投资要点：
　　中船防务（600685）3月28日披露2023年年报。2023年公司实现营业总收入161.46亿元，同比增长26.19%；归母净利润4806.76万元，同比下降93.02%。
　　扣非净利润基本持平，造船业务大幅增长67.95%
　　公司2023年报全年实现营业收入161.46亿元，同比增长26.19%；归母净利润4806.76万元，同比下降93.02%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-176.39万元，同比减亏7,754.90万元。
　　归母净利润大幅下滑主要原因是本报告期权益法确认联营企业的投资收益0.05亿元，同比减少6.28亿元，公司联营企业广船国际2022年度确认广船国际荔湾厂区地块二、三补偿收益约17.4亿元，公司按持股比例确认投资收益约7.3亿元，并将该收益界定为非经常性损益计入2022年报。
　　2023年分业务看：
　　1：造船实现营业收入132.34亿，同比增长67.95%，占总营业收入81.97%；其中，特种船营业收入80.35亿，同比增长65.03%，占总营业收入49.97%；集装箱船营业收入42.9亿，同比增长83.62%，占总营业收入26.57%；散货船营业收入9.09亿，同比增长34.7%，占总营业收入5.63%。
　　2：钢结构工程营业收入13.42亿，同比下滑12.54%。
　　3：船舶修理营业收入7.44亿，同比下滑60.7%。
　　4：海工产品营业收入4.23亿，同比下滑60.66%。
　　5：机电产品及其他营业收入1.98亿，同比下滑1.37%。
　　公司全力保障造船订单交付，造船业务快速增长67.95%，其他业务均出现不同程度的下滑。控股子公司（持股比例54.54%）中船黄埔文冲2023年亏损3.45亿。
　　公司2023年造船三大指标向好，新接订单增长27.5%
　　2023年本集团持续推进精益生产、一体化信息平台建设、管理提升与成本管控等重点任务，实现造船效率稳步提升，运营质效不断优化。
　　全年完工交付46艘船舶共108.31万载重吨，包括多型多艘重要防务装备产品，批量建造的1900TEU及2700TEU集装箱船、85000DWT散货船等主建系列船型，海上风电导管架等重点产品。
　　全年实现经营承接183亿元，同比增加27.5%，共承接12型44艘新造船订单，超额完成年度经营目标。
　　本集团手持订单合同总价约557.6亿元，其中手持造船订单合同总价约537.3亿元，包括110艘船舶产品等共349.87万载重吨。
　　盈利预测与估值
　　公司是中国船舶工业集团旗下核心造船资产，充分受益船舶行业周期复苏，量价齐增的良好景气周期，未来几年有望迎来盈利修复。我们预测公司2024年-2026年营业收入预测分别为189.75亿、219.91亿、245.12亿，2024-2026年归母净利润预测分别为13.13亿、17.32亿、21.88亿，对应的PE分别为27.76X、21.05X、16.66X，行业景气周期持续向上，公司盈利修复空间大，继续给予公司“买入”评级。
　　风险提示：1：船舶行业需求不及预期；2：公司订单交付不及预期；3：原材料价格大幅波动；4：行业竞争加剧，毛利率下滑。

　　投资要点：
　　中船防务发布2023年三季度业绩公告：2023年前三季度营收约97.72亿元，同比增长33.88%；归属于上市公司股东的净利润约2420万元，同比增长1.92%。
　　营收快速增长，基本达到盈亏平衡点
　　2023年前三季度营收约97.72亿元，同比增长33.88%；归母净利润约2420万元，同比增长1.92%，扣非归母净利润-407万。
　　其中，第三季度单季度实现营业收入37.9亿，同比增长25.16%，归母净利润1153万，同比增长139.61%，扣非净利润-1955万。
　　公司今年营业收入增长快速，Q1-Q3营业收入分别增长68.27%、29.93%、25.16%。营业收入快速增长，过去几年船舶行业新接订单的复苏逐步传递到船舶企业营业收入层面，但由于目前交付的主要是前期船价相对低位、钢价低位、汇率高位时承接的订单，建造过程中的钢价变动及汇率波动，导致产品毛利相对较低，盈利能力并未体现。从公司近年财报看，今年三季报，随着公司近2年营业收入的快速增长，今年已基本达到盈亏平衡点。
　　毛利率尚未发生明显改善，盈利能力仍未回暖
　　2023年三季报公司毛利率6.81%,同比上升0.14pct。毛利率未明显改善的主要原因是部分完工产品为前期船价相对低位、钢价低位、汇率高位时承接，建造过程中的钢价变动及汇率波动，导致产品毛利较低，随着后续21年以后的高价位订单陆续交付，公司毛利率有望得到充分改善。
　　2023年三季报公司净利率0.35%，同比下降0.13pct。
　　2023年三季报公司加权ROE为0.15%，同比基本持平。
　　新船价格指数持续向上，造船三大指标持续向好，船舶景气周期到来，上市公司盈利有望开启修复
　　中船防务是中国船舶工业集团下大型骨干造船企业和国家核心军工生产企业，控股子公司黄埔文冲创建于1851年，有着172年的建厂史，130多年的军工史，是国内军用舰船、特种工程船和海洋工程的主要建造基地，中国疏浚工程船和支线集装箱船最大最强生产基地。
　　从2021年开始，船舶市场出现了明显的周期复苏，根据CNPI数据显示：
　　中国新造船价格指数从2020年底的773点一路上涨到2023年10月底的1060。新造船价格指数一路上扬，逼近上一轮船舶周期的高峰水平。
　　造船三大指标也从2021年开始明显复苏，2021年全年造船新接订单量为6706万载重吨，同比增长131.8%。手持订单也从2021年触底反弹，2023年9月达到13393万载重吨，对比行业最低谷的2020年底接近翻倍。船舶行业订单需求快速增长，但交货能力并没有得到有效提升，造船完工量缓慢增长，根据上市公司2023年中报及公开业绩交流信息显示，2023年上半年公司新承接7型20艘造船订单，实现新接订单73.26亿元，同比增加132.94%，公司手持造船订单饱满，交船期最远已排至2027年。
　　随着公司2021下半年以来承接的高价订单自今年起陆续交付，公司经营业绩也将逐步体现。
　　船舶行业周期较长，经历了漫长的行业低估，全行业持续亏损多年，产能退出明显，市场竞争格局明显改善，随着高价订单逐步交付，船舶制造行业有望实现量价齐增的周期复苏格局，企业盈利有望开启修复。公司作为船舶工业旗下核心资产，将充分受益船舶行业的周期复苏。
　　盈利预测与估值
　　公司是中国船舶工业集团旗下黄埔文冲等核心造船资产，充分受益船舶行业周期复苏，量价齐增的良好景气周期，未来几年有望迎来盈利修复。我们预测公司2023年-2025年营业收入预测分别为152.27亿、180.42亿、214.18亿，2023-2025年归母净利润预测分别为7.15亿、14.06亿、21.09亿，对应的PE分别为46.6X、23.7X、15.8X，公司即将迎来景气周期，盈利修复空间大，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：1：船舶行业需求不及预期；2：公司订单交付不及预期；3：原材料价格大幅波动；4：行业竞争加剧，毛利率下滑。

　　事件：中船防务公布2023年第三季度报告。2023年第三季度，公司实现营业收入37.9亿元，同比上涨25.2%，前三季度共实现营业收入97.7亿元，较上年同期同比增长33.9%；第三季度实现归属于母公司的净利润0.1亿元，前三季度共实现归母净利润0.2亿元。
　　中船防务是中国船舶集团有限公司属下的大型造船骨干企业之一，其前身是广州广船国际股份有限公司。公司于1993年在上海和香港上市，是中国第一家A+H股上市造船企业。为推动行业兼并整合，实现战略性产能布局，增强综合竞争力，2014年、2015年，中船防务先后收购了中船龙穴造船有限公司、中船黄埔文冲船舶有限公司，完成了对中船集团在华南地区优质造船资产的整合，实现境内核心军工资产上市，成为集海洋防务装备、海洋运输装备、海洋开发装备和海洋科考装备四大海洋装备于一体的大型综合性海洋与防务装备企业集团。
　　船舶老龄化严重，刚性船舶替换需求将进一步支撑船舶制造需求。油轮、干散货船老龄化问题加剧，到2026年，约有超过25.2%的船舶船龄超过20岁。目前干散货船有合计超过8%的船舶船龄超过20岁，未来这一部分老旧船舶淘汰，刚性船舶替换空间较大。海运市场环保政策趋严，环保不达标船改造，更新同样将对造船市场产生重要影响。
　　船厂在手订单趋于饱和，船舶交付周期变长。随着船厂在手订单趋于饱和，在船厂有限的产能下，船东新下的订单需要等待空余产能，因此交付时间相较于之前变长，从全球以及中国船厂生产保障系数（在手订单/平均三年交付）来看，目前全球船厂的生产保障系数为2.89年，较22年上涨0.34年，而中国船厂的生产保障系数为3.46年，较22年上涨0.73年，也就是意味着中国的船厂目前产能利用率更高。
　　有限产能下，船价转为需求定价而非供给定价。船舶制造中原材料成本占到约6成，其中以钢板为主要原材料，回顾中国新造船价格，船价在很大程度上受船用钢板价格影响，然而随着钢价下降，新造船价仍处于高位，并没有受影响下跌，我们认为这是由于全球船厂产能收紧，小于需求，使得现在的船价主要由需求主导而非供给原料钢板主导。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营业收入分别为149.8亿元、184.8亿元和215亿元，归母净利润分别为9.9亿元、19.4亿元、23.9亿元，EPS分别为0.70元、1.37元、1.69元。我们认为公司持续打造核心竞争力，开拓新的增长点，盈利能力有望进一步提升，给予2024年20倍PE，对应目标价27.4元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：汇率波动风险、造船需求不及预期风险、原材料价格人工成本波动风险。