投资要点
　　事件：公司发布2025年半年报，报告期内公司实现营收27.87亿元，同比增长23.66%，实现归母净利润3.82亿元，同比增长9.49%，实现扣非归母净利润3.74亿元，同比增长12.65%。二季度，公司实现营业收入15.43亿元，同环比+19.61%/+23.94%，实现扣非归母净利润2.25亿元，同环比+9.22%/+51.01%。
　　公司业绩增长主要由于锡、锑价格上涨以及持续挖潜增效。
　　锡精矿、铅锑精矿产量相对稳定。2025H1锡精矿/锌精矿/铅锑精矿产量为3273.80/27119.83/7845.67吨，同比-6.18%/-1.17%/+4.82%。锡锭/锌锭产量为6147.02/16545.67吨，同比+19.30%/+8.47%，主要系原料外购增加，铟锭/锑锭产量为13.81/408吨。
　　锡、锑价格上涨。2025H1锡锭/锑锭价格同比上涨9.23%/85.26%，Q2价格环比上涨1.12%/32.07%。
　　下属矿山业绩显著改善。分公司看，华锡矿业/高峰矿业/佛子矿业实现净利润5.97/6.41/0.38亿元，同比增长13.71%/47.02%/123.53%。
　　主力矿山未来增量显著。公司积极落实《三年行动方案》，提高核心竞争力和可持续发展能力，其中：
　　（1）高峰矿投资建设100+105号深部开采工程项目，项目达产后高峰公司矿石产能由33万吨/年提升至45万吨/年，矿山规模将进一步扩大。
　　（2）铜坑锡锌矿顺利完成深部探矿权转为采矿权，证载生产规模扩大到350万吨/年。
　　（3）佛子公司对球磨机进行更新改造工作，磨矿分级流程设计处理能力从1200吨/日增加到1500吨/日。
　　此外，根据公司2023年1月重大资产重组相关承诺，拟于2026年1月前将华锡集团下属与华锡矿业存在经营相同或相似业务的部分企业（包括广西佛子矿业有限公司、河池五吉有限责任公司、来宾华锡冶炼有限公司），以合法方式注入上市公司，或转让、终止相关业务，目前期限临近，相关资产存在注入预期。
　　投资建议：考虑到国内外锑价差显著，国内锑价有望补涨，锡价受益于降息周期，上涨动力较强，预计公司2025/2026/2027年实现营业收入57.09/64.76/73.27亿元，分别同比变化23.28%/13.43%/13.15%；归母净利润分别为8.29/9.53/11.64亿元，分别同比增长26.02%/14.98%/22.17%。
　　以2025年8月29日收盘价为基准，2025-2027年对应PE分别为24.32/21.15/17.31倍。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：
　　价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等

　　事件：公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入27.87亿元，同比+23.66%，归母净利润3.82亿元，同比+9.49%，扣非归母净利润3.74亿元，同比+12.65%。2025Q2，公司实现营业收入15.43亿元，环比+23.95%，同比+26.64%；实现归母净利润2.28亿元，环比+48.87%，同比+7.83%；实现扣非归母净利润2.25亿元，环比+50.63%，同比+8.84%。
　　量：2024年公司金属产量同比稳中有增，受到春节假期叠加冶炼厂检修等影响自产矿销售量或同比小幅下降。2025H1，公司锡精矿产量约3273.80吨，同比-6.18%，销量约124.34吨，同比+41.02%；锡锭产量约6147.02吨，同比+19.30%，销量约5781.59吨，同比+7.39%；锌精矿产量约2.71万吨，同比-1.17%，销量约1.10万吨，同比-4.67%；锌锭产量约1.65万吨，同比+8.47%，销量约1.65万吨，同比+8.06%；铅锑精矿产量约7845.67吨，同比+4.82%，销量约6824.97吨，同比-8.71%；锑锭产量约408吨，销售约170.6吨。
　　价：锑价同环比显著提升带动业绩稳步增长，锡价较为平稳维持高位。
　　2025H1，公司综合毛利率为36.36%，同比-2.56pct。分产品看，2025H1，锡锭毛利率为24.11%，同比-8.54pct，或因为外购锡矿占比提升；铅锑精矿毛利率为85.63%，同比+12.49pct，主要系锑价同比大幅上涨；锌锭毛利率为24.34%，同比-5.24pct，锌精矿毛利率为46.49%，同比+6.59%；深加工产品毛利率为18.99%，同比-16.97%。2025H1，公司主要产品价格锡/锑/锌/铅/铜分别为26.21万元/吨、18.90万元/吨、2.31万元/吨、1.70万元/吨、7.76万元/吨，同比分别变动+2.12/+8.31/+0.09/-0.01/+0.27万元/吨。2025Q2，公司主要产品价格锡/锑/锌/铅/铜分别为26.33万元/吨、22.03万元/吨、2.23万元/吨、1.69万元/吨、7.77万元/吨，环比分别变动+0.25/+6.42/-0.16/-0.03/+0.03万元/吨。
　　资源端布局稳步推进，增储潜力可期。2025年4月9日，公司完成“广西南丹县大厂矿田铜坑矿深部锌多金属矿勘探”探矿权转采矿权合并变更登记，并取得自然资源部颁发变更后的《采矿许可证》，铜坑矿开采矿种为锡矿、锌矿、铅矿（新增锌矿、铅矿），证载规模由原237.6万吨/年跃升至350万吨/年。2025年4月27日，《广西壮族自治区岑溪市佛子冲矿区铅锌矿资源储量核实报告》通过广西壮族自治区自然资源厅评审备案，佛子公司保有铅锌资源矿石储量达1093.3万吨，较2024年末披露的储量增长528.55万吨，增幅达93.59%。截至2025H1，铜坑矿、高峰锡矿、佛子冲铅锌矿保有矿石资源量8959.10万吨，保有锡、锑、铟、锌、铅、银、铜等资源金属量449.25万吨。
　　投资建议：公司为锡、锑双龙头，矿产资源储量丰富。公司拥有铜坑矿、高峰矿两大矿山的采矿权，参考2024年年报数据，铜坑矿储量锡/锌分别是3.6/53万吨，高峰矿储量锡/锑/铅/锌分别是9.58/10.05/10.70/33.54万吨，佛子矿储量锌/铅分别是6.64/5.46万吨。此外公司共有矿田铜坑矿深部锌多金属矿、大厂矿田羊角尖区锌铜矿、龙口铅锌矿、大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿、冷水塘锌矿5个探矿权，未来还有五吉矿存注入预期，仍有进一步增储空间。我们预计2025-2027年公司实现归母净利分别为9.84/11.39/13.23亿元，对应2025年8月18日收盘价的PE分别为17/14/12倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：锡、锑、锌价格大幅波动，安全环保风险，下游需求不及预期。

　　广西省核心有色上市平台，有望充分受益锡锑价格上涨
　　2025H1，公司实现营收27.87亿元，同比+23.66%；归母净利润3.82亿元，同比+9.49%；2025Q2，公司实现营收15.43亿元，同比+19.55%，环比+23.95%；归母净利润2.28亿元，同比+2.22%，环比+48.87%；考虑到公司主营产品锡、锑价格持续维持高位以及各项目进展情况，我们调整2025~2026年并新增2027年业绩预测，预计2025~2027年公司归母净利润分别为9.42/10.51/13.28亿元（此前预计2025~2026年分别为8.08、10.78亿元），对应EPS分别为1.49/1.66/2.10元，对应2025年8月15日收盘价PE分别为17.8/15.9/12.6倍，锡、锑价格持续高位，公司内增外延不断成长，维持“买入”评级。
　　2025Q2公司业绩充分受益锡锑价格高位
　　锡锭板块来看，2025Q2公司锡锭产量3237.96吨，同比+90%，环比+11%，锡精矿产量1650.28吨，同比-7%，环比+2%，2025Q2锡锭市场均价约26.4万元/吨，环比+1.13%，同比+0.26%。2025Q2锡锭实现毛利1.86亿元，环比+38%。铅锑板块来看，2025Q2公司铅锑精矿产量4065.49吨，环比+8%，同比+11%，2025Q2铅价1.69万元/吨，环比-1%，锑价22.03万元/吨，环比+41%，我们粗略测算二季度铅锑精矿不含税售价约8.47万元/吨，2025Q2该板块实现毛利2.40亿元，环比+53%，毛利率近90%，环比+9.36pct。
　　广西省核心有色上市平台，积极推进《三年行动方案》
　　2024年3月，公司提出《三年行动方案》，2025年3月，高峰公司拟投资10.9亿元建设100+105号矿体深部开采工程项目，项目产能将由33万吨/年提升至45万吨/年；2025年4月，广西南丹县大厂矿田铜坑矿深部锌多金属矿完成探转采变更，变更后，华锡矿业铜坑矿证载规模由237.6万吨/年提升至350万吨/年。
　　风险提示：项目扩产进度不及预期风险、锡锑价格大幅波动等。

　　事件
　　8月14日公司发布2025年半年报：2025H1年实现收入27.87亿元，同比+23.66%；归母净利润3.82亿元，同比+9.49%。2Q25收入为15.43亿元，环比+23.95%，同比+19.55%；归母净利润为2.28亿元，环比+48.87%，同比+2.22%。
　　点评
　　业绩基本符合预期。2Q25公司主营产品锑、锡、铅和锌价格环比分别+42.98、+3.75%、-1.36%、-5.90%，同比分别+86.08%、+1.58%、-5.89%、-2.96%。铅锑精矿、锡锭和锌锭销量环比分别+3.98%、+13.01%、-10.40%。2Q25公司铅锑精矿、锡锭、锌锭单位毛利分别环比+47.08%、+21.75%、-6.02%。综合来看，由于主力品种锑、锡价格同/环比均呈现上涨趋势，2Q25公司毛利和毛利率分别环比+32.57%、+6.97pct，分别同比+11.58%、-6.71%；我们测算毛利率水平同比下降原因或为自产锑、锡产品销量有所下滑，从而影响毛利率水平。
　　费用管控优秀，资本结构良好。2Q25公司期间费用为1.02亿元，环比+3.03%、同比持平，主要体现为研发费用增加，环比+4.76%。2Q25公司期间费率为6.61%，环比/同比分别-1.34pct、-1.30pct；其中，管理、研发费率环比分别-1.02pct、-0.99pct,同比分别-0.26pct、-0.43pct。截止2Q25末公司资产负债率为35.84%，环比、同比分别-1.52pct、-3.69pct，资本结构持续优化。
　　地方国资有色核心上市平台，增产上量积极推进。公司作为广西国资委旗下有色核心上市平台，积极落实《三年行动方案》，高峰公司投资建设100+105号深部开采工程项目，达产后高峰公司矿石产能由33万吨/年提升至45万吨/年；公司加快推进广西南丹县铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目，顺利完成深部探矿权转为采矿权，证载生产规模扩大到350万吨/年。
　　锑、锡涨价有望共振。锑：目前出口修复有望较快兑现，需求拐点临近，海外重启战略备库叠加海外夏休结束，锑价有望重回上涨。锡：佤邦复产力度或不及预期，库存支撑强，全球锡矿增量项目稀散且不确定仍大，价格继续看涨。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司公司2025-2027年收入分别为57/68/75亿元，归母净利润分别为9.8/15.8/18.6亿元，EPS分别为1.54/2.50/2.95元，对应PE分别为17/10/9倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　锡锑价格波动；项目进度不及预期；元素替代风险。