航天彩虹发布年报，2025年实现营收29.30亿元（yoy+14.16%），归母净利2693.44万元（yoy-69.45%），扣非净利-6478.39万元（yoy-795.37%）。其中Q4实现营收14.08亿元（yoy+10.26%，qoq+97.73%），归母净利2087.24万元（yoy-74.55%，qoq+218.58%），低于我们此前0.99亿元归母净利润的预期，主要原因为公司25年国内交付任务较多，但毛利率相对较低，高毛利率的海外无人机收入占比下滑。进入26年，在中东等地区安全形势恶化的背景下，我们认为公司无人机海外需求或将有明显提升，我们看好公司无人机产品在军贸市场的良好机遇，维持“买入”评级。

25年无人机业务国内交付较多，毛利率有所下滑
分产品来看，25年公司航空航天产品制造业务实现营收21.65亿元，同比+27.12%；分地区看，2025年海外收入为10.74亿元，同比-21.30%，国内收入则同比+54.42%至18.56亿元，25年公司无人机国内列装需求较好，交付量提升带动无人机业务整体收入提升，海外无人机业务有一定下滑，主要为公司25年主要产能向国内列装任务倾斜，由于国内列装无人机产品的毛利率显著低于海外军贸业务毛利率，导致无人机整体业务的毛利率下滑4.32pct至23.86%。新材料业务实现营收7.29亿元，同比-11.83%，毛利率为1.55%，下滑4.27pct。

无人机技术突破明显，产品谱系持续完善
25年公司成功完成多型无人机首飞，CH-3低成本型无人机采用敏捷开发模式完成研制并成功中标；CH-7无人机成功首飞，倾转旋翼无人机完成全倾转飞行；公司的高空高速无人机突破以大展弦比飞翼控制等为代表的一系列关键核心技术，实现了公司高空高速无人机领域零的突破。在出口领域，公司完成海外客户无人机紧急增订项目第一批物量交付，交付即投入作战。目前无人机已作为主战装备广泛应用于各军事冲突中，公司技术水平的提升和产品谱系的完善将进一步提升公司在国防建设中的核心地位，打开远期成长空间。

进一步完善产业布局，持续处置低效资产
25年公司布局未来新兴产业，探索以大型倾转旋翼技术作为无形资产探索技术成果转化，布局无人机综合试验能力建设，以参股方式与中天火箭、航发集团共同成立公司，推动产业链延链补链布局；并于2026年1月29日公告以现金出资参股设立通航动力公司，布局航空发动机相关业务。此外公司积极处置资产，完成台州新厂三宗土地资产的处置与盘活，实现了4亿元资金回笼，资产结构得到优化，为公司“十五五”及长远发展蓄积了强劲动能。

盈利预测与估值
我们调整公司26-28年归母净利润至2.43/3.11/3.85亿元（26-27年较前值分别调整-20.39%/-29.82%，三年复合增速为142.75%），对应EPS为0.25/0.32/0.39元，下调主要是考虑到“十五五”开年国内列装采购任务较少，且短期新材料业务可能会持续亏损。目前国际安全形势较差，多地区在发生战争，无人机使用强度较高，我们认为公司26年海外无人机需求或将保持旺盛，海外订单传导到业绩端或许在27年，因此我们选择以27年业绩进行估值。可比公司27年Wind一致预期PE均值88倍，给予公司27年88倍PE估值，上调目标价为28.07元（前值25.76元，对应83倍26年PE）。

风险提示：订单不及预期风险，产品价格下降风险。

　　无人机业务稳中有升，新材料业务持续承压
　　2025年前三季度，公司实现营业总收入15.23亿元（同比+18.02%），归母净利润0.06亿元（同比-1.67%）。三季度单季，公司实现营收7.12亿元（同比+162.48%），归母净利润0.07亿元（同比扭亏），收入大幅好转。公司无人机国外业务景气程度持续提升，国内用户需求整体稳定。新材料业务受行业供需格局影响，终端需求和产品价格呈现较大压力，导致新材料业务盈利持续承压，对公司整体利润水平造成负面影响。
　　合同负债相较期初增长145.51%，盈利能力稳中有升
　　2025年前三季度，公司毛利率19.87%（同比-3.87pcts）下降而净利率0.35%（同比+0.02pcts）提升，主要由于期间费用率18.85%（同比-4.08pcts）下降所致。其中，销售费用率1.83%（同比-0.28pcts），管理费用率11.16%（同比-2.89pcts），财务费用率1.08%（同比+1.18pcts），研发费用率4.78%（同比-2.1pcts）。截至2025年三季度末，公司合同负债0.85亿元（相较期初+145.51%），预付款3.06亿元（相较期初+95.44%），反应订单增长。经营活动产生的现金流量净额-9.23亿元（去年同期为-4.33亿元），应收票据与应收账款合计32.37亿元（同比+23.84%），回款后现金流有望好转。
　　无人化趋势确定，全面覆盖国内重要装备领域
　　根据BusinessResearchInsights数据，2025年全球无人机市场规模约为199.3亿美元，2034年预计将达到634.2亿美元，2025年到2034年的年复合增长率达13.73％。根据FortuneBusinessInsights数据，2023年全球军用无人机市场规模约为141.4亿美元，2032年预计将达到471.6亿美元，2023年到2032年的年复合增长率达13.15％。我国受益于国防建设需要加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展，无人机作为现代化、智能化、消耗型武器装备，预计将迎来持续批量采购机遇。公司多款主力产品已批量装备国内，实现对国内重要装备领域和用户的全覆盖，在国内中大型无人机产品市场中占据领先地位。公司产品主要聚焦于未来作战场景，按照“系列化、平台化、低成本化”的发展思路，部分产品均达到国际领先水平，持续填补国内相关领域的空白。
　　盈利预测
　　公司多款主力产品已批量装备国内，实现对国内重要装备领域和用户的全覆盖，在国内中大型无人机产品市场中占据领先地位。预测公司2025-2027年收入分别为41.48、53.83、62.73亿元，EPS分别为0.24、0.34、0.43元，当前股价对应PE分别为90.8、63.5、51.0倍，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　下游需求增长不及预期，国防预算增长不及预期。

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营收15.23亿元，同比+18.02%；归母净利润606万元，去年同期为617万元；扣非归母净利润-540万元，去年同期为-770万元。公司3Q25单季度收入同环比明显改善，兑现拐点预期。
　　3Q25营收同环比大幅提升，汇率波动影响利润水平
　　根据公司中报披露，无人机需求或在2H25迎来拐点，3Q25公司兑现业绩拐点预期。单季度看，3Q25公司实现收入7.12亿元，同比+162.5%，环比+43.6%；归母净利润655万元，去年同期-0.60亿元；扣非归母净利润682万元，去年同期-0.61亿元。利润率方面，3Q25单季度毛利率同比下降3.8pct至16.1%，2025年前三季度毛利率同比下降3.9pct至19.9%。由于人民币对美元汇率波动，公司前三季度财务费用较去年同期增加1776万元，一定程度上影响利润水平。
　　内装+军贸双引擎，看好公司长期发展潜力
　　正如公司25年中报预测，国内需求的不确定性已接近尾声，需求拐点已在三季度出现。同时，展望海外需求，伴随国际冲突延续和全球高军费投入，未来2年全球军贸市场将进入实质性的上行周期，同时亚洲和非洲定制化产品&服务的需求预计将进一步推动公司无人机业务增长，我们看好公司长期发展潜力。
　　合同负债大幅增长，积极备货迎接需求拐点
　　截至3Q25末，公司合同负债较年初大增145.5%至0.85亿元；同时，公司存货13.23亿元，较年初增长26.75%，预付款项3.06亿元，较年初增长95.44%，公司积极备货迎需求拐点。
　　风险提示：军贸需求波动，产品降价，汇率波动等。

　　航天彩虹发布三季报：Q3实现营收7.12亿元（yoy+162.48%，qoq+43.60%），归母净利655.16万元（yoy+110.95%，qoq-78.45%）。2025年Q1-Q3实现营收15.23亿元（yoy+18.02%），归母净利606.20万元（yoy-1.67%），扣非净利-539.89万元（yoy+29.86%）。Q3归母净利环比下滑主要系毛利率下降所致。无人作战及无人装备已成为当前国防力量的重点建设方向，其中无人机作为相对成熟的产品，国内外需求量提升明显。公司作为我国少有的无人机及机载武器供应商，有望享受到国内无人机批量列装和海外军贸需求高增的双重拉动，全年无人机产值有望突破历史新高，维持“买入”评级。
　　前三季度收入增速回正，无人机收入增长明显
　　25Q1-Q3公司实现营业总收入15.23亿元，同比增长18.02%，其中无人机业务实现收入9.17亿元，同比增长49%，单三季度实现收入6亿元，充分说明下游需求旺盛，公司产品交付和确收逐步恢复正常。新材料业务前三季度实现收入6.31亿元，同比下滑8.92%，仍处于承压状态。公司单三季度综合毛利率为16.12%，环比下滑10.29pct，前三季度毛利率为19.87%，同比下降3.87pct，毛利率下降主要系无人机国内收入占比提升，而国内交付产品的毛利率显著低于军贸产品毛利率。
　　费用控制较好，现金流压力有所提升
　　前三季度公司期间费用率为18.85%，较去年同期减少4.08pct，其中销售费用率1.83%，同比减少0.28pct；管理费用率11.16%，同比减少2.89pct；研发费用率4.78%，同比减少2.10pct。前三季度经营性净现金流为-9.23亿元，去年同期为-4.33亿元，主要系公司积极备货备产，购买的原材料商品和接受劳务支付现金增加所致。
　　预付款、合同负债增长明显，下游需求旺盛迹象明显
　　前三季度公司预付款、合同负债增长明显，截至三季度期末预付款项/合同负债/短期借款分别为3.06亿元/8460.79万元/4.20亿元，较期初分别增长95.44%/145.51%/73.98%，根据公司公告，变动主要系本期备货预付材料款增加/项目预收款增加/因备货等资金需求导致银行借款增加，进一步说明下游需求旺盛，公司生产任务饱满。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司25-27年归母净利润（-25.30%/-16.60%/-14.94%）至1.76/3.05/4.43亿元（三年复合增速为71.27%），对应EPS为0.18/0.31/0.45元。下调主要是考虑到我国无人装备进入高速发展期，近几年公司无人机国内交付的比例或将提升，导致高毛利率的军贸收入占比下降，从而带动公司整体毛利率下滑。可比公司26年Wind一致预期为83倍，给予公司26年83倍PE估值，下调目标价为25.76元（前值33.78元，对应91倍26年PE）。
　　风险提示：订单不及预期风险，产品价格下降风险。