事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入150.47亿元，同比去年-13.02%；归母净利润3.73亿元，同比去年+4.32%。
　　投资要点
　　盈利质量总体稳健，利润结构持续优化但面临短期压力。截至2025年前三季度，中直股份实现营业总收入150.47亿元，同比下降13.02%；归属于母公司股东的净利润为3.73亿元，同比增长4.32%，展现出在收入承压背景下利润端的韧性。业绩分化主要源于高毛利业务占比提升及成本管控见效，尽管营收下滑，但净利润逆势增长。公司销售毛利率为7.75%，同比下降0.85个百分点，销售净利率为2.17%，同比微升0.15个百分点，反映出盈利效率的小幅改善。费用结构方面，销售费用0.85亿元、管理费用6.88亿元均显著压缩，体现控费成效；而研发费用达3.23亿元，同比大增72.17%，显示公司正加大技术投入以夯实长期竞争力。整体来看，利润虽规模有限，但结构更趋健康。
　　资产负债结构总体稳健，运营效率与资产质量保持良好水平。截至2025年三季度末，公司资产负债率为67.23%，较去年同期的69.08%略有下降，整体杠杆水平可控。有息负债方面，短期借款29.46亿元、长期借款16.95亿元、一年内到期非流动负债0.52亿元，合计约46.93亿元，较2024年同期有所下降，偿债压力边际缓解。应收账款为112.91亿元，同比增速显著放缓，叠加信用减值损失仅0.62亿元，表明回款管理趋严、坏账风险可控。存货167.93亿元，同比微降1.10%，在营收下滑背景下库存未明显积压，周转效率相对稳定。值得关注的是，合同负债达59.03亿元，同比增长32.77%，预示未来订单交付与收入确认具备较强能见度。
　　现金流表现有所改善，盈利变现能力与自由现金流状况边际向好。2025年前三季度，公司经营活动现金流量净额为-90.24亿元，虽仍为净流出，但同比改善21.21%，亏损幅度收窄，主要得益于销售回款显著增强——销售商品、提供劳务收到的现金达93.41亿元，同比大增216.59%，收入“含现量”从17.05%跃升至62.08%，盈利质量明显提升。利润现金含量为-27.68，虽为负值，但系行业特性及大额预付款项影响所致，结合应收账款与存货变动趋于平稳，现金流压力正在缓解。自由现金流为-94.04亿元，若剔除季节性因素及军工行业结算特点，整体现金流匹配性正逐步改善，为后续业绩释放奠定基础。
　　盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们维持先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为6.22/6.97/7.66亿元，对应PE分别为48/43/39倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）产品质量与安全生产风险；2）原材料短缺及价格波动风险；3）订单及产品结构性调整风险。

　　事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入102.41亿元，同比去年25.28%；归母净利润2.82亿元，同比去年-5.12%。
　　投资要点
　　持续聚焦航空产业发展战略机遇，加大市场开拓力度：2025年上半年，公司实现营业收入102.41亿元，同比增长25.28%；归属于母公司净利润2.82亿元，同比下降5.12%。增收不增利的主要原因在于营业成本同比大幅上升35.11%，导致利润空间被压缩。公司主营业务以直升机整机、零部件及航空制造服务为主，其中航空产品实现收入101.80亿元，占总营收的99.4%，较上年同期提升约0.3个百分点。航空整机收入占比提升，主要得益于交付量同比增加，尤其是AC系列直升机和新型号交付节奏加快，同时公司积极拓展低空经济、应急救援等新兴市场，带动航空产品收入结构优化。
　　公司财务状况稳健，具备持续发展的基础：截至2025年上半年，公司总资产484.54亿元，较上年末下降7.23%，主要因货币资金减少40.17%至79.41亿元，用于支付采购款；总负债311.92亿元，下降12.98%，资产负债率由68.62%降至64.39%。销售毛利率由2024年上半年的13.10%降至2025年上半年的6.28%，主因成本端原材料及人工上涨。期间费用率保持平稳，销售费用率0.51%，管理费用率4.55%，研发费用率1.52%。经营现金流净流出74.13亿元，同比收窄19.46%。合同负债42.33亿元，较年初减少46.14%，系预收款陆续确认收入；存货148.03亿元，较年初增加5.18%，反映生产备货增加。
　　核心竞争力上持续发力，聚焦直升机及有人与无人协同发展的产业格局：2025年上半年，公司核心竞争力持续增强。AC313A型13吨级直升机完成改进复飞，为后续取证奠定基础；AC332型直升机开展高原试飞，技术成熟度提升；C919大型客机复合材料自动制孔技术实现批产应用，工艺能力再上台阶。市场拓展方面，公司新签3架AC311A订单，并完成11架采购选型论证，低空经济布局初见成效。资本运作层面，公司于2024年7月完成向特定对象发行股票募资29.68亿元，资金主要用于直升机产能提升、新型号研制及无人机研发等项目，为公司中长期发展提供了资金保障。
　　盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，我们下调先前的预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.22/6.97/7.66亿元，前值7.26/8.15/9.90亿元，对应PE分别为53/48/43倍，考虑到公司作为国内直升机领军企业，产品谱系齐全，同时也是低空经济发展中的核心骨干企业，因此维持“买入”评级。
　　风险提示：1）产品质量与安全生产风险；2）原材料短缺及价格波动风险；3）订单及产品结构性调整风险。

　　中直股份发布半年报，2025H1实现营收102.41亿元（yoy+25.28%），归母净利2.82亿元（yoy-5.12%），扣非净利2.06亿元（yoy-23.91%）。其中Q2实现营收78.65亿元（yoy+63.80%，qoq+230.99%），归母净利8032.29万元（yoy-51.99%，qoq-60.23%）。公司产品结构调整导致盈利能力短期下滑，我们仍长期看好军民直升机发展前景，同时公司切入低空经济赛道，打开新增长极，维持“买入”评级。
　　哈尔滨分部收入高增，哈尔滨、景德镇分部利润率下滑显著
　　25H1公司哈尔滨分部实现营收80.93亿元，同比+68.99%，分部利润总额3.38亿元，同比-3.93%，收入同比增长，主要系产品交付量同比增长，利润总额不增反降，或由于产品结构变化，部分产品阶梯降价等因素；景德镇分部25H1实现营收20.72亿元，同比-45.47%，分部利润总额-4144.63万元，24H1同期利润总额为7230.67万元，公司景德镇分部仍在产品结构过渡期，业绩降幅显著；公司保定分部25H1实现营收3.16亿元，同比-13.09%，利润总额为-3468.41万元，24H1同期利润总额为-3486.84万元。
　　年度预算指引较为平稳，2025年或仍为公司经营过渡年
　　根据25.4.28发布的股东大会资料公告，公司预计25年实现营业收入302.49亿元，同比增长1.63%，预计实现归母净利润6.04亿元，同比增长8.66%，公司2025年度预算的业绩指引较为稳健，我们认为景德镇方向的成熟机型产品此前订单断档的问题仍未完全解决，在交付量显著下滑的情况下，景德镇分部转盈为亏，对公司整体业绩拖累较为显著，同时公司哈尔滨分部的新机型规模效应有所滞后，整体来看2025年或仍为公司的经营过渡年。
　　公司科研工作稳步推进，聚焦低空经济发展战略
　　根据公司半年报，13吨级直升机AC313A于6月份完成局部改进及复飞工作，持续改进优化，为后续型号取证奠定有力基础，不断提升市场竞争力。关键工艺技术攻关成效显著，航空制造能力稳定提升，C919型机应用大型客机复合材料自动制孔等技术，提升批产交付能力；C929外襟翼工作包完成工艺准备策划。AC332目前正在建三江开展自驾系统调参试飞，泸沽湖机场开展高原补充试飞。25H1公司新增3架AC311A订单（2架AC311A销售和1架AC311租赁）；同时，积极与相关潜在用户合作，成功完成11架AC311A采购选型论证工作，助力公司民用航空产业高质量发展。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司产品结构调整及成熟型号降价，我们下调公司航空产品毛利率预测值，预计25-27年归母净利润（-18.14%/-22.11%/-23.71%）至6.14/6.96/7.95亿元，对应EPS为0.75/0.85/0.97元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为68倍（前值为44倍），考虑到公司仍处于产品过渡期，短期下调盈利预测，因此下调估值溢价，给予25年68倍PE，上调目标价至51.00元（前值46.41元，对应51倍25年PE）。
　　风险提示：产品质量与安全生产风险、军品订单恢复不及预期。

　　事件：第七届中国直升机博览会于10月16日至19日在天津举办，中航科工和中直股份将首次携“紫火”未来飞行器概念机参展。
　　核心产品集中亮相彰显实力，直升机产品全方位展示
　　10月，公司参加第七届中国天津国际直升机博览会（直博会），将首次携“紫火”未来飞行器概念机参展，同步推进直升机业务与低空经济领域的产品创新及市场拓展。本届直博会主展台将以直升机产业链为牵引，以专业应用场景为重点，设置“体系作战”“应急救援”“科研创新”“系统配套”“全维服务”五大模块，系列化展示国产军民用直升机、无人直升机产品，全方位展示直升机产业的先进设计、制造、创新和一体化集成服务能力。本届直博会参展参演直升机、无人机及电动垂直起降飞行器共计52架，其中直升机38架。主要包括陆军直-10、直-19、直-20/20T（首次飞行展示直-20突击直升机）、直8L和KVD001、KVD002无人机、航空工业AC312E、AC311A和莱昂纳多AW139、空客H135等全球主力机型。
　　持续强化直升机主业优势，加大民机业务拓展，并推进军贸赛道持续突破
　　今年上半年，在产品与技术研发方面，公司多项型号科研工作稳步推进，民品方面，13吨级直升机AC313A于6月份完成局部改进及复飞，持续优化为后续型号取证奠定基础，提升市场竞争力。关键工艺技术攻关成效显著，航空制造能力稳步增强，C919型机应用大型客机复合材料自动制孔等技术，提升批产交付能力；C929外襟翼工作包完成工艺准备策划。AC332目前正在建三江开展自驾系统调参试飞，并在沪沽湖机场进行高原补充试飞。同时，公司联合产业链相关单位组建民机市场开拓团队，加强细分市场、低空经济政策及竞争机型研究，积极走访潜在客户，捕获市场需求，新增3架AC311A订单（2架AC311A销售和1架AC311租赁），并与潜在用户合作完成11架AC311A采购选型论证。公司在市场营销方面积极开拓直升机市场+低空经济市场，与多家单位签订销售合同及租赁协议，进一步提升市场占有率。
　　在军贸方面，《阿拉伯新闻》8月2日报道称，巴基斯坦军方当天表示，巴基斯坦陆军已将中国制造的直-10ME武装直升机纳入其陆航部队序列，此举旨在推动国防装备现代化进程。直-10ME是中航工业昌飞公司在武直-10武装直升机的基础上自主研制的拥有完全自主知识产权的一款全新的6吨级全天候、多用途中型攻击直升机，命名为“鹗”（又名“鱼鹰”），是继直-19E直升机之后，我国第二种出口型专用武装直升机。2016年11月的第11届珠海航展上，直-10ME首次以模型的形式对外展出，2017年首次赴迪拜航空展参展，2018年11月首次以整机形式亮相第十二届珠海航展。2024年2月，中国航空工业集团在新加坡航展上静态展示直-10ME武装直升机，当时是直-10ME的境外航展首秀，引起外界高度关注。
　　公司上半年收入稳定增长，成本+研发增长致使利润短期受限
　　2025年上半年，公司实现营业收入102.41亿元（+25.28%），归母净利润2.82亿元（-5.12%），扣非归母净利润2.06亿元（-23.91%）。从盈利能力看，25H1公司的销售毛利率为6.28%（-6.82pcts），净利率为2.31%（-1.27pct），期间费用率为6.19%（-2.67pcts）。其中，销售费用率为0.51%（-0.65pct）；管理费用率为4.54%（-1.01pct）；研发费用率为1.51%（-0.66pct）。
　　盈利预测：公司是国内领先的直升机整机及零部件供应商，抓住军贸和低空经济发展机遇，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为6.81、8.28、9.87亿元，对应EPS分别为0.83、1.01、1.20元，对应PE为45.74、37.64、31.56倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：现金流风险、市场竞争风险、订单节奏不及预期风险

　　事件描述
　　中直股份公司发布了2025年中报。2025年上半年公司营业收入为102.41亿元，同比增长25.28%；归母净利润为2.82亿元，同比减少5.12%；扣非后归母净利润为2.06亿元，同比上升23.91%；负债合计311.92亿元，同比减少7.58%；货币资金79.41亿元，同比增长158.08%；应收账款90.65亿元，同比增长27.08%；存货148.03亿元，同比减少28.00%。
　　事件点评
　　二季度营收大增，费用端明显优化。受益于产品交付量增长，2025年Q2公司实现营收78.65亿元，同比增长63.80%。公司持续推进降本增效，费用端明显优化，2025年上半年管理费用率同比减少1个百分点，达到4.54%，销售费用率同比减少0.66个百分点，达到0.51%，财务费用率同比减少0.36个百分点，达到-0.38%。
　　聚焦低空经济发展战略。公司不断加大细分市场、低空经济产业政策和竞争机型的研究分析，持续丰富产品谱系。13吨级直升机AC313A于6月份完成局部改进及复飞工作，持续改进优化，为后续型号取证奠定有力基础。
　　AC332目前正在建三江开展自驾系统调参试飞，泸沽湖机场开展高原补充试飞。未来公司将进一步塑造创新型应用场景，增强产品供给，紧抓低空经济机遇，在完成产品结构调整后，持续受益于新机型的放量。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.71\0.85\0.99，对应公司9月1日收盘价39.85元，2025-2027年PE分别为55.8\47.1\40.4，维持“增持-A”评级。
　　风险提示
　　新机型需求不及预期；军用直升机订单波动风险；产品交付不及预期。

　　事件：2025年H1实现营收102.41亿元（+25.28%），实现归母净利润2.82亿元（-5.12%）；单季度看，2025Q2实现营收78.65亿元（+63.80%），实现归母净利润0.80亿元（-51.99%）。
　　毛利率降低导致利润短期承压，看好长期盈利恢复态势。由于产品交付量同比增长，公司营收实现了一定增长，但上半年公司利润端增速明显不及收入端，主要受毛利率下降的影响。25年H1公司综合毛利率6.28%，同比下降-6.82pct，但我们认为未来随着规模效应的体现，毛利率将逐步回升。
　　低空产业持续开拓市场，未来有望贡献第二增长极。公司主要研发制造多型不同吨位、满足各类用途的各领域直升机，以及运12和运12F系列通用飞机。公司产品结构合理，产品谱系齐全，涉足直升机整机及零部件制造、通用飞机、航空转包生产和客户化服务等多领域，技术底蕴充足。25年H1公司联合产业链相关单位组建民机市场开拓联合团队，加大细分市场、低空经济产业政策和竞争机型的研究分析，走访调研潜在客户，捕获潜在市场需求，新增3架AC311A订单（2架AC311A销售和1架AC311租赁）；同时公司积极与相关潜在用户合作，成功完成11架AC311A采购选型论证工作，并助力公司民用航空产业高质量发展。我们认为低空经济的市场空间广阔，随着国家地区相关政策不断完善，直升机在应急救援、物流运输、旅游观光等领域的应用将得到拓展，未来有望贡献第二增长极。
　　科研工作稳步推进，国产大飞机有望带来新增量。公司关键工艺技术攻关成效显著，航空制造能力稳定提升，C919型机应用大型客机复合材料自动制孔等技术，提升批产交付能力，同时C929外襟翼工作包完成工艺准备策划。我们认为随着景气度回升，直升机与通用飞机需求将进一步恢复；同时随着C919等国产大飞机未来产量提升，公司相应配套收入也有望进一步提升。
　　根据25年中报调整营业收入增速和毛利率，调整25-26年归母净利润为6.02、7.77亿元（原为8.79、10.82亿元），新增27年归母净利润为9.58亿元，参考可比公司25年平均64倍PE，给予目标价46.72元，维持增持评级。
　　风险提示
　　直升机订单不及预期等风险