事件：公司发布2026年一季报，26Q1公司实现营业收入58.7亿元，同比+14.8%，实现归母净利润2.0亿，同比-55.4%；Q1利润较低主要受到汇兑扰动影响，26Q1汇兑损失2.48亿元，股份支付费用0.37亿元。
　　分业务看：1）26Q1公司电动两轮车实现收入33.8亿元，同比+18.2%，实现销量123万辆，同比+22.3%，ASP2755元，同比-3.4%；2）实现自主品牌零售滑板车收入5.3亿元，同比+33.7%，实现销量26万辆，同比+28.2%，实现ASP1993元，同比+4.3%；3）全地形车实现收入2.9亿元，同比+32.6%，实现销量0.6万辆，同比+32.6%；4）其他业务实现16.8亿元，其中ToB直营业务同比-31.7%，配件及其他业务+35.2%。
　　盈利端：26Q1公司毛利率26.5%，同比-3.1pcts，实现销售/管理/研发费用率分别7.6%/4.8%/6.3%，同比-0.6/-0.3/+1.4pct；Q1实现净利率3.5%，同比-5.5pct，主要受汇兑扰动影响；
　　后续成长性依旧充足：1）两轮车：公司重在自身alpha，26年扩产品、扩门店、扩渠道、扩品牌，本身网点密度提升具备确定性，店效在产品和门店正向调整下也更有保障；2）割草机：公司产品、渠道也在积极开拓，1月CES发布多款新品，有望持续带动渗透率提升，税率影响在年内或将有限；
　　投资建议：公司把握短交通优质赛道，提供差异化供给，伴随渠道扩张和产品创新，仍然是高成长优质标的；短期汇兑扰动、国标切换导致情绪低迷，但公司长期价值不变。预计26-28年归母净利润20.2/26.0/34.8亿元，对应pe15.1/11.8/8.8X，把握优质资产低估机会，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济增速放缓、原材料价格波动、行业竞争加剧、公司运营风险。

　　主要观点：
　　公司发布2026年一季度报告：
　　26Q1：实现营业收入58.70亿元，同比+14.82%；归母净利润2.03亿元，同比-55.42%；扣非归母净利润1.74亿元，同比-60.14%。其中我们预计汇兑损失扰动、原材料成本、研发激励投入等影响较大。
　　业务分析及展望：预计Q1转好、长期或有低估
　　两轮车：预计Q1实现双位数增长，行业销量双位数下滑的背景下，公司实现份额逆升；我们预计年度重心为份额提升，25年出货集中于前八个月，预计26年节奏恢复正常；其中我们预计Q2起新品提价+降本修复盈利，segway重点蓄势东南亚。
　　滑板车：全年可期待toC端（油价刺激欧洲）+toB需求稳定微增（海外外卖市场增量），预计Q2起公司有望采取行动对冲成本上涨；
　　割草机：双反初裁结果预计6月为确定节点，预计Q1发货大幅增长，出货高峰形成较高汇兑损失（抢先发海外仓预备存货+海外2个工厂快速爬坡/计划全部承接对欧产能），我们预计尚未到价格战周期；
　　全地形（主打非美）：预计26Q1双位数增长，全年稳定增长；
　　Ebike（主打美国）：稳定贡献增量；
　　更多增量预计可展望：两轮双品牌及出海（9号+Segway）、割草机迎格局洗牌机会、新品类全球拓展（全地形/Ebike等欧美市场）。
　　盈利端：26Q1实现毛/净利率26.5%/3.5%，分别同比-3.1/-5.4pcts；
　　主因原材料价格等因素影响；费用端，销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.6/-0.3/+1.4/+5.5pct，主因汇兑损失及研发投入影响，销售及管理费用率稳中有降。
　　投资建议：维持“买入”评级
　　我们的观点：26Q1主要利润压力来自汇损，静待拐点。
　　盈利预测：考虑汇兑损失及成本上涨影响，我们下调盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别268.7/329.7/401.9亿元（前次为276.7/344.3/425.8亿元），同比增长26%/23%/22%；归母净利润分别20.6/26.8/32.4亿元（前次为23.8/29.9/36.9亿元），同比增长17%/30%/21%。当前股价对应PE分别为15/12/10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　行业竞争加剧，面板价格波动，新品开拓不及预期，海外政策变化风险。

　　事件：公司发布2026年一季报。2026Q1公司实现收入58.70亿元（同比+14.8%），归母净利润2.03亿元（同比-55.4%），扣非归母净利润1.74亿元（同比-60.1%）；报告期内汇兑损失2.48亿元、股份支付费用0.37亿元均对净利润造成明显拖累。
　　2026Q1电动两轮车逆势增长，全年有望保持良好势头。分产品看，2026Q1公司电动两轮车/自主品牌零售滑板车/全地形车分别实现营收33.8/5.3/2.9亿元，分别同比+18.2%/+33.7%/+32.6%。2026Q1公司电动两轮车业务占总营收约57.6%，销量达122.8万辆（同比+22.3%），在行业整体因新国标切换而承压的背景下实现逆势增长，单车ASP约2755元（同比-3.4%），环比基本稳定。渠道方面，2026年公司聚焦“量质齐升”目标，计划全年新增门店3000家、翻新1000家，目标实现有效存活门店数达13000家。产品方面，公司于25年12月推出3款Fz系列、26年3月推出1款Qz系列新国标车型，此外公司于26年4月29日召开新品发布会，进一步扩充新产品矩阵。随着渠道铺货和市场推广落地，我们看好公司新国标电动自行车销量的企稳回升，以及整体电动两轮车业务保持良好势头。
　　割草机器人业务积极应对欧盟反倾销，市场空间广阔。2025年全球的智能割草机器人市场显著增长，欧洲以超过90%的出货量成为核心市场，美国市场则处于培育期，无边界割草机销量爆发，且对传统割草机的替代仍处于起步阶段。公司在2026CES上集中呈现覆盖从家庭到商用场景的五大新品阵容，包括面向大面积全地形庭院、主打极致性能的X4旗舰系列；搭载三重融合定位技术、专为复杂庭院设计的H2系列；针对中小面积的i2AWD和兼顾精准导航与轻松上手的i2LiDAR；面向商业场景的Terranox系列。面对欧盟反倾销调查，公司已加快向欧洲自有仓库出口产品，且海外工厂正全力推进产能爬坡，以增强供应链韧性和响应能力；另一方面，反倾销税将抬高行业对欧出口的整体门槛，中长期有望加速行业洗牌，利好头部企业。
　　原材料等价格上涨影响毛利率，汇兑损失造成明显拖累。2026Q1公司毛利率为26.5%（同比-3.1pct），下降主要系原材料价格上涨影响，但公司电动两轮车产品自26年4月起优化价格策略，通过“取消促销折扣”或“缩小优惠幅度”的方式，实现在终端销售价格上的实质性温和上涨，既维护品牌价格体系，又有效传导部分成本压力。期间费用方面，2026Q1公司销售/管理+研发/财务费用率分别为7.6%/11.1%/3.8%，分别同比-0.6pct/+1.0pct/+5.5pct，财务费用提高主要系汇兑损失所致。营运能力方面，2026Q1存货周转天数为64.9天，同比增加19.9天，我们认为或与割草机器人向欧洲备货增大有关。
　　盈利预测及投资评级：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为20.0/24.8/29.9亿元，PE分别为16.4X/13.3X/11.0X，维持“买入”评级。
　　风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期、关税政策变化。

　　2026Q1汇兑扰动利润，仍看好割草机器人/E-Bike发展，维持“买入”评级
　　2026Q1公司实现营收59亿元（同比+15%），实现归母净利润2亿元（-55%），扣非归母净利润1.7亿元（-60%），单季度汇兑损失2.5亿（同期7600万汇兑收益），剔除汇兑影响后预计利润双位数增长。考虑汇兑损失影响，我们下调2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润19.87/26.29/32.87亿元（原值分别为21.74/27.75/34.86亿元），对应EPS为27.50/36.39/45.49元，当前股价对应PE为16.5/12.5/10.0倍。随着保有量增加带动APP收入增长以及包车电自发售+渠道持续拓展，我们预计后续两轮车将继续保持双位数增长趋势。2026年新品铺货进展顺利+渠道拓展稳步推进，继续看好高成长赛道割草机器人持续增长以及潜力赛道E-Bike贡献增量，长期仍具备成长属性，维持“买入”评级。
　　两轮车&2C滑板车&全地形车保持不错增长，APP收入同比翻倍以上增长
　　（1）两轮车：2026Q1收入34亿元（+18%），出货量123万台（+22%），均价2755元（-3%），电摩占比超90%。单季度均价同比下滑系低客单铅酸占比提升+促销综合影响。单季度预计APP收入翻倍以上增长。（2）2C滑板车：2026Q1收入5亿元（+34%），出货量26万台（+28%），均价1802元（+4%），受益高油价，激活量增速亮眼+欧盟核心市场份额持续提。（3）全地形车：2026Q1收入3亿元（+33%），出货量0.6万台（+33%），均价44580元（同比持平）。（4）ToB直营：2026Q1收入5.5亿元（-32%）。（5）其他产品&配件（含割草机器人）：2026Q1收入11亿元（+35%），其中预计割草机器人较高双位数增长。船期扰动ToB业务和割草机器人确收，预计部分收入将在2026Q2确认。展望后续，随着Q2电自包车发售+行业降幅收窄，两轮车增速有望环比提升；割草机器人终端渠道铺货顺利（欧洲线下渠道新品基本已入驻），仍看好全年割草机器人实现高增长；ToB业务订单锁定，Q2起增速有望改善。
　　原材料+产品结构+促销因素阶段性扰动毛利率，销售/管理费用率下降
　　2026Q1毛利率26.5%（-3.1pct），单季度毛利率下滑系两轮车/割草机器人毛利率受原材料价格等因素影响有所下降，预计滑板车/全地形车维持平稳。费用端，2026Q1期间费用率22.5%（+5.9pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.6/-0.3/+1.4/+5.5pct，单季度财务费用率同比提升系汇兑损失达2.5亿元，但销售/管理费用率有所下降。综合影响下2026Q1归母净利率3.5%（-5.5pct）。展望后续，随着两轮车促销力度降低+高客单包车电自发售，毛利率有望环比改善。
　　风险提示：渠道拓展不及预期；割草机器人销售不及预期；行业竞争加剧等。

　　业绩简评
　　公司于2026年4月29日披露2026年一季报，26Q1实现营业收入58.70亿元，同比+14.82%；归母净利润2.03亿元，同比-55.42%；扣非归母净利润1.74亿元，同比-60.14%。公司26Q1利润端承压，主要受汇兑损失、原材料涨价、研发投入等因素影响。
　　经营分析
　　销量延续高增长，各品类同比表现亮眼。26Q1电动两轮车销量122.76万台，同比+22.30%，收入33.82亿元，同比+18.17%，ASP2,755元,同比-3.37%，主要受新国标过渡期产品结构变化影响;自主品牌零售滑板车销量26.49万台，同比+28.16%，收入5.28亿元，同比+33.67%，量价齐升；全地形车销量6,393台，同比+32.58%，收入2.85亿元，同比+32.56%；ToB销售收入5.53亿元，同比有所下降；配件及其他收入合计11.22亿元，同比+35.18%。整体来看，公司主要品类均保持双位数以上销量增长，收入端动能充足。
　　毛利率承压叠加汇兑损失，Q1利润短期回落。26Q1综合毛利率26.54%，同比-3.13pct，主要受上游大宗物资及原材料价格上涨影响。财务费用端，26Q1财务费用+2.24亿元，去年同期为净收益0.87亿元，同比增加3.10亿元，主要系欧元、美元汇率波动下行带来汇兑损失，是26Q1营业收入正增长而利润大幅下滑的核心原因。
　　研发投入持续加码，经营基本盘扎实。26Q1研发投入合计3.71亿元，占营收比例6.32%（+1.37pct），主要投向智能短交通及服务机器人核心产品技术升级与新品迭代，研发团队持续扩充。经营活动现金流量净额-4.77亿元，同比-130.40%，主要系公司加大安全备货及渠道拓展投入所致。销售费用率/管理费用率分别7.57%/4.76%，同比-0.61/-0.33pct，规模效应下费用管控效果显现。25年电动两轮车专卖店已突破1万家，Ebike等新品类加速布局，多业务线共同推动下公司中长期成长动能清晰。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司销量端延续高增长，电动两轮车、服务机器人、全地形车多业务条线持续推进。考虑到汇兑损失、原材料涨价及研发投入加大对短期利润的影响，我们预计26-28年归母净利润分别为22.27/28.43/34.33亿元，同比+26.69%/+27.64%/+20.74%。当前股价对应PE分别为14.6/11.5/9.5倍，维持"买入"评级。
　　风险提示
　　渠道拓展不及预期；行业竞争格局加剧；原材料价格大幅波动；人民币汇率波动。

　　事件：公司发布26Q1财报。26Q1公司实现营收58.7亿元，同比+14.8%；归母净利润2.0亿元，同比-55.4%；扣非归母净利润1.7亿元，同比-60.1%。
　　26Q1利润短期承压，主要系受汇兑、原材料价格上涨等因素影响。26Q1公司归母净利率3.46%，同比-5.46pct；扣非归母净利率2.96%，同比-5.56pct。其中，26Q1毛利率26.5%，同比-3.1pct，我们认为或主要系受原材料涨价、电摩促销等因素影响。此外，公司持续管控费用，在26Q1计提0.37亿元股份支付费用的背景下，26Q1公司销售费用/管理费用率仍能分别优化0.6/0.3pct，坚持加大研发投入导致研发费用率同比+1.4pct。根据财报，主因计提汇兑损失2.48亿元，26Q1财务费用率同比+5.5pct。
　　26Q1两轮车业务短期筑底，看好新品周期驱动业绩逐季改善。26Q1公司整体收入增速放缓，我们认为主因国内电动两轮车业务受去年高基数及新国标落地政策观望影响，需求释放短期承压。26Q1电动两轮车业务实现收入同比+18%，其中销量同比+22%，ASP同比-3%，客单价同比下滑或主要受促销返利等因素影响。我们认为，新国标对两轮车市场的扰动偏短期，行业刚需属性依然较稳固，集中度有望向合规头部企业加速靠拢。公司坚定执行“双品牌、全球化、电切油”战略，随着符合新国标的电动自行车新品陆续上市，叠加下半年基数效应弱化，公司两轮车业务经营拐点信号已现，有望驱动整体业绩逐季修复。
　　其他业务：滑板车、全地形车维持高景气度，割草机预计延续高增趋势。26Q1公司自主品牌滑板车收入同比+34%，销量同比+28%，我们认为或主要系欧洲油价上涨驱动滑板车需求旺盛；全地形车收入同比+33%，销量同比+33%，行业维持高景气度。此外，我们认为割草机或延续高增趋势，若反倾销税最终落地，或将抬高出口门槛，加速行业洗牌，利好公司份额提升。
　　盈利预测与评级：公司是全球智能短交通及服务机器人龙头，技术壁垒深厚，产品布局丰富，各业务线均有较大成长潜力。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为20.6/27.7/36.6亿元，同比增速分别为17%/35%/32%，当前股价对应的PE分别为13/9/7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争风险，国际贸易摩擦及关税风险，技术人才流失风险。

The company has reported 1Q26 results:revenue was RMB5,870mn(up 14.82%YoY,up 103.24%QoQ),attributable NP was RMB203mn(down 55.42%YoY,turning profitable QoQ),and recurring NP was RMB174mn(down 60.14%YoY,turning profitable QoQ).The company's 1Q26 profit declined significantly YoY,mainly due to increased forex losses from fluctuations in the EUR and USD exchange rates,higher costs from raw material price increases,and higher operating expenses from increased product R&D investment.We are positive on the company accelerating its global market expansion across multiple businesses,with multiple growth drivers.Maintain OVERWEIGHT.
ST profitability strained on multiple factors
In 1Q26,the company's NPM was 3.56%,down 5.36pp YoY.The YoY decline was mainly due to:1)higher raw material costs from price increases in metals such as copper and aluminum,with 1Q26 gross margin down 3.13pp YoY;2)on operating expenses,the 1Q26 operating expense ratio was 22.47%,up 5.94pp YoY,with the R&D and financial expense ratios increasing notably.The R&D expense ratio was up 1.37pp YoY,mainly due to increased R&D iteration efforts on smart short-distance transportation and service robot products,as well as an expanded R&D team.The financial expense ratio was up 5.51pp YoY,mainly due to significant fluctuations in EUR and USD exchange rates,leading to increased forex losses.
Two-wheeler sales growth grew rapidly despite headwinds
In 1Q26,the company's electric two-wheeler revenue was RMB3,382mn(up 18%YoY),with sales volume of 1.23mn units(up 22%YoY),growing faster than the industry(according to AVC,domestic electric two-wheeler market sales in 1Q26 were down 17.1%YoY).The company's market share reached 9%,up 2.0pp YoY,likely in our view benefiting from ahigher proportion of electric motorcycle products.On ASP,the 1Q26 electric two-wheeler ASP was RMB2,755,down 3%YoY,mainly due to ahigher proportion of lead-acid battery models(ASP lower than lithium battery models),combined with some promotional rebates.On 29 April,the company held its 2026 new product launch event,releasing multiple new models in the Qseries,enriching its product matrix.With the launch of new vehicles,the company's electric bicycle sales should improve QoQ,in our view.
Self-branded scooter sales revenue grew strongly
For other products,in 1Q26,self-branded retail scooter revenue was RMB528mn(up 34%YoY),with sales volume of 264,900 units(up 28%YoY),likely in our view due to increased overseas sales of the company's electric scooters against abackdrop of rising oil prices.All-terrain vehicle revenue was RMB285mn(up 33%YoY),with sales volume of 6,393 units(up 31%YoY),likely in our view benefiting from overseas market expansion.ToB sales revenue was RMB553mn(down 32%YoY),likely affected by the pace of product delivery and revenue recognition.Accessories and other revenue was RMB1,122mn(up 35%YoY).
Earnings forecasts and valuation
We revise down our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts to RMB1,996/2,619/3,268mn(adjusted by-13.31/-12.83/-14.10%from previous forecasts,with a2026-2028 CAGR of 22.95%),corresponding to EPS per CDR of RMB2.76/3.62/4.52.The downward revisions mainly reflect lower gross margin assumptions due to raw material price increases,and higher financial expense ratio assumptions due to exchange rate fluctuations.We value the stock in line with the average 2026E PE of 18.14x for comparable companies on Wind consensus,for our target price of RMB50.10(previous:RMB50.81,on 15.94x 2026E PE).
Risks:Macroeconomic volatility,weaker new product development and commercialization than we expect,and lower gross margin than we expect.

　　公司公布一季度业绩：营收58.70亿元（yoy+14.82%、qoq+103.24%），归母净利2.03亿元（yoy-55.42%、qoq扭亏），扣非净利1.74亿元（yoy-60.14%、qoq扭亏）。公司一季度利润同比下滑较多，主要是因为欧元、美元汇率波动影响下汇兑损失增加，叠加原材料涨价提升成本，同时公司加大产品研发投入提升期间费用。我们看好公司加速各业务全球市场拓展、多点开花。维持“增持”评级。
　　汇率波动、原材料涨价等影响下盈利能力短期承压
　　26Q1公司净利率为3.56%，同比-5.36pct，同比下滑主要因为：1）铜、铝等金属涨价导致公司原材料成本提升，26Q1毛利率同比-3.13pct；2）期间费用方面，26Q1期间费用率为22.47%，同比+5.94pct，其中研发/财务费用率提升明显，研发费用率同比+1.37pct，主要因为加大智能短交通、服务机器人产品研发迭代力度，同时扩充研发团队；财务费用率同比+5.51pct，主要因为欧元、美元汇率波动较大，汇兑损失增加。
　　两轮车销量逆势快增
　　26Q1公司电动两轮车收入33.82亿元（同比+18%），销量122.76万台（同比+22%），增速快于行业（据奥维云网，26Q1国内电动两轮车市场内销同比-17.1%），公司市场份额达9%，同比+2.0pct，或主要受益于电摩产品占比较高。ASP方面，26Q1电动两轮车ASP为2755元，同比-3%，主要因为铅酸车型占比提升（ASP低于锂电车型），叠加部分促销返利。4月29日公司举办2026新品发布会，发布Q系列多款新车型，进一步丰富产品矩阵。随着新车发售，公司电动自行车销量有望环比改善。
　　自主品牌零售滑板车、全地形车收入高增
　　其他产品方面，26Q1自主品牌零售滑板车收入5.28亿元（同比+34%），销量26.49万台（同比+28%），或主要因为油价上涨背景下公司电动滑板车海外销量提升；全地形车收入2.85亿元（同比+33%），销量6393台（同比+31%），或主要受益于海外市场拓展；ToB销售收入5.53亿元（同比-32%），或主要受到产品交付与确收节奏影响；配件及其他收入11.22亿元（同比+35%）。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26-28年归母净利润预测为19.96/26.19/32.68亿元（较前值分别调整-13.31%/-12.83%/-14.10%，26-28年CAGR为22.95%），每份CDR对应EPS为2.76/3.62/4.52元。下调主要是考虑到原材料涨价，我们下调毛利率假设；考虑到汇率波动，上调财务费用率假设。参考可比公司26年Wind一致预期PE均值为18.14倍，给予公司26年18.14倍PE估值，目标价为50.10元（前值50.81元，对应26年15.94倍PE）。
　　风险提示：宏观经济波动影响，新产品研发推广不及预期，毛利率不及预期。

Ninebot Limited(Ninebot)has reported 2025 results,with revenue of RMB21.28bn,up by 49.89%YoY,and an attributable net profit of RMB1.76bn,up by 62.17%YoY.For 4Q25,revenue was RMB2.89bn,down by 12.22%YoY and 56.55%QoQ,while the attributable net loss was RMB29mn,down by 125.36%YoY and 105.32%QoQ.For 4Q25,earnings were below our forecast of RMB260mn for NP,mainly owing to foreign-exchange losses and higher income tax.We remain positive on the company as aleader in innovative short-distance transportation and service robots.It continues to strengthen its advantages in smart features and overseas markets,while multiple businesses are gaining traction.Maintain OVERWEIGHT.
4Q25 dragged down by FX losses and dividend WHT accruals
For 2025,the gross margin and net margin were 29.63%and 8.28%,up by 1.39pp and 0.64pp YoY,respectively.For 4Q25,the gross margin and net margin were 27.99%and 0.44%,up by 4.54 pp and down by 3.08pp YoY,respectively.We think that the following factors weighed on 4Q25 earnings:1)the company has arelatively high share of overseas revenue,at 37%in 2025,and against abackdrop of RMB appreciation and depreciation of the USD and the EUR,it incurred FX losses in 4Q25;2)the proposed dividend for 2025 rose by 50%YoY to RMB1.2bn for the full year,leading to ahigher withholding tax(WHT)accrual on dividends;3)businesses represented by electric two-wheelers saw seasonal swings in 4Q25 owing to the transition between old and new national standards.
Two-wheelers:dual-brand strategy expanding global footprint
In 2025,revenue from the electric two-wheeler business reached RMB11.86bn,up by 64.45%YoY,while sales volume reached 4.09mn units,up by 57.39%YoY.The gross margin was 23.76%,up by 2.65 pp YoY.For 4Q25,revenue was RMB583mn,down by 53%YoY,while sales volume was 210,000 units,down by 54%YoY.Leveraging its deep capabilities in smart technologies,AI,and the Internet of Things,the company continues to upgrade the intelligent riding experience of its vehicles.On 24 January 2026,the company announced astrategic upgrade centered on‘dual brands,globalization,and electrification replacing gasoline.’It said that its intelligent electric vehicle business is to leverage the coordinated operation of the‘Ninebot’and‘Segway’brands to enter global markets.Over the next decade,it aims to make the smart electric two-wheeler experience surpass that of internal-combustion two-wheelers and make smart electric two-wheelers the mainstream of the global motorcycle industry.We are positive on the company’s use of dual brands and globalization to keep strengthening its competitiveness in global markets.
Earnings forecasts and valuation
We revise down our 2026 and 2027 attributable net profit forecasts by 15.12%and 15.27%,respectively,to RMB2.30bn and RMB3.00bn,and we forecast RMB3.80bn for 2028,with a2026-2028 CAGR of 29%.We project EPS of RMB3.19,RMB4.16,and RMB5.26.The downward revisions mainly reflect the impact of FX losses and income tax,leading us to adjust our assumptions for operating expense ratios and the tax rate.We value the stock in line with the average 2026E PE of 15.94x for comparable companies on Wind consensus,for our target price of RMB50.81,versus our previous target price of RMB71.87 based on 19x 2026E PE.
Risks:macroeconomic volatility,weaker new product development and commercialization than we expect,and lower gross margin than we expect.

　　公司公布2025年报业绩：收入212.78亿元，同比+49.89%；归母净利润17.58亿元，同比+62.17%。其中第四季度收入28.88亿元，同比/环比-12.22%/-56.55%；归母净利润-0.29亿元，同比/环比-125.36%/-105.32%。公司25Q4业绩低于我们预期的2.6亿元，低于原因或主要是汇兑损失与所得税增加等影响。我们看好公司作为创新短交通及服务机器人领域的领军企业，不断强化在智能化与海外市场的优势，业务多点开花，维持“增持”评级。
　　25Q4业绩主要受汇兑损失、分红预提所得税等影响
　　公司25年毛利率/净利率分别为29.63%/8.28%，同比+1.39/+0.64pct。其中Q4毛利率/净利率分别为27.99%/0.44%，同比+4.54/-3.08pct。我们认为以下因素对于公司Q4业绩产生负面影响：1）公司海外收入占比较高（25年为37%），在人民币升值、美元与欧元贬值的背景下，Q4公司产生汇兑损失；2）25年拟分红金额同比提升（全年合计12亿元，同比+50%），对应分红预提所得税同比增加；3）以两轮车为代表的业务在Q4由于新旧国标切换而存在季节性波动。
　　两轮车：双品牌战略启动，拓展全球化版图
　　25年电动两轮车业务收入为118.59亿元（同比+64.45%），销量为409.03万台（同比+57.39%）；毛利率为23.76%（同比+2.65pct）。其中Q4收入为5.83亿元（同比-53%），销量为21万台（同比-54%）。公司依托在智能化技术、AI及物联网技术领域的深厚积累，持续迭代整车智能化体验。1月24日，公司发布以“双品牌、全球化、电切油”为核心的战略升级，宣布智能电动车业务将依托“Ninebot”与“Segway”双品牌协同运营，进军全球市场；未来十年内，将推动智能电动两轮的体验超越内燃机两轮车，让智能电动车成为全球摩托车行业的主流。我们看好公司以双品牌为翼，以全球化为径，持续提升全球市场竞争力。
　　新业务：多元布局割草机器人/全地形车/E-bike等
　　服务机器人领域，公司发力割草机器人品类，25年服务机器人及配件业务收入为20.02亿元（同比+104.26%），销量为33.89万台（同比+105.63%）；毛利率为52.35%（同比-0.23pct）。全地形车方面，主要面向欧美等海外市场，覆盖爬山骑行、娱乐竞技、农场货运、赛事、复杂地形穿越等多场景需求，公司25年收入为11.38亿元（同比+16.63%），销量为2.67万台（同比+12.26%）；毛利率为21.22%（同比-0.89pct）。E-bike方面，借力滑板车等业务现有海外门店而实现快速铺货，同时积极迭代新品，于1月CES中发布两款E-bike产品。新业务的布局有助于公司加速推进全球市场业务拓展。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26-27年归母净利润（-15.12%,-15.27%）为23.03亿元、30.04亿元，并预计28年归母净利润为38.04亿元（26-28年CAGR为29%），对应EPS为3.19、4.16、5.26元。下调主要是考虑到汇兑损失及所得税影响，调整期间费用率及所得税率。参考可比公司26年Wind一致预期PE均值为15.94倍，给予公司26年15.94倍PE估值，目标价为50.81元（前值71.87元，对应26年19xPE）。
　　风险提示：宏观经济波动影响，新产品研发推广不及预期，毛利率不及预期。