业绩显著下滑，看好地产景气度边际改善
　　23年公司实现营业收入31.1亿元，同比+0.09%，实现归母净利润0.6亿元，同比-43.09%，扣非归母净利润0.1亿元，同比-71.37%，全年业绩显著承压，我们认为一方面由于毛利率有所下滑，另一方面由于公司计提了较多的信用减值损失。分季度看，23Q4、24Q1公司营业收入分别为7.22、2.95亿元，同比分别-7.06%、-40.0%，归母净利润-0.21、-0.82亿元，同比分别-158%、-412%，一季度毛利率延续承压，项目建设及开工进度放缓导致收入下滑。近期成都、长沙等地产限售逐步放开，我们预计有望带动地产销售数据回暖，同时上海城中村改造持续推进，公司有望持续受益。
　　防水板块快速拓张，一季度量价显著承压
　　分业务看，23年公司功能型建筑涂料、建筑节能材料、防水材料分别实现收入20.96、6.60、2.58亿元，同比分别-4.01%、-7.14%、+94.43%。23年公司工程涂料、家装涂料、保温装饰板、防水卷材、防水涂料收入同比-6.15%、+7.80%、+3.79%、+7.59%、+85.45%、+158.89%，涂料销售单价承压，防水板块收入实现较好增长。24Q1上述材料收入同比分别-54.8%、-34.03%、-30.55%、+8.05%、+26.06%，一季度显著承压，销量及单价均有所下滑。
　　盈利能力下滑，减值损失拖累业绩
　　23年公司毛利率为30.5%，同比-1.88pct，其中功能型建筑涂料、建筑节能材料、防水材料分别为37.31%、16.69%、2.24%，同比分别+0.1、-2.25、-5.55pct，24Q1毛利率为19.8%，同比-15.22pct，盈利能力延续承压。23年期间费用率为22.83%，同比-3.21pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-3.39、-0.16、-0.12、+0.46pct，基建项目转固后贷款利息费用化导致财务费用同比增加。24Q1期间费用率同比+17.8pct，收入下滑导致费用未能有效摊薄。23年公司资产及信用减值损失合计2.18亿元，同比多损失0.79亿元，综合影响下净利率为1.93%，同比-1.47pct。23年公司CFO净额为4.38亿元，同比多流入1.13亿元，主要系购买材料支付的款项减少。收现比同比-9.75pct至104.88%，付现比同比-56.53pct至89.39%。
　　看好地产政策带来的催化，维持“买入”评级
　　当前行业内集中度仍然较低，我们认为公司有望依托渠道变革与风险防控，不断提升自身市占率。考虑到公司23年盈利能力有所承压，减值较多，我们预计公司24-26年归母净利润为1.5、2.6、3.1亿元（24-25年前值为2.9、3.9亿元），近期地产利好政策频出，若后续地产销售数据有所改善，则我们认为公司业绩仍具备较好的增长基础，维持“买入”评级。
　　风险提示：小B业务开拓不及预期，原材料价格大幅上涨，地产链景气度下行超预期。

　　公司发布三季报。2023年前三季度，公司实现营收23.88亿元（+2.47%），归母净利润0.81亿元（+15.67%），扣非归母净利润0.72亿元（+130.28%）；第三季度，实现营收9.02亿元（-1.73%），归母净利润0.42亿元（+11.21%），扣非归母净利润0.40亿元（+32.73%）。
　　建筑涂料收入维持稳定，防水材料增幅较大。2023年前三季度，公司功能型建筑涂料、建筑节能材料、防水材料收入分别同比变化+1.59%、-9.75%、+83.83%。据国家统计局数据显示，2023年1-9月全国房地产销售面积和新开工面积累计同比分别下滑7.5%和23.4%。在地产仍处于下行趋势下，公司收入维持稳定已属不易。
　　原材料价格同比回落，但公司产品售价同时下降致第三季度毛利率降低。从原材料采购价格来看，2023年前三季度公司主要原材料乳液、钛白粉、聚苯乙烯颗粒、树脂、助剂、硅酸钙板、颜调料分别同比变化-15.33%、-18.70%、-18.52%、-22.04%、-10.96%、+0.21%、+3.57%，整体呈较大下降态势。但受成本下滑、下游需求不足和竞争加剧影响，公司主要产品售价也同比出现较大回落，2023年前三季度公司工程涂料、家装涂料、保温装饰板、保温材料售价同比变化-8.86%、-7.66%、-11.12%、-13.67%。2023年前三季度公司毛利率为32.44%，同比提升0.65pct，第三季度毛利率为29.94%，同比下降2.76pct。
　　投资建议：公司作为国内少数上市的头部建筑涂料企业，不断革新和加大各种渠道建设，强化网络营销体系，且伴随建涂行业集中度提升，未来业绩有望保持稳定增长。预计公司2023-2025年营收分别为32.20、37.24和43.49亿元，归母净利润分别为1.36、3.37和4.34亿元，对应PE分别为27.99、11.27和8.76倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：下游需求减弱，行业竞争加剧，原材料价格上涨等。

　　23年收入/归母净利同比+0.09%/-43.1%，维持“增持”评级
　　亚士创能发布年报，23年实现营收31.1亿元（yoy+0.09%），归母净利6018万元（yoy-43.09%），扣非净利1029万元（yoy-71.37%）。其中Q4实现营收7.22亿元（yoy-7.06%，qoq-19.92%），归母净利-2080万元（yoy-5653万元，qoq-6257万元）。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.32、0.42、0.66元（前值2024-2025年0.43、0.54元）。可比公司24年Wind一致预期均值17xPE，但考虑公司为上海区域工程涂料领先企业，涂保防一体化业务协同持续深化，成长弹性较大，给予公司24年23xPE，目标价7.39元（前值9.84元），维持“增持”评级。
　　防水业务应收近翻倍增长，产品价格承压导致毛利率略有下滑
　　23年公司建涂/节能/防水业务分别实现收入20.96/6.60/2.58亿元，同比-4.01%/-7.14%/+94.93%，防水业务快速增长，23年工程涂料/保温装饰板/防水卷材分别实现销量37.26万吨/551.94万平方米/1399.24万平方米，同比+5.54%/+22.86%/+97.09%。23年毛利率30.52%，同比-1.88pct，或主因价格竞争激烈，叠加部分区域资金面偏紧，工程需求偏弱，导致公司产品价格同比下降；其中建涂/节能/防水业务毛利率为37.31%/16.69%/2.24%，同比+0.10/-2.25/-5.55pct；23Q4毛利率24.15%，同/环比-10.05/-5.79pct。
　　期间费率较好改善，全年现金流同比增长
　　23年期间费用率22.83%，同比-3.21pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为11.35%/4.88%/3.04%/3.57%，同比-3.39pct/-0.16pct/-0.12pct/+0.46pct。23年归母净利率1.93%，同比-1.47pct；23Q4为-2.9%，同/环比-7.5/-7.5pct。23年末公司资产负债率/有息负债率72.8%/32.8%，同比-0.9/-0.3pct。23年经营净现金流4.38亿元，同比+35%，其中23Q4为3.72亿元，同比-21.5%；全年收现比/付现比分别为104.9%/89.4%。
　　24Q1收入/归母净利同比-40%/-0.7亿元，24全年营收计划同比+10-30%
　　24Q1实现收入2.95亿元，同比-40%；归母净利润-0.82亿元，同比-0.7亿元。盈利能力方面，24Q1毛利率/归母净利率19.80%/-27.72%，同比-15.22pct/-24.47pct，或主因24Q1春节后复工节奏偏缓，导致需求平淡，产品价格同比进一步下滑。24Q1期间费用率54.77%，同比+17.80pct。24Q1经营净现金流-2.70亿元，同比-0.75亿元。公司24年营业收入目标确定为同比增长10%-30%左右，计划在人效指标、盈利能力、经营性现金流、供应链保障、管理能级等方面有显著提高，实现“管理上台阶”。
　　风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力下降；原料价格大幅上涨等。