事件
　　公司发布2025年业绩预告，25年营收454.6亿元（+15.8%，其中持续经营业务收入增速21.4%）、归母净利润191.5亿元（+102.7%）、Non-IFRS归母净利润149.6亿元（+41.3%）；25Q4收入126.0亿元（+9.2%）、归母净利70.8亿元（+142.5%）、Non-IFRS归母净利润44.2亿元（+36.5%）。业绩超预期。
　　核心观点
　　持续经营业务增速超预期，Q4收入环比增长
　　此前根据公司三季报指引25年全年收入435-440亿元，持续经营业务收入增速为17-18%，本次业绩预告全年持续经营业务收入增速为21.4%，超此前指引，25Q4收入在已剥离临床CRO和SMO业务（25Q3收入约为4.1亿元）基础上环比Q3仍有提升，预计TIDES等业务带动Chemistry业务维持快速增长。
　　Q4盈利能力环比稳定，26年仍有提升潜力
　　25年全年出售合联股权收益约41.6亿元、出售临床CRO和SMO业务收益为14.3亿元。Non-IFRS归母净利率来看25Q4表现稳定，达到35.1%略低于25Q3，较24Q4有较大幅度提升。考虑到26年大单带动下Chemistry业务仍将维持快速增长、毛利率提升趋势，在海外需求稳定恢复、国内即将迎来上游拐点背景下，26年盈利能力仍有提升潜力。
　　盈利预测与投资建议
　　预计公司25/26/27年收入分别为454.6/515.5/588.2亿元，同比增长15.8%/13.4%/14.1%；归母净利润为191.5/167.3/193.2亿元，同比增长102.7%/-12.7%/15.5%，对应PE分别16/19/16倍。药明康德为全球领先的“一体化、端到端”的新药研发服务平台，考虑公司核心Chemistry业务有望维持较快增速、盈利能力也将稳步提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　地缘政治风险；产能投放进度不及预期；行业需求复苏不及预期；竞争降价压力高于预期。

　　2025年前三季度业绩超预期
　　2025年10月26日，药明康德发布2025年三季报，2025年前三季度，药明康德实现营业收入328.6亿元，同比增长18.6%；归母净利润达120.8亿元，同比大幅增长84.8%；经调整Non-IFRS归母净利润105.4亿，同比增长43.4%。整体业绩超预期。
　　需求推动中长期维度订单增长
　　2025Q3公司实现营业收入120.6亿元，同比增长15.3%；实现归母净利润35.1亿元，同比增长53.3%；经调整Non-IFRS归母净利润42.2亿，同比增长42.0%。持续经营业务在手订单同比增长41.2%，达到599亿元，显示出强劲的客户需求和业务增长潜力。
　　分板块看，WuXiChemistry：CRDMO商业模式驱动业务持续增长，2025年前三季度收入同比增长29.3%，其中TIDES业务收入同比增长121.1%。小分子药物发现（R）业务持续引流，过去12个月成功合成并交付超过43万个新化合物，2025年前三季度R到D转化分子250个。小分子工艺研发和生产（D&M）业务保持强劲增长，前三季度小分子D&M业务收入142.4亿元，同比增长14.1%。新分子（TIDES）业务保持高速增长，前三季度TIDES业务收入78.4亿元，同比增长121.1%。
　　WuXiTesting：药物安全性评价及SMO业务保持领先地位。第三季度实验室分析与测试业务收入10.8亿元，同比增长7.2%，环比增长7.5%；前三季度实验室分析与测试业务收入29.6亿元，同比增长2.7%。临床CRO&SMO业务收入12.1亿元，受市场价格因素影响，同比下降6.4%。
　　WuXiBiology：生物学平台持续引流，体外、体内业务协同以及新分子业务引领增长。前三季度收入19.5亿元，同比增长6.6%。新分子类型药物发现服务延续良好表现，收入贡献占比30%+。
　　全年目标继续上调，现金流增长提速
　　公司年内再次上调全年业绩指引，公司预计2025年持续经营业务收入增速从13-17%上调至17-18%，整体收入从425-435亿上调至435-440亿。2025年前三季度，公司经营活动现金流108.7亿，同比增长35.0%，公司预计2025自由现金流从50-60亿上调至80-85亿。由于部分工程结算周期比预期较长，公司预计2025年资本开支从70-80亿调整为55-60亿。
　　盈利预测
　　根据三季报业绩叠加药明合联投资收益影响，我们预计公司2025-2027年营收分别为446/495/562亿元（前值445/494/-），同比增长13.7%/11.0%/13.4%，归母净利润分别约159.9/139.1/166.2亿元（前值109.3/125.2/-），同比增长69.2%/-13.0%/19.4%，对应PE分别为17/20/16X。我们认为，随着在手订单释放及行业景气延续，药明康德有望进一步巩固CRDMO龙头地位，维持“买入”评级。
　　风险提示：地缘政治风险，订单波动风险，市场竞争风险

　　业绩高增，在手订单进一步提速。公司2025Q3营收120.6亿元（+15.3%，括号内为同比，下同），其中持续经营业务+19.7%；归母净利润35.2亿元（+53.3%），经调整Non-IFRS归母净利润42.2亿元（+42.0%）。2025年前三季度营收328.6亿元（+18.6%），其中持续经营业务+22.5%；归母净利润120.8亿元（+84.8%），经调整Non-IFRS归母净利润105.4亿元（+43.4%）。截至2025Q3持续经营业务在手订单598.8亿元（+41.2%），未来业绩有望进一步提速。
　　WuXiChemistry与美国业务均实现高增长。2025年前三季度分板块来看，①WuXiChemistry营收259.8亿元（+29.3%），其中小分子D&M营收142.4亿元（+14.1%），TIDES营收78.4亿元（+121.1%）；②WuXiTesting中实验室分析与测试营收29.6亿元（+2.7%），CRO&SMO营收12.1亿元（-6.4%）；③WuXiBiology营收19.5亿（+6.6%）。分地区来看，美国营收221.5亿元（+31.9%），欧洲营收38.4亿元（+13.5%），中国营收50.4亿元（+0.5%），日韩及其他地区营收14.2亿元（+9.2%）。从订单看，小分子D&M和TIDES业务临床后期和商业化新签订单持续增长，核心业务高景气将继续驱动公司业绩稳定增长。
　　剥离临床资产，聚焦CRDMO，上调业绩指引。公司与高瓴投资达成协议，拟以28亿元出售中国临床服务研究业务100%股权，包括临床CRO和SMO业务，前三季度收入和净利润分别占比3.5%和0.7%。同时公司将持续经营业务收入指引由425-435亿调整至435-440亿，增速从13-17%上调至17-18%。考虑到新增产能持续释放，生产和经营效率改进，预计全年经调整non-IFRS归母净利率将进一步提升。
　　根据25年三季报，我们上调收入和毛利率预测，调整公司2025-2027年归母净利润预测为163.52、141.85、165.79（原预测25-27年分别为105.14、123.29、137.01）亿元，根据可比公司给予26年29倍PE，对应目标价137.75元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　医药研发服务市场需求下降、新分子需求不及预期影响产能利用率、医药研发服务行业竞争加剧、境外经营及国际政策变动、行业监管政策变化等风险

　　事件
　　公司发布2025年第三季度报告，2025Q3实现营业收入120.6亿元（+15.3%，同比增速，下同），前三季度持续经营业务收入324.5亿元（+22.5%），归母净利润120.8亿元（+84.8%），扣非归母净利润95.2亿元（+42.5%）。
　　核心观点
　　化学与生物业务双轮驱动，收入持续增长
　　化学业务板块发展态势良好，前三季度化学业务收入259.8亿元（+29.3%），增幅明显。分板块拆分来看，前三季度小分子D&M业务收入142.4亿元（+14.1%）、TIDES业务收入78.4亿元（+121.1%），截至9月末，TIDES在手订单同比增长17.1%。测试业务保持相对稳定，维持行业领先水准。2025年前三季度测试业务收入41.7亿元（-0.04%），其中实验室分析与测试业务收入29.6亿元（+2.7%）、临床CRO&SMO业务因受到市场价格波动收入12.1亿元（-6.4%）。生物学业务板块，公司持续强化药物发现热点能力建设，积极拓展海外业务，为公司CRDMO业务模式高效引流，持续为公司带来超过20%的新客户。2025年前三季度生物学业务收入19.5亿元（+6.6%），其中新分子类型药物发现服务所贡献收入占生物学业务总收入超30%。
　　毛利率大幅增长，海外市场拓展驱动业绩上调
　　2025第三季度公司整体毛利率大幅上涨，达到49.8%（+7.8pct）。截止2025年9月末，公司持续经营业务在手订单为598.8亿（+41.2%）。随着公司海外市场进一步开拓，前三季度公司持续经营业务收入中来自美国客户的收入为221.5亿（+31.9%），欧洲客户38.4亿（+13.5%）。基于当前业绩表现，2025年全年收入指引上调，持续经营业务收入增长预期由13%-17%上调至17%-18%，整体收入从425-435亿元上调至435-440亿元，生产经营效率也有望进一步提升。
　　盈利预测与投资建议
　　预计公司25/26/27年营业收入分别约440/502/581亿元，同比增长12.1%/14.1%/15.7%；归母净利润分别约145.6/146.8/179.8亿元，同比增长54.1%/0.8%/22.5%；2025/11/4对应PE估值分别为19/19/16X。我们认为，药明康德核心CRDMO业务有望持续提高经营效率、盈利能力也将稳步提升，持续覆盖，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　地缘政治风险；产能投放进度不及预期；行业需求复苏不及预期；竞争降价压力高于预期。

　　投资要点：
　　事件：公司2025年前三季度实现收入328.6亿元，同比增长18.6%，持续经营业务收入同比增长22.5%；经调整净利润105.4亿元，同比增长43.4%，前三季度经调整Non-IFRS净利率提升至32.1%。单季度看，Q3实现收入120.6亿元，同比增长15.3%；经调整净利润42.2亿元，同比增长42.0%。
　　小分子D&M和TIDES业绩强劲，早期实验室业务逐渐复苏。分板块看，（1）化学业务2025年前三季度收入259.8亿元，同比增长29.3%，经调整non-IFRS毛利率51.3%，同比提升5.8pts，主要系临床后期和商业化项目占比提高和生产工艺优化。前三季度D&M收入142.4亿元，同比增长14.1%，新增15个商业化和临床III期项目，预计今年底小分子原料药反应釜总体积将超过4000kL。TIDES收入78.4亿元，同比增长121.1%，截至9月底TIDES在手订单同比增长17.1%；公司已提前完成泰兴多肽产能建设，多肽固相合成反应釜总体积已超过10万升。（2）测试业务2025年前三季度收入41.7亿元，其中实验室分析与测试业务收入29.6亿元，同比增长2.7%，2025Q3经调整non-IFRS毛利率环比持续改善，2025Q3药物安全性评价收入同比增长5.9%、环比增长13.2%。临床CRO及SMO收入12.1亿元，同比下降6.4%，公司已与高瓴投资达成协议，拟以28亿元出售中国临床服务研究业务100%股权，包括临床CRO和SMO业务，未来将聚焦小分子CRDMO业务并加速全球化能力建设和产能投放。（3）生物学业务2025年前三季度收入19.5亿元，同比增长6.6%，2025Q3经调整non-IFRS毛利率环比增长1.5pts。
　　公司上调全年业绩指引，在手订单加速增长。截至2025年9月底持续经营业务在手订单达到598.8亿元，同比增长41.2%。公司继续上调全年业绩指引，持续经营业务收入增速从13-17%上调至17-18%，整体收入从425-435亿元上调至435-440亿元，2025年进一步提升经调整non-IFRS归母净利率，自由现金流从50-60亿元上调至80-85亿元；由于工程结算周期影响，公司将2025年资本开支调整为55-60亿元。
　　盈利预测与投资建议：药明康德是全球领先的一体化、端到端CXO龙头，通过CRDMO和CTDMO模式赋能新药研发项目。我们调整盈利预测、预计2025-2027年公司营业收入分别为441.49亿元、495.33亿元、571.80亿元，归母净利润分别为152.62亿元、162.09亿元、190.80亿元，对应2025年10月27日收盘价，PE为20.8倍、19.6倍、16.7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求下降风险、竞争加剧风险、地缘政策风险、汇兑损益风险等。

　　事件：公司发布2025年度业绩预告，预计2025年实现收入454.56亿元（+yoy15.84%），其中持续经营业务收入同比增长21%，经调整归母净利润149.57亿元（+yoy41.33%），扣非归母净利润132.41亿元（+yoy32.56%）。单Q4预计实现收入126亿元（+yoy9.19%），经调整归母净利润约44.17亿元（+yoy36.33%），扣非净利润亿元32.53亿元（+yoy36.70%）。
　　点评：
　　业绩好于全年指引，持续经营业务保持较快增长。整体业绩表现优异，25年公司实现收入454.56亿元，超过25Q3公告的全年指引即435~440亿元；利润端，经调整归母净利润率进一步提升，25Q4经调整归母净利润约44.17亿元，同增约36.33%，利润端增速高于收入端。25Q4经调整净利润率约35%，较前三季度32.1%进一步提升。此外，持续经营业务收入增速高于整体，随着公司业务进一步聚焦，运营效率提升有望驱动26年业绩增长进一步提速。
　　在手订单及新增管线丰富，随着新产能陆续释放，26年有望延续较好增长态势。截至2025Q3,公司持续经营业务在手订单598.8亿元（+yoy41.2%），其中TIDES在手订单同增17.1%。从管线数量看，前三季度小分子商业化和临床3期项目新增15个。产能方面，小分子&多肽产能保持稳定扩张，预计25年底小分子原料药反应釜总体积将超过400万升；截至25年9月，多肽固相合成反应釜总体积已提升至大于10万升。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营收454.56/546.35/635.77亿元，分别同比+15.84%/+20.19%/+16.37%，实现归母净利润191.51/170.60/196.60亿元，分别同比+102.65%/-10.92%/+15.24%，维持对公司的“推荐”评级。
　　风险提示：多肽业务竞争加剧、地缘政策变化影响、汇兑损益等风险。

　　事件：
　　公司发布2025年业绩预增公告，预计2025年实现营业收入约454.56亿元，同比增长约15.84%，其中持续经营业务收入同比增长约21.40%；预计实现经调整非《国际财务报告准则》（Non-IFRS）下归母净利润约149.57亿元，同比增长约41.33%；预计实现扣非归母净利润约132.41亿元，同比增长约32.56%；预计实现归母净利润约191.51亿元，同比增长约102.65%。
　　点评：
　　2025年营收超公司指引，CRDMO模式优势凸显
　　公司2025年预计实现营收454.56亿元，同比增长约15.84%，持续经营业务收入同比增长约21.4%，均高于2025年三季报中的业绩指引（公司预计2025年持续经营业务收入增速17-18%，预计全年整体收入435-440亿元），表现超预期。25Q4公司预计实现营收125.99亿元，同比增长9.2%。公司持续聚焦独特的“一体化、端到端”CRDMO（合同研究、开发与生产）业务模式，紧抓客户对赋能需求的确定性，不断拓展新能力、建设新产能，持续优化生产工艺和提高经营效率。得益于全球投融资环境复苏、产能建设稳步推进及TIDES业务高速增长，公司2025年营业收入再创新高，实现强劲增长。
　　2025年归母净利润同比翻倍，出售股权有所贡献
　　公司2025年预计实现经调整Non-IFRS归母净利润149.57亿元，同比增长约41.33%，预计实现扣非归母净利润约132.41亿元，与经调整Non-IFRS归母净利润相比主要受到汇率波动的影响；预计实现归母净利润191.51亿元，同比增长约102.65%，包含出售联营公司部分股权及剥离部分业务所获得的投资收益，其中出售药明合联部分股权净收益预计约41.61亿元，出售康德弘翼和药明津石100%股权净收益预计约14.34亿元。公司出售中国临床服务研究业务100%股权，包括临床CRO和SMO业务，进一步聚焦CRDMO业务模式，加速全球化能力建设和产能投放。25Q4公司预计实现归母净利润70.75亿元，同比增长142.5%，预计实现扣非归母净利润37.19亿元，同比增长12.5%，预计实现经调整Non-IFRS归母净利润44.19亿元，同比增长36.5%。
　　盈利预测
　　中性情景下，结合公司2025年业绩预增公告，我们上调公司2025-2027年归母净利润分别至191.5/153.5/177.2亿元，EPS分别为6.42/5.14/5.94元/股，对应2025年PE为15.37倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　医药研发服务市场需求下降的风险：公司业务严重依赖客户（包括跨国制药企业、生命科学公司、初创公司以及学者和非营利研究机构等）在药品的发现、分析测试、开发、生产等外包服务方面的支出和需求，若未来行业发展趋势放缓、外包比例下降，可能对公司的业务造成不利影响。此外医药行业的兼并整合及研发预算调整，也可能会影响客户的研发支出和外包需求，对公司业务造成不利影响。
　　行业监管政策的变化：医药研发服务行业受监管程度较高，监管部门一般通过制订相关政策法规对医药研发服务行业实施监管，监管范围涵盖技术指标和跨境外包服务及生产的标准和要求等多方面。若公司不能及时调整自身经营战略来应对相关国家或地区医药研发服务行业的产业政策和行业法规的变化，可能对公司的经营产生潜在的不利影响。
　　行业竞争加剧的风险：目前全球制药研发服务市场竞争日趋激烈，公司在特定的服务领域面临的竞争对手主要包括各类专业CRO/CMO/CDMO机构或大型药企自身的研发部门，其中多数为国际化大型药企或研发机构，还面临来自市场新入者的竞争，公司如不能继续强化自身综合研发技术优势及各项商业竞争优势，或将面临医药市场竞争加剧、自身竞争优势弱化导致的相关风险。
　　全球化经营及国际政策变动风险：公司在境外开展业务和设立机构需要遵守所在国家和地区的法律法规，在一定程度上需要依赖原材料供应商、客户以及技术服务提供商以保证日常业务经营的有序进行。若全球业务所在国家和地区的法律法规、产业政策或者政治经济环境发生重大变化，或因国际关系紧张、战争、贸易制裁等无法预知的因素或其他不可抗力而导致境外经营状况受到影响，将可能给公司全球业务的正常开展和持续发展带来潜在不利影响。
　　汇率风险：公司营业收入以美元结算为主，若人民币未来大幅升值，可能导致部分以外币计价的成本提高，从而导致价格上涨，客户订单量或将因此相应减少，同时公司所持美元资产兑换成人民币资金产生汇兑损失，进而直接影响公司盈利水平。
　　关键预期不能成立的风险：本报告中公司盈利预测部分对公司收入及主要盈利能力指标等多项数据进行预测，若未来行业发展或公司经营情况出现与预测变动较大的情况，将使测算模型存在偏差的风险。

　　投资要点：
　　药明康德：一体化CRDMO龙头，全球服务高效交付
　　药明康德为全球医药及生命科学行业提供一体化、端到端的新药研发和生产服务，通过内生+外延不断发展。高管团队在医药行业经验丰富，具有全球视野，公司持续推出H股奖励信托计划，吸引激励骨干人才。CRDMO一体化发力，2024年营收小幅下滑，25H1表现优异。
　　CXO行业：专业化分工，行业蓬勃发展
　　药物开发时间久、成本高、成功率低，在专业化分工趋势下，医药研发服务行业应运而生。在我国医药市场需求加速释放、行业精细化专业化分工趋势加剧和分级诊疗推进的背景下，CRO行业繁荣发展。同时药企对成本控制及效率提升的诉求推动CMO企业向提供定制生产及工艺研发服务的CDMO企业升级，全球CDMO市场规模稳步提升，我国快速增长。
　　化学业务（WuXiChemistry）：CRDMO一体化服务，漏斗效应持续引流
　　WuXiChemistry提供一体化服务，强资金需求+高客户粘性促进CRDMO一站式服务筑高壁垒。R业务提供一体化研究，研发实力雄厚，不断引流高质量分子，25Q1-3D&M管线新增分子621个，其中R到D转化分子250个，协同效应显著；D&M业务在原料药服务、制剂服务、分析服务、全球申报事务药学支持等方面提供服务与解决方案，小分子D&M管线稳步增长，截至2025年9月末小分子D&M管线总数达3430个。同时，产能建设+管线引流促进TIDES业务高速增长。
　　测试业务（WuXiTesting）：一流测试解决方案，临床服务研究业务完成剥离
　　WuXiTesting提供测试解决方案，近年营收有所波动。实验室分析与测试方面，WIND平台提供一体化服务，助力客户缩短新药研发进程，持续推进产能建设，完善全球业务布局，新分子业务持续发力，自动化稳步推进。临床CRO及SMO主要通过子公司康德弘翼和药明津石实施，受市场价格因素影响，25Q1-3营收下降。公司进一步聚焦核心业务，已剥离临床服务研究业务。
　　生物学业务（WuXiBiology）：新分子种类持续建设，高效引流
　　公司提供全方位的生物学服务和解决方案，能力涵盖新药发现各个阶段及主要疾病领域，同时不断建设新分子种类相关生物学能力，带动相关收入强劲增长。公司持续强化药物发现热点能力建设与前瞻性布局，积极拓展海外业务，为CRDMO业务模式高效引流。
　　盈利预测与估值
　　中性情景下，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为158.6/152.2/176.3亿元，EPS分别为5.32/5.10/5.91元/股，对应2025年PE为17.44倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：
　　医药研发服务市场需求下降的风险，行业监管政策的变化，行业竞争加剧的风险，全球化经营及国际政策变动风险，汇率风险，关键预期不能成立的风险。

　　事件：2025Q1-Q3实现收入328.6亿元（+18.6%），其中持续经营业务收入同比增长22.5%，归母净利润120.76亿元（+84.84%），经调整归母净利润105.4亿元（+43.4%）。单Q3收入120.6亿元（+15.3%），归母净利润35.15亿元（+53.27%），经调整净利润42.2亿元（+42%）。
　　点评：
　　Q3整体较超预期，订单&利润端表现亮眼。Q3整体收入保持快速增长，经调整净利润率在较高水平基础上实现环比提升1.7pct至32.1%，考虑到公司积极剥离非核心业务，预计未来利润率水平有望进一步上行。新签订单延续高增长态势，截至2025Q3公司在手订单为598.8亿元（+yoy41.2%），环比增长5.63%。公司再次上调全年指引，预计2025年持续经营收入同比增长17~18%（此前为13-17%）；整体收入达435~440亿元（此前为425~435亿）。
　　小分子&TIDES保持强劲增长，前端部分业务弱复苏。分业务板块看，1）25年前三季度化学业务收入259.8亿元（+29.3%），毛利率51.3%（+5.8pct），其中小分子D&M收入142.4亿元（+14.1%），TIDES收入78.4亿元（+121.1%），小分子D&M端收入及多肽业务均保持快速增长。
　　我们认为小分子CDMO随着后端及商业化管线增多，后续有望延续高增长同时进一步提升盈利能力；截至2025前三季度公司有250个分从R端转化至D端，且新增15个商业化和临床三期项目；TIDES在手订单充裕，短期业绩确定性高，截至2025年9月底TIDES在手订单同比增长17.1%。
　　2）Testing业务25年前三季度实现收入41.7亿元，单Q3环比增长5.7%；
　　前三季度毛利率26.5%，较25H1提升1.4pct，有所改善；其中前三季度实验室分析与测试业务收入29.6亿元（+2.7%）；临床CRO&SMO收入12.1亿元（-6.4%），预计随着临床CRO&SMO业务剥离，测试板块或拐点将至；
　　3）生物学板块25年前三季度收入19.5亿元（+6.6%），单Q3环比增长9.4%，前三季度毛利率37%，较25H1提升0.6pct，改善明显，随着CRDMO业务模式高效引流及海外融资环境逐渐改善，板块或将恢复稳态增长。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营收450.36/529.8/611.8亿元，分别同比+14.77%/+17.64%/+15.48%,实现归母净利润143.46/160.33/190.93亿元，分别同比+51.8%/+11.76%/+19.09%，维持给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：多肽业务竞争加剧、地缘政变变化影响、汇兑损益等风险。