1Q24收入利润稳健，维持买入评级
　　公司4/29发布24年一季报，实现营收79.8亿元（-11.0%yoy），归母净利润19.4亿元（-10.4%yoy），扣非净利润20.3亿元（+7.3%yoy），经调整non-IFRS归母净利润19.1亿元（-18.3%yoy），1Q24收入下滑主因1Q23有新冠大订单贡献收入，基数较高（扣除大订单后，1Q24常规业务收入-1.6%yoy），扣非增速偏离归母增速主因1Q24确认套期保值外的公允价值变动损益及处置损益-1.82亿元（vs1Q232.28亿元）。我们预计24年常规业务收入增速2.7-8.6%，但同时考虑到公司经营效率不断提升，维持公司24-26年归母净利润99.96/133.00/168.83亿元，分部估值法下给予A/H股目标价82.82元/85.94港币（前值82.16元/77.11港币）。
　　WuXiChemistry：常规业务稳健，TIDES业务打开第二成长曲线
　　1Q24WuXiChemistry实收入55.63亿元（-13.53%yoy，扣新冠收入-0.6%yoy），经调整non-IFRS毛利率43.3%（-1.6ppyoy），其中CDMO40.0亿元（扣新冠+1.2%yoy）。我们认为板块24年收入有望持平，主因：1）打造CRDMO大平台，1Q24新增11个临床3期和商业化项目；2）加强新分子能力建设：1Q24新分子业务（TIDES）收入7.8亿元（43.1%yoy），在手订单+110%yoy，服务客户146个（+30%yoy），服务数量276个（+43%yoy）。伴随1M24常州和泰兴基地新产能投入使用，多肽固相合成反应釜体积由2万升增至3.2万升，我们预计24年TIDES收入维持高增长。
　　增长基石：WuXiTesting、WuXiBiology、WuXiATU
　　1）WuXiTesting：1Q24实现收入14.91亿元，+2.60%yoy，经调整non-IFRS毛利率35.6%（-0.7ppyoy），我们预期24年收入维持稳定；2）WuXiBiology：1Q24收入5.61亿元，-2.81%yoy，经调整non-IFRS毛利率38.5%（-3.0ppyoy），新分子业务占比提升（新分子业务占比：1Q2429.2%vs23年27.5%vs22年22.5%vs21年14.6%），我们预期24年板块收入基本稳定；3）1Q24实现收入2.80亿元，-13.63%yoy，经调整non-IFRS毛利率-32.8%，毛利较低主因高毛利项目已于23年完成；且新增商业化项目2M24获批，公司提前储备生产和质量控制人员，我们预期板块全年收入稳中有增。
　　2024年H股奖励信托计划，释放内在价值
　　公司同日公告2024年H股奖励信托计划，核心内容：1）奖励池：金额不超过20亿港元；2）授予条件：24年营收达到383亿元（基本授予条件）和24年营收达到405亿元（附加授予条件），若只达成基本授予条件，最多只能利用计划上限的一半授予奖励；3）归属期：分四期归属（每期25%），28年底前执行完毕；4）奖励范围：广泛激励，包括中层、技术骨干等。
　　风险提示：海外疫情持续，市场竞争加剧，无法保护自身知识产权。

　　事件：公司发布2023年年报，2023年全年实现营业收入403.41亿元，同比增长2.5%；实现归母净利润96.07亿元，同比增长9.0%；实现扣非归母净利润97.48亿元，同比增长16.8%。
　　点评：
　　常规业务持续稳健增长，在手订单充沛助力24年业绩。公司持续强化一体化CRDMO和CTDMO业务模式，一体化的赋能平台持续带来产出成果：2023年全年剔除掉新冠商业化项目收入同比+25.6%（前三季度为+23.4%）。公司欧美地区业务继续保持稳健增长：报告期内美国地区营收261.3亿元，剔除新冠同比增长42%；欧洲地区营收47亿元，同比增长12%。客户和订单拓展持续发力，报告期内新增客户超过1200个，剔除掉新冠商业化项目，在手订单同比+18%，为公司中长期业绩增长奠定良好基础，根据公司展望，2024年收入预计达到383-405亿元，剔除新冠项目后预计+2.7%-8.6%。
　　WuXiChemistry驱动公司业绩持续增长，TIDES业务进入加速期。分版块看，2023年全年公司WuXiChemistry/WuXiTesting/WuXiBiology/WuXiATU/WuXiDDSU分别实现收入291.7亿元/65.4亿元/25.5亿元/13.1亿元/7.3亿元，分别同比+1.1%/+14.4%/+3.1%/+0.1%/-25.1%。WuXiChemistry为公司收入主要贡献板块，剔除掉新冠商业化项目，2023年全年同比增长36.1%，其中工艺研发和生产（D&M）的服务实现收入216.2亿元（-0.1%，剔除新冠+55.1%）。TIDES业务继续快速放量，全年实现收入34.1亿元（+64.4%），截止到2023年底，在手订单同比+245%，目前已完成常州和泰兴基地产能扩建工程，多肽固相合成反应釜总体积提升至32000L（+344%），寡核苷酸和多肽“D&M”分子数提升至267个（+41%），随着产能释放和客户管线推进，我们预计TIDES业务未来几年仍将保持高速增长。
　　盈利能力持续提升。2023年全年公司毛利率、净利率、扣非净利率、经调整non-IFRS净利率分别为41.2%/24.1%/24.2%/26.9%，分别同比+3.9/1.4/3.2/3.0pct，除汇率的正向贡献外，主要得益于公司有利的组合及效率提升，以及临床相关业务的全面恢复。展望2024年，公司将继续提升提升生产经营效率，考虑到虑新建产能爬坡及汇率影响后，预计全年经调整non-IFRS归母净利率水平维持平稳。
　　盈利预测：根据公司最新经营情况，我们调整此前盈利预测并增加2026年盈利预测，我们预计2024-2026年，公司营业收入分别为401.55亿元/465.02亿元/530.78亿元，同比增速分别为-0.5%/15.8%/14.1%，归母净利润分别为96.29亿元/110.83亿元/126.54亿元，同比增速分别为0.2%/15.1%/14.2%。当前收盘价对应PE分别为14/13/11倍，公司为具有全球竞争力的CRDMO龙头企业，业务覆盖全面，行业长期趋势依旧向好，随着新产能的逐步释放以及客户管线推进后的放量，同时TIDES业务进入放量期为公司打开新的增长曲线，有望为公司带来持续增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：客户订单执行情况以及市场开拓情况不及预期；行业需求下降；行业竞争加剧；政策风险；海外监管风险；汇率波动风险。

　　事件概述
　　公司发布2023年年报：23年实现营业收入403.41亿元，同比增长2.51%、实现归母净利润96.07亿元，同比增长9.00%、实现扣非净利润97.48亿元，同比增长16.81%、实现经调整非《国际财务报告准则》之母公司持有者之应占利润108.55亿元，同比增长15.5%。
　　分析判断:
　　23年业绩实现稳健增长，D&M业务继续贡献业绩增量
　　23年全年实现收入403.41亿元，同比增长2.51%、剔除新冠商业化项目后同比增长36.1%，其中23Q4单季度实现收入107.99亿元，同比增长-1.47%、剔除新冠商业化项目后同比增长30.99%，业绩实现稳健增长。分业务来看，药物发现收入YOY5%+，D&M业务（扣除新冠商业化项目）收入YOY+55%，测试业务收入YOY+5%，生物学业务收入YOY+3%，CGTCDMO收入YOY+0.1%，DDSU收入YOY-25%，整体来看，D&M业务继续贡献业绩增量。根据公司2023年度业绩演示材料，公司给予24年收入指引，即383~405亿元，剔除新冠商业化项目后同比增长2.7%~8.6%，维持稳健增长预期，另外公司将持续提高生产经营效率，在考虑新建产能爬坡及汇率影响后，预计2024年将保持与去2023年相当的经调整non-IFRS归母净利率水平，即维持较高的盈利能力。
　　投资建议
　　考虑到全球投融资景气度后续影响以及美国相关提案对公司业务造成的潜在影响，调整24-25年盈利预测，即24-26年营收从462.91/577.74/NA亿元调整为392.70/453.12/533.06亿元，EPS从3.56/3.85/NA元调整为3.43/3.92/4.62元，对应2024年03月26日47.46元/股收盘价，PE分别为14/12/10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、增长策略及业务扩展有失败的风险、核心客户丢失风险、汇率波动风险、美国市场药品降价风险、美国相关提案潜在风险、21年关联股东违规减持风险。

　　事件：公司2023全年实现营收403.4亿元（+2.5%），剔除新冠商业化项目同比增长25.6%；归母净利润为96.1亿元（+9.0%）；经调整Non-IFRS归母净利润为108.6亿元（+15.5%）。
　　五大板块共同发力，业绩持续稳健增长。（1）化学业务实现收入291.7亿元，同比增长1.1%，剔除特定商业化生产项目，化学业务板块收入同比强劲增长36.1%；（2）测试业务实现收入65.4亿元，同比增长14.4%。实验室分析及测试服务收入47.8亿元，同比增长15.3%；（3）生物学业务实现收入25.5亿元，同比增长3.1%；（4）ATU业务实现收入13.1亿元，同比增长0.1%；（5）DDSU实现收入7.3亿元，由于业务主动迭代升级，同比下降25.1%。
　　客户群粘性强且不断扩大，在手订单强劲增长。公司客户粘性较强，2023年原有客户贡献收入396.3亿元，剔除新冠项目同比增长30%，占总收入的98%；同时，公司不断扩充客户群体，2023年新增客户超过1200家，为公司贡献收入7.1亿元。截至2023年末，公司在手订单剔除新冠商业化项目同比增长18%，其中TIDES在手订单同比显著增长226%，为后续经营打下坚实的基础。
　　持续加强平台能力建设，提升资产利用效率。公司目前在全球建立了32个营运基地和分支机构，2023年位于苏州和启东的55000m2新测试设施产能有序释放，GLP资质设施总计新增20000m2。此外，公司完成了常州和泰兴基地产能扩建工程，新产能已于2024年1月投入使用，多肽固相合成反应釜体积增加至32000L。2024年1月，全新的泰兴原料药生产基地部分正式投入运营，赋能业务持续增长。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑到行业景气度波动，我们下调公司2024-2025年每股收益分别为3.36、3.90元（原预测值为4.26、5.19元），新增2026年每股收益为4.79元，根据可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024年的19倍市盈率，对应目标价为63.84元，维持买入评级。
　　风险提示
　　医药研发服务市场需求下降的风险、新分子需求热度不及预期影响产能利用率的风险、医药研发服务行业竞争加剧的风险、境外经营及国际政策变动风险、行业监管政策变化的风险等。

　　事件：公司发布2023年全年业绩公告，实现收入403.4亿元（YOY+2.51%），实现归母净利96.07亿元（YOY+9.00%）；实现扣非归母净利润97.48亿元（YOY+16.81%）；业绩增长稳健，符合预期。
　　公司各项业务发展稳健。2023年Q4公司实现收入107.99亿元（YOY-1.47%）；实现归母净利润15.30亿元（YOY+6.58%）；实现扣非归母净利润20.38亿元（YOY+0.5%）。全年来看，公司各项业务保持稳健发展态势：1）化学业务实现收入291.7亿元（YOY+1.1%），剔除新冠商业化项目后同比增长36.1%；2）测试业务实现收入65.40亿元（YOY+14.36%）；3）生物学业务实现收入25.53亿元（YOY+3.13%）；CTDMO业务实现收入13.10亿元（YOY+0.12%）；DDSU实现收入7.26亿元（YOY-25.08%），主要是业务转型所致。
　　化学小分子CDMO业务增长强劲。公司化学业务整体保持平稳增长，主要受全球早期研发需求疲软以及上年同期新冠商业化项目导致的收入高基数影响。具体来看，药物发现相关收入同比增长6%，增速较2022年下滑25.3pp；工艺研发和生产业务相关收入同比下滑0.1%，但剔除新冠商业化项目后收入同比增长55.1%，主要受益于新增了1255个新分子，且商业化项目数由22年的50个提升至61个。公司新分子业务能力进一步加强，相关收入同比增长64.4%至34.1亿元，在手订单同比增长226%。公司多肽反应釜体积亦快速扩张，由2022年的6KL提升至2023年的3.2wL，可以有效应对行业快速扩张的多肽生产需求。
　　盈利预测、估值与评级：公司是一站式CXO龙头，业绩增长稳健。考虑到全球生物医药研发需求疲软，及国内投融资不景气，下调24-25年归母净利润预测为109.5/127.6亿元（分别下调6%/14%），新增26年归母净利润预测为144.1亿元，分别同比增长14.01%/16.52%/12.89%，A股对应24-26年PE为14/12/10倍，维持“买入”评级；H股对应24-26年PE为10/9/8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：药企研发投入不及预期；竞争加剧；地缘政治风险。

　　公告：药明康德发布2023年报。
　　点评：
　　收入端剔除新冠商业化项目保持高速增长态势。2023年，公司营业收入403亿元，同比增长2.5%，其中剔除新冠商业化项目，收入同比增长25.6%。归母净利润96亿元，同比增长9.0%；扣非归母净利润97亿元，同比增长16.8%，经调整Non-IFRS归母净利润109亿元，同比增长15.5%。2023年第四季度，公司营业收入108.0亿元，同比下降1.5%，归母净利润15.3亿元，同比增长6.6%，扣非净利润20.4亿元，同比增长0.5%。
　　2023年分业务板块经营情况：
　　（1）化学业务：收入291.7亿元，同比增长1.1%，剔除特定商业化生产项目，化学业务板块收入同比强劲增长36.1%。工艺研发和生产CDMO业务强劲增长，D&M业务收入216.2亿元，剔除特定商业化生产项目，D&M业务收入同比强劲增长55.1%。截至2023年末，D&M分子管线总数达到3201个，包括61个商业化项目,66个临床III期项目，其中商业化和临床III期项目合计新增20个。TIDES业务继续放量，2023年TIDES业务收入达34.1亿元，同比增长64.4%。截至2023年末，TIDES在手订单同比显著增长226%。公司完成了常州和泰兴基地产能扩建工程。新产能已于2024年1月投入使用，多肽固相合成反应釜体积增加至32000L。
　　（2）测试业务：收入65.4亿元，同比增长14.4%。实验室分析及测试服务收入47.8亿元，同比增长15.3%。其中，药物安全性评价业务收入同比增长27.3%。临床CRO及SMO业务收入17.6亿元，同比增长11.8%，其中SMO业务同比增长26.1%。
　　（3）生物学业务：收入25.5亿元，同比增长3.1%。2023年，生物学业务板块新分子种类相关收入同比增长26%，贡献生物学业务收入的27.5%。作为公司下游业务的重要“流量入口”，2023年为公司持续贡献超过20%的新客户。
　　（4）高端治疗CTDMO业务：收入13.1亿元，同比增长0.1%。截至2023年末，为总计64个项目提供工艺开发、检测与生产服务，包括1个商业化项目，5个临床III期项目，9个临床II期项目，以及49个临床前和临床I期项目。2024年2月，第2个商业化项目获批。
　　盈利预测。我们预计CRO与CDMO行业景气度持续上行，公司充分发挥“一体化、端到端”的研发服务平台优势，在能力和规模方面为客户赋能，有望实现全线业务的全面增长。考虑到外部环境的不确定性，以及全球生物医药投融资的回复传到到公司业绩需要一定的时间周期，我们下调盈利预测，预计2024-2026年EPS分别为3.26、3.67、4.17元（24-25年原预测为3.78、4.40元）。公司作为行业内国际化的龙头，参考可比公司估值，我们认为给予24年25倍PE比较合理（不变），对应目标价81.60元（-14%），维持“优于大市”评级。
　　风险提示。中美地缘政治风险升级致海外业务受限，业务不达预期风险；行业竞争恶化风险；药企研发费用下降风险；汇率波动风险；核心技术人员流失。

Maintain BUY. To factor in the uncertainties from geopolitical risks, we cut our TP from RMB116.01 to RMB67.53 (based on a 10-year DCF model with WACC of 10.73% and terminal growth of 2.0%). We forecast revenue to grow by -3.0%/ +10.3%/ +11.1% YoY and adjusted non-IFRS net income to grow by -5.5%/ +10.8%/ +12.9% YoY in 2024E/ 25E/ 26E, respectively.

Healthy growth from non-COVID projects. Excluding commercial COVID-19 projects, 9M23 revenue of WuXi AppTec would grow by 23.4% YoY, primarily driven by the 48.2% YoY growth of the D&M services within its chemistry segment. Based on our calculation, in 9M23, the Company booked c.RMB3.0bn revenue from commercial COVID projects. In addition, the management expected the weak global demand in early-stage R&D services to be temporary and is confident in the Company’s long-term growth outlook. The management indicated WuXi AppTec’s revenue to grow more than 20% YoY in next few years (excluding the impact of commercial COVID projects).
TIDES business to become the next growth driver. We believe the promising TIDES (mainly oligo and peptides) business will become a major growth driver for the Company. In 9M23, TIDES revenue grew by 38.1% YoY, on top of 337% YoY growth in 2022. More excitingly, backlog of TIDES as of Sep 2023 dramatically increased by 245% YoY, leading to the management guidance of over 60% YoY growth in TIDES revenue 2023E and another 60%+ YoY growth in 2024E. To accommodate the rapidly growing demand of peptide drugs, WuXi AppTec aimed to increase its solid phase synthesizer capacity for peptide production to 32,000L by the end of 2023, one year ahead of its original schedule. We expect the Company to generate meaningful future revenue from providing CMO services for a blockbuster dual-targeted GLP-1 product. We expect the Company to capture the growing opportunities in the global peptide market given its sizable peptide manufacturing capacities and strong global customer network.
Maintain BUY. Our TP remains largely unchanged at RMB116.01, based on a 10-year DCF model with WACC of 10.73% and terminal growth of 2.0%. We forecast WuXi AppTec’s revenue to grow by 2.8%/ 17.2%/ 23.5% YoY and adjusted non-IFRS net income to grow by 15.2%/ 17.8%/ 24.7% YoY in 2023E/ 24E/ 25E, respectively.

　　2023年三季报
　　2023年前三季度，公司实现营业收入295.41亿元，同比增长4.04%；归属于上市公司股东的净利润80.76亿元，同比增长9.47%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润77.09亿元，同比增长23.70%；基本每股收益2.75元，同比增长9.13%。
　　常规业务维持稳健增长
　　2023年前三季度，公司化学业务实现营业收入212.4亿元，同比增长2.0%，剔除特定商业化项目后，同比增长31.0%；测试业务实现收入48.5亿元，同比增长16.2%；生物学业务实现收入18.9亿元，同比增长6.5%；细胞及基因疗法CTDMO业务实现收入10.3亿元，同比增长11.6%；国内新药研发服务部（DDSU）实现收入4.9亿元，同比下降26.9%。公司在化学业务、测试业务、生物学业务和细胞基因及疗法CTDMO等业务上均实现同比增长，业绩增长符合预期。在核心的化学药业务方面，受益于长尾战略，“D”和“M”业务实现强劲增长。2023年前三季度，D&M实现收入156.3亿元，同比增长1.4%，剔除特定商业化生产项目，D&M收入同比增长48.2%。公司累计新增926个分子，累计拥有D&M管线3,014个，其中包括58个商业化项目、61个临床III期项目和316个临床II期项目。根据公司预测，2023年第四季度，公司收入将全部来自于非特定商业化生产项目，其中化学D&M业务将在前三季度基础上加速增长。剔除特定商业化生产项目，公司第四季度收入增长预计将达到29-34%。
　　TIDES业务继续放量
　　2023年前三季度，公司主要为寡核苷酸和多肽的TIDES业务继续放量，TIDES业务板块实现收入20.7亿元，同比增长38.1%。TIDESD&M服务客户数量为127个，同比提升31%，服务分子数量为230个，同比提升48%。根据公司三季报预测，第四季度TIDES业务收入将大幅增长，全年将超过60%。产能方面，公司常州和泰兴基地产能扩建工程启动，新产能预计将于2023年12月投入使用，多肽固相合成反应釜体积将由原计划的20,000L增加至32,000L。
　　客户数量不断增长，大药企渗透率有所提升
　　客户数量方面，2023年前三季度新增客户900余家，公司活跃用户累计达到6000余家。公司订单数在上半年的基础上持续增长，其中，TIDES业务在手订单增长245%，客户数量不断增长。从新老客户收入结构情况来看，2023年前三季度原有客户贡献收入291.2亿元，剔除特定商业化项目后，同比增长26%，新增客户贡献收入4.3亿元，来自原有客户的收入占比达99%，反映出公司已有客户的忠诚度高。从客户规模分布上看，公司在实施长尾战略的同时，在大药企中的渗透率有所提升，剔除特定商业化项目后，公司来自全球前20大药企的收入同比增长43%。从客户使用服务类型上看，使用多业务部分服务的客户贡献收入272.7亿元，剔除特定商业化项目后，同比增长28%，反映出公司在“跟随分子”的战略下，一体化的赋能平台带来的丰硕成果。从客户地域分布来看，2023年前三季度，公司来自美国地区收入达到194.0亿元，剔除特定商业化项目后同比增长36%，贡献收入66%；来自欧洲客户收入达到32.8亿元，同比增长10%；来自中国客户收入达到52.4亿元，同比增长5%；日本、韩国及其他地区客户收入达到16.2亿元，同比增长10%。公司拥有来自全球各个地区的多元化客户群体，为公司的业绩的稳定性和韧性提供了有力支撑。
　　投资建议：
　　我们预计公司2023-2025年摊薄后（暂不考虑转增股本的影响）的EPS分别为3.31元、4.04元和4.99元，对应的动态市盈率分别为26.18倍、21.39倍和17.33倍。药明康德作为我国CDMO/CRO龙头企业，“一体化”平台优势明显，CXO行业依靠订单驱动业绩增长，公司在手订单充足，客户数量持续增长，增长态势较为明确，维持买入评级。
　　风险提示：海外政策风险、行业竞争加剧风险、汇率波动风险。