Q3业绩增速高于收入增速，盈利能力改善明显
　　公司发布25年三季报，25Q1-3公司实现营业收入732.81亿元，同比+1.95%，实现归母净利润53亿元，同比+11.04%，其中Q3单季度实现营业收入297.45亿元，同比+14%，实现归母净利润25.2亿元，同比+59.72%，新开工项目受土地组卷报批、项目红线用地征拆等前期工作影响，未能实现大面积动工，三季度公司盈利能力改善明显。
　　订单保持高增长，省内外项目快速发展
　　25Q1-3公司新签订单971.73亿元，同比+25.16%，其中25Q1-3基建新签订单826.70亿元，同比+26%，订单保持较高增长。从订单类型来看，25H1公司省内中标项目162个，金额约572.3亿元；省外及国外中标项目56个，金额150.1亿元，公司成功中标标志性品牌工程江苏张靖皋长江大桥ZJG-A9标段，进一步扎根站稳江苏市场；成功中标成都经温江至邛崃高速公路扩容项TJ1标段TJ3标段，进一步促进成都西部交通网络的“扩容升级”。海外市场方面，公司积极拓展国际市场，成功签约科威特经济适用房项目，并在埃塞俄比亚、马来西亚等新市场实现项目突破。我们认为在新签订单的较快增长下，公司的收入有望实现修复。
　　净利率同比提升，费用控制能力有所增强
　　25Q1-3公司毛利率为15.12%，同比-0.64pct，期间费用率为5.92%，同比-0.98pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为0.02%、1.58%、2.34%、1.99%，同比分别-0.03、-0.12、-0.79、-0.03pct，费用控制能力有所增强。
　　25Q1-3公司资产及信用减值损失合计损失1.74亿元，同比少损失0.64亿元，综合影响下25Q1-3公司净利率为7.27%，同比+0.47pct，其中Q3单季度净利率为8.53%，同比+2.26pct。现金流方面，25Q1-3公司CFO净额为-2.36亿元，同比少流出53.7亿元，其中Q3单季度CFO净额为40.48亿元，环比大幅改善，25Q1-3公司收现比同比+10.33pct至94.29%，付现比同比+4.29pct至98.08%。
　　看好中长期投资价值，维持“买入”评级
　　2025年中期，公司预计派发现金红利2.78亿元，仍保持较强的分红能力，考虑到上半年收入和毛利率有所承压，我们预计25-27年归母净利润为78、86、95亿元，建议持续关注公司中长期投资价值，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业供给格局优化不及预期；区域基建景气度不及预期；市场竞争风险。

　　收入与利润稳步增长，三季度业绩显著提升。2025Q1-3公司实现收入732.81亿元，同比+1.95%；归母、扣非归母净利润分别为53.00、52.24亿元，同比+11.04%、+11.10%。25年第三季度公司狠抓生产，合理组织施工安排，抢抓施工黄金期，加速推进在建项目，加快推进新开工项目要件办理，统筹谋划开工点，单季实现收入297.45亿元，同比+14.00%；归母、扣非归母净利润分别为25.20、25.04亿元，同比+59.72%、+61.60%，Q3业绩大幅增长主要系毛利率提升以及费用率下滑所致。
　　市场布局持续优化，省外与海外业务拓展成效显著。2025Q1-3公司统筹市场布局、聚焦区域深耕，累计新增中标金额约972亿元，同比增长25.16%；Q3单季度中标249.32亿元，同比增长34.60%。分项目看，前三季度公司基建、房建中标金额分别为826.70亿元、143.56亿元，同比+26.39%、+18.68%。分区域看，省内中标项目金额约763亿元，同比+15.78%；省外及海外中标项目金额约209亿元，同比+78.63%，省外与海外业务成为主要增量来源。海外市场方面，继签约首个科威特经济适用房项目后，公司又成功签署同类型项目，并陆续中标坦桑尼亚区域三个灌溉修复项目，彰显在民生基础设施领域的持续竞争力。10月27日，四川省交通运输厅发布《畅行千万村四川新一轮农村公路提升行动实施方案（2025—2027年）（征求意见稿）》，提出到2027年完成投资800亿元以上，新改建农村公路3万公里。我们认为四川省基建投资需求仍具韧性，后续项目推进有望带动公司区域市场持续增长。
　　毛利率小幅下滑，现金流显著改善。2025Q1-3公司综合毛利率为15.12%，同比-0.64pct；Q3单季度毛利率为16.02%，同比+0.47pct。
　　2025年前三季度公司期间费用率为5.92%，同比-0.98pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.03、-0.13、-0.03、-0.79pct，费用率下降主要系蜀道矿业集团、蜀道清洁能源集团出表影响。25Q1-3公司资产及信用减值损失为1.74亿元，同比少损失0.64亿元。综合影响下，公司2025Q1-3净利率为7.27%，同比+0.47pct；Q3单季度净利率为8.53%，同比+2.26pct。
　　经营层面看，2025Q1-3公司经营活动现金净流出2.36亿元，同比少流出53.70亿元，其中Q3单季度实现经营性现金流净额40.48亿元，同比多流入49.31亿元，实现同比转正，现金流改善明显；收现比、付现比分别为94.29%、98.08%，同比分别+10.33pct、+4.29pct。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为82.33/92.95/103.84亿元，同比增速分别为14.19%/12.89%/11.72%，当前股价对应的PE分别为10.01/8.87/7.94倍。考虑到区域基建高景气度有望带动业务持续增长，同时公司订单储备充足，有望支撑盈利能力稳步提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：基建投资增速不及预期，分红不及预期，大股东支持力度不及预期。

　　Q3开工提速致收入明显加速，业绩强劲增长60%。公司2025Q1-3实现营收733亿元，同增2.0%，增长稳健；实现归母净利润53亿元，同增11.0%，业绩超预期。分季度看，Q1/Q2/Q3分别实现营收230/206/297亿元，同比+4%/-13%/+14%，Q3新项目开工、在建项目推进提速，收入确认明显加速；分别实现归母净利润17.7/10.1/25.2亿元，同比+1%/-30%/+60%，Q3业绩显著提速，除因收入加速外，还因Q3毛利率提升、期间费用率下降、以及部分减值冲回。四川作为我国经济大省，预计今年仍承担挑大梁重任，然而2025Q1-3四川固投增速仅0.4%（基建投资下降2.3%），距离全年固投3.5%增速目标有一定差距。预计Q4四川基建投资有望重点发力，以支撑四川完成经济增长年度目标，有望驱动公司Q4项目提速。此外，近期中央发布“十五五”规划建议，再度提及“推进国家战略腹地建设和关键产业备份”，四川作为国家战略腹地核心省份，其战略高速公路项目有望获国家专项补助资金，后续落地有望加速，公司作为四川交通基建龙头中长期有望核心受益。
　　Q3毛利率回升，费用率下降，现金流大幅改善。2025Q1-3公司毛利率15.1%，同比-0.64pct；其中Q1/Q2/Q3分别为14.5%/14.5%/16.2%，Q3单季毛利率同比+0.5pct，创近7个季度毛利率新高。期间费用率5.92%，同比-0.98pct（Q3单季同比-0.94pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.03/-0.13/-0.03/-0.79pct，各项费用率均有所下降，主因蜀道矿业集团、蜀道清洁能源集团出表。Q1-3资产（含信用）减值较上年同期少计提0.6亿元，其中Q3单季同比少计提1.7亿元。归母净利率7.23%，同比+0.59pct。2025Q1-3经营现金流净流出2.4亿元，同比大幅收窄54亿元；其中Q3净流入达40亿元，同比多流入49亿元，创公司历史以来最好Q3单季现金流。
　　订单充裕后续转化有望提速，稳定高股息投资价值突出。2025Q1-3公司中标项目972亿元，同比快速增长25.2%。24H2以来四川交通基建项目招投标显著提速，公司陆续公告参与蜀道集团投建一体项目合计超过3400亿，有望陆续转化为四川路桥实际施工订单，驱动公司后续订单增速持续较快。考虑到公司去年底在手订单2913亿元（是去年营收的2.7倍），预计公司当前在手订单已十分充裕，保障业绩中长期持续释放。同时，公司已规划2025-2027年最低现金分红率60%，按照我们预测的公司2025-2027年业绩，测算公司预期股息率分别达6.1%/6.9%/7.6%。业绩稳健+现金流较好+高分红高股息，公司“类债”投资价值已较为突出。
　　投资建议：预测公司2025-2027年归母净利润分别为80/90/100亿元，同增11.2%/12.4%/11.2%，当前PE分别为9.8/8.7/7.9倍。若公司2025-2027年切换至当前上市头部建筑国企股息率4%-5%（4.5%），则对应理论市值分别为1069/1201/1336亿元，对应36%/53%/70%市值空间。
　　风险提示：需求下滑风险，签单不及预期风险，大股东支持力度不及预期风险，分红不及预期等。

　　四川路桥发布三季报：2025年Q1-Q3实现营收732.81亿元（yoy+1.95%），归母净利53.00亿元（yoy+11.04%），扣非净利52.24亿元（yoy+11.10%），25Q3实现营收297.45亿元（yoy+14.00%，qoq+44.75%），归母净利25.20亿元（yoy+59.72%，qoq+150.69%），超过我们的预期（20.22亿元），主要是毛利率提升、减值冲回好于预期所致。公司9M25中标912亿元，同比+25.2%，较上半年进一步提速3.0pct，随着项目逐步执行，Q3已开始兑现收入、利润高增长，未来业绩有望保持强劲，按照60%分红率，10月31日收盘价9.48元估算，25-27年预测股息率分别为5.83%/6.10%/6.35%，具备较好投资价值，维持“买入”评级。
　　25Q3毛利率提升、费用率降低，带动净利率显著增长
　　9M25公司综合毛利率15.12%，同比-0.64pct，其中25Q3为16.02%，同比+0.47pct，环比+1.52pct。9M25期间费用率5.92%，同比-0.98pct，25Q3为6.27%，同比-0.94pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.01%/1.48%/3.01%/1.76%，同比-0.04/-0.07/+0.47/-1.29pct，财务费用同比减少34.25%，我们推测主要是带息负债同比减少117亿元，使得利息支出减少所致。9M25归母净利率同比+0.59pct至7.23%，其中25Q3为8.47%，同比+2.43pct，环比+3.58pct。
　　25Q3现金流显著改善，资产负债结构优化
　　9M25经营活动现金流量净额-2.36亿元，同比少流出53.7亿元，收/付现比94.3%/98.1%，同比+10.3/+4.3pct，其中25Q3经营活动现金流量净额为40亿元，同比多流入49亿元，收现比为79.3%/66.1%，同比+11.7pct，付现比为66.1%，同比-7.6pct。25Q3末有息负债率29.5%，同比-5.15pct，环比-1.03pct，资产负债率78.9%，同比-0.65pct，环比+0.43pct。
　　25Q3中标订单同比+34.6%，继续提速
　　9M25公司工程主业累计中标972亿元，同比+25.2%，今年以来订单逐季提速，增速分别为18.87%/25.44%/34.6%，四川地区受益于西部大开发、成渝地区双城经济圈建设、国家战略腹地建设等多重战略叠加效应，省内投资需求较好，9M25中标763亿元，同比+15.8%；省外及国外中标209亿元，同比+78.6%，海外市场持续拓展，继签约首个科威特经济适用房项目后，陆续中标坦桑尼亚区域三个灌溉修复项目，彰显了公司在民生基础设施领域的持续竞争力。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为80.07/83.86/87.27亿元。可比公司26年Wind一致预期均值11xPE，考虑到公司24年股息率4.7%高于可比均值4.1%，且25-27年将分红比例提高至60%，股息率预期继续提升，认可给予公司26年14xPE，上调目标价至13.48元（前值11.95元，对应25年13xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：四川省交通投资不及预期；公司在手订单落地转化不及预期。

　　业绩简评
　　2025年10月30日公司披露三季报，25Q1-Q3公司收入732.8亿元，同比+2%，归母净利润53.0亿元，同比+11%，扣非归母净利润52.2亿元，同比+11%。其中，25Q3收入297.5亿元，同比+14%，归母净利润25.2亿元，同比+60%，扣非归母净利润25.0亿元，同比+62%。
　　经营分析
　　25Q3业绩高增主因收入恢复增长、毛利率净利率均同环比改善。单3季度净利率为8.5%,同比+2.3pct，其中，毛利率同比+0.5pct、期间费用率同比-1.0pct、投资收益与减值冲回均有一定贡献。分拆来看：
　　1）收入端，单3季度同比增长14%、环比增长45%，预计主因公司加速推进在建项目，部分高速公路项目已进入施工高峰期。经营质量同样改善，25Q3经营性现金流净额为40.48亿元，同比+558%。四川基建项目类型丰富、数量多、空间大，根据《四川省高速公路网布局规划（2022—2035年）》，到2035年全省高速公路规划总规模约2万公里（含扩容复线600公里），截至2024年底，四川全省高速公路通车里程突破1万公里，未来仍有较大空间。
　　2）盈利端，①单3季度毛利率环比+1.5pct、同比+0.5pct，预计投建一体化项目的收入占比有所提升。②费用方面，单3季度费用控制明显，25Q3销售、管理、财务、研发费用率分别为0.01%、1.48%、1.76%、3.01%，同比-0.04、-0.07、-1.30、+0.46pct，费用率下滑主要系蜀道矿业集团、蜀道清洁能源集团出表，以及市场利率下行带动财务费用下降。
　　3）订单端，单3季度基建新签订单景气延续，2025Q1-Q3公司累计中标项目金额971.73亿元，同比+25%，其中基建/房建/其他业务2025Q1-Q3中标金额分别为826.7/143.56/1.48亿元，分别同比+26%/+19%/+6%；25Q3新签249.32亿元，同比+35%。
　　盈利预测、估值与评级
　　四川路桥作为省属基建龙头，具备资源优势、资质优势，有望充分受益四川“十四五”收官、“十五五”开局的高景气。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为80.27、88.86和95.43亿元，现价对应动态PE分别为10x、9x、8x。此外，2025年现金分红比例不低于60%，根据我们对2025年业绩预测，现价对应股息率有望达到6%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　四川基建投资不及预期；基建政策不及预期；施工进展不及预期；天气等影响因素。