事件：10月27日，交通银行发布23年三季报。23Q1-3累计实现营收1989亿元，YoY+1.7%；归母净利润692亿元，YoY+1.9%；不良率1.32%，拨备覆盖率199%。
　　营收、归母净利润稳步增长。23Q1-3累计营收、归母净利润同比增速较23H1分别-3.1pct、-2.6pct。营收分项来看，23Q1-3净利息收入同比-3.0%，较23H1下降1pct，规模扩张放缓、息差收窄均有拖累。非息收入方面，23Q1-3中收同比-2.2%，一定程度源于资本市场波动，代理业务规模与费率下降；其他非息收入对营收增速起主要贡献作用，23Q1-3同比+24.1%，其中投资收益为主要增长驱动。23Q1-3累计资产减值损失同比-6.0%，进一步释放利润空间，拉动23Q1-3归母净利润同比+1.9%。
　　信贷稳健扩张，重点领域增速亮眼。规模上，23Q1-3总资产、贷款总额同比+9.0%、+9.6%，同比增速较23H1分别-0.8pct、-0.4pct。贷款总额占总资产的比重持续提升，23Q3末占比达57.2%，较23H1末提升0.7pct。投放领域方面，公司加大服务实体经济力度，制造业中长期贷款、绿色贷款、涉农贷款较上年末均实现两位数增长，分别为35.8%、30.7%、21.7%。
　　净息差彰显韧性。23Q1-3净息差较23H1仅降1BP至1.30%，息差韧性较强，或源于公司对资负两端良好控制。资产端，根据我们测算，23Q1-3生息资产收益率较23H1微降1BP至3.62%，管控效果较好。负债端，虽然存款整体延续定期化趋势，不过伴随存款挂牌利率调降，负债端成本压力有望减轻。
　　住房、信用卡不良有所下降，拨备持续提升。23Q3末不良率较23H1末下降3BP至1.32%，保持稳健下行趋势，其中个人住房贷款和信用卡不良率较23H1末有所降低，分别下降7BP、25BP。资产安全垫夯实加厚，23Q3末拨备覆盖率为199%，较23H1末提高6.1pct，拨贷比相比23H1末提高3BP至2.63%。
　　投资建议：息差韧性十足，资产质量扎实交通银行业绩稳步增长，持续服务实体经济，积极对接基建、绿色发展、乡村振兴等领域发债主体的融资需求，信贷规模稳健扩张，且净息差韧性较强。不断提升拨备覆盖，风险管控能力持续加强。预计23-25年EPS分别为1.30、1.38、1.45元，2023年10月27日收盘价对应0.5倍23年PB，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

　　资产平稳扩张，战略稳步推进
　　交通银行2023年净利润、营收、PPOP分别同比+0.7%、+0.3%、-1.7%，较1-9月分别-1.2pct、-1.4pct、-1.3pct。23年ROA、ROE分别同比-0.06pct、-0.66pct至0.69%、9.68%。我们预测24-26年EPS为1.26/1.27/1.31元，预测24年BVPS13.18元，A/H对应PB0.49/0.37倍。A/H股可比公司24年Wind一致预期PB0.55/0.36倍，公司作为财富管理特色大行，战略成效显现，应享有估值溢价，我们给予A/H股24年目标PB0.60/0.50倍，A/H股目标价7.91元/7.13港币，维持增持/买入评级。
　　资产稳步扩张，本土优势巩固
　　交通银行23年末资产、贷款、存款分别同比+8.2%、+9.1%、+7.6%，分别较9月末-0.7pct、-0.5pct、-1.9pct。Q4新增贷款主要以零售、票据为主，分别占比88%、42%，对公贷款有所缩量。普惠小微、绿色贷款、战略性新兴企业贷款余额分别同比+29.38%、+29.37%、+31.12%。公司深耕上海主场建设，上海分行存贷款市场份额分别同比提升0.17pct、0.21pct。2023年净息差1.28%，较1-9月-2bp，资产端为主要拖累因素。23年贷款收益率、生息资产收益率分别较1-6月-5bp、-12bp至3.59%、3.95%。负债端存款成本率有所改善，较1-6月-2bp至2.33%。
　　中收增速承压，其他非息表现亮眼
　　2023年非息收入同比+7.5%，较1-9月增速-3.0pct，主要因中收承压拖累。手续费及佣金净收入同比-4.1%，较1-9月-1.9pct，主要受资本市场持续震荡、银行加大减费让利等因素影响，理财业务、投资银行业务收入分别同比-23.1%、-18.5%。托管、代理、担保承诺业务增势较好，23年分别同比+6.8%、+5.9%、+11.0%。23年其他非息收入同比+20.0%，主要因子公司股权类投资相关收入增长，投资收益及公允价值变动损益同比+112.3%。23年末公司核充率、资本充足率分别较9月末+0.25pct、+0.62pct至10.23%、15.27%。
　　资产质量整体平稳，细分领域略有波动
　　23年末公司不良率、关注率、拨备覆盖率分别为1.33%、1.51%、195%，较9月末分别+1bp、持平、-4pct，资产质量整体平稳。细分行业中对公地产风险有所波动，房地产不良率4.99%，较6月末+1.60pct，但公司充分计提拨备，预计风险可控。测算23Q4年化不良生成率0.59%，环比上行0.27pct。Q4年化信用成本0.45%，同比-0.11pct，信用成本下行驱动利润释放。23年公司拟每股派息0.375元，现金分红比例为32.67%（22年：32.72%），股息率5.80%（2024/03/27）。
　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。

　　事件：交通银行披露2023年报，2023实现营收2576亿元，同比增长0.3%（9M23：1.7%），实现归母净利润927亿元，同比增长0.7%（9M23：1.9%）。4Q23不良率季度环比提升1bp至1.33%，拨备覆盖率季度环比下降3.7pct至195%。
　　息差收窄、规模增速放缓拖累营收、利润增速小幅放缓：2023年营收同比增速放缓至0.3%（9M23：1.7%），影响归母净利润同比增长较9M23（1.9%）下降1.2pct至0.7%，低于我们前瞻中预期（1.8%）。从驱动因子来看，①息差继续收窄，负贡献营收增速8.8pct（9M23为拖累8.8pct），叠加规模增速放缓，利息净收入拖累营收增速2.2pct（9M23为拖累2pct）。②在债券及利率衍生品投资收益、子公司股权投资收益增长下，投资收益及公允价值变动合计同比增长达112%，对冲手续费收入下降4.1%的影响（主因资本市场震荡、产品费率下调以及加大减费让利等因素），带动2023年非息收入同比增长7.5%，正贡献营收增速2.6pct（9M23：3.6pct）。③受益四季度非信贷减值损失同比少提，拨备正贡献业绩增速3.3pct（9M23：4.1pct）。
　　年报关注点：①经营贷、消费贷支撑零售信贷超预期投放：4Q23贷款同比增长9.1%（3Q23：9.6%），零售贷款单季度新增432亿，经营贷及消费贷是主要支撑。②结构优化、成本管控促息差降幅趋缓：2023年息差同比下降20bps至1.28%（1H23：1.31%），下半年降幅显著趋缓，一方面受益于优化资产配置，零售贷款占比稳步提升叠加非信贷收益率改善；另一方面存款成本下降带动负债端成本保持稳定，2023年存款成本率（2.33%）较1H23（2.35%）下行。③房地产产业链不良率边际上行，预计后续仍将阶段性出清地产相关存量不良：4Q23对公房地产不良率较2Q23上行1.6pct至4.99%；建筑业不良率较2Q23提升42bps至1.40%，预计受房地产外溢影响，但2H23压降对公房地产、建筑业贷款余额175、159亿，分母端减小同样扰动账面不良率的提升。但考虑到交通银行目前房地产贷款计提拨备已显著高于全行水平，我们预计风险整体可控。
　　零售端非按揭贷款表现好于预期，对公端稳步压降。4Q23贷款同比增长9.1%（3Q23：9.6%）。结构上看，①4Q23零售贷款投放加快，单季度新增432亿（1-3Q23分别新增225亿、282亿、139亿），零售经营贷等贷款单季新增463亿，填补按揭缺口（4Q23减少113亿），其中，消费贷款延续快速增长，较年初增长86%至1581亿。②4Q23对公贷款净减少151亿，预计压降房地产相关领域敞口，但1Q23对公靠前发力为全年贷款增长打下基础，全年对公贷款净增长4682亿元，1Q23净增长3690亿元、占全年新增对公近8成。展望2024年，在监管加强信贷投放季度平衡管理下，预计1Q24对公信贷增量不及1Q23，并且2024年新增信贷节奏也更趋均衡。
　　资产结构优化叠加负债成本管控有力，2H23息差降幅明显趋缓。2023年息差同比下降20bps至1.28%（1H23：1.31%，同比下降22bps）。从息差影响因子来看，受LPR下调以及存量房贷利率调整的影响，2023年贷款收益率较1H23年下行12bp至3.95%，但积极的是同业资产收益率提16bps、资产结构调优部分对冲贷款定价下行压力（2023资产收益率较1H23下降5bps至3.59%）。负债端，存款成本下行推动负债端成本率（2.45%）与1H23持平。短期来看，预计降息周期下息差仍有压力，但通过压降高息存款，同时继续优化资产结构、加大相对高收益的零售贷款力度，资负两端合力有望支撑息差降幅逐步收敛。
　　投资分析意见：2023年面临LPR下调、存量房贷利率降低多重压力，交通银行积极发力零售信贷、优化资产配置提升资产综合回报率，全年营收实现正增长、预计仍将保持大行前列；充足拨备和坚决处置态度下，预计后续地产链风险也整体可控。审慎考虑息差收窄压力以及房地产政策成效待观察，调低息差、调高信用成本预测，我们下调2023-2024年归母净利润同比增速至0.3%、3.1%（原2024-2025年预测分别为4.6%、5.4%），新增2026年盈利预测为4.2%。当前股价对应2024年PB为0.47倍，对应股息率6.0%，维持“增持”评级。
　　风险提示：经济复苏低于预期，需求修复节奏低于预期；资产质量超预期劣化；息差继续承压。

　　息差韧性凸显，资产质量向好
　　1-9月归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+1.9%、+1.7%、-0.5%，增速较1-6月-2.6pct、-3.1pct、-4.4pct，主要关注点包括息差降幅收窄、资产质量优中向好、信用成本同比下行。鉴于资产质量向好，我们预测2023-25年EPS为1.18/1.25/1.33元，预测23年BVPS为12.36元，A/H股对应PB0.47/0.36倍。A/H股可比公司23年Wind一致预期PB0.52/0.36倍，（10/27）公司作为财富管理特色大行，战略成效显现，应享有估值溢价，我们给予A/H股23年目标PB0.60/0.50倍，A/H股目标价7.42元/6.61港币，维持增持/买入评级。
　　规模增长放缓，息差韧性凸显
　　9月末总资产、贷款、存款增速分别为+9.0%、+9.6%、+9.5%，较6月末-0.8pct、-0.4pct、-0.3pct，规模扩张有所放缓。23Q3新增信贷中，零售/对公/票据增量占比分别为12%/53%/35%，9月末票据在总贷款中占比较6月末+0.5pct至3.6%，零售、对公贷款在总贷款占比较6月末分别-0.3pct、-0.2pct。9月末存款活期率较6月末-2.2pct至33.4%。1-9月净息差较1-6月微降1b至1.30%，息差降幅收窄（23H1较23Q1下行2bp）。我们测算息差降幅较小主要由于生息资产收益率韧性较强，而计息负债成本率在存款定期化趋势下有所提升。
　　非息收入增速放缓，夯实资本能力
　　1-9月非息收入同比+10.5%，较上半年-8.9pct。1-9月中间业务收入同比-2.2%，增速较1-6月-1.4pct，1-9月中收/营收较1-6月-0.7pct至17.2%。中收边际承压主要受资本市场波动影响。1-9月其他非息收入同比+24.1%，增速较H1下行19pct。9月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.65%、9.98%，较6月末+0.08pct、+0.14pct。1-9月年化ROE、ROA分别同比-0.53pct、-0.05pct至9.83%、0.69%。
　　资产质量优中向好，信用成本同比下行
　　9月末不良率、拨备覆盖率为1.32%、199%，较6月末-3bp、+6pct，资产质量持续优化。对公、零售不良率较6月末+1bp、-9bp至2.03%、0.89%。零售资产质量优化，主要由于按揭/信用卡较6月末分别-7bp、-25bp。9月末关注率较6月末-1bp至1.51%，隐性风险指标优化。对公、零售关注率较6月末-5bp、+8bp至1.76%、1.13%。我们测算Q3年化不良生成率为0.32%，较Q2下行0.19pct。Q3年化信用成本同比-0.20pct至0.62%。1-9月资产减值损失同比-5.95%，其中贷款信用减值损失同比-4.26%。
　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。