事件：2025年10月27日，中顺洁柔发布2025年三季报。2025前三季度公司实现营收64.78亿元（+8.78%），归母净利润2.30亿元（+329.59%），扣非归母净利润2.30亿元（+618.28%）。
　　2025Q3营收稳健增长，业绩激增超预期。1）收入端：2025Q3公司实现总营收21.49亿元（+11.09%），保持快速增长态势。2）利润端：2025Q3公司归母净利润为0.80亿元（+335.38%），业绩继续保持靓丽增速，或系是受到核心原材料价格低位震荡和公司经营效率提升的共同助力所致。
　　2025Q3毛净利率均提升明显，期间费用率短期波动。1）毛利率：2025Q3毛利率达36.71%（+9.46pct），主因或系原材料价格大幅回调使得成本端压力显著缓解，再叠加公司降本增效措施持续见效所致。2）净利率：2025Q3净利率为3.74%（+5.52pct），同比由负转正。3）费用端：2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为23.71/5.27/1.89/0.17%，分别同比+2.43/+0.52/-0.21/-0.53pct，其中销售费用率涨幅较为明显，研发费用率优化主因系公司研发效率提升和资源调整。
　　投资建议：行业端，伴随着上游原材料价格的回落和行业整体产品结构的优化，公司作为生活用纸行业龙头有望率先享受增长红利。公司端，持续丰富产品矩阵并提升价格中枢，六大渠道构建多元化营销网络，同时海外业务或将成为新的增长引擎，有望共同助力收入端增长提速和业绩端的快速修复以及公司中长期成长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为3.22/4.09/5.06亿元，对应EPS分别为0.25/0.32/0.39元，当前股价对应PE为31.76/25.02/20.23倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势变化、关税加压、汇率波动、技术研发不及预期等。

　　主要观点：
　　事件：公司发布2025年第三季度报告
　　公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入64.78亿元，同比增长8.78%；实现归母净利润2.3亿元，同比增长329.59%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入21.49亿元，同比增长11.09%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长335.38%。受益于原材料价格回落，叠加公司成本管控持续完善及管理效率的提升，公司盈利能力显著增强。
　　原材料价格回落叠加经营管理效率提升，盈利能力明显改善
　　2025年前三季度公司毛利率为33.98%，同比+2.96pct；销售/管理/研发/财务费用率为22.07%/4.77%/1.83%/0.37%，同比+0.63/-0.71/-1.2/+0.13pct；归母净利率为3.55%，同比+2.65pct。2025年第三季度公司毛利率为36.71%，同比+9.46pct；销售/管理/研发/财务费用率为23.71%/5.27%/1.89%/0.17%，同比+2.44/+0.51/-0.21/-0.53pct；归母净利率为3.72%，同比+5.48pct。2025年前三季度公司研发费用率下降主要系研发效率提升及资源调整所致；财务费用率提升主要系汇兑损益增加所致。
　　持续优化产品结构，不断完善营销网络
　　公司凭借持续的品牌塑造与卓越的品质管控，加之稳健的产能布局与渠道扩张，已成为市场上高端生活用纸的代表品牌之一，稳居生活用纸行业头部企业地位。收入端，公司将高端、高毛利的非传统干巾和个人护理用品定义为未来重点发展的战略品类，将不断推陈出新，优化产品结构。营销端，公司不断完善营销网络，从早期单一的经销商渠道，到如今涵盖GT通路（传统经销商）、KA通路（大型连锁卖场）、AFH通路（商用消费品）、EC通路（电商）、RC通路（新零售）、EX通路（国贸）六大渠道的多元化发展模式，公司的渠道竞争力显著提升。利润端，公司持续优化产品结构，在有效控费、原材料成本可控的基础下，公司业绩持续改善。
　　投资建议
　　公司通过持续的品牌建设和品质保障、步伐稳健的产能布局与渠道扩张，已成为市场上高端生活用纸的代表品牌之一，稳居生活用纸行业第一梯队。我们预计公司2025-2027年营收分别为93.94/106.17/113.98亿元，分别同比增长15.3%/13%/7.4%；归母净利润分别为3.03/4.03/4.5亿元，分别同比增长292.4%/33.0%/11.8%；EPS分别为0.24/0.31/0.35元，截至2025年10月27日，对应PE分别为37.42/28.14/25.16倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　纸浆价格大幅波动的风险，汇率波动风险，区域市场竞争风险，产业政策风险，安全生产风险。

　　主要观点：
　　事件：公司发布2025年半年报
　　公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入43.3亿元，同比增长7.67%；实现归母净利润1.5亿元，同比增长71.44%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入22.62亿元，同比增长3.95%；实现归母净利润0.83亿元，同比扭亏。受益于原材料价格回落，叠加公司成本管控持续完善及管理效率的提升，公司盈利能力显著增强。
　　生活用纸业务稳健增长，持续优化产品结构
　　分业务来看，2025H1，公司生活用纸/个人护理及其他业务分别实现营业收入42.80亿元/0.50亿元，分别同比增长8.17%/下降22.75%。2025年上半年，公司生活用纸业务毛利率为32.42%，同比下降0.29pct。公司整体营收实现稳健增长，主要由核心生活用纸业务驱动。公司持续优化产品结构，将高端、高毛利的非传统干巾和个人护理用品定义为未来重点发展的战略品类，将不断推陈出新，优化产品结构。
　　原材料价格回落叠加经营管理效率提升，盈利能力明显改善
　　2025H1公司毛利率为32.62%，同比-0.21pct；销售/管理/研发/财务费用率为21.26%/4.52%/1.8%/0.46%，同比-0.27/-1.3/-1.67/+0.45pct；归母净利率为3.47%，同比+1.29pct。2025年第二季度公司毛利率为34.25%，同比+2.85pct；销售/管理/研发/财务费用率为22.05%/4.96%/1.84%/0.37%，同比-0.38/-0.99/-1.58/+0.44pct；归母净利率为3.69%，同比+4.05pct。财务费用率提升主要系公司汇兑损益增加所致，毛利率和净利率提升主要系原材料价格回落、公司成本管控持续完善及管理效率提升所致。
　　推出第四期员工持股计划，彰显发展信心
　　公司员工持股计划的参加对象包括董事、高级管理人员和核心员工等，考核目标为2025/2026年净利润分别不低于3.00/4.00亿元，彰显管理层信心。公司拟以16,000万元（含）至21,000万元（含）自有资金和自筹资金（含银行回购专项贷款等）通过集中竞价交易方式回购部分公司已发行的人民币普通股（A股）股票，回购股份将用于后期实施员工持股计划或股权激励计划的股份来源。
　　投资建议
　　公司通过持续的品牌建设和品质保障、步伐稳健的产能布局与渠道扩张，已成为市场上高端生活用纸的代表品牌之一，稳居生活用纸行业第一梯队。基于25H1业绩，我们预计公司2025-2027年营收分别为93.94/106.17/113.98亿元（前值为87.48/93.22/98.23亿元），分别同比增长15.3%/13.0%/7.4%；归母净利润分别为3.03/4.03/4.50亿元（前值为2.12/2.61/3.11亿元），分别同比增长292.4%/33.0%/11.8%。截至2025年8月20日，对应EPS分别为0.24/0.31/0.35元，对应PE分别为35.30/26.54/23.73倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　纸浆价格大幅波动的风险，汇率波动风险，区域市场竞争风险，产业政策风险，安全生产风险。

　　事件：2025年8月19日，中顺洁柔发布2025年半年报。2025H1公司实现营收43.30亿元（+7.67%），归母净利润1.50亿元（+71.44%），扣非归母净利润1.47亿元（+113.26%）。
　　2025Q2利润增速由负转正，2025H1境外收入实现高增。1）分季度看：2025Q2公司实现营收达22.62亿元（+3.95%），收入端实现稳健增长；归母净利润达0.83亿元（+1159.92%），利润端增速实现由负转正，公司或将迎来业绩拐点。2）分行业看：2025H1生活用纸、个人护理及其他收入分别为42.80亿元（+8.17%）、0.50亿元（-22.75%）；生活用纸收入受益于产品结构的优化实现高个位数增长，个人护理及其他业务收入短期承压。3）分产品看：2025H1成品/半成品及其他收入分别为41.43亿元（+5.43%）、1.86亿元（+104.49%），半成品及其他营业收入增速亮眼。4）分地区看：2025H1公司境内、境外收入分别为41.45亿元（+6.10%）、1.85亿元（+61.27%），境内市场平稳增长，境外收入实现高增。
　　2025Q2毛净利率均显著提升，期间费用率整体控制合理。1）毛利率：2025Q2公司毛利率34.25%（+2.85pct），在原材料价格回落和公司降本增效措施不断见效的共同影响下实现了较明显的提升。2）净利率：2025Q2净利率3.71%（+4.09pct），涨幅高于毛利率主系公司期间费用率控制较为合理。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为22.05/4.96/1.84/0.37%，同比-0.37/-0.99/-1.58/+0.44pct，其中财务费用率小幅上涨主系报告期内汇兑损益增加所致。
　　发布第四期员工持股计划，考核目标较高彰显发展信心。2025年7月，公司发布第四期员工持股计划，公司高管、公司（含子公司）其他核心人员在内的150人可认总额不超过7774万元；公司层面考核目标为2025和2026年公司净利润分别不低于3亿元和4亿元，即同比增速分别不低于+294.43%、33.33%，整体目标增速保持在较高水平，彰显了公司业绩端快速修复并实现增长的经营信心。
　　投资建议：行业端，伴随着上游原材料价格的回落和行业整体产品结构的优化，公司作为生活用纸行业龙头有望率先享受增长红利。公司端，持续丰富产品矩阵并提升价格中枢，六大渠道构建多元化营销网络，同时海外业务或将成为新的增长引擎，有望共同助力收入端增长提速和业绩端的快速修复以及公司中长期成长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为3.09/4.05/5.01亿元，对应EPS分别为0.24/0.31/0.39元，当前股价对应PE为36.10/27.56/22.29倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势变化、关税加征、汇率波动、技术研发不及预期等。

　　事件：
　　公司发布2025年中报，1H2025实现营收43.3亿元，同比+7.7%，实现归母净利润1.5亿元，同比+71.4%，经营活动产生的现金流量净额为6468万元，同比由负转正；其中1Q/2Q2025实现营收20.7/22.6亿元，同比+12.1%/+4.0%，实现归母净利润6676/8339万元，同比-30.1%/扭亏为盈。
　　点评：
　　上半年收入利润显著提升，境外业务高速扩张中：1H2025，分品类看，公司生活用纸/个人护理分别实现营收42.8亿元/0.5亿元，同比+8.2%/-22.8%，营收占比分别为98.85%/1.15%。分地区看，公司境内/境外分别实现营收41.4/1.8亿元，同比+6.1%/+61.3%，营收占比分别为95.73%/4.27%。
　　公司持续优化产品结构，将高端、高毛利的非传统干巾和个人护理用品定义为未来重点发展的战略品类，并顺应生活用纸线上销售的发展趋势，组建专业电商运营团队，实现电商渠道收入逐步提升，通过产品结构优化与运营模式革新并进，1H2025公司收入稳步增长、利润大幅提升。此外，公司亦积极拓展海外市场版图，产品已销往东南亚、东北亚、大洋洲、北美及中东等多个市场，境外业务收入高速增长。
　　木浆价格下行，二季度毛利率环比提升：1H2025公司毛利率为32.6%，同比-0.2pcts。2Q2025，公司毛利率为34.2%，同比+2.9pcts，环比+3.4pcts。根据卓创资讯数据，1Q/2Q2025国内阔叶浆吨均价为4782/4284元，同比-402/-1383元，2Q2025环比-498元；1Q/2Q2025生活用纸吨均价为6190/5799元，同比-285/-890元，2Q2025环比-391元。公司二季度毛利率环比明显提升，主要原因系木浆价格下行，木浆库存成本的环比下降幅度高于生活用纸价格的环比降幅。
　　1H2025公司期间费用率为28.0%，同比-2.8pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为21.3%/4.5%/1.8%/0.5%，分别同比-0.3/-1.3/-1.7/+0.4pcts，其中管理费用率的降低主要原因系本期摊销的股权激励成本减少、以及外包仓库管理费等费用减少，研发费用率的降低主要原因系降本增效举措下，公司研发人员相关薪酬、直接研发投入均显著减少。
　　2Q2025期间费用率为29.2%，同比-2.5pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为22.0%/5.0%/1.8%/0.4%，同比-0.4/-1.0/-1.6/+0.4pcts。
　　实施股权激励计划，有效提升员工积极性：2025年7月，公司发布第四期员工持股计划，公司董事、高级管理人员以及其他核心员工在内的150人可以每股3.38元的价格认购公司股票，认购总额不超过7774万元。其中，该员工持股计划对应公司层面的考核目标为：①第一批次，2025年净利润不低于3亿元；②第二批次，2026年净利润不低于4亿元。
　　二季度业绩延续改善趋势，维持“增持”评级：短期来看，浆价低位运行有利于缓解成本压力，持续推动公司盈利能力改善，且公司持续优化产品结构，加强高端、高毛利产品布局，因此我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至3.1/4.1/5.0亿元（上调幅度为50%/59%/77%）,当前股价对应PE分别为34/26/21倍。公司为国内生活用纸头部企业，产品结构升级+上游竹浆布局有望长期增强公司盈利能力，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争程度超预期，浆价上涨超预期。