珠江啤酒区域龙头，高端化产品结构保持竞争力
　　珠江啤酒1985年在广州成立，2010年深交所上市，2025年迎来投产40周年。公司是华南地区啤酒龙头，华南地区市场市占率30%。公司核心产品早已由传统啤酒升级为纯生、雪堡等高端系列，通过经销+线上直销模式覆盖B2B/B2C客户。
　　2025年公司省内酿造产能约230万吨，啤酒销量146万吨/+1.58%，实现营收58.78亿元/+2.56%，净利润9.19亿元/+10.62%，净利率创历史新高15.64%。华南地区收入占比95.66%；其中高端啤酒收入占比76.20%，高端啤酒收入同比增长10.98%，贡献毛利81.48%。
　　啤酒行业已进入深度存量竞争阶段，珠啤高端化战略提升行业市占率
　　对比2013/2025年国内规上啤酒产量5062/3536万千升，下降30%，近五年产量稳定在3500万千升左右；2013/2025年国内规上啤酒行业销售收入1814/1800亿元，基本持平；规上利润总额分布为126/305亿元，同比增142%；吨酒收入分别为3584/5090元/千升，同比增42%。国内啤酒行业产量从顶峰下降了30%，收入几乎没变，利润上涨2倍多。
　　伴随经济增长和消费升级，中国啤酒行业量减价增，已进入存量竞争、价值提升新阶段。啤酒行业也从最初的“一城一啤”格局发展至今的CR6销量市占率从2017年的75%提升至2025年近93%。珠江啤酒销量市占率由2017年的2.75%提升至2025年4.14%。
　　产品研发创新实力卓越，满足消费者多样化需求
　　1997年珠江啤酒推出国内第一款纯生啤酒，是国内纯生啤酒标准的发起者，以及制定的主要参与者之一。2000年推出国内第一瓶含活性酵母的白啤酒，在纯生和活酵母等多项技术基础之上，公司陆续开发高端化（雪堡）、鲜啤化（原浆）、精酿化（雪堡白/桃沁/世涛）、轻饮化（LIGHT/P9）等新品，公司产品矩阵丰富，满足消费者不断提升的多样化需求。
　　2025年三大基地扩建完成，高端供给能力增强
　　2025年产能扩建完成。2025年梅州珠啤、湛江珠啤（20万吨）、中山珠啤（30万吨）等产能扩建升级项目顺利完成。中高端供给能力加速释放，为业务扩张提供支撑。公司2025年经营现金流11.2亿元，资产负债率仅30.87%。分红率46.6%，股息率2.47%。现金在手充裕，2017年定增剩余24.4亿元资金可用于未来产能及营销扩张。
　　稳定的股利分配政策回报股东
　　公司实施持续、稳定的利润分配政策，2025年现金分红4.21亿元，既满足对股东的回馈，又要满足公司未来市场份额扩张和品牌建设需要，实现企业可持续发展与投资者回报的动态平衡。
　　盈利预测及投资建议
　　啤酒行业结构性变革，以及啤酒消费者的消费习惯演变，公司持续提高其高端产品占比，依托公司在华南地区深入人心的品牌优势与渠道优势，以及技术研发能力，“十五五”期间坚持“一核一赋、双向融合”的战略发展思路，即聚焦啤酒产业核心主业，以文化园区建设赋能发展，促进主业与文化园区双向融合、协同增效。短期啤酒行业成本红利仍在持续，中期华南市场人口与经济活力为公司提供持续增长基底，"十五五"产能扩建升级将打开公司中高端供给上限。我们预期公司2026-2028年预计实现收入61/62/64亿元，同比增长3.4%/2.7%/2.5%，预计实现净利润9.84/10.04/10.39亿元，EPS分别0.44/0.45/0.47元，估值分别为18X/17X/17X，公司最新估值18X，公司估值已创历史新低，首次评级，给予公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：餐饮等终端消费恢复不及预期压力；啤酒企业加码华南市场布局，华南地区竞争加剧，企业面临新品研发和推广不及预期等经营风险；消费习惯变化等风险；食品安全、生产经营等风险。

　　事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现收入13亿元，同比+5.9%，实现归母净利润1.8亿元，同比+14.1%；实现扣非归母净利润1.6亿元，同比+12.3%。
　　Q1实现量价齐升，大单品97纯生延续强劲表现。量方面，26Q1公司实现销量29.8万吨，同比+1%，主要系公司在广东省内流通渠道基本盘稳健，叠加97纯生产品在非现饮渠道延续强势表现所致，预计Q1大单品97纯生仍维持双位数以上增长。价方面，26Q1公司吨价同比+4.8%至4365元/吨水平，预计主要系中高档纯生产品占比持续提升带动整体产品结构升级所致。
　　成本红利+结构升级持续，Q1盈利能力持续提升。26Q1公司毛利率为49.6%，同比+4.6pp，毛利率提升主要得益于纯生产品持续放量提升带动整体产品结构升级，以及主要原材料采购成本持续下行所致；26Q1吨成本同比下降4%至2198元/吨。费用方面，26Q1公司销售费用率为16.5%，同比+0.7pp，主要由于公司主动加大广宣费用投放力度；管理费用率为8.8%，同比+1pp。
　　综合来看，受益于成本端红利持续释放与产品结构升级，26Q1公司净利率同比提升0.8pp至14%；扣非归母净利率同比+0.7pp至12.6%。
　　未来结构升级空间广阔，业绩高增值得期待。公司在华南拥有良好消费者基础，广东啤酒市场高端化程度位居全国前列，且具备人口流入红利，未来产品结构升级空间广阔。产品方面，公司高端化“3+N”品牌战略清晰，持续推进97纯生向普通纯生以及纯生对零度的替代升级。在巩固省内8元以上价格带市场地位的同时，持续攫取竞品丢失的次高价格带份额。展望未来，随着公司纯生系列产品占比以及罐化率稳步提升，叠加公司非现饮渠道动能充足，公司整体高端化升级态势良好；此外广东省内啤酒消费需求旺盛且高端化空间充足，后续公司业绩高增值得期待。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为0.45元、0.50元、0.55元，对应动态PE分别为22倍、20倍、18倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

　　事件：公司发布2026年一季报，26Q1公司实现营收13.0亿元，同比+5.9%，归母净利润1.8亿元，同比+14.1%，扣非归母净利润1.6亿元，同比+12.3%。
　　销量稳健增长，吨价增速亮眼。26Q1公司收入同比+5.9%，增速环比转正，经营趋势向好。量价拆分来看，26Q1公司销量同比+1.0%至29.8万吨，销量在上年同期高基数下仍稳健增长；吨价同比+4.8%至4365元/吨，增速亮眼，我们预计或主要由产品结构升级贡献。
　　吨成本下降带动毛利率显著提升，费用率小幅上行。26Q1啤酒吨成本同比-4.0%至2198元/吨，成本红利仍持续兑现；在成本优化及吨价提升贡献下，26Q1公司毛利率同比+4.6pct至49.6%。26Q1销售/管理/研发/财务费用率同比+0.7/+1.0/-0.4/+0.7pct至16.5%/8.8%/2.8%/-2.7%，费用率小幅提升。综合来看，26Q1公司净利率同比+0.8pct至14.0%。
　　珠江P9以90%中奖率高奖罐促进动销，旺季临近关注量价表现。公司加速产品推新，把握消费趋势变化及行业增量，珠江P9焕新升级，以醇香风味、鲜爽口感获得消费者认可，且公司通过90%中奖率的高奖罐拉动终端动销。2026年公司推出茉莉花茶中式茶啤酒等新品，采用“双重萃取工艺”，通过热萃提取茶香底蕴、冷萃锁住茉莉馥郁花香，并以酵母催化释放活性茶多酚，通过皮尔森工艺实现清雅花香、温润茶香与麦芽酒香三味交融。啤酒旺季临近，公司在97纯生大单品、P9和茶啤等新品驱动下有望实现量、价双升，若旺季炎热天气刺激、餐饮终端修复，或拉动公司整体业绩取得超预期表现。
　　投资建议：考虑到公司量价稳健增长，维持前次盈利预测，预期公司2026-2028年实现归母净利润10.1/11.1/12.0亿元，同比+11.7%/9.5%/9.0%，当前股价对应PE为21/20/18x，维持“买入”评级。
　　风险提示：大单品增长天花板不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动。

Zhujiang Brewery's 2025 revenue/attributable net profit/recurring attributable net profit were RMB5,880/900/830mn(+2.6/+11.5/+9.2%YoY).For 4Q25,revenue was RMB800mn(-4.7%YoY);attributable net loss was RMB40mn(4Q24:profitable);and recurring net loss widened by RMB60mn YoY to RMB70mn.For 2025,beer sales volume was 1,462k tonnes(+1.6%YoY)and per-tonne price was RMB4,019(+1.0%YoY).In 2025,despite extreme weather in Guangdong and weak ToB sales,97 Draft Beer sales remained robust,which lifted per-tonne price YoY.In 4Q25,while sales volume rose by 5.1%YoY amid an off-season,short-term factors such as increased discounts and new retail format coverage lowered per-tonne price by 5.1%YoY.Looking ahead,we believe the company is well-positioned to benefit from the improving competitive landscape in Guangdong and rising preference for value-for-money products,underpinned by its robust brand equity within the province.Maintain BUY.
High-end products accounted for arising share of revenue
In 2025,beer sales volume was 1,462k tonnes(+1.6%YoY)and per-tonne price was RMB4,019(+1.0%YoY).In 4Q25,sales volume rose by 0.5%YoY but per-tonne price declined by 5.1%YoY.The company's product mix continued to improve.In 2025,high-end/mid-end/economy beer revenues were RMB4.33/0.95/0.40bn(+11.0/-23.3/+9.5%YoY).Driven by the improving competitive landscape in Guangdong and rising preference for value-for-money products;=revenue from economy products continued to grow;high-end products accounted for ahigher share of revenue;mid-end product revenue was temporarily weak.By channel,in 2025,ordinary channel/supermarket/night venue/e-commerce revenues changed by-2.3/+35.1/-18.4/+342.3%YoY.While on-premise channels faced broad pressure,off-premise channels delivered more robust revenue performance;e-commerce and new retail channels logged rapid revenue growth on the back of on-demand instant delivery.
Cost-efficiency ratio continued to improve
GPM was 48.3%(+2.0pp YoY)in 2025 and fell by 0.5pp YoY in 4Q25.Beer per-tonne price/per-tonne cost changed by+1.0/-2.9%YoY in 2025 and declined by 5.1/4.4%YoY in 4Q25.In 2025,GPM rose YoY on cost benefits and product mix upgrading.In 4Q25,while cost benefits continued,increased promotions lowered per-tonne price and GPM YoY.Sales/administrative expense ratios were 15.1/7.9%(+0.2/+0.4pp YoY)in 2025 and rose by 1.4/2.6pp YoY in 4Q25 on increasing advertising costs.Attributable NPM rose by 1.2pp YoY to 15.4%in 2025 and fell by 5.4pp YoY in 4Q25.Looking into 2026,consumers could continue to favor value-for-money products–a trend meaningfully benefiting the company.We are bullish on its ability to deliver sales volume,price,and profit growth rates that continue to outpace the broader industry.
Earnings forecasts and valuation
To reflect cost hikes resulting from external market changes,we trim our 2026/2027 EPS forecasts by 8/12%to RMB0.44/0.47 and add our 2028 estimate of RMB0.50.We value the stock at 25x 2026E PE,in line with its peers'average on Wind consensus.Our target price is RMB11.00(previous:RMB11.52,based on 24x 2026E PE).Maintain BUY.
Risks:intensified competition;new product sales missing our expectations;food safety issues.

　　事件：公司发布2025年报，全年实现收入58.8亿元，同比+2.6%，实现归母净利润9亿元，同比+11.5%；其中25Q4实现收入8亿元，同比-4.7%，实现归母净利润-0.4亿元，去年同期为0.04亿元。同时，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.90元（含税）。
　　产品结构升级持续，全年实现量价齐升。量方面，全年公司实现销量146.2万吨，同比增长1.6%；其中25Q4实现销量25.9万吨，同比+0.5%。得益于公司在省内持续深耕且积极拓展新兴渠道，全年销量表现优于行业平均水平（25年全国规上啤酒企业产量同比-1.1%）。产品结构方面，得益于纯生系列产品在省内占比持续提升，公司产品结构持续升级；分价格带看，25全年高档/中档/大众产品收入增速分别为+11%/-23.3%/+9.5%，高档产品延续高增态势。价方面，以97纯生为代表的高端产品渗透率持续提升，拉动25全年公司吨价同比+1.6%至3889元/吨。
　　成本红利持续释放，盈利能力稳步提升。25全年公司毛利率为48.3%，同比+2pp；其中25Q4毛利率为28.3%，同比-0.5pp。全年毛利率提升主要得益于纯生产品持续放量提升带动整体产品结构升级，以及主要原材料采购成本持续下行，25全年吨成本同比下降3%至2040元/吨。费用方面，25全年公司销售费用率为15.1%，同比+0.2pp，主要由于公司加大广宣费投力度；管理费用率为7.9%，同比+0.4pp。综合来看，受益于成本端原料价格下降与产品结构升级，2025年公司净利率同比提升1.1pp至15.6%。
　　未来结构升级空间广阔，业绩高增值得期待。公司在华南拥有良好消费者基础，广东啤酒市场高端化程度位居全国前列，且具备人口流入红利，未来产品结构升级空间广阔。产品方面，公司高端化“3+N”品牌战略清晰，持续推进97纯生向普通纯生以及纯生对零度的替代升级。在巩固省内8元以上价格带市场地位的同时，持续攫取竞品丢失的次高价格带份额。展望未来，随着公司纯生系列产品占比以及罐化率稳步提升，叠加公司非现饮渠道动能充足，公司整体高端化升级态势良好；此外广东省内啤酒消费需求旺盛且高端化空间充足，后续公司业绩高增值得期待。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为0.45元、0.50元、0.55元，对应动态PE分别为21倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

　　事件：公司2026Q1实现营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别13.0/1.8/1.6亿元，分别同比+5.9%/+14.1%/+12.3%。26Q1销售收现13.0亿元，同比+7.9%，Q1末公司合同负债6.4亿元，同比+3.6%。
　　量价齐升，增长质量较优。2026Q1公司实现啤酒销量29.75万吨，同比增长1.0%。价格方面，公司26Q1吨价为4365元/吨，同比增长4.8%，量价共同贡献下，一季度实现高质量增长。
　　毛利率提升带动盈利能力改善。2026Q1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+0.7/+1.0/+0.7pct至16.5%/8.8%/-2.7%，期间费用率小幅上行。2026Q1毛利率/净利率分别同比+4.6/+0.9pcts至49.6%/14.0%，毛利率提升明显除受益公司产品吨价提升外，成本下降亦有贡献，26Q1公司吨酒成本2198元/吨，同比-4.0%。
　　展望2026年，持续推进产品升级，营销组织变革激发团队活力。产品方面，去年公司推出雪堡精酿桃沁酿、珠江凤凰单丛茶啤等11款风味啤酒及迭代升级产品，2026年将继续加速中高端产品布局，紧跟啤酒产业高端化进程。营销方面，公司改革营销体系，激发营销业务队伍和客户队伍两支队伍活力，统筹全国市场，扩大全国性品牌声量。
　　投资建议：公司加强产品创新，推出珠江P9低度酒、罐装茶啤酒等新品，进一步完善产品矩阵，并积极通过宣传活动提升动销。若后续核心单品持续放量、结构升级延续，盈利增长有望延续。我们预计26-28年公司EPS为0.45/0.49/0.53元，维持“增持”评级。
　　风险提示：食品安全及舆论风险、行业竞争加剧、原材料价格波动。

　　投资要点：
　　事件：公司公告2026年一季报，26Q1实现营收12.99亿元，同比+5.86%，归母净利润1.79亿元，同比+14.07%。
　　97纯生增势仍强，26Q1量稳价增。26Q1收入同比+5.86%，实现良好增长。量价拆分来看，26Q1啤酒销量同比+1.0%至29.75万吨，实现稳健增长，其中预计97纯生维持了较高增速，带动吨价实现较快提升，26Q1吨酒营收同比+4.83%至4365元/吨，结构升级兑现。
　　毛利率显著优化冲抵费率提升，盈利能力维持抬升。26Q1净利率同比+0.84pct至14.01%，主要系毛销差改善带动净利率维持提升。具体来看，26Q1毛利率同比+4.64pct至49.64%，毛利率显著优化预计主要系：1）结构升级兑现，26Q1吨价增速良好；2）推测原料成本弹性仍存，26Q1吨酒成本同比-4.02%。26Q1销售费率同比+0.72pct至16.50%，销售费率略有提升预计与费用确认节奏有关，管理费率同比+0.98pct至8.77%，财务费率同比+0.68pct至-2.66%。
　　高档产品增势有望延续，华南区域优势巩固提升。短期来看，公司有望继续受益于广东大本营市场较优的消费力和竞争格局变化，同时营销改革动力持续强化，预计纯生品类销量增速仍领先于行业，带动优势区域市场份额提升，期待2026年量价和业绩保持稳定增长。中长期来看，啤酒行业仍具备升级韧性和持续性，珠啤纯生、零度两大单品迭代升级，推动产品力提升、奠基结构升级，餐饮渠道谋求突破，推动渠道力创新、加强渗透，增长路径仍可期待。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年营收分别为60.85/62.69/64.31亿元，归母净利润分别为9.86/10.56/11.20亿元，以最新2026年4月24日收盘价计算，对应PE分别为21.9/20.4/19.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；产品结构升级不及预期；基地市场竞争加剧。

　　报告关键要素:
　　3月27日，公司发布2025年年度报告。报告显示，公司2025年度实现营业收入58.78亿元（YoY+2.56%），实现归母净利润9.04亿元（YoY+11.54%），实现扣非归母净利润8.32亿元（YoY+9.17%）。公司毛利率、净利率均有所提升，期间费用率有所上升，产品结构持续优化。餐饮复苏和2026年世界杯赛事有望带动啤酒需求回暖，当前公司高端化持续进行，高档啤酒产品增势有望延续，带动公司净利润保持提升。预计3月31日收盘价对应2026-2028年PE为21/21/20倍，维持“增持”评级。
　　投资要点:
　　毛利率、净利率均有所提升，期间费用率有所上升。2025年度公司毛利率为48.33%，同比+2.03pcts；2025年公司净利率为15.64%，同比+1.14pcts，毛利率和净利率均有所提升，主要原因为原料成本下降以及公司产品结构持续优化升级。2025公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别15.08%/7.85%/3.22%/-2.81%，同比+0.19pcts/+0.43pcts/+0.08pcts/+0.06pcts，整体期间费用率有所提升。
　　注重新零售渠道建设，产品结构持续优化。渠道端，公司2025普通/商超/夜场/电商营收分别为50.35亿元/2.67亿元/0.72亿元/3.12亿元，同比-2.32%/+35.06%/-18.44%/+342.33%，占比分别为88.55%/4.70%/1.26%/5.49%，普通渠道为主渠道，商超和电商渠道营收增速较快。产品端，公司高端产品主要为纯生啤酒、雪堡啤酒，中档产品主要为零度啤酒，大众化产品主要为传统啤酒等。2025高档/中档/大众化产品营收分别为43.33亿元/9.51亿元/4.03亿元，同比+10.98%/-23.28%/+9.51%，占比分别为76.20%/16.72%/7.09%，高档产品占比最高且增速第一。2025公司实现啤酒销量146.24万吨，同比增长1.58%，啤酒吨价为3888.58元/吨，同比增长1.57%。按地区分，2025公司在华南地区/其他地区分别实现营收56.22亿元/2.55亿元，同比+2.39%/+6.28%，占比分别为95.66%/4.34%，华南地区为公司主要辐射地。2025年公司经销商净增加76家，其中广东地区净增加33家。
　　产品矩阵持续扩张，品牌声量持续放大。公司持续扩张自身产品矩阵，推出雪堡精酿桃沁酿、珠江凤凰单丛茶啤等11款风味啤酒及迭代升级产品。此外，公司注重品牌营销，2025年首次举办纯生万人级音乐派对，成为十五运会和残特奥会啤酒类独家供应商并连续11年冠名赞助广东省男子篮球联赛，品牌声量持续放大。
　　盈利预测与投资建议：餐饮复苏和2026年世界杯赛事有望带动啤酒需求回暖，当前公司高端化持续进行，高档啤酒产品增势有望延续，带动公司净利润保持提升。我们根据最新数据调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为9.71/10.05/10.36亿元（更新前2026-2027年归母净利润为10.21/11.10亿元），同比增长7.44%/3.53%/3.09%，对应EPS为0.44/0.45/0.47元/股,3月31日收盘价对应PE为21/21/20倍，维持“增持”评级。
　　风险因素：市场变动风险，原材料供应及价格波动风险，行业竞争风险，食品安全风险。

　　投资要点：
　　事件：公司公告2025年年报，2025年实现营收/归母净利润分别为58.78/9.04亿元，同比+2.56%/+11.54%；其中25Q4实现营收/归母净利润分别为8.05/-0.40亿元，同比-4.69%/由盈转亏（去年同期0.04亿元）。
　　97纯生增速居前，引领结构持续升级。全年收入稳增，但政策、天气等因素扰动下需求逐季走弱；量价拆分来看，25年销量同比+1.58%至146.24万吨，吨酒营收同比+0.96%至4019元/吨，预计97纯生增速居前，带动全年量价齐增；分档次来看，25年高档/中档/大众化产品收入分别同比+10.98%/-23.28%/+9.51%；分渠道来看，25年普通/商超/夜场/电商渠道收入分别同比-2.32%/+35.06%/-18.44%/+342.33%，商超、电商等渠道增速亮眼，夜场持续承压；分地区来看，25年华南/其他地区收入分别同比+2.39%/+6.28%，优势市场份额持续提升。25Q4营收同比-4.69%，其中销量同比+0.47%至25.89万吨，吨酒营收同比-5.14%至3108元/吨，淡季销量节奏稳健，吨价阶段性承压预计与货折增加、其他业务拖累有关。
　　结构升级、成本红利兑现，全年盈利能力提升。25年净利率同比+1.14pct至15.64%，毛销差持续优化，盈利水平再创新高，具体来看：25年毛利率同比+2.03pct至48.33%，主要系原料包材成本红利兑现，25年吨酒成本同比-2.86%，同时产品结构升级亦有贡献，高档产品收入占比同比+5.36pct至76.20%；25年销售/管理/财务费率分别同比+0.19/+0.43/+0.06pct至15.08%/7.85%/-2.81%，销售费率略有提升，主要系广宣费用有所增加（同比+15.97%），管理费率提升与人工费用、折旧摊销增长有关。25Q4盈利能力承压预计与规模效应弱、费用刚性投入有关，毛销差同比-1.92pct。
　　高档产品增势有望延续，华南区域优势巩固提升。短期来看，公司有望继续受益于广东大本营市场较优的消费力和竞争格局变化，同时营销改革动力持续强化，预计纯生品类销量增速仍领先于行业，带动优势区域市场份额提升，期待2026年量价和业绩保持稳定增长。中长期来看，啤酒行业仍具备升级韧性和持续性，珠啤纯生、零度两大单品迭代升级，推动产品力提升、奠基结构升级，餐饮渠道谋求突破，推动渠道力创新、加强渗透，增长路径仍可期待。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年营收分别为60.85/62.69/64.31亿元，归母净利润分别为9.86/10.56/11.20亿元，以最新2026年3月27日收盘价计算，对应PE分别为21.6/20.1/19.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；产品结构升级不及预期；基地市场竞争加剧。

　　事件：公司公告2025年业绩快报，预计2025年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为58.78/9.03/8.32亿元，同比+2.56%/+11.42%/+9.25%；其中25Q4预计实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为8.05/-0.41/-0.68亿元，同比-4.69%/由盈转亏（24Q4为0.04亿元）/增亏（24Q4为-0.06亿元）。
　　全年量价齐增，Q4吨酒营收承压。2025年收入同比+2.56%，量价拆分来看，2025年啤酒销量同比+1.58%至146.24万吨，吨酒营收约同比+0.96%至4019元/吨，预计核心单品97纯生全年销量实现良好增长，助力全年量稳价增。25Q4收入同比-4.69%，其中啤酒销量同比+0.47%至25.89万吨，吨酒营收约同比-5.14%至3108元/吨，淡季销量仍维持稳健节奏，但吨酒营收有所承压，推测与货折投放增加、加强新零售布局有关，其他业务或亦对吨酒营收产生拖累。
　　结构升级、成本红利兑现，全年盈利能力提升。2025年归母净利率约为15.36%，同比+1.22pct，盈利能力持续提升，预计与结构升级、成本红利释放有关，费用率水平有望保持相对稳健，2025年营业利润、利润总额分别同比+10.20%、10.98%。25Q4利润端有所承压，预计与费用投放节奏影响有关，25Q4营业利润、利润总额均同比增亏，此外预计非经常损益亦有一定扰动。
　　高档产品增势有望延续，华南区域优势巩固提升。短期来看，新董事长换届落地，公司受益于广东大本营市场较优的消费力和竞争格局变化，同时营销改革动力持续强化，预计纯生品类销量增速仍领先于行业，带动优势区域市场份额提升，期待2026年量价和业绩保持稳定增长。中长期来看，啤酒行业仍具备升级韧性和持续性，珠啤纯生、零度两大单品迭代升级，推动产品力提升、奠基结构升级，餐饮渠道谋求突破，推动渠道力创新、加强渗透，增长路径仍可期待。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2025-2027年营收分别为58.78/60.21/61.42亿元，归母净利润分别为9.03/9.69/10.28亿元，以最新2026年2月25日收盘价计算，对应PE分别为23.3/21.7/20.4倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；产品结构升级不及预期；基地市场竞争加剧。