投资要点
　　长期稳定的治理结构，赋予公司良好的战略定力和执行力。纵观兴业证券最近25年的发展历程，公司从一家排名不到20名的券商跻身行业前20位，最高曾进入前15位，得益于公司治理的良好正反馈以及管理层稳定，历任核心管理层在公司深耕近十年。2025年6月公司新董事长苏军良上任，上任初期在财富管理、研究与机构服务、风险管理三大条线启动组织架构优化改革。
　　省属背景，在区域资本市场中占据核心地位。公司实控人为福建省财政厅，省属金融企业的背景使公司在福建省内拥有无可比拟的资源优势，服务了全省70%以上的省属国企及各级政府，在区域资本市场中占据核心地位。此外，海峡股权交易中心是福建省唯一的区域性股权市场，公司作为其第一大股东，掌握了福建省内海量中小微企业的“入口”，形成了“投行+产投”的良性生态，有望受益于区域政策红利和产业升级。
　　经营指标已经进入恢复增长阶段。2022、2023年受股票市场低迷的影响，兴业证券净利润较2021年高点分别下滑44%及59%。随着2024年9月24日，股票市场显著回暖，公司营收及净利润触底回升，2024年、2025年前三季度公司营业收入分别同比增长16%及40%，净利润分别同比增长10%及91%。公司2022年增发后ROE中枢有所下滑，随着公司财富管理转型逐步加深、股票市场有所回暖，公司ROE进入稳步复苏阶段。2025年前三季度，公司ROE为4.37%，同比增加2个百分点。
　　线上线下积极拓客，看好公司财富管理转型。新领导班子到任后，从多维度调整财富管理战略，一方面通过优化网点布局，实现资源的有效集中；另一方面通过线上线下的方式积极拓客。线上与支付宝等渠道展开合作，线下通过传统营业网点、地推、渠道合作等方式拓客，我们预计在股市高活跃度下，公司经纪市占有望稳中有升。2025年12月兴业证券推出战略级财富管理品牌“知己理财”，同步发布“知己享投”、“知己优投”、“知己智投”三大解决方案，标志着公司正加速向买方投顾转型。公司基金投顾业务自2022年开始展业，低基数下高速增长，截至2025年10月末，公司投顾总保有规模较年初增长526%。
　　盈利预测与投资评级：我们下调了公司2025年盈利预测，上调了2026/2027年盈利预测，估算公司2025E/26E/27E净利润分别为29/38/42亿元（前值33/35/38亿元），分别同比+36%/+29%/+10%。我们看好公司财富管理转型及组织架构调整带来的正向反馈，预计公司2026年业绩有望继续较快增长。公司估值远低于行业平均，维持“买入”评级。
　　风险提示：财富管理转型不及预期；金融政策改革推行不达预期；市场持续低迷，股债市场波动加剧，导致公司投资收益波动较大等。

　　投资要点
　　事件：兴业证券公告2025年三季报。公司前三季度实现营业收入92.8亿元，同比+40.0%；归母净利润25.2亿元，同比+91.0%；对应EPS0.28元，ROE4.4%，同比+2.1pct。第三季度实现营业收入38.7亿元，同比+59.2%，环比+48.3%；归母净利润11.9亿元，同比+214.8%，环比+46.3%。业绩大幅改善主要来自于经纪、自营业务及管理费率的降低。
　　受益于市场活跃，三季度经纪收入大幅增长，公司有效户客群规模再创历史新高。2025年前三季度实现经纪业务收入21.6亿元，同比+64.7%，占营业收入比重23.0%。前三季度全市场日均股基交易额18723亿元，同比+108.6%。公司两融余额417亿元，较年初+24%，市场份额1.7%，较年初-0.1pct。2025年上半年公司有效户客群规模再创历史新高，投顾业务延续增长态势，累计签约客户数及签约资产规模显著提升。
　　股权投行业务同比回暖。2025年前三季度实现投行业务收入4.2亿元，同比-5.8%。股权主承销规模19.2亿元，同比+49.1%，排名第26；其中IPO2家，募资规模14亿元；再融资2家，承销规模5亿元。债券主承销规模1452亿元，同比+8.6%，排名第16；其中公司债、金融债、ABS承销规模分别为510亿元、436亿元、339亿元。IPO储备项目2家，排名第18，为北交所项目。
　　资管业务规模创近五年新高。2025年前三季度公司实现资管业务收入1.1亿元，同比-0.9%。截至2025H1资产管理规模1135亿元，较年初+12.4%。基金管理业务收入9.46亿元，同比-1.2%。2025H1控股子公司兴证全球管理规模较年初+8%至7034亿元。
　　自营同比显著增长。2025年前三季度实现投资收益（含公允价值）34.3亿元，同比+56.7%；第三季度投资净收益16.7亿元，同比+67.7%。
　　盈利预测与投资评级：市场交投持续活跃，我们维持公司此前的盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润为32.82/35.21/38.39亿元，分别同比+52%/+7%/+9%，对应2025-2027年PB为0.98/0.93/0.89倍。公司财富管理及大资管业务均有亮点，维持“买入”评级。
　　风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

　　事件：兴业证券发布2025年三季报。2025年前三季度公司分别实现营收和归母净利润92.77和25.21亿元，同比分别+40.0%和+91.0%。25Q3公司归母净利润为11.91亿元，环比+46.3%。25年前三季度公司加权平均ROE同比+2.06pct至4.4%；剔除客户资金后经营杠杆为3.54倍，较年初下降1.0%。成本端管理费用率同比-11.68pct至60.5%。
　　经纪业务随市回暖，投行、资管同比小幅下滑。收费类业务方面，25年前三季度公司经纪、投行和资管净收入分别为21.61、4.16和1.15亿元，同比分别+64.7%、-5.8%和-0.9%。经纪业务方面，25H1公司股基交易额同比+64%，市占率同比+0.26pct至1.54%。2025前三季度A股市场ADT同比+107%，预计公司经纪业务份额保持良好增长态势。投行业务方面，截至25Q3公司完成ipo2单，债券承销规模同比+18%。公司资管业务规模稳步提升，截至25Q3兴证全球基金非货AUM较上年末增长7%至2888亿元。
　　资金类业务同比回暖，自营环比延续扩张。资金类业务方面，25年前三季度公司利息净收入和投资业务收入分别为12.44、34.72亿元，同比分别+41.5%和+55.9%。利息净收入回暖主要系其他债权投资利息收入增加及客户保证金利息支出同比减少。截至25Q3公司融出资金417亿元，同比+24%，两融市占率为1.7%，较年初基本持平。公司自营投资收益高增主要系交易性金融工具投资收益同比增加所致。公司金融资产规模有所扩张，截至25Q3公司金融资产规模较年初+5.1%至1591.62亿元，其中tpl、oci账户规模分别较年初+4.9%和+2.1%。
　　截至25Q3公司投资杠杆较年初-1.7%至2.37倍。
　　公司资产管理优势稳固，自营投资见底回升，看好权益市场修复下公司资产管理业务优势的发挥。
　　我们预计2025-2027年归母净利润为32.25、35.41和38.36亿元，同比分别+49.0%、+9.8%和+8.3%，10月31日收盘价对应PB分别为0.97、0.92和0.87倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策风险、市场大幅波动、经营及业务风险。

　　业绩改善，经纪与自营投资收益同比高增
　　2025H1公司营业总收入/归母净利润为54.0/13.3亿元，同比+29%/+41%，单二季度净利润8亿元，环比+58%，年化加权平均ROE4.6%，同比+1.3pct，Q2末权益乘数（扣客户保证金）3.66倍，同比-0.06倍。公司经纪与自营投资同比高增，投行、资管业务承压。考虑市场交易活跃，我们上修2025-2027年归母净利润至30/40/49亿元（调前25/29/34），同比+39%/+33%/+23%，当前股价对应PB分别为1.0/0.9/0.9倍，公司持续深化财富管理与机构服务双轮联动发展战略，全面提升分公司区域平台综合价值，降本增效落地或逐步反映至业绩，ROE有望回升，维持“买入”评级。
　　经纪业务市占率提升，投行、资管业务同比下降
　　（1）2025H1经纪业务净收入12.4亿元，同比+34%，其中证券经纪/席位/代销分别同比+56%/-6%/+8%，主要受益于市场活跃度提升，2025H1市场日均股票成交额1.4万亿，同比+61%，新开户数1260万，同比+33%。上半年我们测算公司股基市占率1.29%，同比+0.02pct。公司投顾签约客户数与签约资产规模显著增长，投顾队伍转型工作持续深化。（2）投行净收入2.2亿元，同比-17%。上半年完成再融资项目2单，另有2单IPO项目已通过注册或启动发行。公司债券承销业务稳健发展，债权融资项目承销只数同比增长20%。（3）资管业务净收入0.8亿元，同比-2%，期末兴证资管AUM1135亿元，较年初+12%。基金管理业务净收入9.5亿元，同比-1%，兴证全球基金营业收入/净利润18/7亿元，同比+19%/+18%，期末兴证全球基金非货/偏股AUM2894/1335亿元，较年初+7%/-1%。
　　利息净收入同比高增，Q2自营收益环比高增
　　（1）利息净收入8.2亿元，同比+38%，利息收入/利息支出同比+8%/-2%，主要系其他债权投资利息收入增加及应付债券利息支出减少。期末公司融资融券期末余额310亿，较年初-2%。（2）投资收益（含公允价值损益）17.7亿元，同比+49%，单二季度11.5亿元，环比+89%。2025H1年化自营投资收益率4.0%（2024H1为2.7%，2025Q1为2.7%），期末自营投资金融资产887亿元，与年初基本持平。
　　风险提示：市场波动风险；政策风险；机构业务增长不及预期。

　　事件：8月29日，兴业证券披露2025年半年报，业绩略超预期。1H25公司实现营收54.0亿元，同比+28.8%（更改会计口径并追溯调整）；归母净利润13.3亿元，同比+41.2%。1H25公司的加权平均ROE为2.31%，较去年同期+0.66pct。
　　经纪、投资增长亮眼，收入结构均衡。2Q25兴业证券实现证券主营业务收入29.8亿元，同比/环比+26.1%/+28.1%。各条线业务收入（同比/环比增速）如下：经纪5.8亿（+26.4%/-12.6%）、投行0.9亿（-36.1%/-25.1%）、资管0.4亿（-4.8%/+5.0%）、其他手续费5.7亿（+4.1%/+3.8%）、净利息5.0亿（+56.9%/+52.9%）、净投资收益12.0亿（+43.2%/+96.8%）。收入结构如下：经纪23.4%、投行4.1%、资管1.4%、其他手续费21.2%（主要是兴证全球贡献）、净利息15.5%、净投资（剔除其他手续费及长股投）34.2%。
　　兴证全球、南方基金非货规模增长均好于行业，利润贡献呈双位数提升，测算占公司归母净利润超三成。1H25末，兴证全球非货/权益/债券基金规模分别为2,893.6/1,334.9/1,415.5亿元，较年初+7.2%/-1.2%/+18.5%；南方基金非货/权益/债券基金规模分别为7,007.8/3,803.3/2,813.8亿元，较年初+8.1%/+3.2%/+11.4%。1H25，兴证全球、南方基金分别实现净利润7.2/11.9亿元，同比+18.0%/+15.3%，按股比折算对兴业证券利润贡献4.8亿元，同比+17.4%，占比公司归母净利润35.8%，同比-7.3pct。
　　自营投资资产与年初基本持平，配置结构有所优化。1H25公司金融投资资产/交易性金融资产规模分别1,501/763亿元，较年初-0.9%/-5.3%；公司投资杠杆率2.47倍，较年初-0.15倍。1H25，公司列入交易性金融资产的股票/其他权益工具投资分别为40/118亿元，较年初-55%/+77%。二季度股债牛市对公司自营业务投资收益率形成明显催化，1H25测算公司年化投资收益率为4.6%，较年初/较1Q25提升1.2pct/1.6pct。
　　投资分析意见：公司已形成以客户为中心的财富管理与大机构业务双轮联动业务体系，持续推动专业优势与资源禀赋的深层次融通。公司旗下公募基金资管规模排名靠前，我们预计后续仍将受益于公募基金规模集中度提升趋势。我们上调公司2025-2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027E归母净利润为28亿元、32亿元、35亿元（原预测24亿元、27亿元、31亿元），同比分别+30.5%、+12.4%、+10.5%，我们维持公司“买入”评级。
　　风险提示：股票市场交投活跃度下滑、市场竞争加剧、投行股权承销规模修复缓慢等。2024年12月20日，证监会大连监管局对公司出具《关于对兴业证券股份有限公司大连分公司采取责令改正监管措施的决定》。2024年10月18日，证监会对公司出具《关于对兴业证券股份有限公司采取出具警示函措施的决定》。

　　事项：
　　兴业证券发布2025年三季报。剔除其他业务收入后营业总收入：93亿元，同比+39.7%，单季度为39亿元，环比+8.2亿元。
　　归母净利润：25.2亿元，同比+91%，单季度为11.9亿元，环比+3.8亿元，同比+8.1亿元。
　　点评：
　　总体来看，前三季度公司ROE提升明显，原因：1）去年同期尤其是前二季度基数较低；2）今年市场景气度总体较高，各项业务总体明显修复；3）资产端改善，杠杆提升，资产收益率受益于权益资产提升，市场利率维持低位，公司利息成本率有所降低，息差扩大。公司报告期内ROE为4.1%，同比+1.8pct。单季度ROE为1.9%，环比+0.6pct，同比+1.3pct，杜邦拆分来看：
　　1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：3.81倍，同比+0.15倍，环比+0.2倍。
　　2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为3.9%，同比+0.8pct，单季度资产周转率为1.6%，环比+0.3pct，同比+0.5pct。
　　3）公司报告期内净利润率为27.2%，同比+7.3pct，单季度净利润率为30.8%，环比+4.1pct，同比+15.4pct。
　　资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为2354亿元，同比+272.6亿元，净资产：619亿元，同比+49.1亿元。杠杆倍数为3.81倍，同比+0.15倍。
　　公司计息负债余额为1489亿元，环比+156.7亿元，单季度负债成本率为0.5%，环比-0.1pct，同比-0.2pct。
　　重资本业务净收入有所提升，权益类自营比例略有抬升，两融业务规模增长明显，主要受益于市场风险偏好提升，两融市占率略有下滑。公司重资本业务净收入合计为46.7亿元，单季度为20.9亿元，环比+4.3亿元。重资本业务净收益率（非年化）为2.3%，单季度为1%，环比+0.1pct，同比+0.3pct。
　　拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为34.3亿元，单季度为16.7亿元，环比+5.1亿元。单季度自营收益率为2%，环比+0.5pct，同比+0.6pct。
　　对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为+28.99%，环比+27.58pct，同比+17.06pct。纯债基金平均收益率为-0.43%。环比-1.36pct，同比-0.66pct。
　　自营权益类证券及其衍生品/净资本为7%，较上期+1.7pct（预警线为80%）。自营非权益类证券及其衍生品/净资本为279.5%，较上期+8.1pct（预警线为400%）。
　　2）信用业务：公司利息收入为37.9亿元，单季度为12.2亿元，环比-1.19亿元。两融业务规模为417亿元，环比+88.8亿元。两融市占率为1.74%，同比-0.13pct。
　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为57亿元，环比-8亿元。
　　经纪业务收入同比提升明显。经纪业务收入为21.6亿元，单季度为9.2亿元，环比+58.6%，同比+137.8%。对比期间市场期间日均成交额为21119.5亿元，环比+67.1%。
　　投行业务收入为4.2亿元，单季度为2亿元，环比+1亿元，同比+0.2亿元。
　　资管业务收入为1.1亿元，单季度为0.4亿元，环比+0亿元，同比+0亿元。
　　监管指标上，公司风险覆盖率为334.9%，较上期-19.5pct（预警线为120%），其中风险资本准备为126亿元，较上期+7.9%。净资本为421亿元，较上期+2%。净稳定资金率为185.8%，较上期-23pct（预警线为120%）。资本杠杆率为16.5%，较上期-0.7pct（预警线为9.6%）。
　　投资建议：看好公司供给侧改革机会与资管业务增长空间。考虑到市场景气度持续上行，市场利率维持低位，公司净利润持续超预期，我们上调公司盈利预期，预计兴业证券2025/2026/2027年EPS为0.42/0.44/0.47元人民币（前值：0.27/0.29/0.32元），当前股价对应PB分别为1.05/1.03/1.00倍。我们给予2026年业绩1.30倍PB估值预期，目标价8.72元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。

　　兴业证券发布2025年半年报，上半年实现营收54.04亿元，同比+28.80%，归母净利润13.30亿元，同比+41.24%；Q2单季度归母净利润8.14亿元，同比+32.64%，环比+57.62%，投资、经纪、利息净收入同比均显著增长。当前权益市场景气度保持较高水平，且公司投资业务有弹性，预计全年业绩稳健增长，维持增持评级。
　　投资弹性亮眼，是业绩增长的核心驱动力
　　上半年公司实现投资类收入17.60亿元，同比+50%，其中Q2单季度收入11.60亿元，同比+38%，环比+93%，创22年以来单季度收入新高。期末公司金融投资规模1501亿元，较年初小幅下滑1%，其中权益类投资规模增长2%至158亿元，固收类投资规模下滑3%至977亿元。
　　经纪、利息净收入显著增长
　　25H1公司实现经纪净收入12.42亿元，同比+34%。上半年，公司零售客群线上线下一体化拓客扎实推进，私域用户规模加速扩张，零售客群有效户规模再次取得历史性突破，同时高净值客群、超高净值客群提质增量，股票基金交易市占率，同比提升0.04个百分点。融资融券期末余额309.75亿元，市占率1.67%，上半年实现利息净收入8.22亿元，同比+38%，主要系其他债权投资利息收入同比增加且应付债券利息支出同比减少。
　　投行、资管净收入同比下滑
　　上半年投行净收入2.19亿元，同比-17%，完成再融资项目2单，另有2单IPO项目已通过注册或启动发行。公司深度整合北交所与新三板业务资源，截至6月末辅导备案项目37家，其中北交所辅导备案14家、行业排名第6位。25H1资管净收入0.75亿元，同比小幅下滑2%。期末兴证资管受托资产管理资金总额1135亿元，较上年末+12%，创近五年管理规模新高。控股子公司兴证全球基金公募基金规模首次突破7000亿元，较上年末增长8%至7034亿元。
　　盈利预测与估值
　　Q3以来权益市场稳步向上，市场成交额、两融规模持续提升，适当上调成交额、两融余额等假设，同时因会计口径调整下调其他业务收入假设（从毛收入调整为净收入口径，同步调降其他业务成本，实际对利润表现影响有限）。预计2025-2027年EPS分别为0.34/0.39/0.44元（前值0.27/0.31/0.35元，上调25%/25%/25%），2025年BPS为6.88元。可比公司2025EPBWind一致预期均值1.26x（前值1.02x），给予2025年目标PB1.26x，目标价人民币8.79元（前值为人民币6.98元，对应2025EPB1.02x），维持增持评级。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。