事件：公司发布2024年三季报。2024年Q1-Q3，公司累计实现营业收入144.17亿元，较2023年前三季度同比+38.64%，为2019年同期的199.49%；实现归母净利润4.72亿元，较2023年前三季度同比-16.31%，为2019年同期的184.38%；实现扣非后归母净利润4.68亿元，较2023年前三季度同比-11.72%，为2019年同期的182.81%。
　　2024Q3，与直客签约实现顺价模式，收入端进一步受益于运价弹性，单季营收创下年内新高水平。收入端来看2024年Q1-Q3，公司实现的营业收入144.17亿元中，Q1/Q2/Q3单季度营业收入分别为38.83亿元/47.17亿元/58.17亿元，同比+31.67%/+30.61%/+51.54%。因公司从2024Q2开始与客户新签合同实现顺价，Q3收入端进一步受益于运价弹性，单季营收创下年内新高水平。
　　2024Q3，公司继续发力控本提效，前三季度毛利率为10.88%。成本端来看，2024年Q1-Q3，公司实现营业成本138.26亿元，同比+42.11%，为2019年同期的199.91%；其中，2024年Q1/Q2/Q3单季度，公司营业成本分别为36.67亿元/45.72亿元/55.85亿元。截至2024Q3，公司毛利率为10.88%，较2024中报（11.76%）-0.88pct。
　　费用端来看，2024年Q1-Q3，公司销售费用（5.39亿元）、管理费用（3.71亿元）、研发费用（0.13亿元）、财务费用（0.46亿元），费用率分别为3.74%、2.57%、0.09%、0.32%，较2023年同期分别-1.32pct、-1.08pct、-0.09pct、+0.39pct。公司控费提效的成效进一步显现。
　　公司持续发力布局跨境电商物流，年内有望继续迎来加速增长动力。2024年内，伴随我国本土品牌出海步伐持续推进，“出海四小龙”快速崛起，我国跨境电商行业景气度维持高位，公司进一步发力布局跨境电商业务板块。其中，2024年初至今，公司积极拓展日本小包业务，保持货量稳定增长；开发成都、列日、布达佩斯包机业务，中亚地区海外清关派送业务；加大境内外仓储资源建设力度，完成美国海外仓系统上线，扩大荷兰海外仓库容。我们维持此前预期，年内公司跨境电商业务有望继续迎来一波加速增长动力。
　　公司已兑现2024年中期现金分红，分红率达50.11%。根据公司公告，2024年10月21日（股利发放日），公司以2024年6月30日总股本13.09亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利1.16元（含税），现金分红金额共计1.52亿元（含税），分红比例为50.11%。2024年内，公司继续保持较高的股东回报水平。
　　投资建议：根据盈利预测结果，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.52/0.58/0.65元，对应PE为11.46X/10.26X/9.22X，维持“推荐”评级。

　　事件：华贸物流发布2024年三季报。2024年前三季度营收144.17亿元，同比+38.64%，归母净利润4.72亿元，同比-16.31%，扣非后归母净利润4.68亿元，同比-11.72%。其中，2024年Q3营收58.17亿元，同比+51.54%，环比+23.32%，归母净利润1.69亿元，同比-20.55%，环比+24.03%，扣非后归母净利润1.69亿元，同比-8.85%，环比+26.34%，业绩符合预期。
　　空海运运价环比上涨，成本压力增加背景下公司经营韧性显现。空运：受跨境电商货量增长及海运运价上涨后的外溢效应影响，三季度空运价格持续坚挺，波罗的海空运价格指数三季度均值2137点，环比增长1%，同比增长12%。海运：集运运价在7月末达到高点后逐步回落，三季度CCFI均值1991点，环比增长38%，同比增长127%。运价上行带来成本端压力背景下，公司盈利能力展现韧性，后续随着运价趋于平稳，公司直客比例提升带来客单价提升效应将逐步显现，盈利能力有望持续改善。
　　华贸三季度业绩环比改善优于海外货代，品牌出海+直客战略有望使业绩重新企稳。国际头部货代公司DSV、德迅的净利润在2024Q3环比增长8%、14%，低于公司24%的净利润增幅。品牌出海带来的话语权提升和公司持续落实的直客战略是公司业绩涨幅高于海外标的核心原因。
　　空海运运价进入平稳及回落阶段后，货代市场加速出清，货量稳定及具备全链条服务能力的头部货代盈利能力有望大幅改善。集装箱大船批量交付背景下，装载率下行，具有直客资源的货代折扣率增加，单箱利润扩张。头部货代股价有望重演2010-2016的运价回落，股价上涨的节奏。
　　公司此前曾承诺维持高现金分红比例，较高股息率构筑安全边际。此前公司曾提出将连续三年（2023-2025）每年向股东分配股利不低于当年度可分配利润的60%：（1）当年度无重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%；（2）当年度有重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到60%。公司年中每10股派发红利1.16元人民币，占24H1归母净利润的50%。若全年分红率达60%，结合盈利预测，2024年股息率将达到约5.2%。
　　维持“买入”评级，下调2024年盈利预测。考虑到部分直客“保量保价”使公司毛利阶段性受损，下调2024年盈利预测，维持2025-2026年盈利预测。预计24-26年盈利预测6.7亿，8.1亿，9.0亿（原预测7.2、8.1、9.0亿），对应PE12、10、9倍。公司较高股息率提供安全边际，维持“买入”评级。
　　风险提示：中国品牌出海不及预期；直客战略执行不及预期，海外大幅度衰退。

　　事件：公司发布2024半年度报告。2024H1，公司实现营业收入86.0亿元,同比+31.09%，为2019年同期（44.94亿元）的191.37%；实现归母净利润3.03亿元，同比-13.73%，为2019年同期（1.85亿元）的163.78%；实现扣非归母净利润2.99亿元。
　　2024H1，受益于进出口额增加带来业务量增长，叠加客户拓展取得进展，收入端同比增长显著。收入端来看，2024H1，公司实现营业收入86.00亿元。其中，公司海运/空运/跨境电商物流/国际工程物流/特种物流/仓储第三方物流/其它板块，分别实现营收29.5亿元/30.5亿元/11.5亿元/1.1亿元/2.6亿元/1.7亿元，同比分别+29.89%/47.35%/+2.84%/-19.33%/-12.08%/+16.97%。2024H1，公司主营业务收入呈现显著同比增长，一方面系公司营销驱动战略持续发力，直接客户拓展取得较好成效，公司在汽车整车出口、机电产品出口等业务保持增长；同时外部受益于整体进出口总额上行趋势，受多国关税贸易摩擦、红海冲突等因素影响，海外企业客户提前出货带来抢出口效应，多数企业提前增加订单，也带来公司业务量的增长。
　　2024H1，空海运价上涨带来公司成本增量，一定程度压制上半年盈利水平。成本端来看，2024H1，公司实现营业成本75.881亿元，同比+37.94%，成本增长幅度高于收入增幅，主要与上半年空海运价上涨带来成本压力有关。2024H1，公司毛利率为11.76%，净利率为3.64%，ROE为5.08%。费用端来看，2024H1，公司的销售费用/管理费用/财务费用分别为3.85亿元/2.41亿元/1382万元，同比分别+7.07%/-3.54%/+3382万元。销售费用主要是随着公司全球化布局，加大了境外人员投入以适应业务发展需要；管理费用是受职工薪酬下降影响；财务费用系今年国际汇率由去年的剧烈波动恢复到正常水平所致。
　　公司持续发力布局跨境电商物流，年内有望继续迎来加速增长动力。2024上半年，伴随我国本土品牌出海步伐持续推进，“出海四小龙”快速崛起，我国跨境电商行业景气度维持高位，公司进一步发力布局跨境电商业务板块。其中，2024H1，公司积极拓展日本小包业务，保持货量稳定增长；开发成都、列日、布达佩斯包机业务，中亚地区海外清关派送业务；加大境内外仓储资源建设力度，完成美国海外仓系统上线，扩大荷兰海外仓库容。我们维持此前预期，年内公司跨境电商业务有望继续迎来一波加速增长动力。
　　公司实行2024年中期现金分红，分红率达50.11%。公司拟以2024年6月30日总股本13.09亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利1.16元（含税），现金分红金额共计1.52亿元（含税），分红比例为50.11%。
　　投资建议：根据盈利预测结果，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.57/0.66/0.77元，对应PE为8.95X/7.74X/6.64X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：空运海运价格大幅波动的风险；跨境物流需求不及预期的风险；地缘冲突下国际贸易形势变化产生的风险。

　　事件：华贸物流发布2024年中报。2024H1营收86.00亿元，同比增长31.09%，归母净利润3.03亿元，同比下滑13.73%，扣非归母2.99亿元，同比下滑13.27%。其中，2024年Q2营收47.17亿元，同比增长30.61%，归母1.37亿元，同比增长4.82%，环比下滑18%，扣非后归母净利润1.34亿元，同比增长4.26%，环比下滑18.6%。业绩符合预期。
　　代理业务：业务量提升展现强揽货能力，部分直客“保箱保价”服务使运价连续快速上涨阶段公司成本涨幅弱于收入涨幅，冲销直客比例提升带来的正向催化，单位毛利下滑。空运：业务量大幅提升，单箱毛利下滑。2024H1国际空运营业收入29.5亿元，同比增长29.7%，货运量15.8万吨，同比增长45.5%，单吨毛利2278元，同比下滑31.3%。2024H1空运市场呈现淡季不淡态势，供给侧保持稳定，需求侧受跨境电商高增及海运外溢效应影响，货量增长。海运：业务量提升，单箱毛利下滑。据克拉克森，截至2024年6月末，CCFI达1922点，较年初上涨111%，其中Q2环比上涨35%。公司2024H1海运业务营业收入30.5亿元，同比增长47.2%，货运量43.3万标箱，同比提升12.2%，单箱毛利831元，同比下滑21.2%。后续随着运价趋于平稳，公司直客比例提升带来客单价提升效应将逐步显现，单箱毛利有望持续改善。
　　华贸上半年业绩降幅好于海外货代，品牌出海+直客战略有望使业绩重新企稳。国际头部货代公司德迅、DSV的净利润在2024H1年分别下滑33%、23%，高于公司16%的净利润跌幅。品牌出海带来的话语权提升和公司持续落实的直客战略是公司客单价和业绩跌幅小于海外标的核心原因。
　　空海运运价进入平稳及回落阶段后，货代市场加速出清，货量稳定及具备全链条服务能力的头部货代盈利能力有望大幅改善。2024年年初起集运市场进入供需两旺阶段，运价快速上行，7-8月各航线运价陆续见顶回落。运价回落第一阶段，空海运物流产业链利润下行，货代盈利受影响。运价回落第二阶段，集装箱大船批量交付背景下，装载率下行，具有直客资源的货代折扣率增加，单箱利润扩张。头部货代股价有望重演2010-2016的运价回落，股价上涨的节奏。
　　公司此前曾承诺维持高现金分红比例，高度重视股东权益。此前公司曾提出将连续三年（2023-2025）每年向股东分配股利不低于当年度可分配利润的60%：（1）当年度无重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%；（2）当年度有重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到60%。公司本次随中报发布半年度分红预案，每10股派发红利1.16元人民币，占24H1归母净利润的50%。
　　下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到部分直客“保量保价”导致公司阶段性毛利受损，略下调2024E-2026E盈利预测，预计24-26年盈利预测7.2亿，8.1亿，9.0亿，原预测为7.5/8.2/9.1亿，对应PE9、8、7倍。按照分红承诺60%派息率测算，对应股息率6.45%。考虑华贸物流二季度业绩同比改善4.8%，年中分红50%，较高股息率提供安全变价，关注OCI账户配置机会，维持“买入”评级。
　　风险提示：中国品牌出海不及预期；直客战略执行不及预期，海外大幅度衰退。

　　华贸物流：国内领先的第三方跨境综合物流服务商，固本出新，行稳致远。
　　公司成立于1984年，2012年上市，为中国物流集团控股的国内第三方跨境物流龙头，在“2022年度全球货代50强榜单”中,公司分别位居全球海运货代、全球空运货代的第10名和第15名。公司在保持发展空、海运货代等传统优势业务的同时，积极加快拓展跨境电商物流等新业务增长点，并持续积极推进业务结构升级，对标发展全链条服务模式。截至2024年3月31日，公司总市值达86.92亿元，总资产达93.51亿元，物流网络遍布全球160+国家及地区。
　　货代：传统货代业务或受益于年内运价上行，为公司贡献较强利润弹性。
　　当前全球地缘冲突发酵，通往欧美的海运通道受到不同程度的影响，叠加伊以冲突爆发后中东空域领空受限关闭，货航航线被迫绕飞。有效运力供给收紧或进一步推动海运、空运价格上涨。截至2024年7月26日，SCFI指数较去年同比上涨+235.0%，CCFI欧线指数同比上涨+152.58%。公司的货代业务持续推进转型，贯彻直客化改革，致力于实现跨境物流全链条服务覆盖。我们认为，公司货代板块年内或有望受益于运价上行贡献的利润弹性。
　　跨境电商：“出海四小龙”崛起推升跨境电商景气度，公司跨境电商物流业务增长前景广阔。行业层面，宏观角度来看，当前我国国内内需整体不景气、本土制造业供过于求的背景下，对外出口成为关键布局方向，跨境电商作为外贸新业态发展提速；中观角度来看，我国本土制造品牌出海产品结构优化升级，加快了我国跨境电商全球扩张的节奏。在此基础上，我国“出海四小龙”在全球范围内业务逆势崛起，进一步催化跨境电商需求迎来一波加速增长动力。公司层面，公司自2019年开始拓展跨境电商物流业务，每年在并购、客户、运力和海外仓建设等方面持续加大投入，业务占比不断上升，过去两年占比分别为13.46%和15.30%。我们认为，年内公司拿舱优势凸显、业务增速有望加速提高，跨境电商物流全链条服务的市场份额有进一步提升潜力。
　　投资建议：预计2024-2026年，公司分别实现营收162.88亿元/180.68亿元/200.99亿元，同比+11.50%/+10.93%/+11.24%；实现归母净利润7.49亿元/8.65亿元/10.10亿元，同比+21.36%/+15.58%/+16.69%；EPS分别为0.57元/0.66元/0.77元，对应PE为9.18倍/7.94倍/6.81倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：空运海运价格大幅下跌的风险；跨境物流需求不及预期的风险；地缘冲突下国际贸易形势变化产生的风险。

Global freight rate hikes hurt 1H profit, 2H to see hoh improvements
CTS Logistics reported revenue/attributable net profit of RMB8.6/0.3bn (+31.1/-13.7% yoy) for 1H24. Revenue jumped yoy while profit fell yoy, chiefly given: 1) revenue lock-in due to the long term contracts while costs of freight rates increased on the back of sharp rises in global air/sea freight rates in 2024 ytd. For 2H24, as freight rate fluctuations stabilize, we expect the company to register hoh profit improvements. Given the interim profit and the lingering uncertainties about macro demand in the medium and long term, we cut our forecasts for its RMB647/683/732mn. We value the stock at 11.4x 2024E PE (2SD below its three-year average to factor in slower profit growth). This implies our target price of RMB5.6 (previous: RMB7.4). Maintain OVERWEIGHT.
Global freight forwarding biz. vol. jumping on improving demand
For 1H24, the company's international air/sea freight recorded business volume of 158k tonnes/433k TEUs (up 45.0/12.2% yoy, given the improving demand), with revenue up 29.9/47.4% yoy to RMB2.95/3.05bn; specifically, per-tonne/TEU revenue of international air/sea freight changed -10.9/+31.2% yoy; its international air/sea freight recorded gross profit of RMB360/360mn (+0.3/-11.6% yoy), and the yoy decline in sea freight profit chiefly resulted from the sharply increased costs of freight rates. Overall, the company's international air/sea freight recorded GPM of 12.2/11.8% (-3.6/-7.8pp yoy) for 1H24.
International air/sea freight weighed on by cost hikes
In 1H24, the company's cross-border e-commerce logistics business recorded an international air/international sea/China-Europe Express Rail freight volume of 19k tonnes/8k TEUs/17k TEUs (-54.8/-27.3/+466.7% yoy); its cross-border e-commerce logistics business logged revenue/gross profit of RMB1,150/80mn (+2.8/-17.6% yoy), with GPM down 2.0pp yoy to 7.0% chiefly due to the increased air/sea freight capacity procurement cost.
Profit of warehousing third-party/special logistics improving
For 1H24, revenue from warehousing third-party logistics climbed 17.0% yoy to RMB170mn, with gross profit up 14.4% yoy to RMB40mn; revenue from special logistics dipped 12.1% yoy to RMB260mn, with gross profit up 32.1% yoy to RMB90mn, though, chiefly due to the increased profit margin; international engineering logistics logged revenue/gross profit of RMB110/20mn, down 19.3/40.4% yoy, due to the weak demand. For 2H24, we expect its warehousing logistics and special logistics businesses to remain robust in hoh terms and the demand for international engineering logistics to remain weak.
Risks: slower global economic growth and cross-border e-commerce business development than we expect; policy risks.

　　国际空海运价成本上涨拖累1H盈利表现，下半年环比有望改善
　　华贸物流发布1H24业绩：1）营收同增31.1%至86亿元；2）归母净利同比下滑13.7%至3.0亿元。其中，2Q归母净利1.4亿元，同环比+4.8%/-18.0%。营收同比大幅增长，但利润同比下滑主因公司部分直客采用“包量包价”模式，收入锁定，但今年以来国际空海运价大幅上涨，公司运力采购成本大幅增加，成本涨幅高于收入涨幅。展望下半年，伴随运价波动逐步平稳，公司收入及成本价差缺口有望收窄，盈利环比有望改善。基于公司上半年的盈利表现和中长期宏观需求仍存不确定性，我们下调24/25/26年净利预测至6.5亿/6.8亿/7.3亿元（前值：7.1亿/7.5亿/8.1亿元）；基于11.4x2024EPE（公司历史三年PE均值减2个标准差，估值折价主因公司盈利增速放缓），下调目标价至5.6元（前值7.4元），维持“增持”。
　　需求向好，国际货代业务量显著上升，但利润同比下滑主因成本增加
　　1H24公司国际空运/海运完成业务量15.8万吨/43.3万标准箱，同比+45.0%/+12.2%，货量需求向好。收入端，国际空运/海运收入同比+29.9%/+47.4%至29.5亿/30.5亿元。其中，国际空运单吨收入同比下滑10.9%；国际海运单箱收入同比增长31.2%。利润端，国际空运/海运业务分别实现毛利3.6亿/3.6亿元，同比+0.3%/-11.6%。其中海运利润同比下滑主因运力采购成本大幅增加，拖累盈利。整体，1H24公司国际空运/海运业务毛利率同比-3.6pct/-7.8pct至12.2%/11.8%。
　　跨境电商中欧班列货量大幅增长，国际空海运受成本上升拖累
　　1H24公司跨境电商物流业务完成国际空运/国际海运/中欧班列货运量1.9万吨/0.8万标箱/1.7万标箱，同比-54.8%/-27.3%/+466.7%。收入方面，跨境电商物流业务实现营业收入11.5亿元，同比增长2.8%；毛利润0.8亿元，同比下滑17.6%；毛利率7.0%，同比下降2.0pct，主因采购空海运力成本增加。
　　仓储第三方物流/特种物流利润向好，国际工程物流需求偏弱
　　1H24公司仓储第三方物流表现向好，收入同比增长17.0%至1.7亿元，毛利润0.4亿元，同比增长14.4%。特种物流收入同比下降12.1%至2.6亿元，但毛利润同比增长32.1%至0.9亿元，主因利润率水平提升。国际工程物流受需求偏弱影响，收入同比下滑19.3%至1.1亿元；毛利润同比下滑40.4%至0.2亿元。展望下半年，我们预计公司仓储及特种物流业务环比将保持稳健，国际工程物流需求仍偏弱。
　　风险提示：全球经济增长低于预期；跨境电商业务增长低于预期；政策风险。