学大教育是个性化教辅引领品牌。公司成立于2001年，在个性化教辅领域深耕，截至目前拥有约240个学习中心（24H1）和3000多名教师员工，覆盖城市100余座，累计辅导超200万名学员。公司实控人为创始人金鑫，管理层经验丰富。
　　行业层面：1）双减政策下行业出清，近期教培政策预期向好。双减政策落地以来，截至目前（2024年12月）约95%的机构退出市场。2月《校外培训管理条例》征求意见稿，时间限制放开并解决扩点位问题，有望带来收入增长。两会《2024年政府工作报告》将科教兴国位列2024年政府工作任务第二条着重阐述。我们认为教培政策逐步预期稳定下，存量玩家具备收入业绩+估值全面提高的实际条件。
　　2）行业龙头（如新东方、好未来）在受到双减冲击后，积极调整方向，发展新业务，在供需极度变化的市场下，依靠自身研发优势+组织架构调整，优先在新的市场下走出新的教培路径。收入业绩层面，经历约一年半-两年时间调整，我们能看到龙头公司收入逐季度明显回暖，预计盈利能力随着行业竞争格局优化也在持续向上，我们看好行业发展。
　　3）职业教育：职教体系利好政策不断出台，未来市场空间广阔。
　　看点：公司是个性化教育领域龙头，未来有望稳健发展。公司教学中心数量位居行业前三，全国性布局口碑好、知名度高，考虑到个性化教育行业壁垒，这些将有助于未来进一步扩张和打开市场空间。传统高中教培：以线下教学为主，覆盖主要一、二线城市。目前有教师3000余人（2017年超8000人），学习中心约240所（双减前532家），我们认为随着行业回暖，公司教师人数和网点扩张，未来传统强势高中教培有望稳健。全日制学习：公司目前拥有30多家全日制教育基地，并打造五所全日制综合性学校。
　　新增长点：职业教育顺应行业发展趋势布局，有望打开第二增长曲线。2022年8月末，公司宣布设立全资职业教育平台公司，截至2024年8月末，已完成7所职校收购，随着未来职教学校陆续完成收购并表，我们认为公司职教板块有望打开第二增长曲线。
　　公司业绩持续改善，未来成本费用优化空间大，看好盈利能力提升。1）公司24Q1-Q3实现收入22.5亿元（yoy+25%）/归母净利润1.76亿元（yoy+50%）。费用方面，公司24Q1-Q3利息费用3648万，随着公司借款偿还财务费用存在优化空间。2）未来在公司教师产能利用率提升、课程价格提升、及规模效应作用下，公司利润率也有较大向上空间，看好公司经营持续向上。
　　我们预测公司2024-2026年每股收益为1.76/2.25/2.76元。采用可比公司估值法，根据可比公司25年调整后PE为24x，公司25年每股收益为2.25元，对应公司目标价54.00元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：行业监管政策风险，宏观经济波动，行业竞争加剧，商誉减值风险等

　　事件：近日，在第十五届新华网教育论坛上，公司荣获“匠心育人优秀案例”奖项，CEO获得“师训教学优秀案例”奖项。
　　多业务协同发展，业务规模逐步扩展。公司形成个性化教育、职业教育、文化阅读、医教融合四大核心板块的多元业务。截至2024年12月，业务已覆盖全国100余个城市，拥有4000余名专职教师，累计辅导学员超200万人。拥有个性化教育学习基地30余个，中高等职业学校及产教融合基地超15个，个性化教育学习中心超300个，句象书店覆盖全国7个城市、拥有13家门店，另有5所全日制双语学校，超7家自营医院及诊所。在职业教育领域，搭建中等职业教育、高等职业教育、产教融合、职业技能培训为一体的培养体系。文化阅读领域，打造句象书店，构建集图书销售、共享阅读、图书借阅、儿童成长、文创展销等复合型文化阅读空间。
　　持续拓展职业教育板块，结合政策积极布局。2024年上半年，公司完成沈阳国际商务学校的收购。8月下旬，公司公告，投资岳阳现代服务职业学校，逐步持有90%举办者权益，交易对价2.14亿元。学校首年招生接近4000人，公司预计，2025年秋季开学可达万人规模。此前还曾收购东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校。在新质生产力理念与现代产业学院背景下，与江西机电职业技术学院、重庆城市职业学院、重庆大学、湖北经济学院等院校共建现代产业学院。
　　投资建议：公司业务持续扩展，职教快速发展有望拓宽边际。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为2.30/3.23/4.64亿元；EPS为1.86/2.62/3.77元；PE为24.7/17.5/12.2；维持“买入”评级。
　　风险提示：政策不确定性、新业务开展不确定性、运营成本上升风险等。

　　报告内容摘要:
　　个性化教育开创者。公司成立于2001年，2010年在美国纽交所上市，2016年回归A股，是国内个性化教育的开创者，首创了个性化“一对一”教育辅导模式和体系，截至2024年6月末，拥有个性化中心超过240个，个城市。并从2021年开始积极布局职业教育领域，包括中等职业教育、高等职业教育及产教融合、职业技能培训。
　　规模化快速发展期（2007~2015年）：主营业务为向中小学生（K12）提供个性化1对1、个性化小组课、国际教育等，根据每个学生的需求和特质定制辅导方案，同时匹配专家团队实施个性化辅导。14年，推出“e学大”在线教育平台。线下校区快速扩张，CAGR达到41.8%，将地区化学习中心网络覆盖扩大到了全国。校区扩张带来报名人数的快速增长，CAGR达到59.7%。收入经历高增长，14年业务调整扰动增速。毛利率在25~30%左右。
　　调整期（2016~2020年）：16年7月，公司前身银润投资通过向股东紫光卓远借款23.5亿元，完成收购学大教育100%股权；19~21年，金鑫先生通过天津安特增持并受让椰林湾100%股份，通过晋丰文化认购定增，成为上市公司实际控制人。校区在16~18年保持扩张态势，完成全国化布局；19年开始逐步收缩。收入增速放缓，16~19年CAGR为5.6%，从结构看，部分培训需求从一对一转成小班组。毛利率在27~29%左右。
　　“双减”后升级期（2021年至今）：“双减”政策发布后，义务教育阶段学科类培训受限，布局非学科培训、职业教育等新业务。逐渐形成了以个性化教育为核心，推进职业教育、文化阅读、医教结合的业务结构。教师数量“双减”后缩减，23年显著增加。经历22年的业务调整后，收入在23年开始恢复增长，且呈加速趋势。毛利率显著提升。
　　行业分析：政策边际向好，基本面重获新生。政策面，24年2月8日，教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》；且非学科牌照进程按下“加速键”。基本面，适龄人口数量增长&普通高中学位增加，高中学科类课外培训有望维持10年的高景气，我们测算，24年高中学科培训的市场规模为1808亿元，24~29年CAGR有望达到9.8%；非学科培训的市场规模达到3002亿元，24~29年CAGR有望达到3.1%；高考复读的市场规模约201亿元，29年有望达到291亿元，CAGR为7.6%。从行业中的上市公司来看，扩张重启，盈利能力有望提升。
　　盈利预测及投资建议：公司是个性化课外培训的开创者和龙头，“双减”后聚焦高中学科类培训，并拓展职业教育领域。“双减”促使供给出清，而需求依旧旺盛，政策边际向好，公司有望充分受益。估计24~26年每股收益为1.66/2.08/2.54元，当前股价对应估值26x/21x/17x，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：教育行业的政策风险；扩张不及预期的风险；中职招生难度提升的风险；宏观经济对教育行业的影响。

　　投资要点
　　事件：2024年前三季度公司实现营业收入合计22.47亿，同比增长25.29%；归母净利润1.76亿，同比增长50.16%。2024年单第三季度实现营业收入6.27亿，同比增长15.7%；归母净利润0.14亿元，同比下降49.7%，主要受单季度股权激励费用影响。
　　盈利能力持续上升，多业务板块协同发展。2024前三季度，学大教育的销售毛利率为34.98%，同比增长0.55个百分点；销售净利率为7.70%，同比增长1.33个百分点。公司成本控制能力、盈利能力都在同比正向增长。自2021年双减政策落地后，公司宣布全面推进业务转型，明确个性化教育、职业教育、文化阅读、医教融合四大核心业务板块协同发展。经历近三年的业务发展，转型业务成果均实现快速增长。
　　持续布局新业务板块，强化创新业务领域投入。8月末，公司拟将此前募集资金剩余未投入的4.94亿元变更用途投入至“职业教育网点及全日制基地建设项目”、“职业培训及学习力网点建设项目”、“文化服务空间建设项目”及“信息化系统建设项目”职业教育布局方面，年内，学大教育联合北斗伏羲及长春市技师学院共建低空经济产教融合项目；联合重庆城市职业学院共建重庆市首个低空经济产业学院；通过全资子公司北京学大信息技术集团有限公司逐步出资持有岳阳育盛教育投资有限公司90%股权，间接持有岳阳现代服务职业学院90%的举办者权益等。
　　投资建议：公司业务进入扩张期，核心业务与创新业务持续增强。我们预测公司2024年至2026年归母净利润为2.30/3.23/4.64亿元；EPS为1.86/2.62/3.77元；
　　PE为25.3/18.0/12.5；维持“买入-A”评级。
　　风险提示：政策不确定性、新业务开展不确定性、运营成本上升风险等。

　　公司发布2024Q3季报
　　公司24Q3收入6亿，同增16%；归母净利0.14亿同减50%，扣非后归母净利0.1亿同减46%；
　　24Q1-3公司收入22亿同增25%，归母净利1.76亿同增50%，扣非后归母1.61亿同增40%。
　　24Q1-3公司毛利率35%同增0.6pct；净利率7.8%同增约1.3pct。
　　24Q3因股权激励产生股份支付费用1557.22万,不考虑股份支付费用影响的情况下，归母净利2975.8万；扣非后归母净利2469.66万。
　　2024Q1-3因股权激励产生股份支付费用3205.6万,不考虑股份支付费用影响的情况下，归母净利2.08亿；扣非后归母净利1.93亿。
　　句象书店上海首店落户陆家嘴，着力构建城市文化生活新坐标
　　10月21日，学大教育旗下句象书店上海保利花木时光里店正式启幕；试运营一个月期间，该店立足周边客群对品质生活和文化艺术广泛追求，深度挖掘灵感体验，持续升级创意空间。
　　自2001年创立以来，学大教育持续致力于拓展个性化教育的边界。近年来，学大教育秉承“以人为本、因材施教”的个性化育人理念切入亲子共读场景，以激发儿童阅读兴趣、塑造主动阅读能力和培育阅读素养为目标，构建以句象书店为代表的文化阅读创新业态，积极响应“全民阅读”倡议。
　　下个月，青岛首家句象书店也将与读者见面。未来五年内，学大教育集团计划在全国超过20个城市开设100余家句象书店，构建共享阅读网络；以智能化服务，满足不同地区人民群众的个性化需求，赋能更多家庭培养阅读习惯，推动“书香中国”建设、实现“全民阅读”愿景。
　　收购高职学校，完善资产布局
　　公司逐步出资持有岳阳育盛教育投资有限公司90%股权，并实现间接持有岳阳现代服务职业学院90%的举办者权益。公司本次对外投资有助于进一步完善公司构建中等职业教育、高等职业教育及产教融合、职业技能培训为一体的高素质技能人才贯通培养体系，拓展湖南地区的业务布局，打造多元化、高层次的职业教育战略布局。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　基于24Q1-3业绩表现，公司股权激励费用等因素，我们调整盈利预测，预计公司24-26年收入分别为29亿、36亿以及43亿元；EPS分别为1.7元、2.3元以及2.8元（原值为2元、2.8元以及3.7元），PE分别为28X、21X、17X。
　　风险提示：市场经营风险、招生不及预期，核心高管流失。

　　投资要点：
　　深耕个性化教育20余年，创始人历经千帆再掌舵。公司2001年成立以来，深耕个性化教育并迅速扩展全国学习中心，至2024H1已有240余所学习中心，覆盖100多个城市。在巩固个性化教育的基础上，积极布局职业教育、文化阅读和医教融合新领域，拓展多元化业务。2016年因定增方案终止，公司背负巨额债务，创始人金鑫失去公司控制权。2019年起金鑫通过多种方式逐步增持股份，于2021年再次成为企业实控人，目前公司股权架构趋稳，期待战略重塑后再次起航。
　　全日制教育板块提升盈利能力，高中学科培训需求不减。由于“一对一”培训模式毛利率提升空间有限，公司逐步布局以班课为主的全日制教育服务业务，未来随着全日制学习业务板块占比提升，公司毛利率有望继续抬升。据我们测算，普通高中在校人数/高考报名人数预计将分别在2030/2035年达到高峰，高中学科培训需求中期来看将持续增长。“双减”政策后学科类培训机构供给大幅出清，公司作为头部企业有望通过市场整合提升市占率。
　　职教业务顺应国家人才战略，外延并购推动扩张。公司职业教育战略涵盖中职教育、高职教育及产教融合、职业技能培训，目前通过联合办学、托管办学及投资等方式运营16所中职院校并与多所职业院校和企业合作共建实习基地和产业学院。近期公司通过外延并购拟获得岳阳育盛教育和岳阳现代服务职业学院的控股权，进一步扩大职业教育布局。
　　平滑股权激励费用扰动后24Q3归母净利润同比+5.6%，利润增长具备持续性。2024Q1-Q3公司实现营收22.47亿元（yoy+25.3%），归母净利润1.76亿元（yoy+50.16%）。2024Q3公司实现营收6.27亿元（yoy+15.7%），归母净利润和扣非归母净利润分别为1418.58万元（yoy-49.7%）和912.44万元（yoy-46.0%），考虑到本季度产生1557.22万元的股权激励费用扰动，剔除该扰动后公司Q3归母净利润和扣非归母净利润同比增速分别为+5.6%和+46.3%，利润增长有可持续性。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为26.76亿元、32.29亿元、38.84亿元，同比增速21.0%、20.6%、20.3%，归母净利润预测分别为2.05亿元、2.64亿元、3.35亿元，对应PE分别为28X、22X、17X。我们选取新东方-S、昂立教育、科德教育作为可比公司，2024-2026年平均PE分别59X、23X、18X，考虑到公司个性化教育培训下游需求旺盛叠加供给减少，业绩高增长确定性较强。公司持续收购托管新学校，职业教育培训有望带来第二增长点，公司PE低于可比公司平均水平，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示。教育政策变化风险、招生情况不及预期、新业务拓展不及预期。

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　　公司简介
　　公司为国内K12个性化教育领域龙头，学习中心遍布全国100余座城市，其教学模式以1对1、小班教学为特色，另有全日制复读学习基地30余所；1~3Q24公司营业收入22.5亿元/+25.3%，归母净利润1.8亿元/+50.2%。公司近年传统教培业务加大班课占比，毛利率显著提升，同时积极发展职业教育、文化空间板块，致力于转型为综合性教育集团。
　　投资逻辑
　　1.行业：教培政策边际向好，监管界限逐渐清晰，行业乱象有效整治；供给有效出清，截至24年11月线下教培机构压减率96.7%，高中在校生人数高增以及高考录取率走低将带动高中学科培训行业规模恢复扩张；我们综合测算得到2024~2026E高中学科培训市场规模为1,364/1,481/1,602亿元，CAGR为8.5%；牌照审核趋严，龙头有望借助品牌优势扩大市场份额，行业竞争格局有望持续向好，头部机构持续收益；
　　2.核心竞争力：首创个性化“一对一”教辅体系，深耕20余载，累计服务超过200万学员，在行业中具有较强的品牌认知度和口碑；扩大班课占比，盈利能力显著提升，2023年末毛利率36.5%，较2022年28%提升8.5pct；全日制培训基地受益高考复读生数量增加和上线率降低，加密空间较大；
　　3.未来看点：未来高中学科类牌照仍具备稀缺属性，看好公司全国性一对一高中教培的先发优势，此外班课占比提升有望持续提升盈利能力；个性化教育网点、师资有望不断扩张，预计24~26E网点达315/390/460个；职业教育受益职教高考与主业协同有望成为第二增长曲线。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预计24-26年归母净利润2.02/2.52/3.05亿元/+31.4%/24.7%/21.2%，当前股价对应PE为27.73/22.23/18.35X，考虑到公司网点数量增长空间较大、职业教育在起步阶段，给予2025年25XPE，目标价51.13元，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　教培行业政策变动风险；宏观经济下行风险；招生增长和学费提价不及预期的风险。

　　事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营收22.47亿元，同比+25%；实现归母净利润1.76亿元，同比+50%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比+40%。
　　2024Q3实现营收6.27亿元，同比+15.7%；实现归母净利润0.14亿元，同比-49.67%；实现扣非归母净利润0.09亿元，同比-45.97%；若剔除股权激励费用影响，2024Q3公司实现归母净利润2976万元，同比+6%，公司利润增长阶段性承压，主要系Q3为传统淡季及公司积极拓展网点与招聘教师增加成本。
　　毛利率下滑，期间费用率有所上涨。2024Q3公司毛利率32.24%，同比-0.69pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.91%/20.13%/1.53%/2.43%，同比分别变动-1.5/+4.22/0/-0.02pct，其中管理费用同比增加4000万元,主要系人力成本及股份支付费用增加。
　　合同负债余额同比增长18%，期待Q4的收入边际回升。截止2024年9月末，公司合同负债9.8亿元，同比+18%；公司销售商品、提供劳务获得现金10.89亿元，同比+16.6%。
　　盈利预测与投资建议：双减政策以来，教培行业出清，公司仍保留高中业务，在学生参培意愿刚需性较强下，传统高中培训业务稳健发展，短期关注新开网点爬坡进展；同时公司积极布局职教领域，目前中职院校已完成初步布局，职业课程+升学班模式差异化领先，期待办学质量受认可后，打开远期成长空间。我们预计2024-2026年公司归母净利润2.1/2.8/3.6亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，培训需求不及预期等风险。

　　事件：公司发布2024年中报，实现收入16.20亿元，同比增长29%；归母净利润1.61亿元，同比增长82%，此前业绩预告为1.3-1.85亿元；2024年上半年因实施股权激励产生的股份支付费用1,648.38万元,不考虑股份支付费用影响的情况下，实现归属于上市公司股东的净利润1.78亿元,与上年同期相比增长100%。
　　24Q2实现收入9.15亿元，同比增长25%，归母净利润1.11亿元，同比增长33%。
　　分业务看，个性化教育收入（传统校区）13.19亿元，同比增长29.34%；全日制教育收入（培训基地、双语学校）2.26亿元，同比增长23.68%；职业教育收入2,083.48万元，同比增长48.97%；文化阅读收入1,255.89万元，同比增长373.14%；其中在个性化教育方面，截至2024年6月底，公司个性化学习中心240余所，覆盖100余城市。
　　毛利率提升、期间费用率下降，驱动公司盈利能力提升。2024H1归母净利率（剔除股权支付费用）为11%，同比提升3.89pct，归母净利率提升一方面受益于毛利率提升，另一方面受益于期间费用率及信用减值损失下降，2024H1毛利率为36.04%，同比增长0.95pct，财务费用率为1.53%，同比减少1.04pct。
　　拟逐步收购高职学校90%权益，深化职教布局。公司全资子公司拟以21,420万元逐步收购岳阳现代服务职业学院（高职学校）90%权益，并实现间接持有岳阳现代服务职业学院（为一所非营利性全日制民办高等职业学校）90%的举办者权益。
　　盈利预测与投资建议：双减政策以来，教培行业出清，公司仍保留高中业务，在学生参培意愿刚需性较强下，传统高中培训业务稳健发展；同时公司积极布局职教领域，目前中职院校已完成初步布局，职业课程+升学班模式差异化领先，期待办学质量受认可后，打开远期成长空间。我们预计2024-2026年公司归母净利润2.5/3.4/4.3亿元，推荐“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，招生不及预期风险，行业竞争加剧风险。