事件：公司发布2025年年报，全年实现营收15.43亿元，同比+20.49%，归母净利润2.58亿元，同比+21.12%；其中Q4实现营收3.44亿元，同比-10.64%、环比-14.26%，归母净利润0.50亿元，同比-12.52%、环比-21.33%。
　　钽铌主业高增韧性凸显，大额低成本存货为2026年业绩蓄力。公司坚持“以销定产、以产定购”经营模式，聚焦钽铌主业，全年营收、利润双增，主业盈利能力持续夯实。截至2025年末，公司账面存货达9.27亿元（形成于钽价未显著上涨阶段），同比+85.96%、环比Q3末+33.28%，其中原材料4.3亿元（同比+119%）、在产品3.8亿元（同比+47%）、库存商品1.2亿元（同比+162%），历史数据显示公司在手订单与存货匹配度极高（2022年末、2023年3月末在手订单率分别达101.70%、93.13%），当前库存或为未来营收增长奠定坚实基础，2026年业绩弹性显著。此外西材院下游需求回暖，带动投资收益同比快速增长。2025年西材院实现净利润2.89亿元，同比+25.34%，贡献公司投资收益0.81亿元，占归母利润比重约31.28%。
　　新一轮定增落地将优化产能布局，打开长期成长空间。公司围绕“做全湿法、做优钽粉、做稳钽丝、做大火法、做强制品、做好延链”发展理念，持续优化“5+3”主业布局，定增项目将重点解决湿法产线设备老化、产能不足问题，进一步提升高温合金、高端制品等领域产能，匹配下游高端制造、军工、半导体等领域旺盛需求。同时公司高纯钽粉、高纯钽锭、12英寸钽靶坯已实现全流程技术突破与产业化贯通，随着AI钽电容、燃气轮机、航天发动机、半导体等行业的快速发展，公司也有望受益。下游多领域需求共振的背景下，公司主业成长逻辑有望持续强化。
　　盈利预测：随着公司产能释放，我们预计26-28年公司EPS分别为0.77、0.98、1.30元，PE分别为53、41、31倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能爬坡不及预期、原材料价格变动风险、下游需求不及预期等。

　　事件：公司发布2025年年报。2025年，公司实现营收15.43亿元，同比+20.49%，实现归母净利润2.58亿元，同比+21.12%，实现扣非归母净利润2.32亿元，同比+20.52%。2025Q4，公司实现营业收入3.44亿元，环比-14.26%，同比-10.64%；实现归母净利润0.50亿元，环比-21.33%，同比-12.52%；实现扣非归母净利润0.37亿元，环比-35.12%，同比-21.06%。
　　AI和高温合金等新兴需求快速增长，扩张产能投产助力钽铌主业利润快速增长。2025年公司实现钽铌等产品销售约949吨，同比增长35%，主要得益于公司前期扩张产能逐步释放叠加AI（钽电容、半导体钽靶材）、高温合金添加剂等行业需求快速增长，我们测算2025年钽铌主业经营利润1.80亿元，同比+19.32%。2025Q4，钽铌主业经营利润0.30亿元，同比-42.71%，环比-33.86%，25Q4利润环比下滑主要或因公司在钽价上涨趋势下调整销售节奏叠加年底管理费用增加和计提部分存货资产减值影响。
　　西材院下游需求回暖，驱动投资收益同比快速增长。2025年，西材院实现营收13.14亿元，同比+20.05%，实现净利润2.89亿元，同比+25.34%，主要得益于西材院下游军品需求回暖。2025年，公司实现投资收益8089.02万元，同比+25.49%，占利润总额比重约30.68%。
　　前期项目建设稳步推进，定增进一步完善并提升一体化产能布局。2026年3月公司定增项目落地，募集资金约11.90亿元，发行价格为52.66元/股（与发行底价的比率为150.85%），定增项目不仅缓解了公司产能瓶颈还有助于优化产品结构。跟踪项目进展，前期新增年产400支铌超导腔智能生产线建设项目完成主要设备安装调试，钽铌火法冶金熔铸产品生产线建设项目进入试生产阶段，钽铌湿法冶金数字化工厂建设项目、钽铌火法冶金熔炼产品生产线建设项目、钽铌高端制品生产线建设项目进入实质性建设阶段。
　　供需矛盾突出钽价上行趋势明确，公司原料供应充分保障有望深度受益。2025年，受益于下游需求多点开花驱动，钽矿价格从79美元/磅涨到101美元/磅。2026Q1，叠加供给侧占据全球供应15%的刚果金钽矿出现矿难，钽矿价格进一步加速上涨到约260美元/磅，供需矛盾短期难以缓解，钽价上行趋势明确。2025年公司已和集团收购的Taboca公司成功签订3000吨铁钽铌合金合同，有力保障了公司钽铌原料供应安全。截至2025年底，公司存货为9.27亿元，同比增加约86%，其中原材料约4.35亿元，同比增长116%。2026年,钽铌价格显著上行，公司依托优势的原材料保障体系有望深度受益。
　　投资建议：公司为国内钽铌行业龙头，受益于AI、高温合金等高端新兴应用领域需求多点开花，伴随定增项目进一步完善并扩张一体化产能，有望迎来量价双升局面。我们预计2026-2028年公司实现归母净利润分别为4.03/5.43/6.91亿元，对应2026年4月2日收盘价的PE分别为55/41/32倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、新品研发不及预期、下游需求不及预期。

　　投资要点
　　事件：公司发布2025年年报，报告期内公司实现营业收入15.43亿元，同比增长20.49%；实现归母净利润/扣非归母净利润2.58/2.32亿元，同比增长21.12%/20.52%。Q4公司实现营收/归母净利润3.44/0.50亿元，同比下滑10.64%/12.52%，环比下滑14.43%/21.88%，实现扣非归母净利润0.37亿元，同环比下滑21.06%/35.09%。
　　产品结构持续改善，整体产销量增长。公司业绩增长主要受益于火法项目陆续投产，高附加值产品占比提升，整体产销量较2024年增长34.97%/40.71%。
　　费用占比维持稳定。公司销售费用/管理费用/财务费用同比增长45.84%/6.02%/358.71%,主要由于营收增加带动职工薪酬、产品保险费、销售服务费等同比增长，利息支出和汇兑有所上升，三费占比整体维持稳定，研发费用率较去年下滑0.41pct。
　　投资收益同比增长26.56%，存货增值收益或将陆续释放。公司参股公司西材院2025年度贡献投资收益0.81亿元，较2024年增长26.56%。此外，公司深入推进“资源增储上产”专项行动，成功签订3000吨铁钽铌合金，保障原料供应，期末存货金额较期初增加4.28亿元至9.27亿元，考虑到2026年至今钽价上涨158.02%，潜在库存增值收益可观。
　　定增落地，产能全面扩张。2026年3月公司完成定向增发，以52.66元/股价格向特定对象募集资金11.90亿元，用于建设湿法冶金、火法冶金、高等制品等项目，投产后预计产品结构进一步改善，补足公司产能缺口。
　　投资建议：考虑到钽价持续上涨，公司募投项目陆续落地，产品结构优化，下游AI等应用需求旺盛，公司未来产量及盈利预计将持续增长，预计公司2026/2027/2028年实现营业收入20.74/25.46/29.99亿元，分别同比变化34.43%/22.72%/17.82%；归母净利润分别为4.30/5.04/6.22亿元，分别同比增长66.56%/17.10%/23.40%，对应EPS分别为0.82/0.96/1.18元。
　　以2026年3月30日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为57.90/49.44/40.07倍。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：
　　价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

　　市场开拓成效显现叠加高附加值产品放量，推动营收稳健增长。
　　公司2025年实现营业收入15.43亿元，同比增长20.49%；营业收入增加主因为公司积极拓展市场空间。1）核心钽铌主业继续放量，其中钽铌及其合金制品收入15.18亿元，同比增长20.03%，仍是收入增长的核心来源；2）国内外市场均有增量，2025年国内销售收入10.52亿元，同比增长27.77%，海外销售收入4.91亿元，同比增长7.39%。从经营数据看，公司2025年实物销售量同比增长34.97%，反映出市场开拓和产品放量效果较为明显。盈利能力方面，公司2025年整体毛利率为18.43%，同比提升0.11pct，其中钽铌及其合金制品毛利率为18.58%，同比提升0.20pct，主要受益于产品结构优化和高附加值产品销售占比提升。
　　费用率总体平稳，库存随业务扩张上升，利润保持增长。
　　公司2025年期间费用率为8.40%，同比下降0.41pct。其中，销售费用率0.73%，同比上升0.13pct，主要因职工薪酬、保险费和销售服务费增加；管理费用率5.61%，同比下降0.77pct，主要因管理费用增幅低于收入增速；研发费用率1.62%，同比下降0.41pct；财务费用率为0.43%，同比上升0.64pct，主要受利息支出增加及汇率变化影响。此外，截至2025年末，公司存货为9.27亿元，较年初的4.98亿元明显增加，主要系原材料及在产品结存增加；实物口径看，公司库存量由21.61吨增至59.93吨，同比增长177.33%，主要因市场拓展带动产品产销量及年末库存同步增长。整体来看，公司2025年费用投放总体可控，在收入增长更快的带动下，期间费用率小幅下降，叠加毛利率小幅提升至18.43%，公司全年实现归母净利润2.58亿元，同比增长21.12%。
　　钽价上行叠加产能项目建设推进，公司后续业绩有望受益。
　　据SMM数据，钽矿（Ta≥30%）中国到岸价已由2025年末的100.5美元/磅升至2026年3月底的260美元/磅，涨幅达158.71%。此外，公司新增年产400支铌超导腔智能生产线已完成主要设备安装调试，钽铌火法冶金熔铸产品生产线已进入试生产阶段，钽铌湿法冶金数字化工厂、钽铌火法冶金熔炼产品生产线及钽铌高端制品生产线已进入实质性建设阶段。随着价格中枢抬升和在建项目逐步落地，公司后续业绩具备增量空间。
　　风险提示：原材料价格，需求不及预期，宏观政策扰动等。