Hongfa Technology(Hongfa)has reported 2025 revenue of RMB17.20bn,rising by 21.98%YoY,and an attributable NP of RMB1,758mn,increasing by 7.76%YoY.For 4Q25,revenue reached RMB4,288mn,+32.62/-6.10%YoY/QoQ,while the attributable NP was RMB288mn,-20.42/-43.09%YoY/QoQ.The full-year attributable NP missed our estimate of RMB1,893mn,likely in our view owing to margin pressure from rising prices of raw materials such as copper and silver.We remain positive on the company as aglobal relay leader,given its ongoing efforts to diversify its products and markets while enhancing its overall competitiveness.Maintain BUY.
4Q25 profitability constrained amid rising raw-material prices
For 4Q25,the gross margin(GPM)was 33.38%,down by 1.97pp QoQ,likely in our view owing to the significant increases in prices of key raw materials such as copper and silver.The net margin(NPM)was 9.15%,down by 5.48pp QoQ,mainly attributable to ahigher operating expense ratio and increased impairment losses.The expense ratio in 4Q25 was 24.56%,up by 5.70pp QoQ,with the selling/administrative/R&D/financial expense ratios rising by 1.87/1.95/1.24/0.65pp QoQ.Cash flow remained strong,with the net operating cash flow in 4Q25 reaching RMB1,396mn,up by 35.61%YoY.In terms of operational efficiency,per capita collections in 2025 were RMB1.31mn,up by 8.5%YoY.Regarding dividends,the company proposed acash dividend of RMB537mn,accounting for 30.56%of attributable NP.
Edges in relay pronounced,with multi-category synergy rising
By product,the company’s relay revenue reached RMB15,703mn in 2025,up by 23.64%YoY,with rapid growth mainly driven by comprehensive breakthroughs in new markets such as NEVs,charging/storage,and industrial automation while consolidating its leading position in traditional markets such as home appliances and power grids.The company maintained its position as the global leader in relay market share.The GPM for relays was 35.66%,down by 2.33pp YoY.Meanwhile,the company further expanded its modular products,with NEV control module shipments reaching RMB380mn in 2025,doubling YoY.Electrical product revenue was RMB758mn for 2025,down by 4.27%YoY,with the GPM at 21.82%,down by 0.79pp YoY.Additionally,the company made phased progress in its‘5+’product initiative in 2025,and we remain positive on its long-term growth potential as these businesses scale up.
Overseas development pacing up,with multiple bases built
For 2025,the company’s overseas revenue reached RMB4,918mn,up by 14.32%YoY,with PT Hongfa Indonesia’s revenue surging 64%YoY.The overseas GPM was 40.20%,down by 0.36pp YoY.Regarding overseas facility expansion,the company’s German plant commenced operations in April 2025,and PT Hongfa Indonesia’s self-owned production base broke ground in November 2025.In January 2026,the company announced that its controlled subsidiary Hongfa Electroacoustic would establish aJV with Vinfast in Vietnam(Hongfa holds an 80%stake)to jointly build the Hongfa Vietnam plant.As overseas capacity gradually ramps up and economies of scale materialize,the company is poised to benefit from overseas market growth while further optimizing its global supply chain,driving enhancement in both revenue and earnings quality.
Earnings forecasts and valuation
We cut our attributable NP estimates for 2026/2027 by 9.12/11.71%to RMB1,995/2,286mn,and forecast the 2028 attributable NP at RMB2,621mn(14%CAGR for 2026-2028),with EPS of RMB1.29/1.48/1.69.The downward revisions mainly reflect higher raw-material costs,leading us to lower our GPM assumptions.Based on its peers’average 2026E PE of 27.40x on Wind consensus,we assign 27.40x 2026E PE and derive our target price of RMB35.32(previous:RMB44.68,on 29.7x 2026E PE).
Risks:downstream demand below our expectations;raw-material prices higher than we expect;new product development behind our expectations.

　　业绩
　　公司发布2025年年度报告，2025年实现营收172.02亿元，同比增长21.98%，实现归母净利润17.58亿元，同比增长7.76%，实现扣非归母净利润16.43亿元，同比增长8.44%，毛利率为34.32%，同比-1.89pct。2025Q4实现营收42.88亿元，同比增长32.62%，实现归母净利润2.88亿元，同比下降20.42%，实现扣非归母净利润2.32亿元，同比下降26.31%。毛利率为33.38%，同/环比分别-6.31/-1.97pct。
　　继电器领先优势持续扩大，“制造出海”再迈新步伐
　　继电器：公司继电器中高级产线占比突破80%，继电器总体客诉不良率继续下降至0.04ppm以下，产品质量稳居行业一流。报告期内，新能源控制模块产品发货3.8亿元，同比实现翻倍增长，为模块化业务的增长提供了重要动力。
　　海外：报告期内，公司自主研制的柔性化高压直流继电器全自动生产线在德国工厂成功下线并启动运行，标志着公司实现了从“技术输入”到“技术输出”的历史性跨越。印尼宏发继续稳健发展，新基地顺利奠基。报告期内，印尼宏发营业额同比增长64%，实现快速增长。此外，占地60亩的印尼宏发工业园自有生产基地于2025年11月顺利奠基，该项目有利于宏发进一步深化全球供应链布局、灵活应对国际形势变化。
　　投资建议
　　我们预计26-28年收入分别为197.54/226.97/259.24亿元（前值为188.92/217.70/-亿元）；归母净利润分别为20.77/24.03/25.79亿元（前值为22.76/24.82/-亿元），对应PE分别18.5/16.0/14.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格上涨风险；公司订单交付不及预期；行业竞争加速风险，继电器份额扩张不及预期；公司新业务扩张不及预期。

　　事件：2026年4月1日，公司发布2025年年报。2025年全年公司实现收入172.02亿元，同比增加21.98%；归母净利润17.58亿元，同比增加7.76%；扣非归母净利润16.43亿元，同比增加8.44%。单Q4情况来看，公司25Q4实现收入42.88亿元，同比增加32.62%；归母净利润2.88亿元，同比下降20.42%；扣非归母净利润2.32亿元，同比下降26.31%。盈利能力方面，公司25年实现毛利率34.32%，同比减少0.51pct；实现净利率13.6%，同比提升1.52pcts。25年公司期间费用率为19.06%，同比减少0.95pct，费用管控良好。
　　继电器领先优势趋势扩大。25年公司继电器业务呈现"存量深耕+增量突破"双轮格局。传统领域高级产线占比突破80%，客诉不良率降至0.04ppm以下。增量市场全面突破：高压直流继电器在新能源汽车领域高速增长，PCB继电器快速配套主流车企，信号继电器切入光伏、储能等新兴场景。模块化战略取得实质进展：新能源控制模块发货达3.8亿元，同比翻倍增长，成为从器件向系统级方案转型的关键支点。依托全产业链布局优势，模块化业务有望持续贡献增量。整体来看，公司继电器领先优势持续扩大，新能源模块为中长期成长打开新空间。
　　新门类产品快速发展。公司聚焦关键能力培育与核心技术积累，"5+"产品取得阶段性突破：1）开关电器领域：齐套壳架实现量产，新能源直流隔离开关组合产品打造完成，首条精密柔性自动化生产线投产；2）连接器：业务完成六大核心制造产业链布局，储能、充电桩连接器产线升级；3）电容器：车载安全膜批量生产，发货金额同比增长64%；4）熔断器：完成11个系列新产品鉴定，陶瓷方体柔性自动线投产达成"零客诉"；5）电流传感器：关键缺陷率同比下降28%，成为国内首家获国网2025版电流互感器资质的制造商，首条量产线建成。"5+"产品矩阵的完善为公司培育新增长动能、筑牢未来增长新支撑奠定了坚实基础。
　　全球化布局："制造出海"再迈新步伐。公司海外产能布局取得突破性进展。德国工厂开业运营，自主研制的柔性化高压直流继电器全自动生产线成功下线，标志着公司实现从"技术输入"到"技术输出"的历史性跨越。东南亚市场持续发力，印尼宏发营业额同比增长64%，60亩工业园自有生产基地顺利奠基；越南工厂正式成立，与VinFast合资建设、公司持股80%，初期主攻汽车电子控制模块，全球化产能网络进一步完善。
　　投资建议：公司是全球继电器龙头，新门类产品发展势头强劲，我们预计公司26-28年的营收分别为201.39/230.77/263.57亿元，增速分别为17.1%/14.6%/14.2%；归母净利润分别为20.37/23.59/27.41亿元，增速分别为15.9%/15.8%/16.2%，对应EPS分别为1.32/1.52/1.77元。4月3日收盘价对应公司26-28年PE分别为19/17/14x。维持“推荐”评级。
　　风险提示：新技术研发的风险，需求不及预期的风险，竞争加剧的风险。

　　投资要点
　　事件：公司发布25年年报，25年营收172.0亿元，同比+22.0%，归母净利润17.6亿元，同比+7.8%，扣非净利润16.4亿元，同比+8.4%，毛利率34.3%，同比-1.9pct，归母净利率10.2%，同比-1.3pct。其中25Q4营收42.9亿元，同环比+32.6%/-6.1%，归母净利润2.9亿元，同环比-20.4%/-43.1%，扣非净利润2.3亿元，同环比-26.3%/-52.0%，毛利率33.4%，同环比-6.3/-2.0pct；归母净利率6.7%，同环比-4.5/-4.4pct，主要系铜&银等原材料价格大幅上涨。综合看，公司25Q4收入超市场预期，利润低于市场预期。
　　高压直流&汽车&家电份额进一步提升、新领域&新产品提供增长新动力。1）高压直流：新能源车领域表现突出、拓展储充及数据中心等领域，全年收入实现超40%增长，其中控制模块全年发货3.8亿元，同比翻倍以上；2）汽车继电器：PCB继电器快速增长，稳步配套主流车企，同时车用电子产品成功导入客户，业务迈上新台阶，全年收入同比+16%；3）家电继电器：国补退坡后需求进入淡季，但公司白电份额稳固并拓展小家电客户，市占率进一步上升。
　　信号&工业持续开疆扩土、“5+”产品进一步夯实基础。1）信号继电器：着力开拓电动车、光储、半导体测试设备等新兴领域，全年收入同比增长近25%；2）工业继电器：风、储、机器人等领域新增多家客户，组件&模块进一步增长；3）“5+”产品：开关电器&连接器&断路器&灭弧室重点推进自主核心产业链、零部件自产突破，电容器&熔断器不断开拓新客群&新领域，电流传感器继续稳固电表业务头部地位。
　　HVDC趋势确定、出货可期。全球算力升级背景下，高压、直流、高功率趋势确定，800VHVDC空间广阔，公司作为全球继电器行业龙头，技术&规模积淀深厚，已发布用于HVDC的高压直流继电器、小型断路器、连接器、浸没式液冷继电器等产品，后续有望逐步贡献明显增量。
　　费用控制能力稳健、经营性现金流改善。公司25年/25Q4期间费用率为19.1%/24.6%，同-0.9/-1.3pct，25年销/管/研/财费用率同-0.4/-0.2/-0.3/-0.0pct。25年经营活动现金净流入29.7亿元，同+33%。合同负债0.6亿元，较年初+21%。存货42.8亿元，较年初+23%。
　　盈利预测与投资评级：考虑到原材料价格上涨，我们下修26-27年归母净利润至19.5/23.1亿元（原值为23.2/26.9亿元），预计28年为27.3亿元，同比+11%/+19%/+18%，对应PE分别为20x/17x/14x，考虑到宏发为全球龙头，中长期驱动力充足，给予26年28xPE，目标价35.2元，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，原材料涨价超市场预期等。

　　公司公布2025年报业绩：收入172.02亿元，同比+21.98%；归母净利润17.58亿元，同比+7.76%。其中第四季度收入42.88亿元，同比/环比+32.62%/-6.10%；归母净利润2.88亿元，同比/环比-20.42%/-43.09%。公司年报业绩低于我们预期的18.93亿元，低于原因或主要是铜银等原材料价格上涨影响毛利率。我们继续看好公司作为全球继电器龙头企业，持续推进产品与市场多元化布局、提升综合竞争力，维持“买入”评级。
　　原材料涨价等影响下25Q4盈利能力承压
　　公司25Q4毛利率为33.38%，环比-1.97pct，或主要受到铜银等核心原材料价格高增影响。25Q4净利率为9.15%，环比-5.48pct，或主要系期间费用率提升，叠加资产减值损失增加。25Q4期间费用率为24.56%，环比+5.70pct，其中销售/管理/研发/财务费用率环比分别+1.87/+1.95/+1.24/+0.65pct。现金流方面表现较好，25Q4经营活动产生的现金流量净额为13.96亿元，同比+35.61%。经营效率方面，25年人均回款131万元，同比+8.5%。分红方面，公司拟现金分红5.37亿元，占归母净利润的30.56%。
　　继电器优势强化，多品类协同发力
　　分产品来看，25年公司继电器产品收入157.03亿元，同比+23.64%，快增主要系在巩固家电、电网等传统优势市场的基础上，在新能源车、充储、工业自动化等增量市场实现全面突破，公司继电器产品市占率稳居全球第一；毛利率35.66%，同比-2.33pct。同时公司进一步拓展模块化产品，25年新能源控制模块产品发货3.8亿元，同比翻倍增长。25年公司电气产品收入7.58亿元，同比-4.27%；毛利率21.82%，同比-0.79pct。此外，公司持续发力“5+”产品，25年取得阶段性成果，看好未来业务放量助力长期成长。
　　海外布局再提速，多基地相继落地
　　25年公司海外收入49.18亿元，同比+14.32%，其中印尼宏发营业额同比+64%；海外毛利率40.20%，同比-0.36pct。在海外基地建设方面，25年4月公司德国工厂开业，11月印尼宏发工业园自有生产基地奠基；26年1月公司公告控股子公司宏发电声与Vinfast将在越南合资设立子公司，共同建设宏发越南工厂（宏发持股80%）。随着海外产能的逐步释放与规模效应的显现，公司有望在享受海外市场增长红利的同时，进一步优化全球供应链，实现收入与盈利质量的同步提升。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26-27年归母净利润（-9.12%/-11.71%）至19.95亿元、22.86亿元，并预计28年归母净利润为26.21亿元（26-28年CAGR为14%），对应EPS为1.29/1.48/1.69元。下调主要是考虑到原材料涨价，我们下调毛利率假设。基于可比公司PE均值给予公司26年27.40倍PE估值，对应目标价为35.32元（前值44.68元，对应26年29.7倍PE）。
　　风险提示：下游行业需求不及预期，原材料价格上涨，新产品开发不及预期。

　　2025年前三季度实现营收129.14亿元（+18.82%），归母净利润14.70亿元（+15.78%）。单Q3营收45.67亿元（同比+25.54%），归母净利润5.06亿元（同比+18.95%）。公司产能利用情况较好，25Q3单季度产能利用率同比有进一步提升，通过规模增长，销售产品结构优化，毛利率也保持了相对稳定的水平。
　　汽车电子高景气，控制盒增长可期。公司在汽车领域正从单一器件向模块方案发展，如车身控制盒、高压控制盒、电子泵等模块类产品目前均呈现出良好的发展势头，有助于公司进一步提升单车价值量。从模块化产品看，目前公司高压控制盒产品主要客户产品逐步上量，随着新项目批量逐步开启，高压盒业务增长动力有望进一步丰富。公司凭借核心元器件的领先优势，推动控制盒产品迭代升级，未来市场份额有望进一步提升。
　　AIDC带来新发展机遇。在数据中心应用场景中，公司的产品包括继电器、中压、低压成套设备、连接器、电流传感器等，广泛应用于储能、配电、电源等场景中。未来，随着数据中心功率不断提升、直流化、高压化趋势演进，对于继电器产品的需求也有所提升。未来高压直流继电器在数据中心场景的应用有望逐步增加。随着头部厂商推动数据中心向直流化、高压化发展，高压直流继电器逐步迎来发展机遇，其应用场景从前端的储能，到配电，到电源均有应用。此外，公司在数据中心领域也将持续推进从器件到模块、成套设备、解决方案的发展，未来的发展空间也有望进一步打开。
　　投资建议：预计公司25-27年分别实现归母净利润19.39/22.45/25.79亿元，同比+18.9%/15.8%/14.9%，EPS分别为1.30/1.50/1.73元，维持“增持”评级。
　　风险提示：新能源需求不及预期，新品类扩张不及预期