事件：东吴证券发布2023年年度报告和2024年一季度报告，2023年全年实现营业收入112.81亿元，同比+7.58%；实现归母净利润20.02亿元，同比+15.38%；加权平均净资产收益率为5.16%，较2022年+0.54pct。
　　2024Q1实现营业收入22.25亿元，同比-1.31%；实现归母净利润4.56亿元，同比-21.81%；未年化加权平均净资产收益率为1.14%，同比-0.37pct。
　　2023年度每10股派送现金红利1.88元，股利支付率达46.66%。
　　金融投资规模提升，投资收益高增驱动业绩增长。公司2023年期末金融投资规模达905.60亿元，较年初+27.02%，其中交易性金融资产达536.38亿元，同比+74.43%，金融投资规模快速增长。2024Q1延续增长态势，金融投资规模达1083.56亿元，环比+19.65%，主要系交易性金融资产、其他债券投资规模提升，分别环比+10.97%、+31.13%。2023年全年实现投资收益23.41亿元，同比+53.97%，公司的固定收益类投资业务抢抓阶段性行情，把握银行永续债、地产债建仓时机，实现投资收益率大幅领先市场水平，高投资收益支撑2023年业绩的增长。2024Q1实现投资收益6.10亿元，同比+94.12%，但Q1受资本市场波动影响，公允价值变动损失0.64亿，对Q1整体投资业绩有所影响。
　　经纪业务、投行业务承压，债券承销表现亮眼。公司2023年经纪业务收入16.41亿元，同比-9.88%，其中代销金融产品业务下滑明显，同比-23.36%。2024Q1经纪业务收入3.72亿元，同比-6.81%。2023年公司投行业务实现收入10.78亿元，同比-4.35%，2024Q1投行业务实现收入2.31亿元，同比-23.26%。在行业承压和市场波动较大的情况下，公司经纪业务、投行业务均有所下滑。虽整体承压，但具体来看债券承销业务表现亮眼，公司2023年合计承销各类债券385只、规模1518亿元，同比分别+28.76%、+23.91%，其中主力品种公司债+企业债承销规模和只数稳居行业前十，省内稳居龙头，省外亦取得突破。东吴香港承销境外债券项目21单，承销规模超22亿美元，同比+120%。
　　投资建议：东吴证券金融投资规模增长较快，投资收益高增驱动业绩增长，经纪业务和投行业务虽有承压，但债券承销表现亮眼。预计2024-2026年公司营业收入为115.92、125.30、139.69亿元，归母净利润为21.05、23.73、26.99亿元，摊薄每股收益为0.42、0.48、0.54元/股，对应6月5日收盘价的PE估值为15.13、13.42、11.80倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：资本市场超预期波动、投资业务增速放缓、监管政策变化

　　2024年中报概况:东吴证券2024年上半年实现营业收入50.51亿元，同比-5.38%；实现归母净利润11.65亿元，同比-16.12%；基本每股收益0.23元，同比-17.86%；加权平均净资产收益率2.88%，同比-0.68个百分点。2024年半年度拟10派0.75元（含税）。
　　点评：1.2024H公司经纪、资管、利息净收入以及投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，投行、其他收入占比出现下降。2.经纪业务随市小幅下滑，合并口径经纪业务手续费净收入同比-9.52%。3.股权融资承压较重，债权融资核心市场份额保持稳定，合并口径投行业务手续费净收入同比-46.15%。4.固收业务助力券商资管大幅增长，公募基金业务稳中有升，合并口径资管业务手续费净收入同比+74.51%。5.固收自营整体收益情况较好，权益自营应有拖累，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比-14.20%。6.两融及质押规模小幅下降，合并口径利息净收入同比+13.42%。
　　投资建议：报告期内公司经纪业务下滑幅度略优于行业均值，券商资管业务近年来布局固收进入收获期，固收自营整体收益情况较好，投行及权益自营拖累了整体经营业绩。虽然公司业绩出现小幅波动，但在中小券商中仍呈现出较强的韧性。目前公司在券商板块中具备估值优势。预计公司2024、2025年EPS分别为0.32元、0.35元，BVPS分别为8.29元、8.54元，按9月18日收盘价6.10元计算，对应P/B分别为0.74倍、0.71倍，维持“增持”的投资评级。
　　风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

Volatile earnings, interim dividends in place
SooChow Securities’ revenue/attributable net profit (NP) were RMB5,051/1,165mn for 1H24 (-5/-16% yoy) and RMB2,826/709mn for 2Q24 (-8/-12% yoy, +27/56% qoq). The company proposes to distribute an interim cash dividend of RMB0.075 (tax included) per share, with a payout ratio of 31.98%. In view of market volatility, we trim our investment-yield estimates, adjust our 2024/2025/2026 EPS forecasts from RMB0.38/0.42/0.46 to RMB0.34/0.38/0.43, and estimate 2024 BPS at RMB8.23. We value the stock at 0.86x 2024E PB, at par with its peers’ average on Wind consensus. Our target price is RMB7.08 (previous: RMB8.20). Maintain OVERWEIGHT.
Volatile investment returns, qoq rebound in 2Q24
Investment revenue fell 12% yoy to RMB1,301mn for 1H24 and changed -14% yoy and +37% qoq to RMB752mn for 2Q24. At end-1H24, financial investment scale was largely flat vs early 2024 at RMB90.2bn; investment scale for fixed-income/ equity assets changed by -1/+55% vs early 2024 to RMB69.5/5.2bn; nominal principal of derivatives climbed 2.4% vs early 2024 to RMB22.0bn, including nominal principal of equity derivatives at RMB6.8bn (-2.5% vs beginning of 2024).

　　业绩短期波动，中期分红落地
　　公司24H1实现营业收入50.51亿元，同比-5%；归母净利润11.65亿元，同比-16%；24Q2单季度营业收入28.26亿元，同比-8%，环比+27%；归母净利润7.09亿元，同比-12%，环比+56%。中期拟每股派发现金红利0.075元（含税），分红率31.98%。考虑当前市场波动较大，我们适当下调投资收益率等假设，预计公司2024-2026年EPS为0.34、0.38、0.43元（前值为0.38、0.42、0.46元），2024年BPS为8.23元，可比公司2024年Wind一致预期PB均值为0.86倍，给予公司0.86x2024EPB，对应目标价7.08元（前值为8.20元），维持增持评级。
　　投资业绩波动，Q2单季度环比回升
　　24H1投资收入13.01亿元，同比-12%。其中，24Q2投资收入为7.52亿元，同比-14%，环比+37%。公司权益类证券投资坚持绝对收益导向，严控风险，有效控制回撤，通过多资产、多策略运作获取稳健收益；固定收益类投资提升盈利能力，整体收益情况较好。期末金融投资规模902亿元，较年初基本持平；固收类/权益类投资规模分别为695/52亿元，分别较年初-1%/+55%；衍生品名义本金为220亿元，较年初+2.4%，其中权益类衍生品名义本金为68亿元，较年初-2.5%。
　　经纪同比下滑，两融市占率小幅提升
　　24H1经纪净收入7.51亿元，同比-10%。公司持续完善客户分级分类体系，依托自身投研禀赋，开展深度产品研究，总分联动加快布局投顾业务，24H1内新开客户总数12.47万，代销金融产品销量77.9亿，期权托管资产2.4亿元，较年初实现大幅增长。期末两融余额177.6亿元，较年初-6.53%，市占率较年初小幅提升0.05pct至1.20%。24H1利息净收入6.50亿元，同比+8%，信用减值损失转回0.49亿元，对利润小幅正贡献。
　　资管业绩大幅增长，投行收入继续承压
　　24H1资管净收入0.89亿元，同比+76%。公司持续加强机构合作，积极扩大获客渠道，银行代销业务及机构委外业务取得实质性进展，期末券商资管AUM539亿元，其中主动管理规模占比持续提升。控股子公司东吴基金24H1末公募基金规模287亿元，专户规模21.7亿元，公募及专户规模较年初增长近10%；权益基金总规模75.2亿元，较年初增长50%。24H1投行净收入3.64亿元，同比-46%，继续承压。公司完成IPO项目2单，排名行业第八；合计承销各类信用债券678亿元，主力品种承销规模和只数保持行业前十，省内市占率继续保持第一位置。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。