率为5.17%，同比-0.38pct，财务费用率为1.87%，同比+0.97pct。2025Q4单季毛利率为18.27%，同比+12.32%，环比+4.54pct，销售净利率为3.37%，同比+27.3%，环比+2.66pct。
　　合同负债/存货反向变动，现金流出同比增加：截至2025末公司合同负债为1.13亿元，同比-50.98%，存货为10.31亿元，同比+56.61%。2025经营活动净现金流为-3.28亿元，同比-73.99%，主要系光伏行业产业链影响，公司采购付款减少。
　　光伏反内卷初见成效，海外需求恢复增长曲线：（1）国内：光伏制造端“反内卷”趋势确立，随着政策端强化对无序竞争的治理，光伏硅片价格已开启回升通道。公司切片代工业务成为营收支柱，受益于行业复苏。随着硅片环节进入买方市场，公司有望凭借在单一环节的深度研发与规模效应建立低成本壁垒，在行业出清中受益。（2）海外：特斯拉地面和Space太空三年内分别建设100GW光伏产能，公司作为切片设备龙头有望充分受益。
　　切入机器人蓝海，核心技术打开新空间：公司依托在磨削设备及钨丝材料领域的核心技术积累，积极布局人形机器人蓝海市场，已实现订单突破和产品落地。（1）从磨削技术到丝杠磨床：行星滚柱丝杠是人形机器人线性执行器的核心部件，而磨床是其生产制造的关键设备。随着2025年特斯拉Optimus进入小批量量产，上游设备需求有望先行释放。公司依托深厚的磨削技术基础，快速完成外/内螺纹磨床样机研发，有望在产业链爆发初期抢占先机。（2）从金刚线钨丝到灵巧手腱绳：腱绳驱动是实现机器人灵巧手精细操作的主流技术方案之一。钨丝灵巧手腱绳相比传统聚乙烯材料，具有更强的承载力和抗蠕变性能，能赋予灵巧手更稳定的操作能力。目前，公司已完成产品研发并进入头部客户试用，实现小批量订单突破。
　　盈利预测与投资评级：考虑到订单收入确认节奏，我们调整公司2026-2027年归母净利润预测为1.5（原值1.3）/2.1（原值2.4）亿元，预计2028年归母净利润为2.5亿元，当前市值对应PE分别为74/51/43倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：光伏行业需求不及预期，新技术研发不及预期，新业务产业化不及预期。