事件描述：
　　公司发布2023年年度报告。2023年，公司实现营收2.87亿元，同比+3.44%；实现归母净利润0.8亿元，同比-39.96%；扣非后归母净利润0.7亿元，同比-37.66%。单Q4来看，实现营收1.17亿元，同比-23.15%，环比大幅提升18倍；实现归母净利润0.27亿元，同比-62.31%，环比扭亏。
　　事件点评：
　　下游调价、产品结构变化以及费用率提升共同造成短期业绩承压。1）首先，从产品销量和库存来看，2023年分别实现71.4万和68.8万颗，分别较去年提升50.8%、765.3%，产品销量增长大幅高于收入增长，反映下游价格体系发生较大变化。2）其次，受下游提货和验收节奏影响，公司待确认收入的发出商品大幅增加，2023年年报存货同比增长48.4%主要为发出商品大幅增加影响；3）产品结构方面，高毛利的遥感星载产品占营收比例从早期的2/3下降至1/3，低轨卫星产品和地面、机载产品快速起量，结构变化和降价影响综合造成毛利率同比下降9ct。4）费用方面，公司在多领域新装备方面加大研发，研发费用0.68亿元，同比+57.18%；新增经营场所产生的相关费用735.5万元，同比+367%，公司已完成生产经营场所搬迁，2024年相关费用有望同比下降。综合来看，利润方面，由于毛利率下降、费用增长、计提应收账款坏账准备增加及非经常性损益减少，导致公司归母净利润同比-39.96%。
　　星载领域遥感产品供应地位稳定，低轨通信产品有望再迎放量。星载仍是公司营收占比最高的领域，公司的星载TR芯片系列产品已经在多系列卫星钟实现了大规模应用，参与的多个研制项目陆续进入量产阶段，拓展了星载领域产品应用的卫星型号数量。公司与科研院所及相关优势企业合作紧密，持续迭代星载TR套片研发，重点研制高带宽、高集成、轻量化、多波束、低功耗MMIC产品，并同步迭代面向卫星通信相控阵终端应用芯片套片，进一步打开市场空间。下半年，随着火箭发射产能的扩张，我国低轨卫星星座有望实现组网星批量发射，展望未来，海南卫星超级工厂投产将大幅降低成本、拉动产能，对星载TR芯片需求可观。
　　机载、地面快速拓展，2024增长动能强劲。2023年公司机载应用领域拓展效果可观，产品结构逐渐丰富。公司机载产品主要以通信应用相控阵TR芯片为主，用于支撑系统感知体系建立。公司的多通道波束赋形芯片和收发前端芯片已通过用户系统验证，在多个型号装备中逐步量产。例如，针对超宽带相控阵应用场景，公司新研制了多倍频CMOS多通道波束赋形芯片和GaN功放芯片为代表的超宽带相控阵套片产品。地面装备方面，公司研制的低成本高集成TR套片实现了下游装备的轻量化和性能提升，未来还将逐步拓展并深入各个应用领域，保持份额的快速增长。
　　盈利预测、估值分析和投资建议：整体来看，虽然2023年业绩承压，但下游需求旺盛，我们认为2024年低轨卫星批量发射组网将为市场注入发展动能，同时我们看好公司在机载、地面装备领域新型号的配套地位。我们预计公司2024-2026年归母净利润1.41/2.15/2.86亿元，维持“买入-B”评级。
　　风险提示：下游价格体系变化导致毛利率波动风险；低轨卫星发射不及预期导致星载TR需求减少风险；核心技术人员和管理人员流失风险；下游卫星天线和装备技术迭代公司未能持续跟进风险。

　　事件：公司发布2023年报，2023年实现营收2.87亿元，同比增长3.44%，实现归母净利润0.80亿元，同比-39.96%。
　　投资要点
　　23Q4业绩有所拖累，利润端下滑明显。2023年实现营收2.87亿元，同比增长3.44%，其中2023Q4实现营收1.17亿元，同比减少23.15%，营业收入增长低于产品销售量增长主要系产品结构丰富以及下游行业价格体系的影响。利润端来看，2023年毛利率62.30%，同比减少8.95pct，毛利率有所下滑，主要受到公司产品结构变化及下游行业价格体系的影响，高毛利率产品遥感星载领域产品销售占比下降。2023年公司期间费用率有所上升，研发费用率23.67%，同比增长8.09pct，管理费用率8.84%，同比上升2.46pct，销售费用率3.54%，同比下降0.03pct，公司持续加大研发力度导致研发费用率有所增加，管理费用率的增加主要系公司新增经营场所产生的租赁费用增加。2023年净利率27.74%，同比减少20.05pct。经营活动产生的现金流量净额-0.14亿元，主要系公司销售规模扩大，购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。
　　持续开展芯片核心技术攻关，加速现有技术平台化、产品系列化。公司不断推进产品创新、丰富产品型号，芯片产品取得多项进展：在卫星通信领域，公司研制的以多通道多波束模拟波束赋形芯片为代表的T/R芯片已进入量产阶段并持续交付中；在地面雷达领域，超高集成度T/R芯片目前已进入量产阶段；在机载领域，多通道波束赋形芯片和收发前端芯片套片已经用户系统验证，并在多个型号装备中逐步进入量产阶段。
　　拓宽核心技术应用领域，市占率有望提升。公司依托其在射频芯片领域的深厚技术积累和丰富经验，持续扩大T/R芯片在星载、地面、机载及舰载等多元化领域内相控阵雷达的市场占有率，并积极探索将核心技术应用于更广泛的场景，特别是在卫星通信等关键领域的应用。同时，在加强与现有重点客户的合作关系的基础上，不断拓展新市场、新客户，销售规模有望扩大，市场占有率有望提升。
　　盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，基于考虑军用雷达行业景气度持续及公司在行业中的领军地位，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测值分别至1.50/2.24亿元（前值2.57/3.41亿元），新增2026年归母净利润预测值3.31亿元，对应PE分别为59/39/27倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：1）毛利率波动风险；2）客户及供应商集中度较高；3）市场竞争风险；4）核心技术人员流失风险。

　　23年归母净利润下滑39.96%，维持“买入”评级
　　铖昌科技发布年报，2023年实现营收2.87亿元（yoy+3.44%），归母净利7970.79万元（yoy-39.96%），扣非净利6991.11万元（yoy-37.66%）。其中Q4实现营收1.17亿元（yoy-23.15%，qoq+1989.08%），归母净利2731.82万元（yoy-62.31%，qoq+323.37%）。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.04、1.58、2.27元（前值2024-2025年1.46、2.05元），下调原因为公司加大了研发投入，同时产品结构变化导致毛利率有一定下滑。可比公司24年Wind一致预期PE均值为76倍，给予公司24年76倍PE，目标价79.04元（前值102.2元），维持“买入”评级。
　　整体收入保持平稳，整体毛利率有所下滑
　　23年公司归母净利润下滑主要系公司整体毛利率下降、研发投入大幅增长、新经营场所租赁增加管理费用、计提应收账款坏账准备增加及非经常性损益减少等因素。公司T/R芯片业务23年实现收入2.79亿元，同比增长6.87%；技术服务实现收入883万元，同比下滑48.58%；公司整体毛利率为62.30%，较22年下滑8.95pct，下滑原因主要为产品结构变化，早期高毛利率的遥感星载产品占收入比重超过2/3，现公司遥感星载领域产品占比约为1/3，毛利率相对较低的地面、机载领域以及卫星通信用T/R产品快速起量，成为公司营业收入主要组成部分。
　　研发投入保持高强度，发出商品大幅增长
　　23年公司期间费用率为33.55%，较22年提升8.53pct，其中销售费用率3.54%，减少0.03pct；管理费用率8.84%，较上年度提升2.46pct；研发费用率23.67%，较上年度提升8.09pct，公司进一步加大了研发投入。此外公司23年末存货1.87亿元，较22年提升48.66%，主要系公司受下游验收确认进度影响，待确认收入的发出商品增加，使库存量增幅较大，其中发出商品0.36亿元，增长明显。
　　星载业务持续向好，地面和机载产品发展迅速
　　23年在卫星通信领域，公司研制的以多通道多波束模拟波束赋形芯片为代表的T/R芯片在行业竞争中具备领先优势，产品已进入量产阶段并持续交付；同时公司持续进行卫星通信T/R芯片解决方案的迭代研制，并同步迭代面向卫星通信相控阵终端应用芯片解决方案。地面雷达领域，公司研制的超高集成T/R芯片作为关键国产元器件应用于我国多个重要型号项目，目前已进入量产阶段；在机载领域，公司研发的套片已经用户系统验证，并在多个型号装备中逐步进入量产阶段。
　　风险提示：订单不及预期风险，产品价格下降风险。

　　铖昌科技：专注相控阵T/R芯片，特种电子领域稀缺标的。公司以微波毫米波模拟相控阵T/R芯片的研发、生产、销售和技术服务为主营业务。由于行业具有较高的技术经验壁垒、资质门槛等因素，公司是国内少数具有相控阵T/R芯片研发和量产单位的民营企业代表之一。为保持竞争优势，公司持续加大研发投入，2023年前三季度，公司研发投入3,413.46万元，同比增长76.39%，研发费用率为19.98%。
　　星载业务：遥感卫星稳步增长，通信卫星前景可期。遥感卫星战略重要性凸显，产业支撑政策陆续出台，公司遥感卫星业务下游客户稳定，现有的传统遥感卫星业务有望保持稳定增长。低轨通信卫星方面，由于低轨卫星轨道和频谱资源有限，国际竞争越发激烈，市场容量持续增长，我国已将卫星通信作为关键核心技术研发和信息产业发展的重点领域。公司积极布局卫星通信领域，公司研制的以多通道多波束模拟波束赋形芯片为代表的T/R芯片在行业竞争中具备领先优势，已经过多家大型科研院所系统验证，并持续进行批量供货，成为公司业绩新的增长点。
　　其他业务：全面受益多领域雷达装备升级。根据ForecastInternational分析，2010年-2019年全球有源相控阵雷达生产总数占雷达生产总数的14.16%，总销售额占比25.68%，整体来看，有源相控阵雷达的市场规模仍较小，替代市场空间很大。随着我国国防信息化趋势加快，相控阵雷达升级趋势带来T/R芯片需求快速增长，随着相控阵雷达型号和装备型号需求不断增长以及应用的渗透率提升，公司有望全面受益雷达装备升级。近年来，在地面领域，公司研发团队研制的超高集成度T/R芯片作为关键国产元器件应用于我国多个重要型号项目，目前已完成用户系统验证并进入量产阶段；在机载领域，公司研发团队研制的多通道波束赋形芯片和收发前端芯片具有小型化、低成本和高可靠等特点，套片已经用户系统验证并已开始批量供货。
　　投资建议：公司传统星载T/R芯片业务持续稳定增长，地面领域等雷达产品进入放量期，考虑到卫星通信发展趋势、国防信息化和雷达装备升级趋势带来的T/R芯片需求快速提升，公司新兴业务有望全面受益，我们预计公司23-25年收入分别为3.90/5.84/7.60亿元，归母净利润分别为1.67/2.40/3.03亿元。对应2023年12月22日收盘价PE分别为58x/40x/32x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：业务进展不及预期风险，下游需求不及预期风险，市场竞争加剧风险。

　　报告要点：
　　相控阵雷达核心供应商，多领域拓展孕育新业绩曲线
　　公司主营微波毫米波模拟相控阵T/R芯片的研发、生产、销售和技术服务，是国内少数能够提供相控阵T/R芯片完整解决方案的企业之一，频率可覆盖L波段至W波段。公司在星载领域深耕多年，技术水平国际领先，参与的某系列卫星项目已实现大规模应用，在拓展星载产品的同时地面相控阵T/R也成为公司重要的收入来源之一，同时机载、舰载等应用领域的产品数量亦有增长，产品结构逐渐丰富。
　　有源相控阵雷达替代大势所趋，T/R芯片下游需求旺盛
　　有源相控阵雷达在频宽、信号处理和冗余设计等优势逐渐成为主流发展趋势，在探测、通信、导航、电子对抗等领域获得广泛应用。T/R芯片是有源相控阵雷达发展的核心，受益于相控雷达市场高速发展和有源相控阵雷达渗透率快速提升，T/R芯片市场规模快速增长，公司作为T/R芯片的民企领军者，有望享受产业爆发的增量红利。
　　民营星载领域T/R芯片稀缺资产，卫星互联网迎来市场机遇
　　公司深耕星载领域多年，已形成较高的技术壁垒和客户壁垒，公司作为某系列遥感SAR的核心供应商，由于其定制化及性能要求较高，与客户粘性较强。另一方面，由于低空领域有限，无论是频谱和轨道，国际ITU采取“先占先得”的原则，中国、美国、英国、俄罗斯等主要经济体都在低轨卫星领域开展了一系列布局。有源相控阵作为天地互联的核心技术，或将直接受益卫星互联网加速推进，公司作为星载T/R芯片核心供应商，在卫星通信领域有天然的技术优势，业绩有望实现爆发增长。
　　投资建议与盈利预测
　　公司作为上市公司中星载相控阵雷达T/R芯片核心民营企业供应商，未来随着卫星互联网市场爆发增长和公司多领域项目的落地，公司未来业绩有望实现高速增长。预计2023-2025年公司归母净利润为1.80亿元、2.41亿元、3.12亿元，EPS分别为1.15元、1.54元、1.99元，对应PE为74.41倍、53.51倍、41.33倍，给予“买入”的投资评级。
　　风险提示
　　技术迭代及创新不及预期风险；客户集中度较高的风险；毛利率波动风险；市场竞争加剧风险

　　事件
　　近日，公司发布2023年年报，实现营业收入2.87亿，同比增长3.44%，实现归母净利润0.80亿，同比下滑39.96%。
　　点评
　　1、2023年，公司产量大幅增长，收入确认滞后影响当期业绩。公司产品生产量较上年同期增长165.13%，待确认收入的发出商品增加，销售量较上年同期增长50.83%；公司实现营业收入2.87亿元，较上年同期增长3.44%，营业收入增长低于产品销售量增长主要系产品结构丰富以及下游行业价格体系的影响。归属于母公司所有者的净利润为0.8亿元，较上年同期下降39.96%，净利润同比下降主要系公司毛利率同比下降、研发投入大幅增长等影响。
　　2、公司专注于微波毫米波模拟相控阵T/R芯片设计，已与下游主力客户形成深度的合作配套关系，目前公司产品已批量应用于星载、地面、机载相控阵雷达及卫星通信等领域。在星载相控阵领域，公司推出的星载T/R芯片系列产品在多系列卫星中实现了大规模应用，不断拓展在星载领域产品应用的卫星型号数量，参与的多个研制项目陆续进入量产阶段；在地面领域，公司第三代半导体GaN功率放大器芯片也已实现规模应用；在机载领域，公司产品已在多个型号装备中逐步进入量产阶段，将为公司带来新的增长空间；在卫星互联网领域，公司产品已进入量产阶段并持续交付中，持续进行卫星通信T/R芯片解决方案的迭代研制，并同步迭代面向卫星通信相控阵终端应用芯片解决方案，助力卫星通信产业推进和应用落地。
　　3、盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.14、1.52和2.01亿元，同比增长43%、33%、32%，当前股价对应PE为74、55和42倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧，产品降价导致毛利率下滑；卫星互联网业务进展低于预期；星载、地面等需求波动。

　　事件：
　　公司公布2023年业绩报告。根据公司公告，公司2023年实现营收2.87亿元（yoy+3.44%），实现归母净利润0.80亿元（yoy-39.96%）。2023Q4实现营收1.17亿元（yoy-23.15%），实现归母净利润0.27亿元（yoy-62.31%）。2023年业绩表现不及市场预期。
　　点评：
　　产品结构变化及交付确认节奏影响，2023年收入增速低于预期。根据公司公告，2023年实现营收2.87亿元，同比增长3.44%。我们分析认为，公司产品生产量同比增长165.13%，待确认收入的发出商品增加，销售量同比增长50.83%，营收增速低于产品销量增速主要系产品结构变动及下游行业价格体系影响。早期公司遥感星载领域产品占公司营收比例超2/3，现公司遥感星载领域产品占比约为1/3，地面、机载领域以及卫星通信用T/R产品快速起量，成为公司营业收入主要组成部分。我们预计随着发出商品确认为收入，以及下游需求释放，公司营收有望实现快速增长。
　　产品结构调整及加大研发投入，公司业绩不及市场预期。根据公司公告，公司2023年实现归母净利润0.80亿元（yoy-39.96%）。我们分析认为净利润同比下降主要系公司毛利率同比下降、研发投入大幅增长。1）2023年公司毛利率为62.30%，较去年同期降低8.95pcts，毛利率下降主要系产品结构变化及下游行业价格体系变化。2）2023年公司净利率为27.74%，较去年同期降低20.05pcts。净利率变化主要系毛利率降低及研发费用大幅增长。2023年研发费用率较去年同期增加8.09pcts至23.67%，公司持续加大研发投入提升产品竞争力。我们预计随着公司产品结构趋稳及规模效应增强，公司业绩有望随盈利能力提升恢复增长。
　　存货高位增加，有望随产品交付转化为业绩。根据公司公告，截至2023末，公司存货为1.87亿元，较去年同期增加0.61亿元。我们分析认为1）公司积极备产，地面、机载领域以及卫星行业需求旺盛，侧面验证行业高景气度；2）存货中发出商品、在产品及自制半成品合计为0.78亿元，随着存货陆续转化为收入，公司业绩有望实现快速增长。
　　T/R芯片配套核心企业，星座建设加速带动快速成长。1）公司作为国内少数能够提供T/R芯片完整解决方案的企业之一，产品涵盖整个固态微波产品链，目前公司产品已批量应用于星载、地面、机载相控阵雷达及卫星通信等领域。2）公司星载T/R芯片系列产品在多系列卫星中实现了大规模应用，不断拓展在星载领域产品应用的卫星型号数量，未来核心受益于国内星座建设加速。3）公司地面领域的第三代半导体GaN功率放大器芯片已实现规模应用，在机载领域快速拓展进展，产品已在多个型号装备中逐步进入量产阶段，未来将为公司带来新的增长空间。
　　下调2024-2025E年盈利预测并维持“增持”评级。考虑到公司产品结构调整及下游行业价格体系影响，我们下调公司主营业务相控阵T/R芯片产品2024-2025E年毛利率为60.3%/56.3%（前值为62.0%/60.8%），并下调公司2024-2025E年归母净利润为1.12/1.59亿元（前值为1.52/2.11亿元），新增2026E年归母净利润为2.29亿元，当前股价对应PE分别为79/55/39倍。考虑到公司产品性能优越，产品谱系完善，星载及地面领域T/R芯片需求快速释放，公司未来业绩有望实现快速增长，因此维持“增持”评级。
　　风险提示：供应商集中度高；核心产品单一；毛利率下滑风险。

　　3月29日晚，公司发布23年年报，报告期内实现营业收入2.87亿元，同比增长3.44%；实现归母净利润0.8亿元，同比下滑39.96%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比下滑37.66%。业绩略低于市场预期。
　　产销量增长显著，产品结构变化导致盈利能力承压。报告期内，公司芯片产量132万颗，同比增长165.13%，待确认收入的发出商品增加，销售量同比增长50.83%。由于产品结构变化以及下游行业价格体系的影响，公司营业收入增长低于产品销售量增长，主营相控阵T/R芯片实现收入2.79亿元，同比增长6.87%，地面相控阵芯片占比提升，导致芯片业务毛利率同比下降8.95PP至62.3%。公司加大研发投入，2023年度研发费用同比增长57.18%至6803万元，占收比达23.67%。此外报告期内公司新增经营场所产生的租赁费用增加，综合以上因素，公司23年归母净利润0.8亿元，同比下降39.96%。
　　保持技术领先优势，扩展下游应用领域。地面雷达领域公司研制的超高集成度T/R芯片作为关键国产元器件应用于多个重要型号项目，目前已进入量产阶段；在卫星通信领域，公司研制的以多通道多波束模拟波束赋形芯片为代表的T/R芯片已进入量产阶段并持续交付中，同时公司持续进行卫星通信T/R芯片解决方案的迭代研制；机载领域研制的多通道波束赋形芯片和收发前端芯片已经用户系统验证，多个型号装备中逐步进入量产阶段，有望成为公司新的成长点。
　　持续扩充产能，步入发展快车道。22年公司IPO募资5亿元用于相控阵芯片项目建设，其中4亿元投向新一代相控阵T/R芯片研发及产业化建设，预计年新增产能100万颗，新增销售收入3亿元，助推公司开拓地面、机载、舰载相控阵雷达市场，加速新曲线成型。
　　我们预计公司24-26年归母净利润1.4亿元、2.1亿元、3.1亿元，对应PE为63/42/29倍，维持“增持”评级。
　　核心技术泄露风险；人员流失风险；客户集中度较高风险；市场竞争加剧。

　　国内相控阵T/R芯片新星，快速成长未来可期。公司前身为铖昌有限，2018年和而泰取得公司80%股权成为实控人，2022年6月上市。成立十余年来深耕于微波毫米波模拟相控阵T/R芯片领域，产品已广泛应用于星载、机载、舰载、车载及地面相控阵雷达等多种型号装备中，是国内少数能够提供相控阵T/R芯片完整解决方案的企业之一。此外，公司创新能力突出，为快速发展奠定了基础。业绩增长稳定，盈利能力较强，相控阵T/R芯片业务贡献了85%以上的营收及80%以上的毛利润，星载产品占比最高，地面产品加速增长。
　　把握相控阵雷达发展趋势，收获T/R组件市场发展红利。1）相控阵雷达凭借其在抗侦查、抗干扰、抗隐身等方面的优势，有望取代传统机械扫描雷达，T/R芯片是有源相控阵雷达的关键部件，有望充分受益；2）成本下降叠加需求释放，催生T/R芯片百亿市场。伴随晶圆厂产能扩张、消费电子需求疲软，上游晶圆原材料价格中长期有望下行。同时，国防支出增加、军队信息化建设深入开展，下游相控阵雷达市场迅速扩张；3）相控阵T/R芯片行业壁垒较高，竞争格局稳定，公司技术领先，资质完整，具备竞争优势。
　　卫星互联网和5G通信快速发展，公司业务拓展未来可期。1）相控阵天线因其体积小、质量轻、损耗少等特点成为卫星天线技术重要发展方向之一，我国积极布局卫星互联网，预计星载T/R芯片未来市场空间高达约700亿，公司星载业务将充分受益；2）募投项目助力公司优化产品结构，增强盈利能力，抓住卫星互联网行业机遇实现快速发展；3）5G基站规模化铺设，MassiveMIMO大规模应用和毫米波技术不断发展，拉动上游射频元器件需求；4）政策红利不断释放，市场经营环境良好，公司不断拓展合作客户，已和主流5G通信设备生产商建立良好的合作关系，具备先发优势。
　　首次覆盖并给予“增持”评级。公司深耕相控阵T/R芯片业务，技术领先，资质完整，有望受益于上游原材料晶圆价格下降和下游相控阵雷达需求释放，此外，卫星互联网和5G通信快速发展将进一步助力公司业务拓展。预计公司2023-2025E年归母净利润分别为1.1/1.5/2.1亿元，对应当前股价2023-2025E年PE分别为77/55/40倍。结合公司业务特点，我们选取产业链内3家公司进行分析比较：臻镭科技（星载电源管理芯片等）、航天智装（星载SOC芯片等）、中国卫星（卫星研制及卫星应用），三家公司均为卫星产业链核心标的，因业务差异及产业链地位不同估值水平略有差异，但客户结构较为相似，可作为可比公司。可比公司2023-2025E年的PE均值分别为93/71/54倍，公司PE估值低于行业均值。考虑到下游需求旺盛叠加公司募投扩产，公司未来业绩有望实现快速增长，因此首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：供应商集中度高；核心产品单一；毛利率下滑风险。